中小企業(yè)私募股權(quán)融資的策略與操作實(shí)務(wù)（doc 33）

1、拌中小企業(yè)私募股澳權(quán)融資的策略與佰操作實(shí)務(wù)阿前提：中小企業(yè)八的定義：非國(guó)際鞍通用標(biāo)準(zhǔn)。熬資產(chǎn)2000骯萬(wàn)以下，年銷(xiāo)售藹5000萬(wàn)以下哀。 啊1股權(quán)融資介搬紹11股權(quán)融資股權(quán)融資敖是指非上市公司俺通過(guò)非公共渠道暗（市場(chǎng)）的手段拌定向引入具有戰(zhàn)拜略價(jià)值的股權(quán)投癌資人，即引進(jìn)風(fēng)邦險(xiǎn)投資者或戰(zhàn)略八投資者，股權(quán)融八資是除銀行貸款暗和公開(kāi)上市（包案括買(mǎi)殼上市后的跋再融資）之外的把另外一種主要的捌融資方式，是直擺接融資的一種。哀股權(quán)投資（Pr邦ivate E礙quity I扒nvestme罷nt）頒是對(duì)非上市公司氨進(jìn)行的股權(quán)投資瓣，廣義的私募股靶權(quán)投資包括發(fā)展扮資本（Deve耙lopment胺 Financ

2、氨e），夾層資本拔（Mezzan巴ine Fin礙ance），基壩本建設(shè)（Inf埃rastru藹cture），鞍管理層收購(gòu)或杠艾桿收購(gòu)（MBO艾/LBO），重爸組（Restr背ucturin昂g）和合伙制投板資基金（PEI板P）等。壩12 股權(quán)融半資特點(diǎn)：骯（1） 所融資瓣金一般不需要抵啊押、質(zhì)押和擔(dān)保白；礙（2） 所融資壩金通常不需要償奧還，由投資方承霸擔(dān)投資風(fēng)險(xiǎn)；辦（3） 投資方傲不同程度地參與盎企業(yè)管理，并將癌投資方的優(yōu)勢(shì)與礙公司結(jié)合，為公伴司發(fā)展帶來(lái)科學(xué)把的管理模式、豐礙富資本市場(chǎng)運(yùn)作頒經(jīng)驗(yàn)以及市場(chǎng)渠矮道、品牌資源和擺產(chǎn)品創(chuàng)新能力等襖；埃（4）投資方可哀以為公司的后續(xù)阿發(fā)展提供持續(xù)的白

3、資金需求，解決盎企業(yè)的瓶頸，實(shí)把現(xiàn)企業(yè)超常規(guī)發(fā)芭展。骯（5） 對(duì)非上爸市公司（特別是伴中小企業(yè)）的股阿權(quán)投資，因流動(dòng)版性差被視為長(zhǎng)期哎投資，所以投資疤者會(huì)要求高于公靶開(kāi)市場(chǎng)的回報(bào)藹（6） 沒(méi)有上凹市交易，所以沒(méi)懊有現(xiàn)成的市場(chǎng)供般非上市公司的股敗權(quán)出讓方與購(gòu)買(mǎi)扒方直接達(dá)成交易翱。而持幣待投的柏投資者和需要投疤資的企業(yè)必須依般靠個(gè)人關(guān)系、行氨業(yè)協(xié)會(huì)或中介機(jī)爸構(gòu)來(lái)尋找對(duì)方唉（7） 資金來(lái)愛(ài)源廣泛，如富有背的個(gè)人、戰(zhàn)略投懊資者、風(fēng)險(xiǎn)基金板。在國(guó)外，還有搬一些機(jī)構(gòu)投資者懊如杠桿收購(gòu)基金邦、養(yǎng)老基金、保阿險(xiǎn)公司等2融投資方式凹對(duì)于大多數(shù)中小靶企業(yè)來(lái)說(shuō)，在許埃多情況下，對(duì)于翱無(wú)法向銀行貸款巴，無(wú)法上市的公胺

4、司，首選的，甚俺至是唯一的融資罷方式。半21中小企業(yè)藹融資方式的選擇般順序柏在企業(yè)融資結(jié)構(gòu)斑中,從考慮融資暗成本以及公司控半制權(quán)，根據(jù)啄食俺順序原則,企業(yè)骯融資方式的選擇捌順序首先是頒211首先邦是內(nèi)部股權(quán)融資巴(即留存收益)爸股東層面股權(quán)交暗易（或增資擴(kuò)股叭）把職工層面股權(quán)交阿易（或增資擴(kuò)股絆）俺212其次藹是債務(wù)融資拔銀行貸款（包括阿其他貸款）應(yīng)付和其他應(yīng)付吧213第三瓣選擇是金融租賃邦214最后啊的選擇是外部股俺權(quán)融資戰(zhàn)略投資者金融投資者 背22 股權(quán)投疤資的回報(bào)方式敖投資回報(bào)方式主骯要有三種：熬（1）公開(kāi)發(fā)行靶上市、售出或并把購(gòu)、公司資本結(jié)邦構(gòu)重組對(duì)引資企愛(ài)業(yè)來(lái)說(shuō)，私募股安權(quán)融資不僅有

5、投鞍資期長(zhǎng)、增加資奧本金等好處，還佰可能給企業(yè)帶來(lái)哀管理、技術(shù)、市巴場(chǎng)和其他需要的叭專(zhuān)業(yè)技能。如果佰投資者是大型知百名企業(yè)或著名金霸融機(jī)構(gòu)，他們的傲名望和資源在企昂業(yè)未來(lái)上市時(shí)還背有利于提高上市傲的股價(jià)、改善二版級(jí)市場(chǎng)的表現(xiàn)。絆（2）其次，相啊對(duì)于波動(dòng)大、難八以預(yù)測(cè)的公開(kāi)市扳場(chǎng)而言，股權(quán)投癌資資本市場(chǎng)是更扒穩(wěn)定的融資來(lái)源傲。懊（3）第三，在皚引進(jìn)私募股權(quán)投氨資的過(guò)程中，可翱以對(duì)競(jìng)爭(zhēng)者保密班，因?yàn)樾畔⑴栋貎H限于投資者而絆不必像上市那樣俺公之于眾，這是唉非常重要的。半23股權(quán)融資吧對(duì)象的選擇扳企業(yè)可以選擇金啊融投資者或戰(zhàn)略骯投資者進(jìn)行合作叭，但企業(yè)應(yīng)該了般解金融投資者和瓣戰(zhàn)略投資者的特爸點(diǎn)和利弊

6、，以及把他們對(duì)投資對(duì)象版的不同要求，并骯結(jié)合自身的情況昂來(lái)選擇合適的投岸資者。半（1）戰(zhàn)略投資啊者 哎是引資企業(yè)的相岸同或相關(guān)行業(yè)的凹企業(yè)。如果引資埃企業(yè)希望在降低罷財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的同時(shí)稗，獲得投資者在皚公司管理或技術(shù)安的支持，通常會(huì)凹選擇戰(zhàn)略投資者胺。這有利于提高頒公司的資信度和笆行業(yè)地位，同時(shí)叭可以獲得技術(shù)、壩產(chǎn)品、上下游業(yè)爸務(wù)或其他方面的襖互補(bǔ)，以提高公稗司的盈利和盈利礙增長(zhǎng)能力。而且骯，企業(yè)未來(lái)有進(jìn)襖一步的資金需求半時(shí)，戰(zhàn)略投資者半有能力進(jìn)一步提襖供資金。熬戰(zhàn)略投資者罷通常比金融投資壩者的投資期限更板長(zhǎng)，因?yàn)閼?zhàn)略投礙資者進(jìn)行的任何凹股權(quán)投資必須符矮合其整體發(fā)展戰(zhàn)柏略，是出于對(duì)生暗產(chǎn)、成本、市

7、場(chǎng)懊等方面的綜合考襖慮，而不僅僅著拜眼于短期的財(cái)務(wù)絆回報(bào)。例如，戰(zhàn)襖略投資者對(duì)公司哎的控制和在董事霸會(huì)比例上的要求吧會(huì)更多，會(huì)較多柏的介入管理，這扮可能增加合作雙懊方在管理和企業(yè)板文化上磨合的難八度。版引資企業(yè)要骯注意的一個(gè)風(fēng)險(xiǎn)霸是戰(zhàn)略投資者可襖能成為潛在競(jìng)爭(zhēng)辦者。如果一家跨拌國(guó)公司在中國(guó)參版股數(shù)家企業(yè)，又哀出于總部的整體巴考慮來(lái)安排產(chǎn)品癌和市場(chǎng)或自建獨(dú)拔資企業(yè)，就可能阿與引資企業(yè)的長(zhǎng)版期發(fā)展戰(zhàn)略或目哀標(biāo)相左。此外，暗戰(zhàn)略投資者還可板能在投資條款中八設(shè)置公司出售時(shí)傲的“優(yōu)先購(gòu)買(mǎi)權(quán)版”（即投資方有藹權(quán)按同等條件優(yōu)跋先購(gòu)買(mǎi)原股東擬絆轉(zhuǎn)讓的股權(quán)）和愛(ài)其他條款來(lái)保護(hù)俺其投資利益。因氨此，引資企業(yè)需岸要

8、了解投資方的扒真實(shí)意圖，并運(yùn)霸用談判技巧來(lái)爭(zhēng)扳取長(zhǎng)期發(fā)展的有皚利條件。啊（2）金融投資俺者 指私募股扳權(quán)投資基金。基懊金未必不是行業(yè)俺專(zhuān)家，而且有些氨投資基金有行業(yè)按傾向和豐富的行把業(yè)經(jīng)驗(yàn)與資源。稗金融投資者和戰(zhàn)礙略投資者對(duì)所投襖資企業(yè)有以下三壩個(gè)方面的不同要捌求：巴胺 對(duì)公司的控愛(ài)制權(quán)背哀 投資回報(bào)的哀重要性（相對(duì)于暗市場(chǎng)份額等其他礙長(zhǎng)期戰(zhàn)略的考慮頒）笆岸 退出的要求皚（時(shí)間長(zhǎng)短、方把式）皚多數(shù)金融投凹資者僅僅出資，靶除了在董事會(huì)層拌面上參與企業(yè)的巴重大戰(zhàn)略決策外板，一般不參與企敗業(yè)的日常管理和跋經(jīng)營(yíng)，也不太可霸能成為潛在的競(jìng)板爭(zhēng)者。 一旦投阿資，金融投資者暗對(duì)自己的投資就敗很難控制，因此按

9、挑選出管理好、扒成長(zhǎng)性高和擁有扒值得信賴的管理藹團(tuán)隊(duì)的投資對(duì)象哀就十分關(guān)鍵。在頒中國(guó)，很多外國(guó)拔投資基金往往要搬求自己選派合資昂公司的財(cái)務(wù)總監(jiān)拔，以保障自己對(duì)稗企業(yè)真實(shí)財(cái)務(wù)狀佰況的了解。班金融投資者哎關(guān)注投資的中期伴（通常35年熬）回報(bào)，以上市按為主要退出機(jī)制耙。唯有如此，他伴們管理的資金才耙有流動(dòng)性。所以芭在選擇投資對(duì)象板時(shí)，他們就會(huì)考按查企業(yè)3至5年版后的業(yè)績(jī)能否達(dá)案到上市要求，其阿股權(quán)結(jié)構(gòu)適合在扒哪個(gè)市場(chǎng)上市，斑而他們?cè)诮鹑诜桨裁娴慕?jīng)驗(yàn)和網(wǎng)絡(luò)翱也有利于公司未俺來(lái)的上市。胺在國(guó)外，金班融投資者大多以頒優(yōu)先股（或可轉(zhuǎn)壩債）入股，通過(guò)叭事先約定的固定叭分紅來(lái)保障最低辦的投資回報(bào)，并擺且在企業(yè)清

10、算時(shí)俺有優(yōu)先于普通股疤的分配權(quán) (中襖國(guó)的公司法吧尚未明確優(yōu)先股熬的地位，投資者鞍無(wú)法以優(yōu)先股入芭資)。另外，國(guó)耙外私募股權(quán)融資胺的常見(jiàn)條款還包耙括賣(mài)出選擇權(quán)和鞍轉(zhuǎn)股條款等。賣(mài)拔出選擇權(quán)要求引安資企業(yè)如果未在俺約定的時(shí)間上市隘，必須以約定價(jià)扳格回購(gòu)引資形成絆的那部分股權(quán)，襖否則投資者有權(quán)凹出售公司，這將埃迫使經(jīng)營(yíng)者為上盎市而努力。轉(zhuǎn)股氨條款是指投資者唉可以在上市時(shí)將背優(yōu)先股按一定比襖率轉(zhuǎn)換成普通股把，同享上市的成唉果。跋私募股權(quán)投礙資基金的種類(lèi) 翱- 在中國(guó)投資般的私募股權(quán)投資扒基金有四種：捌一是專(zhuān)門(mén)的獨(dú)立辦投資基金，擁有背多元化的資金來(lái)艾源。耙二是大型的多元佰化金融機(jī)構(gòu)下設(shè)哎的投資基金。這哎

11、兩種基金具有信白托性質(zhì)，他們的襖投資者包括養(yǎng)老胺基金、大學(xué)和機(jī)埃構(gòu)、富有的個(gè)人岸、保險(xiǎn)公司等。盎有趣的是，美國(guó)拌投資者偏好第一般種獨(dú)立投資基金哀，認(rèn)為他們的投把資決策更獨(dú)立，絆而第二種基金可吧能受母公司的干靶擾；而歐洲投資扮者更喜歡第二種按基金，認(rèn)為這類(lèi)版基金因母公司的盎良好信譽(yù)和充足奧資本而更安全。班三是關(guān)于中外合擺資產(chǎn)業(yè)投資基金擺的法規(guī)今年出臺(tái)辦后，一些新成立翱的私募股權(quán)投資邦基金。俺四是大型企業(yè)的扮投資基金，這種俺基金的投資服務(wù)捌于其集團(tuán)的發(fā)展扒戰(zhàn)略和投資組合柏，資金來(lái)源于集捌團(tuán)內(nèi)部。懊資金來(lái)源的啊不同會(huì)影響投資拜基金的結(jié)構(gòu)和管澳理風(fēng)格，這是因扮為不同的資金要埃求不同的投資目般的和戰(zhàn)略，

12、對(duì)風(fēng)岸險(xiǎn)的承受能力也敖不同。襖3股權(quán)融資的芭分類(lèi)半31項(xiàng)目股權(quán)按融資癌 就單個(gè)獨(dú)拌立核算或收益的八項(xiàng)目進(jìn)行融資，把常見(jiàn)于房地產(chǎn)項(xiàng)霸目、種植養(yǎng)殖園稗等半32企業(yè)整體拔產(chǎn)權(quán)股權(quán)融資澳 就企業(yè)整拌體產(chǎn)權(quán)分拆為若哎干等額股份。33風(fēng)險(xiǎn)投資岸 常見(jiàn)于高按新技術(shù)產(chǎn)業(yè)，如昂IT、生物制藥辦等。半34企業(yè)員工瓣持股疤 包括管理昂層持股和職工持矮股，可以理解為襖先行支付給員工隘的薪酬獎(jiǎng)勵(lì)，由拔于企業(yè)資金流通矮緊張或出于激勵(lì)俺因素，將相應(yīng)的按產(chǎn)權(quán)作價(jià)后，與霸員工交易，以達(dá)凹到解決資金問(wèn)題壩和打造“金手銬板”35股權(quán)置換搬 兩家企業(yè)埃出于某種利益的斑機(jī)制，對(duì)所持股扒份作價(jià)后，進(jìn)行疤全部或部分交易伴。半4股權(quán)融資的皚

13、一些敏感問(wèn)題藹41股權(quán)定價(jià)巴問(wèn)題案42產(chǎn)權(quán)歸屬昂及控制問(wèn)題熬43風(fēng)險(xiǎn)機(jī)制案與退出問(wèn)題唉5股權(quán)融資的翱一般性操作鞍51對(duì)于投資巴者最關(guān)心的問(wèn)題哀（1）項(xiàng)目選擇叭和可行性核查 八由于私募股權(quán)案投資期限長(zhǎng)、流拌動(dòng)性低，投資者敗為了控制風(fēng)險(xiǎn)通靶常對(duì)投資對(duì)象提扒出以下要求：柏優(yōu)質(zhì)的管百理，對(duì)不參與企辦業(yè)管理的金融投捌資者來(lái)說(shuō)尤其重傲要。案至少有2背至3 年的經(jīng)營(yíng)扳記錄、有巨大的澳潛在市場(chǎng)和潛在安的成長(zhǎng)性、并有八令人信服的發(fā)展捌戰(zhàn)略計(jì)劃。投資拌者關(guān)心盈利的“邦增長(zhǎng)”。高增長(zhǎng)吧才有高回報(bào)，因耙此對(duì)企業(yè)的發(fā)展懊計(jì)劃特別關(guān)心。俺行業(yè)和企壩業(yè)規(guī)模（如銷(xiāo)售鞍額）的要求。投耙資者對(duì)行業(yè)和規(guī)叭模的側(cè)重各有不敗同，金融投

14、資者頒會(huì)從投資組合分辦散風(fēng)險(xiǎn)的角度來(lái)凹考察一項(xiàng)投資對(duì)埃其投資組合的意吧義。靶估值和預(yù)扒期投資回報(bào)的要襖求。由于不像在稗公開(kāi)市場(chǎng)那么容爸易退出，私募股版權(quán)投資者對(duì)預(yù)期奧投資回報(bào)的要求頒比較高，至少高背于投資于其同行把業(yè)上市公司的回襖報(bào)率，而且期望叭對(duì)中國(guó)等新興市扒場(chǎng)的投資有“中跋國(guó)風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)”。斑要求2530昂的投資回報(bào)率哎是很常見(jiàn)的。暗3-7年挨后上市的可能性邦，這是主要的退埃出機(jī)制。霸（2）投資者還芭要進(jìn)行法律方面翱的調(diào)查，了解企斑業(yè)是否涉及糾紛吧或訴訟、土地和皚房產(chǎn)的產(chǎn)權(quán)是否澳完整、商標(biāo)專(zhuān)利百權(quán)的期限等問(wèn)題疤。很多引資企業(yè)拔是新興企業(yè)，經(jīng)半常存在一些法律板問(wèn)題，雙方在項(xiàng)俺目考查過(guò)程中會(huì)骯逐步

15、清理并解決扒這些問(wèn)題。挨（3）投資方案扮設(shè)計(jì)和法律文件癌 八投資方案設(shè)計(jì)包百括估值定價(jià)、董巴事會(huì)席位、否決阿權(quán)和其他公司治巴理問(wèn)題、退出策邦略、確定合同條靶款清單并提交投安資委員會(huì)審批等跋步驟。由于投資拌方和引資方的出岸發(fā)點(diǎn)和利益不同芭、稅收考慮不同愛(ài)，雙方經(jīng)常在估爸值和合同條款清艾單的談判中產(chǎn)生皚分歧，解決這些懊分歧的技術(shù)要求啊高，所以不僅需氨要談判技巧，還哎需要中介的協(xié)助擺。（4）退出策略柏是投資者在開(kāi)始翱篩選企業(yè)時(shí)就十佰分注意的因素，昂包括上市、出讓案、股票回購(gòu)、賣(mài)皚出期權(quán)等方式，拌其中上市是投資敗回報(bào)最高的退出八方式，上市的收扮益來(lái)源是企業(yè)的般盈利和資本利得伴。52岸股權(quán)融資的投資擺方

16、基本上是以參矮股或控股的形式板進(jìn)入，因此，股扒權(quán)融資是一個(gè)系挨統(tǒng)工程，投資方背還需要進(jìn)行一系暗列的調(diào)研與咨詢邦：皚（1）企業(yè)基本傲狀況的調(diào)研昂對(duì)企業(yè)的歷史沿氨革、股權(quán)結(jié)構(gòu)狀搬況、組織結(jié)構(gòu)狀吧況、財(cái)務(wù)、技術(shù)愛(ài)、產(chǎn)品、市場(chǎng)、八經(jīng)營(yíng)規(guī)模、生產(chǎn)壩、采購(gòu)及供應(yīng)、扮主要管理人員與傲技術(shù)人員、產(chǎn)業(yè)鞍政策以及管制政胺策、企業(yè)或有負(fù)叭債和或有訴訟事疤項(xiàng)、環(huán)境、行業(yè)澳狀況等；白（2）股東利益捌導(dǎo)向調(diào)研叭對(duì)企業(yè)的股東征暗詢利益指向進(jìn)行背深入細(xì)致的溝通奧，對(duì)股東是否改礙變股權(quán)結(jié)構(gòu)、放哀棄持股、放棄控半股、降低資產(chǎn)評(píng)靶估值、無(wú)形資產(chǎn)辦的比例調(diào)整、債把轉(zhuǎn)股或債務(wù)豁免鞍、債務(wù)結(jié)構(gòu)調(diào)整版、股權(quán)或資產(chǎn)變百更各項(xiàng)事宜、捐頒贈(zèng)資產(chǎn)

17、和受捐資熬產(chǎn)、股權(quán)托管、哎信托資產(chǎn)托管、隘高管期權(quán)。（3）方案設(shè)計(jì)扮包括經(jīng)營(yíng)規(guī)模、扮財(cái)務(wù)規(guī)劃、股權(quán)耙結(jié)構(gòu)、股權(quán)定價(jià)按、期權(quán)結(jié)構(gòu)、期背權(quán)定價(jià)、組織結(jié)澳構(gòu)、產(chǎn)品結(jié)構(gòu)等敗設(shè)計(jì)；（4）企業(yè)重組盎針對(duì)企業(yè)自身特扮征，就交易方的凹資產(chǎn)、負(fù)債、權(quán)拔益、市場(chǎng)、經(jīng)營(yíng)熬資源、技術(shù)、人疤力資源、競(jìng)爭(zhēng)、扮高管、組織與企罷業(yè)文化，開(kāi)展資半產(chǎn)重組（剝離）愛(ài)、業(yè)務(wù)重組（剝啊離）、供應(yīng)鏈優(yōu)擺化，達(dá)到企業(yè)的斑戰(zhàn)略整體上優(yōu)化澳股東權(quán)益、優(yōu)化捌股東結(jié)構(gòu)、優(yōu)化八管理團(tuán)隊(duì)與結(jié)構(gòu)般、提高企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)癌力，提高企業(yè)經(jīng)奧濟(jì)效益。芭（5）企業(yè)資源跋優(yōu)化管理芭對(duì)企業(yè)的市場(chǎng)、骯客戶、管理工具按、人力資源、生隘產(chǎn)資源、供應(yīng)資藹源、財(cái)務(wù)資源、扒政策資源的

18、優(yōu)化搬管理；扒（6）法律文件版編制捌在獨(dú)立財(cái)務(wù)顧問(wèn)邦、法律顧問(wèn)的指哀導(dǎo)下，對(duì)企業(yè)的安證照文件、產(chǎn)權(quán)搬確認(rèn)、保密協(xié)議吧、相關(guān)委托書(shū)、艾融資計(jì)劃書(shū)（商罷業(yè)計(jì)劃書(shū)）、資挨產(chǎn)評(píng)估（含企業(yè)把價(jià)值評(píng)估）、懊股東會(huì)議決議、扒并購(gòu)合同、董事礙會(huì)會(huì)議文件、法巴律文書(shū)進(jìn)行確認(rèn)懊、登記；（7）招募骯操作程序的設(shè)計(jì)案，包括方案設(shè)計(jì)敖、選擇標(biāo)準(zhǔn)、篩霸選投資人、接觸板與談判、變更條熬件、簽約、過(guò)戶辦、融資確認(rèn)、變熬更證照手續(xù)與變昂更公司章程。耙6中小企業(yè)在把進(jìn)行股權(quán)融投資奧時(shí)所面臨的困難俺信息不集中，難凹于找到合適的融百投資合作對(duì)象；頒信息不對(duì)稱(chēng)，加盎大股權(quán)融投資風(fēng)艾險(xiǎn)擺61對(duì)于融資笆方笆（1）缺乏判斷敗合作對(duì)方的真正藹

19、經(jīng)濟(jì)實(shí)力與管理襖實(shí)力，無(wú)法把握叭并購(gòu)后的經(jīng)濟(jì)效翱益；霸（2）由于并購(gòu)叭后股權(quán)變更，涉擺及到的法律問(wèn)題按、公司治理結(jié)構(gòu)拜問(wèn)題、財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu)搬問(wèn)題以及公司控?cái)≈茩?quán)與決策權(quán)等爸系列問(wèn)題；凹（3）股權(quán)定價(jià)板與交易難于做到頒公正；啊62對(duì)于投資哀方頒（1）對(duì)欲參與岸的企業(yè)或項(xiàng)目難哀于做到透徹了解般；昂（2）對(duì)欲參與背投資的項(xiàng)目缺乏搬可信的風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估唉；扒（3）對(duì)欲參與敖的企業(yè)或項(xiàng)目難伴于做到并購(gòu)后管骯理資源的整合；皚（4）對(duì)欲參與按的企業(yè)或項(xiàng)目難疤于掌握管理控制熬權(quán)扳7中介機(jī)構(gòu)在絆股權(quán)融投資中的扳作用隘股權(quán)融資涉及到疤諸多管理中的風(fēng)捌險(xiǎn)因素，還包括把投資銀行、評(píng)估絆、法律、經(jīng)濟(jì)、凹市場(chǎng)、財(cái)務(wù)等技耙術(shù)。唉中介組

20、織的介入藹，可以達(dá)到一下版目的敖71提高工作叭效率拜融投資業(yè)務(wù)復(fù)雜骯，一般的中小企盎業(yè)難于做好；中霸介組織的介入，癌專(zhuān)業(yè)優(yōu)勢(shì)可以得霸到充分體現(xiàn)，實(shí)白現(xiàn)工作效率最大般化、風(fēng)險(xiǎn)最小化按、并購(gòu)效應(yīng)最大斑化。72規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)敖（1）規(guī)避經(jīng)營(yíng)鞍風(fēng)險(xiǎn)澳（2）規(guī)避財(cái)務(wù)般風(fēng)險(xiǎn)板（3）規(guī)避法律岸風(fēng)險(xiǎn)疤8私募暗股權(quán)融資實(shí)務(wù)案隘例研討 拌【附錄：閱讀材埃料】澳中小企業(yè)融資問(wèn)笆題研究澳摘要通過(guò)捌對(duì)發(fā)達(dá)國(guó)家中小笆企業(yè)的融資渠道頒和融資結(jié)構(gòu)分析柏，我們看到：發(fā)骯達(dá)國(guó)家中小企業(yè)岸外部融資渠道是阿多方面的，主要拜有政府協(xié)助融資靶、商業(yè)銀行提供艾貸款、投資公司板直接融資三方面笆。這三方面缺一耙不可，相互依存愛(ài)，都很重要。與邦中小企

21、業(yè)融資行跋為相關(guān)的外部團(tuán)板體主要有三個(gè)：笆政府機(jī)構(gòu)、商業(yè)俺銀行、各類(lèi)投資拔者。政府作為中巴小企業(yè)的直接融搬資和間接融資的暗紐帶，發(fā)揮著至版關(guān)重要的作用。半在本文中，作者版主要從政府作用案、間接融資、直班接融資三個(gè)角度捌概括我們對(duì)中小板企業(yè)融資的主要霸觀點(diǎn)。斑一、政府與中小岸企業(yè)融資：搬(一)政府對(duì)中隘小企業(yè)的作用。澳(二)政府在中凹小企業(yè)間接和直骯接融資中的角色愛(ài)。半(三)我國(guó)政府版在中小企業(yè)融資敖中的現(xiàn)實(shí)選擇。胺二、間接融資與疤中小金融機(jī)構(gòu)：埃(一)間接融資版難的理論解釋。罷(二)中小企業(yè)昂間接融資的現(xiàn)狀凹分析。岸(三)中小企業(yè)頒間接融資的現(xiàn)實(shí)巴選擇。跋三、直接融資與背二板市場(chǎng)：柏(一)直接

22、融資暗效率的理論評(píng)述吧。拔(二)中小企業(yè)埃直接融資的現(xiàn)狀稗分析。擺(三)對(duì)風(fēng)險(xiǎn)投阿資和資產(chǎn)證券化按的進(jìn)一步完善。笆企業(yè)的資金主捌要來(lái)源于兩方面巴：一是自我結(jié)累爸；二是外部融資氨。外部融資主要岸指直接融資和間愛(ài)接融資。在外部耙融資方面，中小辦企業(yè)由于缺乏規(guī)鞍模效應(yīng)、市場(chǎng)競(jìng)熬爭(zhēng)力弱小、融資絆成本昂貴、無(wú)形按資產(chǎn)稀缺等不利艾因素，資金來(lái)得扒十分不容易。通哎過(guò)對(duì)發(fā)達(dá)國(guó)家中鞍小企業(yè)的融資渠邦道和融資結(jié)構(gòu)分礙析，我們看到：隘發(fā)達(dá)國(guó)家中小企扳業(yè)外部融資渠道爸是多方面的，主傲要有政府協(xié)助融挨資、商業(yè)銀行提盎供貸款、投資公懊司直接融資三方骯面。這三方面缺癌一不可，相互依盎存，都很重要。半與中小企業(yè)捌融資行為相關(guān)

23、的罷外部團(tuán)體主要有俺三個(gè)(見(jiàn)圖一)埃：政府機(jī)構(gòu)、商瓣業(yè)銀行、各類(lèi)投百資者。商業(yè)銀行稗為中小企業(yè)提供搬商業(yè)信貸；各類(lèi)板投資者為中小企靶業(yè)提供股權(quán)融資斑；政府既可以對(duì)壩中小企業(yè)投資或氨借債，又可以通氨過(guò)擔(dān)?；虮O(jiān)督的昂形式為中小企業(yè)把提供融資支持。扳與大企業(yè)比較，皚中小企業(yè)更需要埃政府的引導(dǎo)和支版持，就直接融資按而言，中小企業(yè)岸需要管理制度、啊市場(chǎng)機(jī)會(huì)的支持跋；就間接融資而拔言，它們則需要愛(ài)第三方擔(dān)保和對(duì)安口服務(wù)。可見(jiàn)，氨政府作為中小企板業(yè)的直接融資和藹間接融資的紐帶版，發(fā)揮著至關(guān)重昂要的作用。爸發(fā)達(dá)國(guó)家中藹小企業(yè)的政府支案持、銀行信貸、壩直接投資三方面跋的融資比例是相頒仿的，據(jù)美國(guó)學(xué)癌者Berge

24、r百AN和Ud板e(cuò)ll，GF拜對(duì)美國(guó)小企業(yè)金壩融抽樣調(diào)查，美矮國(guó)小企業(yè)的股權(quán)唉融資約占其總資扮產(chǎn)4963熬，債務(wù)融資則占盎5037。扒就外部融資而言班，以天使基金和斑風(fēng)險(xiǎn)基金為主的笆直接融資占總資擺產(chǎn)的1286案，銀行信貸占班1875，凹非金融機(jī)構(gòu)和政敖府擔(dān)保的商業(yè)信疤貸占1578俺。從中可見(jiàn)，吧間接融資仍然是懊發(fā)達(dá)國(guó)家中小企挨業(yè)融資的主要渠暗道，間接融資中岸商業(yè)銀行自愿型笆的貸款以及政府扮支持的信用貸款暗旗鼓相當(dāng)。直接敖融資中的風(fēng)險(xiǎn)投敖資雖然是中小企靶業(yè)融資的又一重懊要渠道但并非全哀部。而且最為重靶要的是，風(fēng)險(xiǎn)投唉資由于追求高收辦益，一般喜歡選皚擇高成長(zhǎng)的高科絆技企業(yè)，而高成霸長(zhǎng)的高科技企業(yè)

25、拔畢竟只是中小企昂業(yè)中較少的一部般分。在本文中，邦我們主要從政府藹作用、間接融資埃、直接融資三個(gè)案角度概括我們對(duì)叭中小企業(yè)融資的礙主要觀點(diǎn)。邦一、政府與暗中小企業(yè)融資哀(一)政府拜對(duì)中小企業(yè)的作埃用爸二戰(zhàn)后，人挨們?cè)絹?lái)越認(rèn)識(shí)到百中小企業(yè)在經(jīng)濟(jì)辦發(fā)展中的重要作翱用，大力發(fā)展中襖小企業(yè)是促進(jìn)世百界經(jīng)濟(jì)快速、穩(wěn)愛(ài)定增長(zhǎng)的最佳途叭徑。尤其是90壩年代，美國(guó)等一襖些新興科技小企扳業(yè)的蓬勃發(fā)展以熬及在科技板市場(chǎng)背的成功上市，引埃起了世界各國(guó)對(duì)癌中小企業(yè)的高度壩關(guān)注。雖然發(fā)達(dá)胺國(guó)家中小企業(yè)的哀作用和地位不斷盎提升，但是融資霸困難問(wèn)題同樣一案直是它們頭痛的把難題。為此，發(fā)案達(dá)國(guó)家在支持中埃小企業(yè)融資上做哀了不

26、少文章，十盎分值得中國(guó)借鑒疤。暗美國(guó)、日本絆、西班牙等國(guó)家癌都設(shè)有專(zhuān)門(mén)的政癌府部門(mén)和政策性辦金融機(jī)構(gòu)為中小叭企業(yè)發(fā)展提供資拜金幫助。美國(guó)政熬府設(shè)有正部級(jí)的絆小企業(yè)管理局(挨SBA)，在全骯國(guó)50個(gè)州中設(shè)八有96個(gè)區(qū)域和拜地區(qū)性直屬辦公隘室，擁有員工3阿000多人小企搬業(yè)管理局經(jīng)國(guó)會(huì)敖授權(quán)撥款，可通凹過(guò)直接貸款、協(xié)半調(diào)貸款和擔(dān)保貸挨款等多種形式，耙為小企業(yè)給予資疤金幫助；日本在斑戰(zhàn)后相繼成立了巴三家由其直接控半制和出資的中小按企業(yè)金融機(jī)構(gòu)：白中小企業(yè)金融公把庫(kù)、國(guó)民金融公笆庫(kù)和工商組合中八央公庫(kù)，它們專(zhuān)板門(mén)向缺乏資金但埃有市場(chǎng)、有前途耙的中小企業(yè)提供拔低息融資；西班拔牙設(shè)立了從屬于唉經(jīng)濟(jì)財(cái)政部的

27、中柏小企業(yè)專(zhuān)門(mén)機(jī)構(gòu)瓣，該機(jī)構(gòu)由部際扳委員會(huì)、政策工拌作小組和中小企岸業(yè)觀察局三部分翱組成，負(fù)責(zé)研究拔、協(xié)調(diào)和監(jiān)督對(duì)懊中小企業(yè)的金融骯信貸、參與貸款矮和建立集體投資岸資金體系；德國(guó)八政府的“馬歇爾半計(jì)劃援助對(duì)等基巴金”專(zhuān)門(mén)負(fù)責(zé)直埃接向中小企業(yè)提熬供貸款。從此可安見(jiàn)，發(fā)達(dá)國(guó)家設(shè)芭立專(zhuān)門(mén)的政府主阿管部門(mén)是對(duì)中小般企業(yè)融資統(tǒng)籌管挨理的必要條件。班我國(guó)目前是在經(jīng)挨貿(mào)委下設(shè)立中小稗企業(yè)司，主要負(fù)傲責(zé)中小企業(yè)政策埃性研究、中小企拜業(yè)行為輔導(dǎo)等。疤相信以后中小企捌業(yè)司的作用會(huì)越把來(lái)越大。氨發(fā)達(dá)國(guó)家的阿政府部門(mén)雖然也跋為中小企業(yè)提供佰資金，但最主要扳的形式還是提供骯擔(dān)保支持。美國(guó)凹小企業(yè)管佰理局對(duì)中小企業(yè)壩最主

28、要的資金幫扒助就是擔(dān)保貸款版，它們對(duì)小企業(yè)瓣商業(yè)銀行貸款的白擔(dān)保支付比例最芭低為90，可佰以說(shuō)十分優(yōu)惠，壩另外，政府部門(mén)板還制定和實(shí)施了伴“債券擔(dān)保計(jì)劃俺”、“擔(dān)保開(kāi)發(fā)笆公司計(jì)劃”、“捌微型貸款計(jì)劃”八等多種資金援助笆計(jì)劃，以幫助更把多的存在資金融瓣通困難的中小企襖業(yè)；日本官方設(shè)疤立有專(zhuān)門(mén)為中小凹企業(yè)提供融資擔(dān)佰保的金融機(jī)構(gòu)凹中小企業(yè)信用爸保險(xiǎn)公庫(kù)，設(shè)有斑52個(gè)信貸擔(dān)保頒公司，并在此基扳礎(chǔ)上設(shè)立了全國(guó)敗性的“信貸擔(dān)保氨協(xié)會(huì)”，共同致隘力于為中小企業(yè)案提供信貸擔(dān)保服搬務(wù)；英國(guó)政府白澳1981年起開(kāi)般始實(shí)施“小企業(yè)胺信貸擔(dān)保計(jì)劃”鞍，為那些已有可頒行的發(fā)展方案卻艾因缺乏信譽(yù)而得巴不到貸款的中小搬企

29、業(yè)提供貸款擔(dān)擺保；法國(guó)則成立哀了具有互助基金班性質(zhì)的、會(huì)員制襖的中小企業(yè)信貸哎擔(dān)保集團(tuán)，如大版眾信貸、互助信拔貸和農(nóng)業(yè)信貸等扒集團(tuán)就是專(zhuān)門(mén)面絆向地方中小企業(yè)俺和農(nóng)村非農(nóng)產(chǎn)業(yè)拜的三大信貸擔(dān)保埃集團(tuán)。從中可見(jiàn)壩，政府不一定要敗大規(guī)模地參與中隘小企業(yè)的投資或埃借貸，而是以擔(dān)般保引導(dǎo)的形式，盎讓中小企業(yè)在融埃資時(shí)多一份籌碼叭，多一份依靠。吧融資問(wèn)題的最終鞍解決還是要放給扳市場(chǎng)，放給銀行澳家和股東。熬(二)政府哀在中小企業(yè)間接百和直接融資中的霸角色愛(ài)政府的作用擺可以在中小企業(yè)唉兩種主要融資形哎式中得以體現(xiàn)：愛(ài)在間接融資凹方面，發(fā)達(dá)國(guó)家骯都有相應(yīng)的專(zhuān)門(mén)岸為中小企業(yè)提供案商業(yè)信貸資金的啊對(duì)口銀行。比如拔德國(guó)

30、的中小企業(yè)班銀行主要有合作八銀行、儲(chǔ)蓄銀行艾和國(guó)民銀行等，搬根據(jù)其國(guó)內(nèi)的相搬關(guān)法規(guī)，年?duì)I業(yè)昂額在1億馬克以吧下的企業(yè)，可得阿到總投資60鞍的低息貸款，年拔利率7，還款按期最長(zhǎng)達(dá)10年??；法國(guó)成立了中背小企業(yè)發(fā)展銀行柏，主要職能是為鞍中小企業(yè)提供商拌業(yè)銀行的貸款擔(dān)伴保、小部分直接矮向中小企業(yè)貸款胺。發(fā)達(dá)國(guó)家的政芭府支持中小商業(yè)八銀行的存在和發(fā)懊展，通過(guò)制定反拌壟斷法規(guī)、中小氨銀行優(yōu)惠政策的骯形式保證中小企搬業(yè)貸款的獲得。罷而且，我們?cè)谏习好嬉蔡岬剑陂g八接融資渠道中政耙府的擔(dān)保作用不奧可忽視。半在直接融資癌方面，發(fā)達(dá)國(guó)家皚政府不僅鼓勵(lì)中爸小型投資公司參拔與投資中小企業(yè)埃，而且利用其高笆度有效的資

31、本市伴場(chǎng)為中小企業(yè)拓壩展直接融資空間凹。以美國(guó)為例，扳官方的中小企業(yè)版投資公司和民間傲的風(fēng)險(xiǎn)投資公司熬是中小企業(yè)籌資胺的重要來(lái)源之一吧。前者是由美國(guó)芭小企業(yè)管理局審敖查、許可和支持絆成立的專(zhuān)門(mén)為中阿小企業(yè)提供融資案服務(wù)的創(chuàng)業(yè)投資翱公司達(dá)300余半家，它必須有不絆少于100萬(wàn)美扮元的股本，可按壩一定比例從聯(lián)邦礙政府獲得優(yōu)惠融邦資，然后以借出哀或認(rèn)購(gòu)債務(wù)的形擺式將資金投放于埃除地產(chǎn)、信貸領(lǐng)巴域以外的本國(guó)中把小企業(yè)的興建和板技術(shù)改造。后者背是民間投資成立澳的各種風(fēng)險(xiǎn)投資辦公司，有600耙余家，其中一半敖設(shè)在硅谷，它們哎大多數(shù)對(duì)具有創(chuàng)叭新能力的中小企啊業(yè)投入資金以尋凹求高額回報(bào)。直搬接融資的渠道中吧，

32、政府表現(xiàn)得更懊為超脫，它更多頒地是作為監(jiān)督者瓣和仲裁者。一般擺政府不直接參與唉直接投資，而是凹鼓勵(lì)各種投資公隘司參與投資，以隘保證投資的股權(quán)斑有專(zhuān)門(mén)的機(jī)構(gòu)經(jīng)笆營(yíng)。這與我國(guó)目瓣前政府在直接融巴資的作用有點(diǎn)不哎一樣，我國(guó)政府骯尤其是地方政府瓣喜歡直接給予創(chuàng)皚業(yè)者一筆資金，埃在股權(quán)的管理上伴也缺乏專(zhuān)業(yè)機(jī)構(gòu)邦運(yùn)作。礙(三)我國(guó)耙政府在中小企業(yè)隘融資中的現(xiàn)實(shí)選霸擇澳我國(guó)作為發(fā)扳展中國(guó)家，改革版開(kāi)放20多年來(lái)氨中小企業(yè)有了迅唉速的發(fā)展。但是藹由于長(zhǎng)期為趕超澳發(fā)達(dá)國(guó)家而重點(diǎn)礙發(fā)展資本密集型哀工業(yè)部門(mén)的結(jié)果爸，導(dǎo)致我國(guó)大型佰企業(yè)尤其是國(guó)有佰大型企業(yè)壟斷現(xiàn)芭象較為嚴(yán)重。我耙國(guó)金融機(jī)制也以礙大銀行為主，四澳大國(guó)有

33、商業(yè)銀行愛(ài)仍然占有70啊以上的市場(chǎng)份額皚(1999年)扒。銀行業(yè)的高度百壟斷與產(chǎn)業(yè)中的辦高度壟斷相一致板，大銀行與大企疤業(yè)之間的互生關(guān)八系非常明顯，導(dǎo)氨致大銀行不愿為稗中小企業(yè)提供更佰多的貸款，這就背必然造成中小企耙業(yè)貸款難現(xiàn)象。芭我國(guó)中小企傲業(yè)的融資結(jié)構(gòu)比澳較單一，就股權(quán)矮融資而言，沒(méi)有版發(fā)達(dá)國(guó)家的天使按資金、風(fēng)險(xiǎn)基金柏和公眾資金。在叭債務(wù)融資方面，隘我國(guó)中小企業(yè)所傲能得到信貸資金絆品種也比較單一傲。惟一讓人欣慰隘的是政府由于這芭幾年對(duì)中小企業(yè)襖融資的高度關(guān)注暗，開(kāi)始在政府支阿持這一融資渠道把方面有所起色。半1999年6月盎，國(guó)家經(jīng)貿(mào)委發(fā)班布了關(guān)于建立佰中小企業(yè)信用擔(dān)壩保體系試點(diǎn)的指哀導(dǎo)意見(jiàn)

34、，開(kāi)始叭嘗試建立政府出埃資為中小企業(yè)融罷資提供服務(wù)的信昂用擔(dān)保體系。1矮999年底，中霸國(guó)人民銀行發(fā)布胺了關(guān)于加強(qiáng)和扳改善對(duì)中小企業(yè)八金融服務(wù)的指導(dǎo)扒意見(jiàn)，要求商版業(yè)銀行對(duì)建立中懊小企業(yè)信貸擔(dān)保鞍體系予以積極配昂合。據(jù)國(guó)家經(jīng)貿(mào)辦委中小企業(yè)司初壩步統(tǒng)計(jì)，200吧0年底全國(guó)中小拔企業(yè)信用擔(dān)保機(jī)半構(gòu)超過(guò)200家挨，中小企業(yè)互助鞍擔(dān)保機(jī)構(gòu)和從事爸直接擔(dān)保業(yè)務(wù)的扒商業(yè)擔(dān)保機(jī)構(gòu)也岸超過(guò)100家，盎已有18個(gè)省、鞍市、自治區(qū)組建靶了省級(jí)再擔(dān)保機(jī)疤構(gòu)。上述擔(dān)保機(jī)吧構(gòu)籌集擔(dān)保資金扳約100億元，鞍可為中小企業(yè)提凹供500億元至般800億元的擔(dān)壩保支持。擺雖然城市信般用擔(dān)保機(jī)構(gòu)有了翱較快發(fā)展，但由鞍于發(fā)展時(shí)間短，

35、哀缺乏成熟經(jīng)驗(yàn)等凹原因，許多擔(dān)保按機(jī)構(gòu)存在這樣或挨那樣問(wèn)題，導(dǎo)致皚擔(dān)?；鹗袌?chǎng)化胺運(yùn)作不理想，暴俺露出一些值得注耙意的傾向。首先熬是政府行政對(duì)中艾小企業(yè)擔(dān)保業(yè)務(wù)傲管理能力欠缺，耙要么是過(guò)分行政壩干預(yù)，要么管理捌過(guò)松；其次是國(guó)版家中小企業(yè)信用頒再擔(dān)保機(jī)構(gòu)尚未矮成立，無(wú)法實(shí)施骯對(duì)全國(guó)中小企業(yè)奧信用擔(dān)保體系的埃風(fēng)險(xiǎn)控制與分散半；再次是個(gè)別省案級(jí)中小企業(yè)信用凹擔(dān)保機(jī)構(gòu)未開(kāi)展柏再擔(dān)保，只從事愛(ài)直接擔(dān)保業(yè)務(wù)；拜最后就是由于缺鞍乏為企業(yè)貸款服傲務(wù)的社會(huì)化的資藹信評(píng)估機(jī)構(gòu)，也愛(ài)為擔(dān)保貸款帶來(lái)芭制約。針對(duì)這些把問(wèn)題，國(guó)家經(jīng)貿(mào)阿委正在重點(diǎn)抓全唉國(guó)中小企業(yè)信用半擔(dān)保體系聯(lián)網(wǎng)和暗國(guó)家、省兩級(jí)中白小企業(yè)信用再擔(dān)胺保機(jī)構(gòu)

36、的建設(shè)工柏作。頒二、間接融資與俺中小金融機(jī)構(gòu)叭一般來(lái)說(shuō)，扳間接融資主要包八括銀行貸款、其疤他金融機(jī)構(gòu)貸款笆等。其中，銀行佰貸款是世界各國(guó)邦間接融資的最主啊要渠道。襖(一)間接埃融資難的理論解熬釋奧與大企業(yè)相芭比，中小企業(yè)間翱接融資仍是困難扳重重，原因主要礙有：鞍1信息不襖對(duì)稱(chēng)壩中小企業(yè)金芭融中最重要的特愛(ài)點(diǎn)是財(cái)務(wù)狀況缺半乏透明度。相比霸較而言，大企業(yè)背特別是上市公司靶的經(jīng)營(yíng)狀況、財(cái)埃務(wù)信息以及其他埃信息的公開(kāi)化程按度遠(yuǎn)高于中小企邦業(yè)，而且信息的罷真實(shí)程度也要高骯于中小企業(yè)。在敖此情況下，銀行暗自然愿意向大企柏業(yè)貸款而不足向盎中小企業(yè)。信用案的缺失、擔(dān)保體八系的不健全也是絆國(guó)內(nèi)中小企業(yè)間叭接融資

37、困難的重扳要原因。市場(chǎng)經(jīng)暗濟(jì)實(shí)質(zhì)上是信用搬經(jīng)濟(jì)、契約經(jīng)濟(jì)澳。市場(chǎng)交易的順擺利實(shí)現(xiàn)要依賴于敗交易雙方實(shí)現(xiàn)所耙承諾的信用，即八對(duì)已達(dá)成合同條癌款的全面履行。襖在我國(guó)，社會(huì)信唉用體系剛剛出現(xiàn)唉，處于起步階段扳。企業(yè)信用制度敖?jīng)]有建立，個(gè)人懊信用更為落后，傲商業(yè)信用遭到破壩壞，造成全社會(huì)背的信用危機(jī)感，拜影響經(jīng)濟(jì)運(yùn)行效把率，導(dǎo)致銀行對(duì)絆企業(yè)失去信任，奧銀行的貸款條件扮越來(lái)越嚴(yán)，手續(xù)白越來(lái)越繁瑣，人按為增大交易成本板。在信用缺失的藹情況下，為了減八少銀行的壞賬率把，從1998年板起，我國(guó)商業(yè)銀皚行普遍推行了抵扮押、擔(dān)保制度，叭純粹的信用貸款版已很少。Ber啊ger和Ude扮ll發(fā)現(xiàn)，在美跋國(guó)，小企業(yè)從金

38、跋融機(jī)構(gòu)獲得的債壩務(wù)中9194敗屬于有抵押或氨擔(dān)保的債務(wù)。然背而由于中小企業(yè)澳可抵押物少，銀矮行對(duì)抵押物的條爸件又比較苛刻。拌另外，由于我國(guó)愛(ài)擔(dān)保體系的不健扒全，也造成中小班企業(yè)出現(xiàn)貸款難骯的現(xiàn)象。奧2風(fēng)險(xiǎn)和挨成本偏高把銀行的首要癌目標(biāo)是安全性、頒流動(dòng)性和收益性愛(ài)，然而中小企業(yè)背的高倒閉率和高盎違約率使得銀行耙難以遵守安全性拔和收益性原則，跋導(dǎo)致銀行不愿放柏貸。據(jù)美國(guó)小企疤業(yè)管理局估計(jì)，澳有近237隘的小企業(yè)在2年班內(nèi)消失，有近5霸27的小企吧業(yè)在4年內(nèi)退出唉市場(chǎng)，相應(yīng)地我拜國(guó)小企業(yè)的命運(yùn)阿也肯定不會(huì)太好吧。與大企業(yè)比較哀，中小企業(yè)對(duì)貸艾款的要求具有“哀急、頻、少、大傲、高”(貸款要笆得急，貸

39、款頻率啊高，貸款數(shù)量少隘，貸款風(fēng)險(xiǎn)大，百管理成本高)的骯特點(diǎn)，這也造成白貸款成本過(guò)高和俺貸款風(fēng)險(xiǎn)過(guò)大。壩據(jù)統(tǒng)計(jì)，國(guó)內(nèi)銀芭行對(duì)中小企業(yè)、靶個(gè)私經(jīng)營(yíng)戶貸款耙的管理成本平均板為大中型企業(yè)的班5倍左右。由于矮銀行對(duì)中小企業(yè)熬貸款的管理成本伴要遠(yuǎn)高于中小企唉業(yè)，銀行理所當(dāng)拜然的愿意向大企柏業(yè)而不是向中小扳企業(yè)貸款。巴3所有制奧歧視皚在中國(guó)，中阿小企業(yè)實(shí)際上是傲一個(gè)復(fù)合群體，搬既包括國(guó)有中小安企業(yè)、集體中小胺企業(yè)，還有大量哎的鄉(xiāng)鎮(zhèn)企業(yè)、個(gè)靶體私營(yíng)企業(yè)和“扮三資”企業(yè)等。疤同為中小企業(yè)，白國(guó)有企業(yè)和非國(guó)疤有企業(yè)卻受到不敗同的待遇。大部啊分的銀行貸款給笆了國(guó)有企業(yè)，其壩次是“三資”企胺業(yè)，私營(yíng)企業(yè)得澳到的貸款

40、最少。耙因此，在中小企絆業(yè)中，國(guó)有企業(yè)敗的負(fù)債率高于非辦國(guó)有企業(yè)。佰(二)中小皚企業(yè)間接融資的八現(xiàn)狀分析半央行統(tǒng)計(jì)資跋料表明：200扳1年6月末，金靶融機(jī)構(gòu)各項(xiàng)存款埃余額為135阿萬(wàn)億元，其中居稗民儲(chǔ)蓄存款月末芭余額約為7萬(wàn)億隘元。截止200耙1年9月底，滬懊深兩市的流通市熬值為15178版億元。顯而易見(jiàn)板，銀行是居民最安重要的投資渠道板，理所當(dāng)然，企八業(yè)尤其是中小企阿業(yè)的融資來(lái)源相班當(dāng)一部分應(yīng)當(dāng)來(lái)扮自于銀行。然而拔商業(yè)銀行是國(guó)家藹的商業(yè)銀行，它翱們的服務(wù)對(duì)象也懊是以國(guó)有企業(yè)為哀主，因此，中小版企業(yè)尤其是民營(yíng)挨中小企業(yè)要想從半銀行取得貸款的八困難是相當(dāng)大的伴。從中國(guó)人民銀八行2000年4笆月1

41、2日公布的鞍當(dāng)年第一季度金版融統(tǒng)計(jì)資料來(lái)看癌，截止當(dāng)年3月啊底，全國(guó)共發(fā)放唉短期貸款654辦5707億元霸，其中私營(yíng)企業(yè)八及個(gè)體貸款59絆324億元，疤僅占091凹。由此來(lái)看，我啊國(guó)中小企業(yè)的間般接融資是嚴(yán)重不哀足的。捌解決中小企半業(yè)間接融資不足啊的問(wèn)題，關(guān)鍵還挨是培養(yǎng)愿意為之熬提供資金支持的埃金融機(jī)構(gòu)，而現(xiàn)班有國(guó)有大銀行壟壩斷的機(jī)制顯然是骯不可能解決這一懊困境的。因此中矮國(guó)金融市場(chǎng)進(jìn)一叭步深化改革必不頒可少，改革的主愛(ài)要目標(biāo)是培養(yǎng)為愛(ài)中小企業(yè)提供資斑金支持的中小金把融機(jī)構(gòu)。與大銀扒行等金融機(jī)構(gòu)比般較，中小金融機(jī)阿構(gòu)往往帶有社區(qū)愛(ài)性質(zhì)，這些地方哀中小金融機(jī)構(gòu)最佰能充分地利用地伴方的信息，最容哀

42、易了解到地方上搬的中小企業(yè)的經(jīng)啊營(yíng)狀況、項(xiàng)目前按景和信用水平，斑最容易克服“信鞍息不對(duì)稱(chēng)”和因傲信息不完全而導(dǎo)壩致的交易成本較佰高這一金融服務(wù)哀業(yè)的障礙。因此邦，中小金融機(jī)構(gòu)俺對(duì)資產(chǎn)信用不足耙的中小企業(yè)來(lái)說(shuō)襖，不失為一條重啊要的融資渠道。頒在近幾年國(guó)有商哎業(yè)銀行權(quán)力集中跋、機(jī)構(gòu)收縮留下疤金融服務(wù)空白的皚情況下，適當(dāng)加版快中小金融機(jī)構(gòu)案的發(fā)展步伐，是埃促進(jìn)中小企業(yè)發(fā)襖展的有效措施。襖(三)中小胺企業(yè)間接融資的白現(xiàn)實(shí)選擇懊擴(kuò)大中小企艾業(yè)間接融資的辦版法很多，綜合當(dāng)絆前學(xué)者和實(shí)務(wù)工叭作者的觀點(diǎn)，主俺要包括以下幾種安：(1)對(duì)非國(guó)搬有金融機(jī)構(gòu)開(kāi)放哎市場(chǎng)，以增加金扳融體系中競(jìng)爭(zhēng)的稗程度；(2)完吧善中小

43、金融機(jī)構(gòu)啊的監(jiān)管法規(guī)、制挨度和監(jiān)督體系，奧對(duì)中小金融機(jī)構(gòu)捌加強(qiáng)監(jiān)管，督促敖它們改善自己的絆經(jīng)營(yíng)；(3)對(duì)氨現(xiàn)有中小金融機(jī)氨構(gòu)進(jìn)行經(jīng)營(yíng)機(jī)制襖轉(zhuǎn)換，其目的在柏于消除政府干預(yù)班，促使金融機(jī)構(gòu)耙實(shí)現(xiàn)真正的商業(yè)隘化經(jīng)營(yíng)。藹對(duì)非國(guó)有金藹融機(jī)構(gòu)開(kāi)放市場(chǎng)扮，主要旨在打破盎國(guó)有銀行壟斷市鞍場(chǎng)的局面，從民盎間培養(yǎng)中小金融按機(jī)構(gòu)。目前央行皚已經(jīng)發(fā)布了關(guān)八于加強(qiáng)和改進(jìn)對(duì)白中小企業(yè)金融服啊務(wù)的指導(dǎo)意見(jiàn)半，由此可見(jiàn)，國(guó)拌家對(duì)中小企業(yè)間擺接融資問(wèn)題已經(jīng)斑提到議事日程上跋來(lái)了。為了中小辦金融機(jī)構(gòu)的生存爸和發(fā)展，完全可半使利率調(diào)節(jié)具有挨一定彈性，在適版當(dāng)情況下允許部昂分中小企業(yè)以低辦于或高于市場(chǎng)利拔率的利率進(jìn)行貸挨款，適當(dāng)放寬

44、貸靶款利率浮動(dòng)幅度扳。目前我國(guó)國(guó)有班銀行正在成立專(zhuān)氨門(mén)的中小企業(yè)融巴資部門(mén)，加強(qiáng)銀骯行業(yè)務(wù)的創(chuàng)新和辦拓展。由于中小板企業(yè)間接融資講巴究對(duì)口服務(wù)，要哎求銀行與中小企愛(ài)業(yè)建立密切的聯(lián)拜系，對(duì)其財(cái)務(wù)狀?yuàn)W況和市場(chǎng)前景必岸須有及時(shí)地跟蹤霸。在國(guó)有銀行設(shè)佰立類(lèi)似部門(mén)，其氨工作方式和工作拌程序與一般對(duì)國(guó)挨有大中型企業(yè)的芭工作方式有較大罷的區(qū)別，這就要版求對(duì)該業(yè)務(wù)有新愛(ài)的制度規(guī)定。在暗具體業(yè)務(wù)上，對(duì)頒中小企業(yè)的貸款阿可以在商業(yè)票據(jù)拜、短期融資等方氨面做新的變動(dòng)。般在商業(yè)票據(jù)上，哀要針對(duì)中小企業(yè)愛(ài)特殊的財(cái)務(wù)狀況胺提供特殊的承兌霸擔(dān)保和貼現(xiàn)業(yè)務(wù)拜；在短期融資上芭，可借鑒英、美背銀行的經(jīng)驗(yàn)，采邦用“透支管理方骯式”

45、(給這種賬澳戶的合格申請(qǐng)者擺一個(gè)可透支額度捌)，并相應(yīng)規(guī)定靶奸利率水平和歸斑還時(shí)限等；還可拌以建立專(zhuān)項(xiàng)貸款挨基金，如再就業(yè)澳基金、西部開(kāi)發(fā)絆基金等。邦三、直接融資與笆二板市場(chǎng)靶從發(fā)達(dá)國(guó)家耙扶持中小城市企八業(yè)發(fā)展的主要金稗融舉措看，中小辦企業(yè)直接融資渠跋道叮概括為：債癌權(quán)融資、股權(quán)融昂資、風(fēng)險(xiǎn)投資與耙資產(chǎn)證券化。債翱權(quán)、股權(quán)融資是盎指企業(yè)通過(guò)發(fā)行半債券、股票等方叭式募集資金。風(fēng)氨險(xiǎn)投資是指通過(guò)爸創(chuàng)建風(fēng)險(xiǎn)基金(唉或稱(chēng)創(chuàng)業(yè)基金)敖或風(fēng)險(xiǎn)投資公司鞍，為中小城市企扳業(yè)(特別是高新白技術(shù)中小城市企百業(yè))融通資金。襖資產(chǎn)證券化是一叭種衍生的直接融疤資工具。典型的藹資產(chǎn)證券化模型阿中，必須有一個(gè)耙專(zhuān)門(mén)的中介機(jī)

46、構(gòu)辦；進(jìn)行投資的項(xiàng)瓣目公司(即原始霸權(quán)益人)向中介昂機(jī)構(gòu)轉(zhuǎn)讓或銷(xiāo)售熬項(xiàng)目下的資產(chǎn)及愛(ài)未來(lái)收益，中介捌機(jī)構(gòu)基于項(xiàng)目資跋產(chǎn)的支持在資本百市場(chǎng)發(fā)行債券募柏集資金，所募資昂金用于項(xiàng)目建設(shè)拔，但項(xiàng)目的開(kāi)發(fā)皚管理等權(quán)利仍然扮由原始權(quán)益人而把非中介機(jī)構(gòu)來(lái)行胺使，項(xiàng)目建成后凹產(chǎn)生的收益用于芭清償本息，一旦霸債券本息還完，澳原始權(quán)益人就取芭得對(duì)項(xiàng)目的全部暗權(quán)屬。佰(一)直接百融資效率的理論頒評(píng)述壩信息經(jīng)濟(jì)學(xué)絆告訴我們：信息熬不對(duì)稱(chēng)在經(jīng)濟(jì)活岸動(dòng)中是普遍存在氨的，它所引起的拌“逆向選擇”與扮“道德風(fēng)險(xiǎn)”會(huì)般大大降低經(jīng)濟(jì)運(yùn)拌行的效率。因此八，經(jīng)濟(jì)體制的良懊好運(yùn)行必須致力般于縮小信息不對(duì)骯稱(chēng)的程度。不同挨的直接融資方式

47、版表觀出不同的融班資效率。癌在債權(quán)融資八中，投資者與中扒小企業(yè)之間存在擺明顯的信息不對(duì)瓣稱(chēng)。中小企業(yè)融氨資難的現(xiàn)實(shí)使其案為獲得發(fā)債成功翱而存在設(shè)法隱瞞把不利信息的“逆扳向選擇”行為，拌同時(shí)也產(chǎn)生損害啊投資者利益的“爸道德風(fēng)險(xiǎn)”。另把一方面，債權(quán)融扒資中的債權(quán)性質(zhì)邦使得投資者沒(méi)有愛(ài)足夠動(dòng)力和應(yīng)有俺的技能來(lái)評(píng)估市哎場(chǎng)信息，從而很皚難形成對(duì)中小企絆業(yè)的激勵(lì)機(jī)制，扮而這一點(diǎn)對(duì)中小鞍企業(yè)的發(fā)展特別敖重要。我們知道班，對(duì)稱(chēng)信息下的捌有效市場(chǎng)能自動(dòng)懊引導(dǎo)資金從低效頒率部門(mén)向高效率板部門(mén)流動(dòng)，從而白提高融資效率，捌而股權(quán)融資并非版如此。股票市場(chǎng)安的融資效率取決拔于股票價(jià)格能否拌及時(shí)、準(zhǔn)確地反班映公司經(jīng)營(yíng)狀況拔

48、的全部信息。實(shí)骯際中，股票投資拌者只能通過(guò)上市傲公司的財(cái)務(wù)報(bào)表佰來(lái)獲取信息，但八中小企業(yè)再融資奧的渴望必然同樣傲產(chǎn)生“逆向選擇唉”與“道德風(fēng)險(xiǎn)熬”，從而決定了敖投資者與上市公阿司之間存在較大捌的信息不對(duì)稱(chēng)。襖當(dāng)這種信息不對(duì)皚稱(chēng)達(dá)到一定程度絆，股票價(jià)格便會(huì)頒與公司經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)斑嚴(yán)重偏離，結(jié)果版投資者不再關(guān)心啊公司業(yè)績(jī)，而只盎關(guān)心股價(jià)變動(dòng)，唉這樣將嚴(yán)重扭曲挨對(duì)上市公司的激般勵(lì)機(jī)制。對(duì)于接把納中小企業(yè)上市埃的二板市場(chǎng)來(lái)說(shuō)瓣，股價(jià)的大幅波挨動(dòng)將會(huì)加重這種俺扭曲現(xiàn)象，最終邦產(chǎn)生“馬太效應(yīng)翱”，使融資效率挨大大下降。絆(二)中小拔企業(yè)直接融資的案現(xiàn)狀分析扳中小企業(yè)債安權(quán)、股權(quán)融資困版難重重。就債權(quán)拔融資而言，

49、我國(guó)暗目前實(shí)行“規(guī)模頒控制、集中管理霸、分級(jí)審批”的搬規(guī)模管理。由于哀受發(fā)行規(guī)模的嚴(yán)把格控制，特別對(duì)氨中小企業(yè)不利的懊額度要求，中小稗企業(yè)很難通過(guò)發(fā)埃行債權(quán)的方式直頒接融資。另一方澳面，國(guó)家規(guī)定企拜業(yè)債券利息征收佰所得稅，這樣更皚影響投資者的積吧極性，再加上中爸小企業(yè)規(guī)模小、稗信用風(fēng)險(xiǎn)大等自霸身特點(diǎn)，結(jié)果是版實(shí)際中，中小企哀業(yè)僅有的發(fā)行額八度也很難完成。安在股權(quán)融資方面疤，由于我國(guó)資本扒市場(chǎng)還處于起步哀階段，企業(yè)發(fā)行霸股票上市融資有邦十分嚴(yán)格的限制氨條件，實(shí)際表現(xiàn)拌為主板市場(chǎng)對(duì)中胺小企業(yè)的高門(mén)檻骯。另外，中小企靶業(yè)的自身發(fā)展特艾點(diǎn)也使協(xié)議受讓爸非流通股份控股凹上市公司、或者壩在二級(jí)市場(chǎng)收購(gòu)拔流通股份控股上八市公司，或者逆安向借殼等方式難柏以與其結(jié)緣?！鞍味迨袌?chǎng)”是中扮小企業(yè)進(jìn)行股權(quán)跋融資的一個(gè)有效耙選擇，但由于各笆