張亦春《金融市場學》課件new-09匯編

1、Copyright by Yichun Zhang, Zhenlong Zheng and Hai Lin, Department of Finance, Xiamen University, 2007學完本章后，你應(yīng)該能夠：學完本章后，你應(yīng)該能夠：了解資產(chǎn)證券化的一般程序了解抵押支持證券的主要類型了解資產(chǎn)支持證券的主要類型了解中國資產(chǎn)證券化的主要情況Copyright by Yichun Zhang, Zhenlong Zheng and Hai Lin, Department of Finance, Xiamen University, 2007本章框架本章框架第一節(jié)第一節(jié) 資產(chǎn)證券化資產(chǎn)

2、證券化第二節(jié)第二節(jié) 抵押支持證券抵押支持證券第三節(jié)第三節(jié) 資產(chǎn)支持證券資產(chǎn)支持證券第四節(jié)第四節(jié) 中國的資產(chǎn)證券化市場中國的資產(chǎn)證券化市場Copyright by Yichun Zhang, Zhenlong Zheng and Hai Lin, Department of Finance, Xiamen University, 2007第一節(jié)第一節(jié) 資產(chǎn)證券化資產(chǎn)證券化n一、資產(chǎn)證券化的定義和特征n二、資產(chǎn)證券化的參與者n三、資產(chǎn)證券化的一般程序n四、資產(chǎn)證券化的分類Copyright by Yichun Zhang, Zhenlong Zheng and Hai Lin, Departmen

3、t of Finance, Xiamen University, 2007一、資產(chǎn)證券化的定義和特征一、資產(chǎn)證券化的定義和特征n定義：將那些缺乏流動性缺乏流動性，但能夠產(chǎn)生可預(yù)可預(yù)見現(xiàn)金收入見現(xiàn)金收入的資產(chǎn) (如住房貸款、學生貸款、信用卡應(yīng)收款等) 出售給特定發(fā)行人，通過創(chuàng)設(shè)一種以該資產(chǎn)產(chǎn)生的現(xiàn)金流為支持的金以該資產(chǎn)產(chǎn)生的現(xiàn)金流為支持的金融工具或權(quán)利憑證融工具或權(quán)利憑證，進而將這些不流動的資產(chǎn)轉(zhuǎn)換成可以在金融市場上出售和流通的證券的一種融資過程或融資方法。 Copyright by Yichun Zhang, Zhenlong Zheng and Hai Lin, Department of

4、Finance, Xiamen University, 2007二、資產(chǎn)證券化的參與者二、資產(chǎn)證券化的參與者n一般而言，資產(chǎn)證券化的參與方包括：原始債務(wù)人(Obligators)、原始債權(quán)人 (Originators) 、特別目的機構(gòu) (Special Purpose Vehicle, SPV) 、投資者以及專門服務(wù)人(Servicer) 、信托機構(gòu)(Trustee) 、信用評級機構(gòu)(Rating Agency) 、擔保機構(gòu)(Guarantors)和承銷商(Underwriters)等中介結(jié)構(gòu)。 Copyright by Yichun Zhang, Zhenlong Zheng and Hai

5、 Lin, Department of Finance, Xiamen University, 2007三、資產(chǎn)證券化的一般程序三、資產(chǎn)證券化的一般程序資產(chǎn)池的組建設(shè)立特設(shè)機構(gòu)證券化資產(chǎn)所有權(quán)轉(zhuǎn)移證券化資產(chǎn)信用增級資產(chǎn)證券化的信用評級證券出售證券化資產(chǎn)價款支付證券清償資產(chǎn)池管理圖9-1：資產(chǎn)證券化一般流程圖Copyright by Yichun Zhang, Zhenlong Zheng and Hai Lin, Department of Finance, Xiamen University, 2007四、資產(chǎn)證券化的分類四、資產(chǎn)證券化的分類過手證券 (pass-through) 按照抵押物

6、的不同 根據(jù)證券償付結(jié)構(gòu)的不同 抵押支持證券 （MBSs）資產(chǎn)支持證券 （ABSs）轉(zhuǎn)付證券(pay-through) Copyright by Yichun Zhang, Zhenlong Zheng and Hai Lin, Department of Finance, Xiamen University, 2007第二節(jié)第二節(jié) 抵押支持證券抵押支持證券n一、抵押支持證券的定義和分類n二、提前償付風險Copyright by Yichun Zhang, Zhenlong Zheng and Hai Lin, Department of Finance, Xiamen University,

7、 2007一、抵押支持證券的定義和分類一、抵押支持證券的定義和分類n定義：以各種抵押債權(quán)(如各種住房抵押貸款等) 或者抵押池的現(xiàn)金流作為支持的證券的統(tǒng)稱。n分類：抵押過手證券 、抵押擔保債券和可剝離抵押支持證券。 Copyright by Yichun Zhang, Zhenlong Zheng and Hai Lin, Department of Finance, Xiamen University, 2007抵押過手證券構(gòu)建流程示意抵押過手證券構(gòu)建流程示意貸款1貸款2貸款7貸款5貸款6貸款8貸款3貸款4貸款人每月支付現(xiàn)金流：利息計劃歸還本金提前償付本金抵押過手證券每月收到現(xiàn)金流貸款人每月支

8、付現(xiàn)金流相關(guān)費用實際用于支付證券持有人的現(xiàn)金流按比例分配實際用于支付證券持有人的現(xiàn)金流持 有人1持 有 人200圖9-2:抵押過手證券的構(gòu)建流程及現(xiàn)金流模式Copyright by Yichun Zhang, Zhenlong Zheng and Hai Lin, Department of Finance, Xiamen University, 2007抵押擔保債券抵押擔保債券(CMO) nCMO是以抵押過手證券或抵押貸款本身的現(xiàn)金流為基礎(chǔ)發(fā)行的一種衍生債券，又稱為多級抵押支持債券。資產(chǎn)池中總的提前償付風險并沒有因為CMO的出現(xiàn)而減少，CMO提供的只是風險的重新分配，部分投資者的風險暴露程度

9、降低的同時，部分投資者的風險暴露程度提高了。 Copyright by Yichun Zhang, Zhenlong Zheng and Hai Lin, Department of Finance, Xiamen University, 2007計劃攤還證券計劃攤還證券 (PAC) 簡介簡介n特征：如果提前還款率在一定的幅度之內(nèi)，那么PAC序列持有者每期收到的現(xiàn)金流就是確定的，具體金額經(jīng)由一系列對提前還款率的假定和計算得到。PAC在接序還本CMO重新分配提前償付風險的基礎(chǔ)上更進一步，使PAC序列持有人每期收到的現(xiàn)金流更加確定，證券的到期時間也容易預(yù)測。 n這種結(jié)構(gòu)設(shè)計中支持債券的持有人吸收了

10、CMO中的提前償付風險 Copyright by Yichun Zhang, Zhenlong Zheng and Hai Lin, Department of Finance, Xiamen University, 2007可剝離抵押支持證券可剝離抵押支持證券 n可剝離抵押支持證券重新分配了抵押池中產(chǎn)生的現(xiàn)金流，將現(xiàn)金流具體區(qū)分為利息和本金，利息全部支付給一類證券持有人，本金則全部支付給另一類證券持有人。 n可剝離抵押支持證券可以分為以下三類： 1合成息票過手證券 2純利息/純本金證券 3剝離式抵押擔保債券Copyright by Yichun Zhang, Zhenlong Zheng a

11、nd Hai Lin, Department of Finance, Xiamen University, 2007二、提前償付風險二、提前償付風險nMBS的標的物是抵押貸款，和抵押貸款密切相關(guān)的風險是提前償付風險 。提前還款這種不確定時間、不確定還款數(shù)額的行為使抵押貸款現(xiàn)金流出現(xiàn)了較大的不確定性，從而引起了MBS現(xiàn)金流的波動，給證券持有人帶來風險。Copyright by Yichun Zhang, Zhenlong Zheng and Hai Lin, Department of Finance, Xiamen University, 2007二、提前償付風險二、提前償付風險（續(xù)）（續(xù)）n

12、導(dǎo)致提前償付風險發(fā)生的原因：第一，貸款人賣掉抵押品后取得現(xiàn)金償還了全部貸款；第二，當前的市場利率降低，使得貸款人能夠以低利率進行再融資來還款；第三，貸款人因無法按期支付貸款而導(dǎo)致抵押品被拍賣，得到的收入被用來償還貸款；第四，有保險的抵押品由于火災(zāi)和其他災(zāi)害而損壞，保險公司對抵押品的賠償也導(dǎo)致了提前還款的發(fā)生。 Copyright by Yichun Zhang, Zhenlong Zheng and Hai Lin, Department of Finance, Xiamen University, 2007二、提前償付風險二、提前償付風險（續(xù)）（續(xù)）n提前償付風險之所以重要是因為它可能會轉(zhuǎn)化

13、為： 1現(xiàn)金流的不確定性 2再投資風險Copyright by Yichun Zhang, Zhenlong Zheng and Hai Lin, Department of Finance, Xiamen University, 2007第三節(jié)第三節(jié) 資產(chǎn)支持證券資產(chǎn)支持證券n一、資產(chǎn)支持證券的定義n二、資產(chǎn)支持證券的分類Copyright by Yichun Zhang, Zhenlong Zheng and Hai Lin, Department of Finance, Xiamen University, 2007一、資產(chǎn)支持證券的定義一、資產(chǎn)支持證券的定義n資產(chǎn)支持證券 (ABS)

14、的抵押物是一攬子金融資產(chǎn)的現(xiàn)金流。一般地，ABS的抵押物可以分為兩類：消費者金融資產(chǎn)和商業(yè)金融資產(chǎn)。汽車貸款、學生貸款和信用卡應(yīng)還款項等都屬于消費者金融資產(chǎn)；商業(yè)金融資產(chǎn)則包括電腦租賃、商業(yè)應(yīng)收款等。Copyright by Yichun Zhang, Zhenlong Zheng and Hai Lin, Department of Finance, Xiamen University, 2007二、資產(chǎn)支持證券的分類二、資產(chǎn)支持證券的分類n和MBS一樣，ABS的現(xiàn)金流模式也依賴于其抵押物的現(xiàn)金流模式，因此可以將ABS按現(xiàn)金流的特性分為規(guī)則現(xiàn)金流 (regular cash flows) 結(jié)

15、構(gòu)和無規(guī)則現(xiàn)金流 (irregular cash flows)結(jié)構(gòu)。Copyright by Yichun Zhang, Zhenlong Zheng and Hai Lin, Department of Finance, Xiamen University, 2007規(guī)則現(xiàn)金流結(jié)構(gòu)的規(guī)則現(xiàn)金流結(jié)構(gòu)的ABSn規(guī)則的現(xiàn)金流結(jié)構(gòu)表現(xiàn)為標的抵押物的還本付息具有攤銷時間表 ，這類證券的抵押資產(chǎn)主要是抵押貸款，如汽車貸款、民政股本貸款 、農(nóng)業(yè)機械貸款等。 n委托人信托n所有者信托Copyright by Yichun Zhang, Zhenlong Zheng and Hai Lin, Departme

16、nt of Finance, Xiamen University, 2007無規(guī)則現(xiàn)金流結(jié)構(gòu)無規(guī)則現(xiàn)金流結(jié)構(gòu)ABSn無規(guī)則現(xiàn)金流結(jié)構(gòu)中沒有攤銷時間表，這類證券的抵押池為那些循環(huán)貸款，比如信用卡應(yīng)還款和貿(mào)易應(yīng)收款等。之所以稱這類貸款為循環(huán)貸款是因為在循環(huán)期內(nèi)，從這些貸款中收到的本金并沒有分配給證券持有人，而是由信托人管理并再投資于與收到的本金額度相當?shù)钠渌h(huán)貸款，從而將抵押池的規(guī)模維持在一個比較穩(wěn)定的水平。典型的無規(guī)則現(xiàn)金流結(jié)構(gòu)的ABS是信用卡應(yīng)還款支持證券 。 Copyright by Yichun Zhang, Zhenlong Zheng and Hai Lin, Department

17、of Finance, Xiamen University, 2007第四節(jié)第四節(jié) 中國的資產(chǎn)證券化市場中國的資產(chǎn)證券化市場n一、銀行間資產(chǎn)證券化市場n二、交易所資產(chǎn)證券化市場Copyright by Yichun Zhang, Zhenlong Zheng and Hai Lin, Department of Finance, Xiamen University, 2007一、銀行間資產(chǎn)證券化市場一、銀行間資產(chǎn)證券化市場n在銀行間市場發(fā)行、流通的資產(chǎn)證券化產(chǎn)品，是商業(yè)銀行 (或資產(chǎn)管理公司) 以所持有的信貸資產(chǎn)作為基礎(chǔ)資產(chǎn)，委托信托公司發(fā)行的。 Copyright by Yichun Zha

18、ng, Zhenlong Zheng and Hai Lin, Department of Finance, Xiamen University, 2007案例：案例：n國家開發(fā)銀行2005年發(fā)起了第一期開遠信貸支持證券 n國家開發(fā)銀行作為發(fā)起機構(gòu)以部分信貸資產(chǎn)(29名借款人向發(fā)起機構(gòu)借用的51筆貸款) 作為信托財產(chǎn)委托給受托人，以中誠信托投資有限責任公司為受托人，設(shè)立一個專項信托。受托人向投資人發(fā)行本期證券，并以信托財產(chǎn)所產(chǎn)生的現(xiàn)金為限支付本期證券的本息及其他收益。受托人所發(fā)行的證券分為三檔，分別為優(yōu)先A檔、優(yōu)先B檔以及次級檔證券。 Copyright by Yichun Zhang, Zhenlong Zheng and Hai Lin, Department of Finance, Xiamen University, 2007圖9-3列出了該證券發(fā)行的基本交易結(jié)構(gòu)，各方之間的法律關(guān)系框架及現(xiàn)金流轉(zhuǎn)過程： Copyright by Yichun Zhang, Zhenlong Zheng and Hai Lin, Department of Finance, Xiamen University, 2007二、交易所資產(chǎn)證券化市場二、交易所資產(chǎn)證券化市場n在滬深證券交易所交易的資產(chǎn)證券化產(chǎn)品，是創(chuàng)新試點類券商依據(jù)2004年2月1日起施行的證券公司客戶資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)試行辦法發(fā)