第五章股利政策(公司金融-寧波大學(xué)孫伍琴教授)

1、第五章第五章 股利政策股利政策一、股利政策理論一、股利政策理論(一一) 股利無(wú)關(guān)論股利無(wú)關(guān)論(dividend irrelevance theory)(二二) 一鳥(niǎo)在手論一鳥(niǎo)在手論(bird in the hand theory)(三三) 所得所得稅差異論稅差異論(tax differential theory)(四四) 信號(hào)發(fā)射理論信號(hào)發(fā)射理論(information content or signaling hypothesis)(五五) 股利的顧客效果股利的顧客效果(dividend clientele effect)二、影響股利政策的因素（一）法律限制1.資本侵蝕條款：公司不能因支付股

2、利而引起資本 減少，以保證公司產(chǎn)權(quán)之完整。 （保護(hù)債權(quán)人利益）2.凈利潤(rùn)規(guī)則：公司只能用當(dāng)期及過(guò)去的收益支付 股利，即支付的股利不能超過(guò)累積 的留存盈余（保護(hù)債權(quán)人利益）。3.無(wú)償債能力條款：公司已無(wú)力償付到期債務(wù)或因 支付股利將使其失去償債能 力，則不能支付現(xiàn)金股利。 （二）契約性限制（包括長(zhǎng)期借款協(xié)議、債券協(xié)議、優(yōu)先 股協(xié)議以及租賃契約等外部融資協(xié) 議。公司通常會(huì)因?qū)Ψ降囊?，?受有關(guān)股利支付的限制條款）1目的：促使企業(yè)把利潤(rùn)的一部分用于再投資，以擴(kuò)大企業(yè)的經(jīng)濟(jì)實(shí) 力， 保障借款如期償還、維護(hù)貸款人的利益。（有時(shí)候，管理當(dāng)局也很歡迎這種來(lái)自債權(quán)人的限制他們 不必另找理由向股東解釋為什么不

3、發(fā)放或少發(fā)放股利了。）2表現(xiàn)：（1）只能以長(zhǎng)期借款協(xié)議簽定后所產(chǎn)生的收益支付股利，而不能動(dòng)用在 此之前的留存盈利；（2）除非公司的盈利達(dá)到一定水平，否則不得發(fā)放現(xiàn)金股利；（3）當(dāng)凈營(yíng)運(yùn)資本低于某一下限時(shí)不能支付股利；（4）只有在優(yōu)先股股利全部支付后才能支付普通股現(xiàn)金股利；（5）股利發(fā)放額限制在某一盈利額或盈利百分比上。 （三）企業(yè)經(jīng)營(yíng)的限制1資產(chǎn)流動(dòng)性考慮：股利分派不應(yīng)危及企業(yè)經(jīng)營(yíng)上的流動(dòng)性，否則影響 財(cái)務(wù)靈活性。2籌資能力與資金需求考慮：企業(yè)處于發(fā)展期，資金需求大，投資機(jī)會(huì) 多，則應(yīng)考慮采取低股利、高再投資比 率的政策，將盈余留于企業(yè)以滿足企業(yè) 資金需求，擴(kuò)大企業(yè)權(quán)益基礎(chǔ)；同時(shí)也 應(yīng)權(quán)衡股東

4、對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的心理承受能力3盈利穩(wěn)定性考慮：一般而言，盈利穩(wěn)定的企業(yè)比較有信心維持支付較 高比率的股利，且較易以較低的成本籌集資金，因 此，公司的盈利越穩(wěn)定，股利的支付率也就越高4企業(yè)控制權(quán)考慮：支付較高比率的股利意味著企業(yè)須通過(guò)發(fā)行新股票 來(lái)籌集新增投資所需資金，這可能導(dǎo)致現(xiàn)有企業(yè)控 制格局的改變。因此，低股利政策以及更多地通過(guò) 內(nèi)源融資，可避免控制權(quán)旁落。 （四）股東的意愿 1稅賦因素2股東投資機(jī)會(huì)3股權(quán)稀釋考慮：企業(yè)將大部分盈利以股利形式發(fā) 放出去，可能導(dǎo)致現(xiàn)有股權(quán)和盈 利的稀釋。（1）支付大量現(xiàn)金股利發(fā)行新股以籌集新項(xiàng)目所需 資金，現(xiàn)有股東控制權(quán)稀釋；（2）新股發(fā)行增加外發(fā)流通股數(shù), 最終的

5、每股盈利 （EPS）和每股市價(jià)降低；（因此，綜合影響的結(jié)果不一定有利于現(xiàn)有股東。）三、股利政策決策制度三、股利政策決策制度 要完成整個(gè)股利政策的制定與決策過(guò)程，通常需要經(jīng)由三個(gè)權(quán)力層面或階段：一是企業(yè)財(cái)務(wù)部；二是董事會(huì)；三是股東大會(huì)。 財(cái)務(wù)部提供的各種財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)，以及依據(jù)集團(tuán)未來(lái)戰(zhàn)略目標(biāo)提出的財(cái)務(wù)分析報(bào)告，是董事會(huì)制定股利政策與方案的主要依據(jù)。 董事會(huì)的職責(zé)是擬定企業(yè)整體的股利政策（草案）與具體的分配方案（預(yù)案），并提出支持理由。 股東大會(huì)主要是檢查企業(yè)財(cái)務(wù)報(bào)告，審核批準(zhǔn)董事會(huì)制定的股利政策與分配方案等的預(yù)案。 四、股利分配方案決策內(nèi)容四、股利分配方案決策內(nèi)容 (一一) 股利支付比率決策：股利支

6、付比率決策： -分與不分以及分多分少分與不分以及分多分少 (二二) 股利支付方式?jīng)Q策：股利支付方式?jīng)Q策： -現(xiàn)金股利、股票股利、負(fù)債股利、財(cái)產(chǎn)股利現(xiàn)金股利、股票股利、負(fù)債股利、財(cái)產(chǎn)股利 (三三) 股利發(fā)放程序決策股利發(fā)放程序決策: -確定發(fā)放頻率、股利宣布日、登記日、確定發(fā)放頻率、股利宣布日、登記日、 除除息日及發(fā)放日等息日及發(fā)放日等 (一一) 股利支付比率決策股利支付比率決策股利分與不分以及分多分少，取決于企業(yè)對(duì)股利分與不分以及分多分少，取決于企業(yè)對(duì)下列因素的權(quán)衡：下列因素的權(quán)衡：1.企業(yè)成長(zhǎng)周期及投資機(jī)會(huì)企業(yè)成長(zhǎng)周期及投資機(jī)會(huì)2.再融資能力及其成本再融資能力及其成本3.控制權(quán)結(jié)構(gòu)控制權(quán)結(jié)構(gòu)

7、4.顧客效應(yīng)顧客效應(yīng)5.股利信號(hào)傳遞功能股利信號(hào)傳遞功能6.貸款協(xié)議及其法律限制貸款協(xié)議及其法律限制7.通貨膨脹通貨膨脹(二二) 股利支付方式?jīng)Q策股利支付方式?jīng)Q策1.現(xiàn)金股利：指上市公司以貨幣形式支付給股東的股息紅利。2.股票股利：指上市公司用股票的形式向股東分派股利，也就是通常所說(shuō)的送紅股。3.負(fù)債股利：指上市公司通過(guò)建立一種負(fù)債，用債券或應(yīng)付票據(jù)作為股利分派給股東。這些債券或應(yīng)付票據(jù)既是公司支付的股利，又確定了股東對(duì)上市公司享有的獨(dú)立債權(quán)。4.財(cái)產(chǎn)股利：指上市公司用現(xiàn)金以外的其他資產(chǎn)向股東分派的股息和紅利。它可以是上市公司持有的其他公司的有價(jià)證券，也可以是實(shí)物。 （三）股利發(fā)放程序決策股利

8、發(fā)放程序決策 1.股利發(fā)放程序股利發(fā)放程序宣告日 登記日 除權(quán)日 發(fā)放日(1)宣告日：董事會(huì)宣布發(fā)放股利的日子。(2)登記日：董事會(huì)宣布股利時(shí)所確定的、投資者進(jìn)行股東身份登記并有權(quán)取得即將發(fā)放的股利的日子。(3)除權(quán)日：指股票購(gòu)買者不再享有取得最近一期宣告的股利的權(quán)利的第一天。通常為登記日后的第一個(gè)工作日。(4)發(fā)放日：公司向股東實(shí)際支付現(xiàn)金股利的日子。 2. 股利發(fā)放程序的綜合運(yùn)用股利發(fā)放程序的綜合運(yùn)用某個(gè)公司于某個(gè)公司于3月月1日召開(kāi)董事會(huì)，發(fā)布利潤(rùn)分配方案，日召開(kāi)董事會(huì)，發(fā)布利潤(rùn)分配方案，股權(quán)登記日為股權(quán)登記日為4月月6日，現(xiàn)金股利發(fā)放日期為日，現(xiàn)金股利發(fā)放日期為5月月5日。日。 3.1

9、 4.6 4.7 5.5其中，其中，3月月1日為宣告日，日為宣告日，4月月6日為登記日，日為登記日，4月月7日日（若當(dāng)日為節(jié)假日，則順次遞延）為除權(quán)日，（若當(dāng)日為節(jié)假日，則順次遞延）為除權(quán)日，5月月5日為發(fā)放日。日為發(fā)放日。 3.除權(quán)除息(1)概念：除權(quán)除息，也就是將股票中含有的分紅權(quán)利予以解除。除權(quán)除息都在股權(quán)登記日的收盤(pán)后進(jìn)行。除權(quán)之后再購(gòu)買股票的股東將不再享有分紅派息的權(quán)利。(2)除權(quán)除息價(jià)-除息價(jià)：登記日收盤(pán)價(jià)減去每股股票應(yīng)分得的現(xiàn)金紅利。 用公式表示：除息價(jià)登記日的收盤(pán)價(jià)-每股股票應(yīng)分的股利-除權(quán)價(jià)：股權(quán)登記日的收盤(pán)價(jià)格除以所含有的股權(quán)。用公式表示： 除權(quán)價(jià)股權(quán)登記日收盤(pán)價(jià)/（1每股

10、送股率） 如果股票在分紅時(shí)既有現(xiàn)金紅利又有紅 股，則除權(quán)除息價(jià)為：除權(quán)價(jià)（股權(quán)登記日的收盤(pán)價(jià)每股應(yīng)分的現(xiàn)金紅利）/（1每股送股率） 如果上市公司有時(shí)也將配股與分紅派息同 時(shí)進(jìn)行，其除權(quán)除息價(jià)的計(jì)算公式為： 除權(quán)價(jià) （股權(quán)登記日的收盤(pán)價(jià)每股應(yīng)分的現(xiàn)金紅利配股率配股價(jià)）/ （1每股送股率每股配股率） 五、股利政策的基本類型五、股利政策的基本類型 (一一) 剩余股利政策剩余股利政策 1.含義：公司的盈余，首先應(yīng)用于盈利性高的投資項(xiàng)目的資 金需求；只有在滿足了這部分資金需求之后，若還 有剩余，公司才可將剩余部分作為股利以現(xiàn)金形式 支付給股東。2.步驟：（1）確定公司最佳資本結(jié)構(gòu)； （2）確定公司下一年

11、度的資本需求量； （3）確定按照最佳資本結(jié)構(gòu)計(jì)算的為滿足資本需 求的權(quán)益資本數(shù)額； （4）將公司利潤(rùn)首先滿足下一年度公司資本增加 的需要，剩余部分發(fā)放當(dāng)年股利。 3.評(píng)述（1）容易與股東，特別是那些非重要影響的 大眾股東對(duì)當(dāng)前報(bào)酬的偏好產(chǎn)生矛盾， 并可能因此而難以在股東大會(huì)上獲得絕 對(duì)多數(shù)的贊同票；（2）可能會(huì)因股利發(fā)放的波動(dòng)而給投資者造 成企業(yè)經(jīng)營(yíng)狀況不穩(wěn)定的感覺(jué)；（3）會(huì)因股利發(fā)放率過(guò)低而影響股價(jià)上漲， 導(dǎo)致企業(yè)市場(chǎng)價(jià)值被錯(cuò)誤低估，為他人 進(jìn)行廉價(jià)收購(gòu)創(chuàng)造可乘之機(jī)。 (二二) 定額股利政策定額股利政策 1.含義：定額股利政策是將每年股利的發(fā)放額固定在某一水 平上，并在較長(zhǎng)時(shí)期內(nèi)保持不變。只

12、有當(dāng)企業(yè)認(rèn)為 未來(lái)盈余將顯著地、確定性地增長(zhǎng)時(shí)，才考慮提高 年度的股利發(fā)放額。此外，在通貨膨脹的情況下， 迫于大多數(shù)投資者彌補(bǔ)資本與利潤(rùn)貶值需要的壓 力，企業(yè)也應(yīng)當(dāng)適當(dāng)提高股利的發(fā)放額度。 2.目的：為了避免股利支付因市場(chǎng)的不確定性而經(jīng)常變動(dòng)帶 來(lái)的不利影響，以便穩(wěn)定投資者的信心和股票的市 場(chǎng)價(jià)格。 3.評(píng)述：（1）無(wú)論經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)優(yōu)劣、財(cái)務(wù)狀況好壞，每年都需 要承受這一相當(dāng)于“定額負(fù)債”的現(xiàn)金支付壓力，特別 是在獲利水平下降、財(cái)務(wù)支付能力出現(xiàn)困難時(shí)，負(fù) 擔(dān)更為沉重。（2）這種股利政策雖然有利于投資者制定個(gè)人的收入與支 出預(yù)算，但不易了解企業(yè)真實(shí)的經(jīng)營(yíng)財(cái)務(wù)狀況，有可 能陷入投資“陷阱”。 (三三)

13、 定率股利政策定率股利政策 1.含義：每年支付的股利與當(dāng)年盈利之比固定，但實(shí)際支付額隨各年盈利水平波動(dòng)。2.優(yōu)點(diǎn)：在定率股利政策下，各年度發(fā)放的股利額隨著經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)的變動(dòng)而上下波動(dòng)，它適應(yīng)企業(yè)的財(cái)務(wù)支付能力，避免定額股利政策下每年必須承受“定額負(fù)債”性質(zhì)的支付壓力，也有助于投資者通過(guò)股利額的變動(dòng)真實(shí)地了解企業(yè)的經(jīng)營(yíng)財(cái)務(wù)狀況，做出恰當(dāng)?shù)耐顿Y選擇。 3.評(píng)述：易造成企業(yè)經(jīng)營(yíng)不穩(wěn)的感覺(jué)，不利于企業(yè)的市場(chǎng)形象與股票的市價(jià)維護(hù)。 (四四) 低定額加額外股利政策低定額加額外股利政策1.含義：企業(yè)在一般年份只支付一個(gè)固定的、數(shù)額通常低于正常水平的股利，在盈利較多或不需要較多留存收益的年份，向股東增發(fā)部分額外的

14、股利（類似于紅利性質(zhì)）。當(dāng)然額外股利并不是固定的，完全視經(jīng)營(yíng)理財(cái)?shù)膶?shí)際情況而定。 2.評(píng)述：（1）支付正常的股利，可以增加股東對(duì)公司的信心；（2）公司具有比較大的財(cái)務(wù)彈性，即使當(dāng)公司的盈利較少或需要多留存盈利時(shí)，還可以發(fā)放固定的股利。（注意事項(xiàng)（注意事項(xiàng)：額外紅利的支付不能過(guò)于頻繁，以致股東視之為正常股利的組成，否則，就會(huì)失去該政策的原有意義，甚至?xí)a(chǎn)生負(fù)面影響。）（五）股利支付率額穩(wěn)定增長(zhǎng)（五）股利支付率額穩(wěn)定增長(zhǎng)1.含義：根據(jù)公司盈利情況逐步提高股利支付水平。2.評(píng)述：公司股價(jià)較同等條件下其他公司股價(jià)更高。原因：（1）穩(wěn)定股利可以消除投資者內(nèi)心不確定性與不安全性。（因?yàn)楣衫€(wěn)定表明，公司管

15、理當(dāng)局對(duì)經(jīng)營(yíng)前景充滿信心，增強(qiáng)市場(chǎng)對(duì)股票的預(yù)期。短期內(nèi)公司可以通過(guò)股利信號(hào)暫時(shí)蒙蔽投資者，但公司長(zhǎng)期盈利趨于下滑時(shí)，穩(wěn)定的股利政策不可能長(zhǎng)期維持，也不可能長(zhǎng)期欺騙整個(gè)市場(chǎng)。）（2）穩(wěn)定股利支付為股東提供長(zhǎng)期可靠的現(xiàn)金收入來(lái)源。（3）穩(wěn)定股利政策適合于退休基金、信托基金和人壽保險(xiǎn)基金等機(jī)構(gòu)投資者，而該部分機(jī)構(gòu)投資者對(duì)公司意義重大。 六、股票股利、股票分割和股票回購(gòu)（一）股票股利（一）股票股利1.概念：股票股利是指以額外的股票替代現(xiàn)金作為股利支付給現(xiàn)有股東2.會(huì)計(jì)影響：公司資金未發(fā)生對(duì)外支付，只從股東的留存收益賬戶轉(zhuǎn)移 到實(shí)收資本賬戶，且該過(guò)程中股東的股權(quán)比重與企業(yè)資產(chǎn) 均未發(fā)生變動(dòng)。3.對(duì)股東的

16、影響 ：股東只增加所持的股票數(shù)，其財(cái)富不受影響。因股票 股利的發(fā)放并不影響公司盈余，公司市價(jià)總值不因此 變化，故股東財(cái)富也不變化。4.管理當(dāng)局發(fā)放股票股利動(dòng)機(jī) （1）在盈利和現(xiàn)金股利不會(huì)增加的情況下，股票股利的發(fā)放可以有效降 低股票價(jià)格，有助于增加投資者的投資興趣；（2）股票股利的發(fā)放是為讓股東分享公司的盈利而無(wú)須分配現(xiàn)金，由此 可以留存更多的現(xiàn)金以供發(fā)展之用，有利于公司的長(zhǎng)期健康穩(wěn)定 發(fā)展。 （二）股票分割1.概念：是指管理當(dāng)局將某一特定數(shù)額的新股按一定的比例交換一定數(shù)額的流通在外的股份的行為。（如兩股換一股的股票分割，是指兩股新股換一股舊股。） 2.會(huì)計(jì)影響：股票分割不會(huì)對(duì)企業(yè)的財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu)產(chǎn)

17、生任何影響，僅僅增加了發(fā)行在外的股票數(shù)量，并使每股面值下降。企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債表股東權(quán)益各賬戶的余額都保持不變，合計(jì)數(shù)也不會(huì)有變化。3.股票分割的動(dòng)機(jī)考察股票分割的動(dòng)機(jī)考察 （1）降低股票股價(jià)：降低股票股價(jià)：通常認(rèn)為，股價(jià)太高，會(huì)降低投資吸引力，不利于 股票交易；股價(jià)下降則有助于股票交易。通過(guò)股票分割可以大幅度 降低股票市價(jià)，增加投資吸引力。（2）緩解代理權(quán)之爭(zhēng)：緩解代理權(quán)之爭(zhēng)：增加發(fā)行在外的股票數(shù)量，使公司的股權(quán)分散到 更多的投資者的手中，這樣可以比較有效地預(yù)防部分股東通過(guò)爭(zhēng)取 投票代理權(quán)實(shí)現(xiàn)對(duì)企業(yè)的控制企圖。（3）為發(fā)行新股做準(zhǔn)備：為發(fā)行新股做準(zhǔn)備：股票價(jià)格太高會(huì)使許多潛在的投資者不敢輕易 投資

18、公司的新發(fā)股票，股票價(jià)格降低有利于增加股票的流通性，增 加投資者的投資熱情，這對(duì)新股的發(fā)行也是一種推動(dòng)。（4）收購(gòu)兼并中的運(yùn)用收購(gòu)兼并中的運(yùn)用 一個(gè)例子：甲乙兩公司準(zhǔn)備以股票交換的方式進(jìn)行合并，目前甲公司每股市價(jià)50元，乙公司股票每股市價(jià)5元，根據(jù)此確定出來(lái)的1:10的換股協(xié)議是合理的，但乙公司的股東心理上卻可能很難接受。如果甲公司先進(jìn)行1:5的股票分割，再以1:2的比例進(jìn)行股票交換，盡管本質(zhì)并未因此改變，卻容易被乙公司股東接受，有助于兼并活動(dòng)的順利實(shí)施。（三）股票回購(gòu)（三）股票回購(gòu)1.概念：指公司出資購(gòu)回自身發(fā)行在外的流通股的行為。2.動(dòng)機(jī)：（1）納稅考慮）納稅考慮：股票回購(gòu)可以提高股票市價(jià)，股東可按資本利得稅稅率而不是現(xiàn)金股利的個(gè)人所得稅稅率納稅。一般而言，前一種稅率要低一些，而且只在股東出售股票時(shí)才納稅，股東可以控制納稅時(shí)間。（2）進(jìn)行縮股）進(jìn)行縮股：當(dāng)公司認(rèn)為權(quán)益資金比重過(guò)大，負(fù)債權(quán)益比失衡時(shí)，有可能利用現(xiàn)有資金或?qū)ν?/p>