第五章股利政策(公司金融-寧波大學孫伍琴教授)

1、第五章第五章 股利政策股利政策一、股利政策理論一、股利政策理論(一一) 股利無關論股利無關論(dividend irrelevance theory)(二二) 一鳥在手論一鳥在手論(bird in the hand theory)(三三) 所得所得稅差異論稅差異論(tax differential theory)(四四) 信號發(fā)射理論信號發(fā)射理論(information content or signaling hypothesis)(五五) 股利的顧客效果股利的顧客效果(dividend clientele effect)二、影響股利政策的因素（一）法律限制1.資本侵蝕條款：公司不能因支付股

2、利而引起資本 減少，以保證公司產(chǎn)權之完整。 （保護債權人利益）2.凈利潤規(guī)則：公司只能用當期及過去的收益支付 股利，即支付的股利不能超過累積 的留存盈余（保護債權人利益）。3.無償債能力條款：公司已無力償付到期債務或因 支付股利將使其失去償債能 力，則不能支付現(xiàn)金股利。 （二）契約性限制（包括長期借款協(xié)議、債券協(xié)議、優(yōu)先 股協(xié)議以及租賃契約等外部融資協(xié) 議。公司通常會因對方的要求，接 受有關股利支付的限制條款）1目的：促使企業(yè)把利潤的一部分用于再投資，以擴大企業(yè)的經(jīng)濟實 力， 保障借款如期償還、維護貸款人的利益。（有時候，管理當局也很歡迎這種來自債權人的限制他們 不必另找理由向股東解釋為什么不

3、發(fā)放或少發(fā)放股利了。）2表現(xiàn)：（1）只能以長期借款協(xié)議簽定后所產(chǎn)生的收益支付股利，而不能動用在 此之前的留存盈利；（2）除非公司的盈利達到一定水平，否則不得發(fā)放現(xiàn)金股利；（3）當凈營運資本低于某一下限時不能支付股利；（4）只有在優(yōu)先股股利全部支付后才能支付普通股現(xiàn)金股利；（5）股利發(fā)放額限制在某一盈利額或盈利百分比上。 （三）企業(yè)經(jīng)營的限制1資產(chǎn)流動性考慮：股利分派不應危及企業(yè)經(jīng)營上的流動性，否則影響 財務靈活性。2籌資能力與資金需求考慮：企業(yè)處于發(fā)展期，資金需求大，投資機會 多，則應考慮采取低股利、高再投資比 率的政策，將盈余留于企業(yè)以滿足企業(yè) 資金需求，擴大企業(yè)權益基礎；同時也 應權衡股東

4、對風險的心理承受能力3盈利穩(wěn)定性考慮：一般而言，盈利穩(wěn)定的企業(yè)比較有信心維持支付較 高比率的股利，且較易以較低的成本籌集資金，因 此，公司的盈利越穩(wěn)定，股利的支付率也就越高4企業(yè)控制權考慮：支付較高比率的股利意味著企業(yè)須通過發(fā)行新股票 來籌集新增投資所需資金，這可能導致現(xiàn)有企業(yè)控 制格局的改變。因此，低股利政策以及更多地通過 內源融資，可避免控制權旁落。 （四）股東的意愿 1稅賦因素2股東投資機會3股權稀釋考慮：企業(yè)將大部分盈利以股利形式發(fā) 放出去，可能導致現(xiàn)有股權和盈 利的稀釋。（1）支付大量現(xiàn)金股利發(fā)行新股以籌集新項目所需 資金，現(xiàn)有股東控制權稀釋；（2）新股發(fā)行增加外發(fā)流通股數(shù), 最終的

5、每股盈利 （EPS）和每股市價降低；（因此，綜合影響的結果不一定有利于現(xiàn)有股東。）三、股利政策決策制度三、股利政策決策制度 要完成整個股利政策的制定與決策過程，通常需要經(jīng)由三個權力層面或階段：一是企業(yè)財務部；二是董事會；三是股東大會。 財務部提供的各種財務數(shù)據(jù)，以及依據(jù)集團未來戰(zhàn)略目標提出的財務分析報告，是董事會制定股利政策與方案的主要依據(jù)。 董事會的職責是擬定企業(yè)整體的股利政策（草案）與具體的分配方案（預案），并提出支持理由。 股東大會主要是檢查企業(yè)財務報告，審核批準董事會制定的股利政策與分配方案等的預案。 四、股利分配方案決策內容四、股利分配方案決策內容 (一一) 股利支付比率決策：股利支

6、付比率決策： -分與不分以及分多分少分與不分以及分多分少 (二二) 股利支付方式?jīng)Q策：股利支付方式?jīng)Q策： -現(xiàn)金股利、股票股利、負債股利、財產(chǎn)股利現(xiàn)金股利、股票股利、負債股利、財產(chǎn)股利 (三三) 股利發(fā)放程序決策股利發(fā)放程序決策: -確定發(fā)放頻率、股利宣布日、登記日、確定發(fā)放頻率、股利宣布日、登記日、 除除息日及發(fā)放日等息日及發(fā)放日等 (一一) 股利支付比率決策股利支付比率決策股利分與不分以及分多分少，取決于企業(yè)對股利分與不分以及分多分少，取決于企業(yè)對下列因素的權衡：下列因素的權衡：1.企業(yè)成長周期及投資機會企業(yè)成長周期及投資機會2.再融資能力及其成本再融資能力及其成本3.控制權結構控制權結構

7、4.顧客效應顧客效應5.股利信號傳遞功能股利信號傳遞功能6.貸款協(xié)議及其法律限制貸款協(xié)議及其法律限制7.通貨膨脹通貨膨脹(二二) 股利支付方式?jīng)Q策股利支付方式?jīng)Q策1.現(xiàn)金股利：指上市公司以貨幣形式支付給股東的股息紅利。2.股票股利：指上市公司用股票的形式向股東分派股利，也就是通常所說的送紅股。3.負債股利：指上市公司通過建立一種負債，用債券或應付票據(jù)作為股利分派給股東。這些債券或應付票據(jù)既是公司支付的股利，又確定了股東對上市公司享有的獨立債權。4.財產(chǎn)股利：指上市公司用現(xiàn)金以外的其他資產(chǎn)向股東分派的股息和紅利。它可以是上市公司持有的其他公司的有價證券，也可以是實物。 （三）股利發(fā)放程序決策股利

8、發(fā)放程序決策 1.股利發(fā)放程序股利發(fā)放程序宣告日 登記日 除權日 發(fā)放日(1)宣告日：董事會宣布發(fā)放股利的日子。(2)登記日：董事會宣布股利時所確定的、投資者進行股東身份登記并有權取得即將發(fā)放的股利的日子。(3)除權日：指股票購買者不再享有取得最近一期宣告的股利的權利的第一天。通常為登記日后的第一個工作日。(4)發(fā)放日：公司向股東實際支付現(xiàn)金股利的日子。 2. 股利發(fā)放程序的綜合運用股利發(fā)放程序的綜合運用某個公司于某個公司于3月月1日召開董事會，發(fā)布利潤分配方案，日召開董事會，發(fā)布利潤分配方案，股權登記日為股權登記日為4月月6日，現(xiàn)金股利發(fā)放日期為日，現(xiàn)金股利發(fā)放日期為5月月5日。日。 3.1

9、 4.6 4.7 5.5其中，其中，3月月1日為宣告日，日為宣告日，4月月6日為登記日，日為登記日，4月月7日日（若當日為節(jié)假日，則順次遞延）為除權日，（若當日為節(jié)假日，則順次遞延）為除權日，5月月5日為發(fā)放日。日為發(fā)放日。 3.除權除息(1)概念：除權除息，也就是將股票中含有的分紅權利予以解除。除權除息都在股權登記日的收盤后進行。除權之后再購買股票的股東將不再享有分紅派息的權利。(2)除權除息價-除息價：登記日收盤價減去每股股票應分得的現(xiàn)金紅利。 用公式表示：除息價登記日的收盤價-每股股票應分的股利-除權價：股權登記日的收盤價格除以所含有的股權。用公式表示： 除權價股權登記日收盤價/（1每股

10、送股率） 如果股票在分紅時既有現(xiàn)金紅利又有紅 股，則除權除息價為：除權價（股權登記日的收盤價每股應分的現(xiàn)金紅利）/（1每股送股率） 如果上市公司有時也將配股與分紅派息同 時進行，其除權除息價的計算公式為： 除權價 （股權登記日的收盤價每股應分的現(xiàn)金紅利配股率配股價）/ （1每股送股率每股配股率） 五、股利政策的基本類型五、股利政策的基本類型 (一一) 剩余股利政策剩余股利政策 1.含義：公司的盈余，首先應用于盈利性高的投資項目的資 金需求；只有在滿足了這部分資金需求之后，若還 有剩余，公司才可將剩余部分作為股利以現(xiàn)金形式 支付給股東。2.步驟：（1）確定公司最佳資本結構； （2）確定公司下一年

11、度的資本需求量； （3）確定按照最佳資本結構計算的為滿足資本需 求的權益資本數(shù)額； （4）將公司利潤首先滿足下一年度公司資本增加 的需要，剩余部分發(fā)放當年股利。 3.評述（1）容易與股東，特別是那些非重要影響的 大眾股東對當前報酬的偏好產(chǎn)生矛盾， 并可能因此而難以在股東大會上獲得絕 對多數(shù)的贊同票；（2）可能會因股利發(fā)放的波動而給投資者造 成企業(yè)經(jīng)營狀況不穩(wěn)定的感覺；（3）會因股利發(fā)放率過低而影響股價上漲， 導致企業(yè)市場價值被錯誤低估，為他人 進行廉價收購創(chuàng)造可乘之機。 (二二) 定額股利政策定額股利政策 1.含義：定額股利政策是將每年股利的發(fā)放額固定在某一水 平上，并在較長時期內保持不變。只

12、有當企業(yè)認為 未來盈余將顯著地、確定性地增長時，才考慮提高 年度的股利發(fā)放額。此外，在通貨膨脹的情況下， 迫于大多數(shù)投資者彌補資本與利潤貶值需要的壓 力，企業(yè)也應當適當提高股利的發(fā)放額度。 2.目的：為了避免股利支付因市場的不確定性而經(jīng)常變動帶 來的不利影響，以便穩(wěn)定投資者的信心和股票的市 場價格。 3.評述：（1）無論經(jīng)營業(yè)績優(yōu)劣、財務狀況好壞，每年都需 要承受這一相當于“定額負債”的現(xiàn)金支付壓力，特別 是在獲利水平下降、財務支付能力出現(xiàn)困難時，負 擔更為沉重。（2）這種股利政策雖然有利于投資者制定個人的收入與支 出預算，但不易了解企業(yè)真實的經(jīng)營財務狀況，有可 能陷入投資“陷阱”。 (三三)

13、 定率股利政策定率股利政策 1.含義：每年支付的股利與當年盈利之比固定，但實際支付額隨各年盈利水平波動。2.優(yōu)點：在定率股利政策下，各年度發(fā)放的股利額隨著經(jīng)營業(yè)績的變動而上下波動，它適應企業(yè)的財務支付能力，避免定額股利政策下每年必須承受“定額負債”性質的支付壓力，也有助于投資者通過股利額的變動真實地了解企業(yè)的經(jīng)營財務狀況，做出恰當?shù)耐顿Y選擇。 3.評述：易造成企業(yè)經(jīng)營不穩(wěn)的感覺，不利于企業(yè)的市場形象與股票的市價維護。 (四四) 低定額加額外股利政策低定額加額外股利政策1.含義：企業(yè)在一般年份只支付一個固定的、數(shù)額通常低于正常水平的股利，在盈利較多或不需要較多留存收益的年份，向股東增發(fā)部分額外的

14、股利（類似于紅利性質）。當然額外股利并不是固定的，完全視經(jīng)營理財?shù)膶嶋H情況而定。 2.評述：（1）支付正常的股利，可以增加股東對公司的信心；（2）公司具有比較大的財務彈性，即使當公司的盈利較少或需要多留存盈利時，還可以發(fā)放固定的股利。（注意事項（注意事項：額外紅利的支付不能過于頻繁，以致股東視之為正常股利的組成，否則，就會失去該政策的原有意義，甚至會產(chǎn)生負面影響。）（五）股利支付率額穩(wěn)定增長（五）股利支付率額穩(wěn)定增長1.含義：根據(jù)公司盈利情況逐步提高股利支付水平。2.評述：公司股價較同等條件下其他公司股價更高。原因：（1）穩(wěn)定股利可以消除投資者內心不確定性與不安全性。（因為股利穩(wěn)定表明，公司管

15、理當局對經(jīng)營前景充滿信心，增強市場對股票的預期。短期內公司可以通過股利信號暫時蒙蔽投資者，但公司長期盈利趨于下滑時，穩(wěn)定的股利政策不可能長期維持，也不可能長期欺騙整個市場。）（2）穩(wěn)定股利支付為股東提供長期可靠的現(xiàn)金收入來源。（3）穩(wěn)定股利政策適合于退休基金、信托基金和人壽保險基金等機構投資者，而該部分機構投資者對公司意義重大。 六、股票股利、股票分割和股票回購（一）股票股利（一）股票股利1.概念：股票股利是指以額外的股票替代現(xiàn)金作為股利支付給現(xiàn)有股東2.會計影響：公司資金未發(fā)生對外支付，只從股東的留存收益賬戶轉移 到實收資本賬戶，且該過程中股東的股權比重與企業(yè)資產(chǎn) 均未發(fā)生變動。3.對股東的

16、影響 ：股東只增加所持的股票數(shù)，其財富不受影響。因股票 股利的發(fā)放并不影響公司盈余，公司市價總值不因此 變化，故股東財富也不變化。4.管理當局發(fā)放股票股利動機 （1）在盈利和現(xiàn)金股利不會增加的情況下，股票股利的發(fā)放可以有效降 低股票價格，有助于增加投資者的投資興趣；（2）股票股利的發(fā)放是為讓股東分享公司的盈利而無須分配現(xiàn)金，由此 可以留存更多的現(xiàn)金以供發(fā)展之用，有利于公司的長期健康穩(wěn)定 發(fā)展。 （二）股票分割1.概念：是指管理當局將某一特定數(shù)額的新股按一定的比例交換一定數(shù)額的流通在外的股份的行為。（如兩股換一股的股票分割，是指兩股新股換一股舊股。） 2.會計影響：股票分割不會對企業(yè)的財務結構產(chǎn)

17、生任何影響，僅僅增加了發(fā)行在外的股票數(shù)量，并使每股面值下降。企業(yè)資產(chǎn)負債表股東權益各賬戶的余額都保持不變，合計數(shù)也不會有變化。3.股票分割的動機考察股票分割的動機考察 （1）降低股票股價：降低股票股價：通常認為，股價太高，會降低投資吸引力，不利于 股票交易；股價下降則有助于股票交易。通過股票分割可以大幅度 降低股票市價，增加投資吸引力。（2）緩解代理權之爭：緩解代理權之爭：增加發(fā)行在外的股票數(shù)量，使公司的股權分散到 更多的投資者的手中，這樣可以比較有效地預防部分股東通過爭取 投票代理權實現(xiàn)對企業(yè)的控制企圖。（3）為發(fā)行新股做準備：為發(fā)行新股做準備：股票價格太高會使許多潛在的投資者不敢輕易 投資

18、公司的新發(fā)股票，股票價格降低有利于增加股票的流通性，增 加投資者的投資熱情，這對新股的發(fā)行也是一種推動。（4）收購兼并中的運用收購兼并中的運用 一個例子：甲乙兩公司準備以股票交換的方式進行合并，目前甲公司每股市價50元，乙公司股票每股市價5元，根據(jù)此確定出來的1:10的換股協(xié)議是合理的，但乙公司的股東心理上卻可能很難接受。如果甲公司先進行1:5的股票分割，再以1:2的比例進行股票交換，盡管本質并未因此改變，卻容易被乙公司股東接受，有助于兼并活動的順利實施。（三）股票回購（三）股票回購1.概念：指公司出資購回自身發(fā)行在外的流通股的行為。2.動機：（1）納稅考慮）納稅考慮：股票回購可以提高股票市價，股東可按資本利得稅稅率而不是現(xiàn)金股利的個人所得稅稅率納稅。一般而言，前一種稅率要低一些，而且只在股東出售股票時才納稅，股東可以控制納稅時間。（2）進行縮股）進行縮股：當公司認為權益資金比重過大，負債權益比失衡時，有可能利用現(xiàn)有資金或對外