上市公司三個重要財務(wù)指標(biāo)的解讀

1、上市公司三個重要財務(wù)指標(biāo)的解讀上市公司公開披露的財務(wù)指標(biāo)很多，投資人要通過眾多 的信息正確把握企業(yè)的財務(wù)現(xiàn)狀和未來，沒有其他任何工具可以比正確使用財務(wù)比率更重要。雖然有不少人認(rèn)為我國當(dāng)前的股市仍屬于“消息市”，不少人的投資理念仍是捕捉消 息，尤其是政策面的消息，在很大程度上排斥技術(shù)分析和財 務(wù)分析，甚至聲稱根本不看財務(wù)報表。毫無疑問，把握好一 個股市的大勢至關(guān)重要， 在目前中國股市行政特征濃厚的情 況下，消息的重要性短期內(nèi)無人能以替代。但無論如何，上 市公司的質(zhì)量差別很大，確實(shí)存在一些諸如“清華同方”、“東 大阿派”等績優(yōu)股，但也不乏一些收益連年滑坡但仍在垂死 掙扎以免被摘牌的垃圾股。 一個投

2、資者如果致力于中長線投 資，學(xué)會正確使用財務(wù)比率則十分重要。因為從長遠(yuǎn)來看， 投資者的長期收益，無論來源于價差，還是股利分紅，最終 仍取決于被投資企業(yè)的業(yè)績上揚(yáng)。所以，通過財務(wù)指標(biāo)了解 上市公司的經(jīng)營狀況仍很重要。對于上市公司來說，最重要的財務(wù)指標(biāo)是每股收益、每股凈資產(chǎn)和凈資產(chǎn)收益率。 這三個指標(biāo)用于判斷上市公司的 收益狀況，一直受到證券市場參與各方的極大關(guān)注。證券信 息機(jī)構(gòu)定期公布按照這三項指標(biāo)高低排序的上市公司排行 榜，可見其重要性。但筆者建議在使用這三個指標(biāo)時要做一 定的調(diào)整，尤其是在選擇投資目標(biāo)，以期尋找一個有真正投 資價值的上市公司時。 以下就為什麼要調(diào)整及如何調(diào)整逐一 論述。一、調(diào)

3、整的原因：上市公司具有利潤操縱的動機(jī)與行為每股收益、每股凈資產(chǎn)和凈資產(chǎn)收益率是否真實(shí)地反映 了上市公司的盈利能力， 關(guān)鍵在于上市公司是否存在利潤操 縱行為。要回答這個問題，就要研究我國上市公司所處的會 計環(huán)境和經(jīng)濟(jì)環(huán)境， 以論證上市公司進(jìn)行利潤操縱是否具有 利益驅(qū)動。（一）、在發(fā)行市盈率受到限制時為提高發(fā)行價格而進(jìn) 行利潤操縱就中國目前及未來一段時間而言，新股發(fā)行額都是“稀 缺資源”。在這種情況下，上市公司要利用這難得的機(jī)會募 集到更多的資金，只有盡量提高發(fā)行價格。新股發(fā)行價格受 到發(fā)行市盈率的限制，一般不能超過 15 倍。盡管沒有明文 規(guī)定，但發(fā)行市盈率若高于 15 倍一般很難獲得證券市場監(jiān)

4、 管部門的批準(zhǔn)。在發(fā)行市盈率為常量的情況下，要提高每股 發(fā)行價格唯有在每股收益這個變量上做文章。 1996 年以前計 算發(fā)行市盈率的公式是： “發(fā)行市盈率 =每股發(fā)行價格 /發(fā)行新 股年度預(yù)測的每股收益” ，于是 1996 年以前發(fā)行新股的不少 公司將盈利預(yù)測高估， 其中少數(shù)公司盈利預(yù)測數(shù)遠(yuǎn)低于實(shí)際 完成數(shù)。針對上述情況，證券監(jiān)管部門對計算發(fā)行市盈率的 公式做了修正，修正后的公式為： “發(fā)行市盈率 =每股發(fā)行價 格 /發(fā)行新股前三年平均每股收益” 。于是此后發(fā)行新股的公 司多在歷史數(shù)據(jù)上做文章。 有的公司把不能直接產(chǎn)生盈利的 資產(chǎn)盡量剝離， 以較低的費(fèi)用與營業(yè)收入進(jìn)行配比而使利潤 增加。對于大

5、中型企業(yè)而言，由于受發(fā)行新股額度的限制， 只能從原有總資產(chǎn)中剝離出一部分資產(chǎn)折股作為發(fā)起人股， 對這部分資產(chǎn)的盈利能力只能根據(jù)歷史數(shù)據(jù)進(jìn)行模擬， 模擬 計算的利潤無須繳納所得稅，但卻是制定發(fā)行價格的依據(jù)， 其結(jié)果自然可想而知。（二）、為獲得配股資格而進(jìn)行利潤操縱大多數(shù)上市公司上市的目的是為了能方便地向社會公 眾發(fā)行股票籌集資金，在中國大陸，股份有限公司已有數(shù)萬 家，但其中只有數(shù)百家上市公司能夠以向老股東配售新股的 方式籌集資本。因此許多人認(rèn)為，如果失去了配股資格也就 失去了公司上市的意義。然而中國證監(jiān)會對于上市公司配股資格有嚴(yán)格的要求： 上市公司在配股的前三年， 每年的凈資產(chǎn)收益率必須在 10

6、% 以上，三年中不得有任何違法違規(guī)的記錄。而且凈資產(chǎn)收益 率在 10% 以上，投資者往往認(rèn)為該上市公司具有發(fā)展?jié)摿Α?于是在政府對配股行為的行政干預(yù)， 上市公司自身發(fā)展對配 股資金的需求， 以及投資者簡單的價值判斷對上市公司形成 了壓力。 在這三方面因素的影響下， 凈資產(chǎn)收益率 10%成了 上市公司利潤操縱的首要目標(biāo)。于是我們就看到一個非常有趣的現(xiàn)象：凈資產(chǎn)收益率位 于 10%11% 區(qū)間的上市公司很多，而凈資產(chǎn)收益率位于 9%10% 區(qū)間的幾乎沒有（能源、交通、基礎(chǔ)設(shè)施類上市公 司凈資產(chǎn)收益率只要三年保持 9% 以上即可獲準(zhǔn)配股，因而 屬例外）。（三）、為避免連續(xù)三年虧損公司股票被摘牌而進(jìn)行

7、利 潤操縱根據(jù)股票發(fā)行與交易管理條例的規(guī)定，上市公司如 果連續(xù)三年虧損，其股票將被中止在證券交易所掛牌交易。 前已述及，公司取得發(fā)行額度且爭取上市非常不易，公司上 市后又被摘牌，不僅對股東而言是莫大的損失，而且公司喪 失上市資格意味著一種寶貴的稀缺資源白白浪費(fèi)。 上市公司 往往認(rèn)為股票被摘牌是對公司的最嚴(yán)厲的處罰， 所以寧愿帳務(wù)處理上玩一些花樣被注冊會計師出具保留意見，也不愿意出現(xiàn)連續(xù)三年虧損而被判處“死刑” 。由以上分析可知，上市公司確實(shí)存在利潤操縱的動機(jī)， 上市公司在年度報表審計中被出具保留意見的審計報告的 事件也屢見不鮮，程度更惡劣的如“瓊民源” “紅光實(shí)業(yè)” 事件， 這些都證明了對上市

8、公司出具的財務(wù)報表在使用時進(jìn) 行一定的調(diào)整更為必要。二、對凈資產(chǎn)的調(diào)整對凈資產(chǎn)進(jìn)行調(diào)整，應(yīng)予調(diào)整的項目其實(shí)就是上市公司 易通過其進(jìn)行利潤操縱之處。 調(diào)整后的凈資產(chǎn)能使每股凈資 產(chǎn)、凈資產(chǎn)收益率這兩個財務(wù)指標(biāo)的決策相關(guān)性大大增強(qiáng)。 如何對凈資產(chǎn)進(jìn)行調(diào)整呢？參考 1997 年 12 月 17 日中國證 監(jiān)會頒布的 公開發(fā)行股票公司信息披露的內(nèi)容與格式準(zhǔn)則 第二號年度財務(wù)報告的內(nèi)容與格式 ，可對凈資產(chǎn)進(jìn)行以 下四個項目的調(diào)整。即：三年以上應(yīng)收款項、待攤費(fèi)用、待 處理財產(chǎn)凈損失和遞延資產(chǎn)四個項目。 下面對每一項目進(jìn)行 逐一分析， 揭示其可被利用來進(jìn)行利潤操縱之處。（一）、三年以上的應(yīng)收款項應(yīng)收款項主要

9、包括應(yīng)收帳款、應(yīng)收票據(jù)、預(yù)付帳款和其 他應(yīng)收款四個項目，但應(yīng)收票據(jù)一般為短期信用票據(jù)，其呈 兌期一般在一年以內(nèi)，因而“三年以上的應(yīng)收款項”一般只 包括“三年以上的應(yīng)收帳款、預(yù)付帳款和其他應(yīng)收款”三個 項目。從國際慣例來看，在發(fā)達(dá)的市場經(jīng)濟(jì)條件下，對某一公 司而言，存在三年以上的應(yīng)收帳款是一種極不正常的現(xiàn)象， 而且即使存在， 也早已 100%地計提 “壞帳準(zhǔn)備” ，直接將其 潛在的損失全部進(jìn)入當(dāng)期損益， 因而對帳面股東權(quán)益不存在 負(fù)面影響。而在我國，由于存在大量的“三角債” ，以及人 為利用關(guān)聯(lián)交易通過“應(yīng)收帳款”項目來進(jìn)行利潤操縱等情 況。因而“應(yīng)收帳款” 在資產(chǎn)總額中所占比重一直居高不下，

10、不少企業(yè)甚至大量存在三年以上帳齡的應(yīng)收帳款。再者，由 于我國過去的財務(wù)制度規(guī)定的壞帳的計提比例太低， 造成上 市公司財務(wù)報表中廣泛存在資產(chǎn)不實(shí)， “潛虧掛帳”現(xiàn)象突 出。而資產(chǎn)的本質(zhì)是可以帶來未來經(jīng)濟(jì)利益的經(jīng)濟(jì)資源，也 就是說，資產(chǎn)能單獨(dú)或與企業(yè)的人力資源和其他資產(chǎn)相結(jié) 合，直接或間接地為未來的現(xiàn)金凈流入做出貢獻(xiàn)。 顯而易見， 三年以上的應(yīng)收帳款在未來一段時間內(nèi)很難為企業(yè)的現(xiàn)金 凈流入作出貢獻(xiàn)。 列作企業(yè)的一項資產(chǎn)容易給使用者造成誤 解。預(yù)付貨款與應(yīng)收帳款的本質(zhì)是相同的，都是商家相互提 供的一種信用。一旦接受預(yù)付款方經(jīng)營狀況惡化，缺少資金 支持正常經(jīng)營， 那么付款方的這筆貨物也要遙遙無期。 有

11、時， 預(yù)付貨款也是關(guān)聯(lián)方之間進(jìn)行資金融通的一種方式。所以， 把預(yù)付貨款作為調(diào)整凈資產(chǎn)的一個項目是比較穩(wěn)健的做法。其他應(yīng)收款項目原指企業(yè)發(fā)生的非購銷活動的應(yīng)收債 權(quán)，如企業(yè)發(fā)生的各種賠款、存出保證金、備用金以及應(yīng)向 職工收取的各種墊付款等。但在現(xiàn)實(shí)中，其他應(yīng)收款卻沒有 如此簡單。如： B 公司在年度報表審計中被出具保留意見， 該意見稱：“ 1995 年二電爐廠因設(shè)備故障而停產(chǎn)發(fā)生的費(fèi)用 8194625.06 元，歷史遺留的工程設(shè)備大修理支出 6282661.75 元，列入待攤費(fèi)用和其他應(yīng)收款，未計入當(dāng)年損益。 ”上述 兩項費(fèi)用如在本期確認(rèn)，將會使稅前利潤因此減少 14477286.81 元。由此

12、可見，其他應(yīng)收款在此起到了推遲確 認(rèn)費(fèi)用的作用，失去了其原有意義。（二）、待處理財產(chǎn)凈損失。待處理財產(chǎn)凈損失一般是 指在清查財產(chǎn)過程中查明的各種材料、庫存商品、固定資產(chǎn) 的盤盈和毀損。這些財產(chǎn)損失除少量可由過失人負(fù)責(zé)賠償， 或由保險公司賠償外，其扣除殘料價值后的差額便為“待處 理財產(chǎn)凈損失”其一般處理為：通過“營業(yè)外支出”或“管 理費(fèi)用”項目進(jìn)入損益表，減少當(dāng)期稅前利潤。所以， “待處理財產(chǎn)凈損失” 的經(jīng)濟(jì)實(shí)質(zhì)是本應(yīng)進(jìn)入損益表沖減利潤的 損失或費(fèi)用項目，根本不能為企業(yè)帶來未來的經(jīng)濟(jì)利益。而 且，不少上市公司的資產(chǎn)負(fù)債表上掛帳列示巨額的“待處理 財產(chǎn)凈損失” ，有的甚至掛帳達(dá)數(shù)年之久。這種現(xiàn)象明

13、顯不 符合收益確認(rèn)中的穩(wěn)健原則， 不利于投資者正確評價企業(yè)的 財務(wù)狀況和盈利能力。（三）、待攤費(fèi)用和遞延資產(chǎn)。待攤費(fèi)用和遞延資產(chǎn)并 無實(shí)質(zhì)上的重大區(qū)別，它們均為本期公司已經(jīng)支出，但根據(jù) “權(quán)責(zé)發(fā)生制”和收益費(fèi)用確定的“配比原則”應(yīng)由本期和 以后各期分別負(fù)擔(dān)的各項費(fèi)用，簡言之均為“等待攤銷的費(fèi) 用”，只是“待攤費(fèi)用”的攤銷期在一年以內(nèi)。而“遞延資 產(chǎn)”的攤銷期超過一年，因此可將之稱為“長期待攤費(fèi)用” 從嚴(yán)格意義上講，待攤費(fèi)用和遞延資產(chǎn)并不符合資產(chǎn)的定 義，應(yīng)為對于它們很難估計其是否有預(yù)期的未來收益或服務(wù) 潛力，但它們似乎又同未來的經(jīng)濟(jì)利益相聯(lián)系，而且在會計 實(shí)務(wù)中， 不少人也習(xí)慣與把已發(fā)生的成本

14、描繪為資產(chǎn)。 因此， 成本就是資產(chǎn)的觀點(diǎn)， 加之收益確定時 “配比原則” 的需要， 使得這些遞延項目也能以“資產(chǎn)負(fù)債表項目”的方式進(jìn)入資 產(chǎn)負(fù)債表?？傊?，遞延項目既包括含有未來經(jīng)濟(jì)利益的資源，又包括很難確定其含有未來經(jīng)濟(jì)利益的支出或損失，但卻以尚未耗用的未來經(jīng)濟(jì)利益的面貌出現(xiàn)，且金額一般較大，因而只 能按照配比原則在其受益期內(nèi)攤銷。 但在一些上市公司的會 計處理中，待攤費(fèi)用和遞延資產(chǎn)的攤銷很不規(guī)范，為上市公 司推遲確認(rèn)費(fèi)用提供了便利。如： N 公司在年度報表審計中 被出具保留意見，該意見稱： “貴公司在待攤費(fèi)用、遞延資 產(chǎn)兩個科目的使用及攤銷上不夠規(guī)范， 不符合有關(guān)會計制度 的規(guī)定，影響了經(jīng)營

15、成果。 ”據(jù)檢索：公司被出具保留意見 審計報告的會計年度， 利潤總額為 346.82 萬元， 僅為上年的 15% ，而年末待攤費(fèi)用余額高達(dá) 23568740.85 元，年末遞延 資產(chǎn)余額高達(dá) 47207083.83 元，兩項合計占流動資產(chǎn)年末余 額的 15% 以上?？磥恚绻?N 公司待攤費(fèi)用和遞延資產(chǎn)兩 個科目的使用及其攤銷規(guī)范一點(diǎn)的話， 說不定 N 公司在當(dāng)年 就會出現(xiàn)虧損。以上舉出的只是些被事務(wù)所出具保留意見的例子，但這 并不意味著被出具無保留意見的上市公司就沒有問題。 因為 被出具保留意見的畢竟只是問題被暴露的少數(shù)。所以，若進(jìn) 行穩(wěn)健的投資， 將凈資產(chǎn)進(jìn)行以上幾個項目的調(diào)整不失為一 種

16、對投資者的保護(hù)。因為若是一個業(yè)績確實(shí)不錯的公司，上 述幾個項目占凈資產(chǎn)的比重不會太大，調(diào)整的影響自然很 小。但一些存在利潤操縱現(xiàn)象的公司的調(diào)整結(jié)果則會有很大 差異。三、對凈收益的調(diào)整在上市公司存在利潤操縱的情況下，對凈收益進(jìn)行調(diào)整 在一定程度上增加了每股凈收益、 凈資產(chǎn)收益率這兩個財務(wù) 指標(biāo)的決策相關(guān)性。 剛才介紹的幾個科目多被用來推遲確認(rèn) 費(fèi)用，下面則從收入方面對凈收益進(jìn)行調(diào)整。首先，建議用主營業(yè)務(wù)收入代替凈收益來重新計算，作 為每股收益及凈資產(chǎn)收益率的參考項目。 主營業(yè)務(wù)收入指經(jīng) 營營業(yè)執(zhí)照上注明的主營業(yè)務(wù)所取得的收入。有時，如果營 業(yè)執(zhí)照上注明的兼營業(yè)務(wù)量較大，且為經(jīng)常性發(fā)生的收入， 也

17、可歸為主營業(yè)務(wù)收入。一般而言，一個業(yè)績斐然或者成長性很好的企業(yè)往往是 因為在其主營業(yè)務(wù)上取得了成功所致。 一個企業(yè)或許可以將 多余資金用于尋找新的增長點(diǎn)或開展多角經(jīng)營。 但最好也要 圍繞其主業(yè)經(jīng)營，即發(fā)展一些與主業(yè)相近或相似的行業(yè)，即 這些行業(yè)在技術(shù)要求、 工序要求、 人員要求方面與主業(yè)近似。 或者，新發(fā)展的業(yè)務(wù)是為了支持主業(yè)的進(jìn)一步發(fā)展。如：彩 電企業(yè)收購一個電子器件工廠； 食品企業(yè)收購一個種植基地 等。三九集團(tuán)就是一個多角經(jīng)營成功的例子，它經(jīng)營的產(chǎn)品 種類雖然很多，但仍集中在醫(yī)藥、生化方面。而巨人集團(tuán)本 是一個科技含量較高的企業(yè)，卻貿(mào)然去做房地產(chǎn)，它的失敗 也不是偶然的。所以，我們在解讀一

18、個財務(wù)報表時，如果一 個企業(yè)的利潤不少一部分來自于非營業(yè)利潤，如：出租房屋 出租土地等其他業(yè)務(wù)收入，或來自于資本市場上的炒作等。 這些與企業(yè)的長遠(yuǎn)發(fā)展并無十分明顯的相關(guān)性， 很難由這樣 的利潤認(rèn)定其有長遠(yuǎn)的投資價值。至于企業(yè)按權(quán)益法或成本法計算的“投資收益” ，則要 根據(jù)具體情況而處理。 若這部分投資收益來自被控股子公司 的主營業(yè)務(wù)收入，則也可并入主營業(yè)務(wù)中進(jìn)行計算，但投資 收益往往來自于關(guān)聯(lián)方， 這一直是上市公司信息披露中的一 個黑洞。所以，若上市公司的投資收益在利潤總額中所占比 重較大，則也應(yīng)引起投資者的注意。主營業(yè)務(wù)的重要性也可通過現(xiàn)有上市公司的實(shí)際經(jīng)營 情況進(jìn)行說明。 有研究者認(rèn)為我國股市中實(shí)際上績優(yōu)股之間 有一個共同點(diǎn)就是都有十分明確的主業(yè)， 其主要經(jīng)營產(chǎn)品有 的甚至可以說是家喻戶曉。 眾所周知，1998 是股市的一個“資 產(chǎn)重組年”，很多企業(yè)進(jìn)行了資產(chǎn)重組，但根據(jù)中國證券 報 的一項調(diào)查表明， 98 年進(jìn)行了資產(chǎn)重組的企業(yè)， 其后的 業(yè)績不盡相同， 業(yè)績令人滿意的重組往往是在經(jīng)歷了大股東 變更后，大大改善了治理結(jié)構(gòu)，有的通過徹底的置換，更換 了經(jīng)營范圍，有的由于剝離掉劣質(zhì)資產(chǎn)強(qiáng)化主業(yè) 而適應(yīng)性 大增 。由此可見，主營業(yè)務(wù)在很大程度上決定了一個企業(yè)的生死存亡，可謂“成也蕭何，敗也蕭何”另外，對于房地產(chǎn)上市公司