軟件外包公司對(duì)比：海輝、軟通、東軟集團(tuán)等

1、王星 VincentVincent : :跨市場(chǎng)投資之軟件外包公司本文為雪球 #跨市場(chǎng)投資系列# # :文中所提軟件外包上市公司：$海輝軟件(HSFT)$(HSFT)$、$ $文思信息(VIT)$(VIT)$、$ $軟通動(dòng)力(ISS)$(ISS)$、$東軟集團(tuán)(SH600718)$(SH600718)$、$浙大網(wǎng)新(SH600797)$(SH600797)$以及$中 國(guó)軟件國(guó)際(00354)$(00354)$。摘要：對(duì)軟件外包行業(yè)來(lái)說(shuō)，公司的核心競(jìng)爭(zhēng)力主要是規(guī)模，對(duì)行業(yè)的理解以及本錢(qián)控制。但是，由于中國(guó)外包公司主要集中在低端的ITOITO 業(yè)務(wù)上，這些競(jìng)爭(zhēng)力實(shí)際上并沒(méi)有很高的護(hù)城河：因此，如果

2、我們要判斷中國(guó)軟件外包公司的長(zhǎng)期投資價(jià)值，實(shí)際上是要看哪家公司 能夠快速的變成 非傳統(tǒng)外包公司，尤其是當(dāng)中國(guó)勞動(dòng)力本錢(qián)優(yōu)勢(shì)變得越來(lái)越不明顯的時(shí) 候。從總體來(lái)看，中國(guó)軟件外包公司成立較晚， 規(guī)模也不如印度著名公司大。 但是，由于毗鄰日 本市場(chǎng)，再加上政府的支持，低廉的勞動(dòng)力本錢(qián)以及旺盛的國(guó)內(nèi)需求，從9090 年代中期以后開(kāi)展十分迅速。在過(guò)去 1010 年中，中國(guó)軟件外包行業(yè)平均年增長(zhǎng)到達(dá)了50%50%。雖然 0808 年的金融危機(jī)使得 0909年的增速有所放緩，但是經(jīng)過(guò)0909 年的短暫調(diào)整，行業(yè)增速在1010 年已經(jīng)恢復(fù)到 35.2%35.2%。根據(jù)工信部的數(shù)據(jù)，今年前三季度，我國(guó)軟件外包效勞

3、出口35.735.7 億美元，同比增長(zhǎng) 38.1%38.1% , ,高于軟件出口增速 22.722.7 個(gè)百分點(diǎn)。29 7*-一盧業(yè)事快 5 人雖節(jié)增虬軍毋毋I 21W7-2G1O1 !國(guó)軟國(guó)軟件與信息效勞外包產(chǎn)業(yè)規(guī)模件與信息效勞外包產(chǎn)業(yè)規(guī)模數(shù)辨來(lái)淵十?dāng)?shù)辨來(lái)淵十CSIP外包行業(yè)黃金十年的高速增長(zhǎng)造就了一批軟件外包企業(yè)。雖然整體規(guī)模上和印度巨頭相比還有不少差距，但是例如東軟集團(tuán)，中軟國(guó)際，文思信息等公司的規(guī)模已經(jīng)超過(guò)了一萬(wàn)人。據(jù) 20212021 年 7 7 月 IDCIDC 的報(bào)告，中國(guó)離岸軟件市場(chǎng)規(guī)模將由20212021 年的 2828 億美元，增長(zhǎng)至 20212021年的 7676 億美元

4、，年均復(fù)合增長(zhǎng)率為22.4%22.4%。目前中國(guó)大大小小的軟件外包企業(yè)超過(guò)20002000 家，其中比擬成規(guī)模的大概在2020 家左右。其中私營(yíng)軟件外包公司大多項(xiàng)選擇擇在美國(guó)上市。而在A A 股和港股上市的外包企業(yè)大多是體制內(nèi)機(jī)構(gòu)建立的外包企業(yè)例如依靠東北大學(xué)創(chuàng)立的東軟、浙江大學(xué)旗下的浙大網(wǎng)新以及中國(guó)電子信息產(chǎn)業(yè)集團(tuán)下屬的中軟國(guó)際。為了便于跨市場(chǎng)比擬，我們本次主要選擇 6 6 家有代表性的國(guó)內(nèi)軟件外包公司進(jìn)行分析，分 別是美股的海輝軟件，文思信息，軟通動(dòng)力 八股的東軟集團(tuán)，浙大網(wǎng)新以及港股的中軟國(guó) 際。尊本靖況嘴球尊本靖況嘴球R4怪怪xueqiu海桂炊件海桂炊件文思推磨文思推磨軟通動(dòng)力軟通動(dòng)力

5、東東 g g 團(tuán)團(tuán)浙大向新浙大向新中炊國(guó)兵中炊國(guó)兵成立肘間成立肘間1996年年1OT5年年2001年年1991年年19機(jī)年機(jī)年2000年年上市情況上市情況2021年年NASDAQ2007年年NYSE2021 NYSE1996年年股股1997年年A股股MQ3年香年香港創(chuàng)業(yè)板港創(chuàng)業(yè)板年轉(zhuǎn)年轉(zhuǎn)香港主板香港主板交易代碼交易代碼HSFTI5S600718600797HK354市市B3,95億美億美元元5.02億美億美 元元5,39億美億美 元元16上億美上億美 元元10Z 6億人億人民而民而g億蠣億蠣C 50.86化化元元3.82億美億美 元元29.7億港億港市市、主要財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)比擬1 1，主營(yíng)業(yè)務(wù)住要市

6、場(chǎng)雖然中國(guó)軟件外包公司起家大體相似，但是由于公司的具體背景以及對(duì)外包行業(yè)不同理解，經(jīng)過(guò)了十幾年的開(kāi)展，目前大概分為兩大類(lèi)：1 1以海輝，文思，軟通和中軟為代表的純軟件外包模式以及 2 2以東軟和浙大網(wǎng)新為代表的混合型軟件外包模式。其中模式 1 1的公司開(kāi)展路徑大體遵循印度軟件巨頭的路徑，即從 ITOITO信息技術(shù)外包到 BPOBPO商務(wù)流程外包最后到 KPOKPO 知識(shí)流程外包。選擇這種開(kāi)展模式的好處是有印度大公司的先例可循，并且國(guó)外的投資者非常認(rèn)可。因此，這類(lèi)公司往往通過(guò)吸引外資VCVC 融資以及并購(gòu)等方式擴(kuò)大其規(guī)模，保持其相對(duì)的領(lǐng)先地位。但是這種模式的風(fēng)險(xiǎn)是很難實(shí)現(xiàn)跨越式 超越，并且在高端

7、咨詢(xún)領(lǐng)域也會(huì)碰到印度巨頭以及大型咨詢(xún)效勞公司如舊 M,M,麥肯錫、埃森哲的狙擊。在這類(lèi)公司中，軟通動(dòng)力的情況稍微有些特殊。 這家公司一開(kāi)始是以解決方案而并非軟件外包業(yè)務(wù)起家的，這方面的背景使得公司能夠在未來(lái)轉(zhuǎn)型中有比擬大優(yōu)勢(shì)。而軟通也是所比擬的公司中唯一一家把咨詢(xún)和解決方案單列出來(lái)作為主要收入的軟件外包公司。海雄較件海雄較件文思信息文思信息較通動(dòng)力較通動(dòng)力東哄團(tuán)東哄團(tuán)浙大網(wǎng)躍浙大網(wǎng)躍* *牧國(guó)際牧國(guó)際主主rr眼錚眼錚研發(fā)外包研發(fā)外包rr效勞效勞系統(tǒng)算成系統(tǒng)算成網(wǎng)絡(luò)設(shè)備網(wǎng)絡(luò)設(shè)備T外包外包營(yíng)營(yíng)(534% )(54雙雙) )(62,7% (43%)與耘與耘(50.3% 業(yè)業(yè)研發(fā)外包研發(fā)外包U效勞效勞

8、咨詢(xún)和解咨詢(xún)和解軟件外包軟件外包(81.2% )政府與制政府與制(46.9%)(31.3% )決方案決方案(37.9%)系統(tǒng)集成系統(tǒng)集成S 23.5% (33.2% )醫(yī)療電子醫(yī)療電子與軟件外與軟件外鐐行金酩鐐行金酩(17.35% )包包(19.M%)(23.2% )的的(3.1% )以東軟和浙大網(wǎng)新為代表的 混合型軟件外包公司那么很早就把觸角擴(kuò)展到了軟件外包行業(yè) 之外。比方，東軟集團(tuán)早期就選擇了一條把軟件和硬件相結(jié)合的路子來(lái)走，甚至還生產(chǎn)自己的醫(yī)療設(shè)備。而當(dāng)在某一個(gè)行業(yè)有了一定積累以后，東軟就開(kāi)始向參謀咨詢(xún)、實(shí)施、售后服務(wù)轉(zhuǎn)型，希望通過(guò)這種類(lèi)似舊 M M 的經(jīng)營(yíng)模式來(lái)拉動(dòng)某一行業(yè)的解決方案。

9、在嘗到甜頭以后，東軟今年開(kāi)始大規(guī)模的 去印度化轉(zhuǎn)型運(yùn)動(dòng)，宣布徹底向效勞轉(zhuǎn)型。甚至宣布希望未來(lái)東軟 的硬件產(chǎn)品也采取和客戶(hù)分成的銷(xiāo)售模式。類(lèi)似東軟，浙大網(wǎng)新也很早就意識(shí)到了軟件外包市場(chǎng)的劇烈競(jìng)爭(zhēng)。它采取的對(duì)策是1 1在軟件外包領(lǐng)域采取與客戶(hù) 聯(lián)姻的策略，即與美國(guó)道富集團(tuán)，微軟等重要客戶(hù)建立合資公司來(lái) 承接外包業(yè)務(wù)。2 2利用其外鄉(xiāng)優(yōu)勢(shì)背靠浙江大學(xué)主打 智慧城市 業(yè)務(wù)，并早在 20022002 年 就與 舊 M M 聯(lián)盟共同開(kāi)拓國(guó)內(nèi)市場(chǎng)。 公司預(yù)計(jì)其20212021 年來(lái)自 ITIT 效勞事業(yè)集團(tuán)，即智慧城市, 業(yè)務(wù)包括相關(guān)的網(wǎng)絡(luò)設(shè)備與終端收入，將實(shí)現(xiàn)業(yè)務(wù)收入 51.5051.50 億元，遠(yuǎn)超過(guò)軟

10、件外包4.54.5 億元的收入。但是由于智慧城市業(yè)務(wù)只有大約5%5%的毛利率，遠(yuǎn)低于外包 36%36%的毛利率，因此浙大網(wǎng)新仍然在努力拓展外包業(yè)務(wù)。這種混合模式的好處是收入規(guī)模可以做的很大 東軟和浙大網(wǎng)新的收入規(guī)模就是其他外包公 司的 3-43-4 倍，并且可以防止過(guò)于依賴(lài)外包一個(gè)行業(yè)。 但是缺點(diǎn)是非軟件外包業(yè)務(wù)利潤(rùn)率往 往很低，忙了半天往往發(fā)現(xiàn)實(shí)際上賺不到什么錢(qián)。海梅軟件海梅軟件女患信息女患信息軟通胡力軟通胡力東軟津團(tuán)東軟津團(tuán)浙大網(wǎng)跳浙大網(wǎng)跳中軟國(guó)際中軟國(guó)際大中華大中華16.4%45.4%56,8%曲區(qū)曲區(qū)國(guó)內(nèi)國(guó)內(nèi)63.1%95. .盛盛美國(guó)美國(guó)&0.1%3.0%26.3%16.1%

11、77%國(guó)際國(guó)際36,9%4.2%日本日本17.5%2.3%8.9%從主要市場(chǎng)來(lái)看，除了海輝軟件，中國(guó)外鄉(xiāng)市場(chǎng)已經(jīng)成為大局部中國(guó)軟件外包企業(yè)的主要收 入來(lái)源。例如，文思信息中國(guó)業(yè)務(wù) 20212021 年只占 21.5%21.5%，但是 20212021 年卻提升到 45%45%。而海 輝副總裁也在去年對(duì)媒體表示，預(yù)計(jì)中國(guó)市場(chǎng)將在明年奉獻(xiàn)公司40%40%的收入。預(yù)計(jì)隨著國(guó)際宏觀經(jīng)濟(jì)形勢(shì)仍然不確定，中國(guó)內(nèi)需的強(qiáng)勁增長(zhǎng)將會(huì)是未來(lái)幾年中國(guó)軟件外包公司的主要驅(qū)動(dòng)力。2,2,收入，利潤(rùn)率和 PEPE從總收入規(guī)模來(lái)說(shuō)，東軟和浙大網(wǎng)新的收入最高。而其他幾家外包公司的規(guī)模大體相差不大。 但是，從凈利潤(rùn)比照可以看出

12、，雖然東軟和浙大網(wǎng)新的收入是其他軟件外包公司的3-43-4 倍,但是利潤(rùn)只有他們的五分之一甚至更低。對(duì)于這兩家公司來(lái)說(shuō)，雖然其軟件業(yè)務(wù)的毛利率和美股上市外包公司相差不大，但是由于他們有其他重資產(chǎn)業(yè)務(wù)線的拖累，因此整體營(yíng)業(yè)利潤(rùn)率非常低。例如，浙大網(wǎng)新 網(wǎng)絡(luò)設(shè)備與終端業(yè)務(wù)收入占整體收入的 80%80%以上，但是其毛利 率只有可憐到 5.01%5.01% , ,因此影響了最終的利潤(rùn)率。最近一財(cái)季最近一財(cái)季海輝軟件海輝軟件女思信息女思信息軟通動(dòng)力軟通動(dòng)力東欽集國(guó)東欽集國(guó)涌大網(wǎng)新涌大網(wǎng)新中換國(guó)際中換國(guó)際總收入總收入$50.9millionmillion$67.0million$199.75million

13、約約12.712.7 CiCi元元$2S7million約約1557億元億元$74.4 million4+73億億 元元凈利潤(rùn)凈利潤(rùn)$4 million$7.1 million15 9million$1.2 million約約760萬(wàn)萬(wàn) 元元$0.7mi Ilion約約445萬(wàn)萬(wàn)布布$4.77 million3030萬(wàn)萬(wàn)元元外包收入外包收入$S0.9millionS6S.2miihon$67.0million約約millionS42.5 million蹌蹌2.7億元億元$37.3million約約237億兀億兀軟件業(yè)務(wù)毛軟件業(yè)務(wù)毛利率利率353%36+4%36,9%29.04%36.81%32

14、.6%運(yùn)營(yíng)利潤(rùn)率運(yùn)營(yíng)利潤(rùn)率11.2%154%9.4%6.fi%3.21%5.4%40.1615+2744.4428.9543.17N/A在純軟件外包廠商中， 文思信息由于其主要業(yè)務(wù)集中在比擬高端的研發(fā)外包領(lǐng)域，因此能夠保持相對(duì)高的利潤(rùn)率。值得一提的是，雖然從財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)看起來(lái)艾思信息的收入和盈利表現(xiàn)都還不錯(cuò)，但是市場(chǎng)只給它 1515 倍的市盈率，不到海輝軟件和軟通動(dòng)力的一半。主要原因是文思目前的 CFOCFO SidneySidney HuangHuang 曾經(jīng)在 20052005 年至 20062006 年擔(dān)任東南融通的 CFOCFO。而東南融通剛因?yàn)樨?cái)務(wù)欺詐被摘牌。另外，也有投行分析師引用匿名

15、人士的信息表示文思可能會(huì)丟掉其最大的客戶(hù)華為大約奉獻(xiàn)公司10%10%的收入。當(dāng)然，東南融通事件對(duì)于所有在美國(guó)上市的中國(guó)外包公司都有影響。使得市場(chǎng)對(duì)它們的市盈率估值從一年前的 6060 倍跌倒了目前的 4040 倍左右。但是相對(duì)印度外包巨頭只有2020 多倍的市盈率，能看出美國(guó)資本市場(chǎng)對(duì)于中國(guó)外包公司未來(lái)的增長(zhǎng)潛力還是有期待的。3,3,成長(zhǎng)性從公司的成長(zhǎng)性來(lái)看， 軟通動(dòng)力是每股外包公司中是表現(xiàn)最好的公司。與其他公司上市后業(yè)務(wù)增長(zhǎng)率就會(huì)放緩的情況不同，軟通動(dòng)力自從 20212021 年底上市后，連續(xù) 3 3 個(gè)季度一直是加速 增長(zhǎng)的， 收入增長(zhǎng)率從 2022021 1年 Q4Q4 的 40%40%

16、變成了 20212021 年 Q2Q2 的 50%50%。相比之下，文思信息上市后前3 3 個(gè)季度的收入增長(zhǎng)率那么從 47%47%下跌到了 39%39%。更為顯著的是，軟通動(dòng)力的毛利潤(rùn)增長(zhǎng)率一直以高于其收入增長(zhǎng)。雖然利潤(rùn)的快速增長(zhǎng)與軟通動(dòng)力直到今年 2 2 季度才扭虧為盈不無(wú)關(guān)系，但是強(qiáng)勁的增長(zhǎng)也說(shuō)明公司盈利前景相當(dāng)優(yōu)秀。今年第二季度，軟通動(dòng)力在收入上和老牌的外包企業(yè)文思信息已經(jīng)不相上下，在下個(gè)季度很有可能成為在美上市收入最高的中國(guó)軟件外包公司?；驂匝┣蛑萍蓟驂匝┣蛑萍?01DQ12021Q22O1OQ3 2021Q42021Q12021Q2瞄瞄動(dòng)力動(dòng)力39,30%45,00%49+40%

17、50,60%49.20%63,20%文思文思信息信息凈收凈收4730%49.80%39-00%37.80%29.50%31.80%鑰44*50%48.10%35.30%36.50%20.20%2140%攜件攜件凈收凈收63.9%70-8%63-4%4510%45.60%鈉3Z2%37.3%63.9%26.90%39.30%在 A A 股和港股上市的公司中，從營(yíng)業(yè)數(shù)據(jù)上看，表現(xiàn)最好的是中軟國(guó)際。由于公司業(yè)務(wù)長(zhǎng) 期以來(lái)一直以國(guó)內(nèi)客戶(hù)為主，因此其金融危機(jī)期間受到的影響并不太大。從20212021 年開(kāi)始,公司連續(xù) 3 3 個(gè)季度保持大概 40%40%多的速度增長(zhǎng)。對(duì)于東軟集團(tuán)來(lái)說(shuō)，雖然其收入一直在穩(wěn)

18、步增長(zhǎng)，但是從20212021 年上半年開(kāi)始，公司的利潤(rùn)率有了大幅度下滑。下滑的主要原因是公司展開(kāi)了一系列海外收購(gòu)。同時(shí)，中國(guó)大陸人力成本的快速上升也大幅度侵蝕了利潤(rùn)率。而浙大網(wǎng)新的成長(zhǎng)數(shù)據(jù)的波動(dòng)比擬大，說(shuō)明公司主營(yíng)業(yè)務(wù)并不穩(wěn)定。堵壇率堵壇率雪球財(cái)飪雪球財(cái)飪cueqiu)電氏率電氏率20212021/1H20212021/1H2D112O11/1H東較東較集團(tuán)集團(tuán)收入收入10.30%B.40%1230%9+24%1852%18.98%利潤(rùn)利潤(rùn)18*20%31.60%30.50%-28+92-23,04%-9.77%中炊中炊國(guó)際國(guó)際收入，收入，21%12%55,46%45%37.10%利潤(rùn)利潤(rùn)3

19、%9%23%壬芻629.92%-52.30%48.70%浙大浙大網(wǎng)新網(wǎng)新收入收入N/A*7.01N/A14.2916.50%利潤(rùn)利潤(rùn)N/A28.54%N/A-21.60%98.16%210.00%3,3,公司規(guī)模和大客戶(hù)員工規(guī)模是軟件外包企業(yè)的核心競(jìng)爭(zhēng)力之一，因?yàn)閱T工的多少取決于公司是否能接到大客戶(hù)的單子。在這方面，文思、軟通、東軟和中軟占有比擬大的優(yōu)勢(shì)。從大客戶(hù)集中度來(lái)說(shuō)，海輝和中軟有著比擬大的優(yōu)勢(shì)， 其前五大客戶(hù)只奉獻(xiàn)公司不超過(guò)40%40%的收入。對(duì)于文思和軟通來(lái)說(shuō)，微軟和華為都是其最大的兩個(gè)客戶(hù)，而且這兩個(gè)客戶(hù)奉獻(xiàn)的營(yíng)收都超過(guò) 10%10%。海柱軟件海柱軟件文思信息文思信息軟通胡力軟通胡

20、力東軟集團(tuán)東軟集團(tuán)浙大網(wǎng)新浙大網(wǎng)新中妙際中妙際員工人敷員工人敷6,41015429,95613,4465,00012.476前前5大窖戶(hù)大窖戶(hù)收入占比收入占比39 50%54 7%44 2%NAAN/A409fc、公司治理與股權(quán)結(jié)構(gòu)喬布斯的經(jīng)典案例說(shuō)明， 個(gè)體企業(yè)家、尤其是創(chuàng)始人，是一家公司的靈魂。 企業(yè)不同的股權(quán) 結(jié)構(gòu)會(huì)對(duì)公司長(zhǎng)遠(yuǎn)開(kāi)展產(chǎn)生決定性的影響，而公司大股東也會(huì)給公司業(yè)務(wù)開(kāi)展帶來(lái)不同的推動(dòng)力。1 1海輝軟件-沒(méi)有主人的企業(yè)?在美國(guó)上市的外包公司中，海輝軟件被媒體描述為沒(méi)有主人的企業(yè)。從上表中可以看到，海輝高管的持股比例相當(dāng) 怪異 f f 本應(yīng)是持股最多的董事長(zhǎng)只占有不到1%1%的股份。

21、而公司最大個(gè)人股東不是 CEOCEO , ,卻是公司的副總裁。海輝軟件最早是由創(chuàng)始人李遠(yuǎn)明在大連海事大學(xué)內(nèi)于19961996 年創(chuàng)立的公司。但是由于創(chuàng)始人在早期選擇把其所持股份無(wú)償轉(zhuǎn)送給大連海事大學(xué)，因此當(dāng)其在 20212021 年上市前夕與公司戰(zhàn)略發(fā)生分歧的時(shí)候，只能選擇出走創(chuàng)業(yè)。海輝隨后迅速招來(lái)原惠普高管孫正耀接替李的位置。截至 20212021 年在美國(guó)上市前，投資人共持有海輝超過(guò)70%70%的股份。孫正耀接手海輝后， 公司開(kāi)始大規(guī)模拓展國(guó)際業(yè)務(wù)。隨后，海輝迅速擺脫虧損， 并成功登陸美國(guó)資本市場(chǎng)。但是，海輝的國(guó)際化步伐卻使得其在相當(dāng)長(zhǎng)的時(shí)間里沒(méi)有對(duì)中國(guó)國(guó)內(nèi)市場(chǎng)有 太大的動(dòng)作。雖然公司這兩

22、年開(kāi)始重視國(guó)內(nèi)市場(chǎng)，但是卻已經(jīng)遠(yuǎn)遠(yuǎn)落后于文思， 軟通和東軟。如果單純從掌舵人分析，作為職業(yè)經(jīng)理人的孫正耀也許能夠帶著海輝繼續(xù)沿著行業(yè)大勢(shì)前進(jìn)，但是由于股權(quán)上的制衡，其很難采取獨(dú)樹(shù)一幟的創(chuàng)新理念或者開(kāi)展策略。這種奇怪 的股權(quán)結(jié)構(gòu)可能會(huì)成為海輝未來(lái)開(kāi)展最大的絆腳石。2 2東軟集團(tuán)-20-20 年的股權(quán)改革作為從體制內(nèi)走出企業(yè)的成功代表，東軟集團(tuán)這幾年的成功開(kāi)展與聯(lián)想等類(lèi)似企業(yè)一樣，取決于兩個(gè)最大的因素：1 1不計(jì)個(gè)人報(bào)酬的創(chuàng)始人，以及 2 2無(wú)為而治大股東。與后期成立 的 股權(quán)清晰的現(xiàn)代企業(yè)不同，中國(guó)最早一批企業(yè)無(wú)一例外都要過(guò)股權(quán)改革 這一關(guān)。而過(guò)關(guān)的蹊蹺之處在于：走慢了會(huì)死，走快了也會(huì)死。而且如

23、果稍微碰到利益沒(méi)有擺平的情況， 就會(huì)前功盡棄，甚至家破人亡。幸運(yùn)的是，東軟集團(tuán)在今年4 4 月終于完成其歷時(shí) 2020 年的產(chǎn)權(quán)改革。關(guān)于改革的具體過(guò)程由于過(guò)程復(fù)雜且耗時(shí)繁瑣，就不在本文具體詳述了。最終的結(jié)果是：東軟集團(tuán)17.17%17.17%的股份由公司管理層直接持有，而公司原來(lái)的主要國(guó)有和外資股東仍然穩(wěn)坐東軟的前三大股東之 位。由于中國(guó)早期企業(yè)的特殊性，這種股權(quán)結(jié)構(gòu)應(yīng)該是一種最好的安排了。一方面，原始國(guó)有大 股東的利益沒(méi)有收到損害，并且東軟眾多的管理層和員工多年的努力終于得到了回報(bào)。 從長(zhǎng) 遠(yuǎn)來(lái)看會(huì)使得東軟能夠更有凝聚力。3 3中國(guó)軟件國(guó)際-外鄉(xiāng) PEPE 成大股東中軟國(guó)際的建立實(shí)際上是其

24、母公司中國(guó)軟件及效勞中國(guó)軟件改制的結(jié)果。中國(guó)軟件是中國(guó)電子信息產(chǎn)業(yè)集團(tuán)下屬控股企業(yè)，被稱(chēng)為中國(guó)軟件行業(yè)的國(guó)家隊(duì)。20002000 年左右，作為中國(guó)軟件的下屬企業(yè)，中軟國(guó)際被單獨(dú)拆分出來(lái)，并隨后在香港上市。 從 20052005 年開(kāi)始，中國(guó)軟件陸續(xù)把其分散的外包業(yè)務(wù)整合到中軟國(guó)際旗下，并成功吸引到了 微軟公司和國(guó)際金融公司的入股。但是，雖然拆分后的中軟國(guó)際業(yè)務(wù)開(kāi)展迅速其軟件效勞業(yè)務(wù)過(guò)去七八年每年超過(guò)50%50%的復(fù)合增長(zhǎng)，但是作為大股東的中國(guó)軟件卻由于自身開(kāi)展規(guī)劃對(duì)軟件外包業(yè)務(wù)越來(lái)越不感興趣分析表示中國(guó)軟件更傾向于去開(kāi)展自主軟件，所以需要回籠資金。20212021 年 9 9 月，中國(guó)軟件宣布

25、其將在未來(lái)1 1 年的時(shí)間內(nèi)出售 2.452.45 億股中軟國(guó)際股權(quán)。公司的第二大股東遠(yuǎn)東控股國(guó)際也在 20212021 年 5 5 月份宣稱(chēng)，將出售相當(dāng)于中軟國(guó)際已發(fā)行股本1.97%1.97%的股份，以獲得的 46204620 萬(wàn)港元補(bǔ)充營(yíng)運(yùn)資金、擴(kuò)充現(xiàn)有業(yè)務(wù)及適時(shí)進(jìn)行新投資業(yè)務(wù)。大股東的這種拋售行為立馬就引起了市場(chǎng)的反響，并使得中軟國(guó)際的股價(jià)在隨后的幾個(gè)月里直線下降。中軟國(guó)際的最終解決方案是找來(lái)聯(lián)想集團(tuán)旗下的弘毅投資入股，成為大股東。中軟希望能借弘毅投資以及旗下的投資企業(yè)，加速公司在國(guó)內(nèi)ITIT 產(chǎn)業(yè)升級(jí)業(yè)務(wù)的擴(kuò)張速度。弘毅的入股至少在短期內(nèi)幫助中軟國(guó)際暫時(shí)穩(wěn)定了局面。 同時(shí)，弘毅投資也能

26、將其旗下企業(yè)包括聯(lián)想集團(tuán)以及其他 ITIT 公司，整合進(jìn)中軟國(guó)際的外包業(yè)務(wù)中。但是讓一家 PEPE 公司 作為大股東畢竟不是長(zhǎng)久之計(jì)。 中軟國(guó)際之前曾經(jīng)表示希望能夠赴美上市， 而這可能是弘毅 同意入股的最大興趣所在。4 4浙大網(wǎng)新-大股東一家獨(dú)大，推行股權(quán)鼓勵(lì)方案浙大網(wǎng)新椅股睛況浙大網(wǎng)新椅股睛況持魄匕例持魄匕例浙江浙大國(guó)新集團(tuán)君隅公司浙江浙大國(guó)新集團(tuán)君隅公司16.63%中國(guó)建艘行中國(guó)建艘行- -交根施羅律藍(lán)籌股交根施羅律藍(lán)籌股票票證券投趺證券投趺 資基金資基金新江中泰投資苣理有新江中泰投資苣理有艱公司艱公司浙大網(wǎng)新作為浙江大學(xué)旗下的外包企業(yè)，這些年的開(kāi)展一直波瀾不驚。由于大股東浙江浙大網(wǎng)新集團(tuán)

27、一家獨(dú)大，公司的股權(quán)結(jié)構(gòu)雖然很穩(wěn)固， 但是員工積極性的問(wèn)題卻始終得不到解決。在過(guò)去的幾年中，公司業(yè)績(jī)中的很大一局部是來(lái)源于出售股權(quán)和投資收益。而扣除這些非經(jīng)常性損益后，公司的表現(xiàn)其實(shí)并不理想。20212021 年，浙大網(wǎng)新為調(diào)動(dòng)管理團(tuán)隊(duì)和骨干員工的積極性，終于下定決心宣布將其總股本的 3.69%3.69%用作期權(quán)獎(jiǎng)勵(lì)方案。值得注意的是，這些期權(quán)的行權(quán)相當(dāng)高，到達(dá)了 3.873.87 元/股，大 約為公司目前 6.56.5 元/每股的 60%60%。如此高的行權(quán)價(jià)一方面鼓勵(lì)了管理層和員工的積極性， 但是另一方面也會(huì)增加公司管理層為了獲得期權(quán)收入進(jìn)行財(cái)務(wù)造假的風(fēng)險(xiǎn)。5 5文思信息一 VCVC 仍持

28、有大局部公司股份與其他外包公司不太一樣的是，文思信息的起點(diǎn)相當(dāng)之高。事實(shí)上，公司本身就是在舊 M M高管的建議下設(shè)立的。而公司最早的客戶(hù)就是舊 M,M,微軟等國(guó)際化大公司，可謂高舉高打。但是蹊蹺的是，在接下來(lái)的數(shù)年中，公司始終沒(méi)有接收任何融資。雖然公司盈利不錯(cuò)，但規(guī)模始終很小。文思是直到上市前夕的一兩年才開(kāi)始引入風(fēng)險(xiǎn)投資。在 20072007 年 IPOIPO 后，公司的主要股東仍然是紅杉資本，聯(lián)想投資等機(jī)構(gòu)。但是相比海輝，公司創(chuàng)始人陳淑寧仍然握有將近11%11%的股份，對(duì)公司也有絕對(duì)的掌控力。但是由于 VCVC 持股太大，再加上增長(zhǎng)率放緩和東南融通丑聞的影響，市場(chǎng)只給予文思信息1616 倍的

29、 PEPE。同時(shí)，由于公司目前的CFOCFO SidneySidney HuangHuang 曾經(jīng)在 20052005 年至 20062006 年擔(dān)任東南融通的 CFOCFO , ,其公司業(yè)績(jī)的真實(shí)性也遭到投資者的質(zhì)疑。6 6軟通動(dòng)力一創(chuàng)始人持股比例最高馬嬉馬嬉C00黃簌執(zhí)行副總裁黃簌執(zhí)行副總裁軟通動(dòng)力直到 20012001 年才成立，但是確是開(kāi)展最快的外包公司之一。公司的創(chuàng)始人劉天文的 背景非常符合投資人喜好：留過(guò)學(xué)，有海外工作經(jīng)歷，回國(guó)后在跨國(guó)公司工作幾年，成功創(chuàng)業(yè)后再創(chuàng)業(yè)。這使得其在于投資人談判的時(shí)候處于相當(dāng)有利的地位。上市后，劉天文仍然擁有軟通動(dòng)力將近18%18%的股份，是所有中國(guó)外包

30、公司里創(chuàng)始人持股比例最高的，為公司長(zhǎng)遠(yuǎn)開(kāi)展提供了保證。而市場(chǎng)也給予了高達(dá)4444 倍的市盈率。四、結(jié)論對(duì)軟件外包行業(yè)來(lái)說(shuō)，公司的核心競(jìng)爭(zhēng)力主要是規(guī)模，對(duì)行業(yè)的理解以及本錢(qián)控制。但是， 這些競(jìng)爭(zhēng)力實(shí)際上并太高的護(hù)城河：因此，如果我們要判斷軟件外包公司的長(zhǎng)期投資價(jià)值的時(shí)候，實(shí)際上是要看哪家公司能夠快速的變成非傳統(tǒng)外包公司，尤其是當(dāng)中國(guó)勞動(dòng)力成本優(yōu)勢(shì)變得越來(lái)越不明顯的時(shí)候。按照這個(gè)邏輯去分析，在美上市的外包公司里，我們認(rèn)為最值得長(zhǎng)期投資的公司是軟通動(dòng)力。主要原因：1 1公司并非以軟件外包起家，在解決方案，BPOBPO、KPOKPO 等方面的核心競(jìng)爭(zhēng)力明顯 2 2公司在國(guó)內(nèi)國(guó)際市場(chǎng)表現(xiàn)均衡，收入和利潤(rùn)

31、增長(zhǎng)迅速。3 3股權(quán)清晰，管理層穩(wěn)定，創(chuàng)始人對(duì)公司有絕對(duì)掌控權(quán)。而在 A A 股和港股上市的公司中，長(zhǎng)期投資我們推薦東軟集團(tuán)。主要原因：1 1軟件+硬件的模式使得公司有長(zhǎng)期競(jìng)爭(zhēng)力。2 2公司在醫(yī)療和汽車(chē)電子等業(yè)務(wù)未來(lái)可能會(huì)有較大增長(zhǎng)3 3 股權(quán)改革完成，管理層穩(wěn)定。但是，由于公司最近的一系列海外收購(gòu)明顯降低了公司利潤(rùn)率， 因此我們預(yù)計(jì)公司的價(jià)值可能還要有一定時(shí)間才能顯現(xiàn)出來(lái)。劉天文豪事閹主席劉天文豪事閹主席CEO17.7%而短期投資我們推薦中軟國(guó)際，主要原因：1 1公司在政府、國(guó)有企業(yè)等領(lǐng)域有極強(qiáng)的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。2 2剛吸引弘毅投資作為大股東，有望進(jìn)一步擴(kuò)大其國(guó)內(nèi)市場(chǎng)業(yè)績(jī)。Stiff:Stiff:

32、回復(fù)提拉米蘇：有質(zhì)量的評(píng)價(jià)2021-12-302021-12-30 18:5018:50回復(fù)(本文數(shù)據(jù)來(lái)源于公司招股書(shū)、年報(bào)和季報(bào))(披露：本文發(fā)表時(shí)作者持有東軟集團(tuán)多頭)參與討論，請(qǐng)先登錄|注冊(cè)使用合作網(wǎng)站登錄修改于 2021-11-042021-11-04 09:1009:10來(lái)自雪球分享到:項(xiàng)也慫-轉(zhuǎn)發(fā)(29)(29) | |收藏| |評(píng)論(56)(56)同時(shí)轉(zhuǎn)發(fā)到我的首頁(yè)發(fā)布而短期投資我們推薦中軟國(guó)際，主要原因：1 1公司在政府、國(guó)有企業(yè)等領(lǐng)域有極強(qiáng)的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。2 2剛吸引弘毅投資作為大股東，有望進(jìn)一步擴(kuò)大其國(guó)內(nèi)市場(chǎng)業(yè)績(jī)。Stiff:Stiff:回復(fù)提拉米蘇：有質(zhì)量的評(píng)價(jià)2021-12-302021-12-30 18:5018:50回復(fù)本文數(shù)據(jù)來(lái)源于公司招股書(shū)、年報(bào)和季報(bào)披露：本文發(fā)表時(shí)作者持有東軟集團(tuán)多頭修改于 2021-11-042021-