融資模式效率比較與我國(guó)融資模式的選擇

1、融資形式效率比擬與我國(guó)融資形式的選擇摘要:從保持間隔 型融資形式與關(guān)系型融資形式的內(nèi)在效率分析,兩者都具有經(jīng)濟(jì)合理性;從世界融資形式的開展趨勢(shì)來(lái)看,兩者有互相交融的趨勢(shì);由于我國(guó)的特殊情況,現(xiàn)階段企業(yè)的融資形式應(yīng)采取過渡形式,即間接融資為主并逐漸減少,直接融資為輔并大力開展的過渡形式;目的形式應(yīng)符合世界融資形式的趨勢(shì),是融兩種融資方式于一體的有中國(guó)特色的融資形式。一、導(dǎo)論兩種融資形式保持間隔 型融資形式與關(guān)系型融資形式終究哪種更有效率,對(duì)這一問題的答復(fù)國(guó)內(nèi)外一直存在較大分歧:東亞危機(jī)之前,由于經(jīng)濟(jì)的持續(xù)繁榮,以及日本企業(yè)在世界市場(chǎng)上強(qiáng)勁的競(jìng)爭(zhēng)力,主流的觀點(diǎn)認(rèn)為,關(guān)系型融資形式在法制和市場(chǎng)環(huán)境相

2、對(duì)不完善的情況下,較好地解決了市場(chǎng)殘缺和市場(chǎng)失靈問題,使信息、產(chǎn)權(quán)和鼓勵(lì)機(jī)制統(tǒng)一起來(lái)(青木昌彥,1999;斯蒂格利茨,1997;伯格絡(luò)夫,1995)。東亞危機(jī)使東亞金融體制的脆弱性暴露無(wú)遺,經(jīng)濟(jì)學(xué)界批判的鋒芒指向東亞的融資體制,認(rèn)為關(guān)系型融資形式是政府主導(dǎo)性市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的必然產(chǎn)物,它導(dǎo)致了過密的銀企關(guān)系和銀行體制的脆弱性,并且必然隨著金融深化而消失(王躍生,1999;張昌彩,1999),即關(guān)系型融資本身是不具備效率的形式。同時(shí),世界市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)國(guó)家的融資形式出現(xiàn)了趨同的勢(shì)頭,英美的融資形式有向關(guān)系型融資形式演化的趨勢(shì)(,1995)日德的證券市場(chǎng)也日趨活潑,這就存在一個(gè)問題,即關(guān)系型融資本身是否具有經(jīng)濟(jì)

3、合理性,還是有其他因素影響了其效率。二、融資形式效率分析由于信息不對(duì)稱和市場(chǎng)中不確定性的廣泛存在,為了保護(hù)投資者的利益必須通過某種渠道對(duì)企業(yè)監(jiān)視控制,一般來(lái)說,有兩種典型的融資形式:以英美為代表的保持間隔 型融資和以日德為代表的關(guān)系型融資(控制導(dǎo)向型融資形式)。所謂保持間隔 型融資是指投資者并不直接干預(yù)經(jīng)營(yíng)戰(zhàn)略決策,只要他們得到合同規(guī)定的支付,信息的搜集和對(duì)企業(yè)的監(jiān)視靠市場(chǎng)和法律來(lái)施行;關(guān)系型融資是投資者直接干預(yù)經(jīng)營(yíng)戰(zhàn)略決策來(lái)保證其利益的實(shí)現(xiàn),信息的搜集和對(duì)企業(yè)的監(jiān)視主要在親密的長(zhǎng)期的交易關(guān)系中進(jìn)展。投資者對(duì)融資形式的選擇也就是對(duì)信息的搜集監(jiān)視方式的選擇,這使投資者必須對(duì)以下幾個(gè)方面進(jìn)展權(quán)衡:

4、1.信息租金和信息本錢的權(quán)衡。所謂信息租金就是通過信息的搜集減少投資風(fēng)險(xiǎn),增加投資收益,其本質(zhì)是減少代理本錢。它大致來(lái)源于三個(gè)方面的信息搜集:事前對(duì)企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)態(tài)度的理解和工程風(fēng)險(xiǎn)的估測(cè),防止逆向選擇問題;事中對(duì)資金使用去向的監(jiān)視,防止道德風(fēng)險(xiǎn)問題;事后跟蹤監(jiān)視,理解企業(yè)經(jīng)營(yíng)成果和經(jīng)營(yíng)狀況,保證利益的實(shí)現(xiàn)。信息租金越大,投資者搜集信息的動(dòng)力越強(qiáng)烈。從市場(chǎng)搜集信息要花費(fèi)本錢,其大小取決于以下因素:從制度安排上來(lái)看,首先是法律制度的完備性和可置信程度。一般來(lái)說,法律制度越健全,規(guī)那么越細(xì)致,人們的行動(dòng)就越可能被準(zhǔn)確地預(yù)期;法律制度的執(zhí)行越嚴(yán)格,司法越公正,法律制度的可置信程度越高,契約的施行執(zhí)行越有保

5、證;因此,完善的法律制度在很大程度上增強(qiáng)社會(huì)預(yù)期,降低信息搜集本錢。其次是鼓勵(lì)機(jī)制的設(shè)計(jì)。信息的不對(duì)稱和不確定性的存在使鼓勵(lì)機(jī)制成為必要,而使契約雙方利益相容的鼓勵(lì)機(jī)制又可以使信息被正確地顯示,從而降低信息搜集本錢(,1995)。第三,產(chǎn)權(quán)的明晰程度。按照德姆塞茨的定義,“產(chǎn)權(quán)是一種社會(huì)工具,其重要性就在于事實(shí)上它們能幫助一個(gè)人形成他與其別人交易時(shí)的合理預(yù)期。(德姆塞茨,1994)產(chǎn)權(quán)越明晰,就能提供越多的合理預(yù)期,從市場(chǎng)上搜集信息的本錢就越低。從經(jīng)濟(jì)的角度看,一是市場(chǎng)交易規(guī)模影響著信息的搜集本錢。一方面,交易規(guī)模的擴(kuò)大與伴之而來(lái)的分工深化,使信息的搜集存在分工優(yōu)勢(shì)和規(guī)模經(jīng)濟(jì)(施蒂格勒,199

6、6);另一方面,產(chǎn)權(quán)本身不僅是交易的前提,而且在交易中得到進(jìn)一步界定(巴澤爾,1997)。隨著交易規(guī)模的擴(kuò)大和分工的深化,產(chǎn)權(quán)得到更為明確的界定,進(jìn)步社會(huì)預(yù)期。二是市場(chǎng)的競(jìng)爭(zhēng)程度。市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)越完全,價(jià)格信號(hào)越可以包含更多的信息,這也降低了信息搜集本錢。因此,制度越健全,市場(chǎng)越完善,從市場(chǎng)搜集信息本錢越低,反之通過組織內(nèi)部搜集信息本錢越低。假定其他條件一樣而制度和市場(chǎng)條件不同,保持間隔 型融資更依賴市場(chǎng)和法律制度的完善,在一樣的信息租金下,市場(chǎng)和法律制度越完善,信息本錢越低;而關(guān)系型融資可以更少地依賴市場(chǎng)和法律,在法律制度和市場(chǎng)體系較不完善的情形下,通過市場(chǎng)搜集信息本錢較高而通過長(zhǎng)期交易關(guān)系和組織

7、內(nèi)部搜集信息本錢較低(如圖1)。兩者在點(diǎn)邊際信息租金和邊際信息本錢相等,保持間隔 型融資與關(guān)系型融資效率一樣;當(dāng)通過市場(chǎng)搜集信息的邊際本錢大于時(shí)關(guān)系型融資更有效率;當(dāng)小于時(shí)保護(hù)間隔 型融資更有效率。2.退出本錢與監(jiān)視本錢的權(quán)衡。所謂退出本錢,即投資者從企業(yè)中抽回資金的本錢。投資者的退出可以是在證券市場(chǎng)上“用腳投票,也可以是清算企業(yè)收回投資。投資者從證券市場(chǎng)上退出,其本錢受到以下限制:第一,證券市場(chǎng)的規(guī)模。一般來(lái)說,證券市場(chǎng)的規(guī)模決定其流動(dòng)性程度,規(guī)模越小,資產(chǎn)流動(dòng)性越差,退出本錢越高;第二,退出者投資權(quán)益的比重。假設(shè)某一投資者擁有較大的比重,那么從證券市場(chǎng)上退出往往導(dǎo)致證券價(jià)格的大幅下跌,使投

8、資者受損。假設(shè)清算企業(yè)收回投資,那么受資產(chǎn)流動(dòng)性的限制。假設(shè)企業(yè)資產(chǎn)流動(dòng)性越強(qiáng),那么清算企業(yè)收回投資越多,本錢越低;反之,本錢越高。因此,即使是同樣的信息本錢和信息租金,當(dāng)退出本錢大于監(jiān)視本錢時(shí)(假定在同樣信息本錢和信息租金下,監(jiān)視本錢不變),對(duì)企業(yè)施行直接監(jiān)視可能是有效率的,應(yīng)采取關(guān)系型融資方式;當(dāng)退出本錢小于直接監(jiān)視本錢時(shí),通過市場(chǎng)的間接監(jiān)視是有效率的,應(yīng)采取保持間隔 型融資方式(如圖2)。這可以解釋即使在興隆的美國(guó)證券市場(chǎng)上,為什么持有大量股權(quán)的保險(xiǎn)公司、養(yǎng)老基金等機(jī)構(gòu)投資者開場(chǎng)介入公司的經(jīng)營(yíng)決策。3.第一類錯(cuò)誤與第二類錯(cuò)誤的權(quán)衡。所謂第一類錯(cuò)誤,即在投資者與企業(yè)僅保持平等的債權(quán)債務(wù)關(guān)系

9、下,根據(jù)正常的破產(chǎn)程序,許多有效益的工程可能被清算,保持間隔 型融資方式容易導(dǎo)致此類資源的誤配置;所謂第二類錯(cuò)誤是在投資者與企業(yè)保持長(zhǎng)期的交易關(guān)系從而成為利益共同體時(shí),許多應(yīng)被清算的企業(yè)卻續(xù)存下來(lái),關(guān)系型融資方式容易導(dǎo)致此類的資源誤配置。這兩類錯(cuò)誤都具有其機(jī)制上的內(nèi)生性,因此對(duì)其進(jìn)展權(quán)衡時(shí),必須考慮在不同的經(jīng)濟(jì)開展階段兩類錯(cuò)誤存在的不同規(guī)模。經(jīng)濟(jì)剛剛起步的開展中國(guó)家,市場(chǎng)需求比擬旺盛,但往往受到資金缺乏的限制,企業(yè)的擴(kuò)張往往面臨債務(wù)的束縛;另外,開展中國(guó)家尤其是轉(zhuǎn)軌經(jīng)濟(jì)國(guó)家,宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境的不穩(wěn)定增加了企業(yè)的破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn),被清算的工程并不一定沒有效率,因此更應(yīng)該克制的是第一類錯(cuò)誤。在興隆國(guó)家,需求的

10、增加往往減緩,市場(chǎng)趨于飽和。同時(shí),市場(chǎng)上資金較為充足,企業(yè)面臨的更多的是尋找有效益的工程而非尋找資金,此時(shí)應(yīng)該克制的是第二類謬圖3誤。在權(quán)衡第一類錯(cuò)誤和第二類錯(cuò)誤時(shí),還要受到就業(yè)狀況的制約。對(duì)開展中國(guó)家來(lái)說較大的就業(yè)壓力使企業(yè)的續(xù)存不僅有經(jīng)濟(jì)上的效益,而且有更為重要的社會(huì)效益。而興隆國(guó)家那么較少面臨就業(yè)約束。假定融資形式的本錢包括錯(cuò)誤導(dǎo)致的資源誤配置和失業(yè)本錢,關(guān)系型融資和保持間隔 型融資方式在不同的開展階段是不同的。經(jīng)濟(jì)開展的早期階段,采用保持間隔 型融資方式,第一類錯(cuò)誤的規(guī)模大于第二類錯(cuò)誤以及更大的失業(yè)損失,本錢更高;隨著經(jīng)濟(jì)的開展和企業(yè)自我積累才能的增強(qiáng),其本錢迅速下降。與之相反,關(guān)系型

11、融資形式在經(jīng)濟(jì)開展的早期階段能更好的解決第一類錯(cuò)誤和失業(yè)問題,本錢較低,而隨著經(jīng)濟(jì)開展,第二類錯(cuò)誤增加,較之保持間隔 型融資方式,本錢下降較慢。當(dāng)經(jīng)濟(jì)到達(dá)某一點(diǎn)時(shí),兩者無(wú)差異,低于這點(diǎn),關(guān)系型融資形式有效率;大于這點(diǎn),保持間隔 型融資形式有效率(如圖3)。三、影響融資形式效率的因素分析以上在比擬純粹的法律和市場(chǎng)環(huán)境中分析了兩種融資形式的效率,事實(shí)上,其效率還受其他因素的影響。尤其是關(guān)系型融資形式容易受到政府干預(yù)方式、金融政策及政治環(huán)境的影響:1.政府直接干預(yù)和趕超型戰(zhàn)略的結(jié)合,扭曲了銀行鼓勵(lì)機(jī)制,加劇了融資風(fēng)險(xiǎn)政府為了實(shí)現(xiàn)趕超戰(zhàn)略,必須對(duì)資金進(jìn)展非平衡配置并對(duì)大企業(yè)給予特殊扶持(王躍生,199

12、9),但這在兩個(gè)層次上扭曲了鼓勵(lì)機(jī)制。一是政府和銀行之間的關(guān)系。中央政府為了實(shí)現(xiàn)其產(chǎn)業(yè)政策,直接對(duì)中央銀行及商業(yè)銀行的存貸規(guī)模與投貸方向進(jìn)展控制。由于政府與銀行、政府與企業(yè)之間存在著信息不對(duì)稱問題,作為委托人的政府在會(huì)談中處于優(yōu)勢(shì),加上銀行對(duì)于政府保護(hù)的預(yù)期,大大刺激了銀行的貸款沖動(dòng)及冒險(xiǎn)傾向,最終收益由銀行獲得,風(fēng)險(xiǎn)由政府承當(dāng),加劇了銀行道德公害。二是扭曲了銀行與企業(yè)之間的關(guān)系。由于有扶持重點(diǎn)企業(yè)的義務(wù),即使企業(yè)進(jìn)展了沒有效率的投資,銀行一般也不會(huì)對(duì)企業(yè)清算。企業(yè)預(yù)期到這一點(diǎn),資金就有被無(wú)效率使用的可能。更為嚴(yán)重的是,政府與銀行和企業(yè)的博弈中,面臨著銀行與企業(yè)合謀的風(fēng)險(xiǎn)。經(jīng)營(yíng)不善的銀行和企業(yè)

13、受不到市場(chǎng)的懲罰,在預(yù)期到政府的保護(hù)的情況下,會(huì)結(jié)成利益共同體,共同成為針對(duì)國(guó)家的不公平博弈的一方。因此扭曲了信息與決策、風(fēng)險(xiǎn)與收益的對(duì)稱關(guān)系。2.“市場(chǎng)增進(jìn)論與“市場(chǎng)傾斜論實(shí)行何種融資形式應(yīng)取決于市場(chǎng)選擇,投資者通過對(duì)風(fēng)險(xiǎn)和收益的比擬自發(fā)地選擇對(duì)企業(yè)的監(jiān)視方式。不恰當(dāng)或僵化的金融政策影響會(huì)阻止自發(fā)的選擇而影響融資效率。尤其是關(guān)系型融資更易受金融政策的影響。政府施行低利率和限制競(jìng)爭(zhēng)的政策的前提是資金不能通過其他渠道流入企業(yè),如收益率較高的證券市常政府為了保護(hù)銀行的利益必須限制證券市場(chǎng)的開展,這種政策被稱之為“金融約束政策(斯蒂格利茨,1997)。政府的行為被認(rèn)為是對(duì)市場(chǎng)的增進(jìn),解決了信貸市場(chǎng)過

14、度競(jìng)爭(zhēng)和信息不對(duì)稱問題,并且通過設(shè)置政策性租金增加銀行對(duì)企業(yè)的監(jiān)視的積極性。雖然對(duì)銀行競(jìng)爭(zhēng)的限制在市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)國(guó)家普通存在,但這種政策性租金一旦和政府干預(yù)結(jié)合,使銀行道德風(fēng)險(xiǎn)有自我增強(qiáng)機(jī)制。第一,由于要獲得政策性租金,必須滿足政府的條件,如保證低的企業(yè)破產(chǎn)率或向指定部門貸款,銀行在企業(yè)應(yīng)該清算時(shí)也會(huì)努力使其續(xù)存下去,導(dǎo)致銀行風(fēng)險(xiǎn)積累,而銀行風(fēng)險(xiǎn)越大,越有可能挺而走險(xiǎn),將資金投向風(fēng)險(xiǎn)更高的領(lǐng)域。第二,對(duì)信貸市場(chǎng)的過度保護(hù)導(dǎo)致證券市場(chǎng)在長(zhǎng)期內(nèi)得不到開展,證券市場(chǎng)有效配置資金的渠道被阻塞;而且銀行系統(tǒng)也因過度保護(hù)而變得更加脆弱。第三,更為重要的是,人為的壓抑證券市場(chǎng)的開展進(jìn)步了融資主體的退出本錢,使關(guān)系

15、型融資長(zhǎng)期在退出本錢高于監(jiān)視本錢的位置運(yùn)行,如點(diǎn)(見圖2)。因此,與其說是市場(chǎng)增進(jìn)不如說是市場(chǎng)傾斜。這種市場(chǎng)傾斜政策在短時(shí)期內(nèi)可能集中大量的資金以保證政府政策得以貫徹施行,但是從長(zhǎng)期來(lái)看,它會(huì)導(dǎo)致金融體制的畸形開展,是非常有害的。3.政治租金的大量存在增加了銀行經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn),損害了關(guān)系型融資的效率。東亞文化深受儒家文化的影響,有講關(guān)系重人情、重人治輕法治的特點(diǎn),法制不完善,政治不透明。政治不透明與經(jīng)濟(jì)交易關(guān)系的長(zhǎng)期化相結(jié)合,必然存在大量的幕后交易,扭曲了關(guān)系型融資的鼓勵(lì)機(jī)制,極容易擴(kuò)大第二類錯(cuò)誤的規(guī)模,損害關(guān)系型融資形式的效率。綜上所述,我們可以得出以下結(jié)論:第一,在不同的法律和市場(chǎng)條件下,關(guān)系型

16、融資形式與保持間隔 型融資形式都是有效率的;第二,東亞金融危機(jī)不能給關(guān)系型融資形式提供偽證,不恰當(dāng)?shù)恼深A(yù)、僵化的金融政策及政治環(huán)境尤其會(huì)影響關(guān)系型融資形式的效率。四、我國(guó)融資形式的選擇1.我國(guó)企業(yè)融資的目的形式從以上效率分析可以看到:保持間隔 型融資方式與關(guān)系型融資方式在不同的制度條件和不同的市場(chǎng)條件下,兩者之間存在互補(bǔ)的關(guān)系。從世界融資的開展趨勢(shì)來(lái)看,保持間隔 型融資方式與關(guān)系型融資方式有互相交融的趨勢(shì)。在美國(guó)和英國(guó),一些保險(xiǎn)公司、養(yǎng)老基金開場(chǎng)直接介入公司的監(jiān)視運(yùn)行并向其提供后續(xù)融資。而日本和德國(guó)也大大加速了證券市場(chǎng)的開展,銀行和企業(yè)的關(guān)系開場(chǎng)向更為松散的融資形式開展。全球一體化的趨勢(shì)使

17、競(jìng)爭(zhēng)在世界范圍內(nèi)展開,兩種融資方式將在更深的層次上互相借鑒并互相交融。我國(guó)經(jīng)濟(jì)體制改革的目的是建立社會(huì)主義市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體制,應(yīng)該順應(yīng)世界市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的開展趨勢(shì),與世界經(jīng)濟(jì)接軌。不管是英美的融資形式還是日德的融資形式本身都在發(fā)生變化,都不應(yīng)是我國(guó)融資的目的形式的選擇。我國(guó)的目的形式應(yīng)該是有中國(guó)特色的交融兩種形式于一體的形式,而不是對(duì)某種詳細(xì)形式的照搬。2.我國(guó)企業(yè)融資的過渡形式企業(yè)融資的過渡形式的選擇是舊形式向目的形式轉(zhuǎn)軌途徑的選擇,它必然受到現(xiàn)有條件和目的形式的影響。一方面,受現(xiàn)實(shí)條件的制約,較多地實(shí)行保持間隔 型融資方式不太可能。這是因?yàn)?第一,法律體系的不健全及現(xiàn)存法律制度的不可置信性,增加了信息

18、本錢。首先,所有的轉(zhuǎn)軌經(jīng)濟(jì)國(guó)家都面臨著法律監(jiān)視跟不上經(jīng)濟(jì)現(xiàn)實(shí)的問題。由于轉(zhuǎn)軌國(guó)家經(jīng)濟(jì)的不斷轉(zhuǎn)變,而法律制度必須在問題被普遍認(rèn)識(shí)后才能設(shè)立并逐步執(zhí)行,因此,法律制度滯后于經(jīng)濟(jì)現(xiàn)實(shí)。其次,法律制度框架雖被設(shè)立,但詳細(xì)的細(xì)節(jié)有待標(biāo)準(zhǔn)和深化。再次,在我國(guó)的經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)軌過程中,法律的效力還受到地方保護(hù)主義的影響,對(duì)經(jīng)濟(jì)糾紛不予受理,受理了不予判決,判決了不予執(zhí)行,導(dǎo)致投資者的權(quán)益受不到法律應(yīng)有的保護(hù),損害了法律的尊嚴(yán)和社會(huì)的可信任度。第二,公司治理構(gòu)造不完善。我國(guó)公司治理構(gòu)造的特征表現(xiàn)為人事的行政強(qiáng)控制和產(chǎn)權(quán)的弱控制,這導(dǎo)致了事實(shí)的內(nèi)部人控制問題。企業(yè)內(nèi)部人對(duì)資產(chǎn)的強(qiáng)控制增加了投資者搜集信息的難度,這表現(xiàn)為

19、:第一,外部投資者對(duì)內(nèi)部人的風(fēng)險(xiǎn)態(tài)度不理解導(dǎo)致逆向選擇問題。第二,外部人由于信息的缺乏無(wú)法理解資金的使用去向,容易出現(xiàn)道德風(fēng)險(xiǎn)。第三,內(nèi)部人操縱財(cái)務(wù)報(bào)表,自由現(xiàn)金流量的在較大程度上被隨意支配,資產(chǎn)以各種隱蔽的渠道流向內(nèi)部人的腰包,使投資者的收益難以實(shí)現(xiàn)?？傊?“由于內(nèi)部人掌握的剩余控制權(quán)和剩余索取權(quán)與資本所有權(quán)沒有統(tǒng)一,內(nèi)部人控制的企業(yè)會(huì)造成資本這種稀缺資源的浪費(fèi)。(張春霖,1995)因此,外部投資者一般不會(huì)在信息嚴(yán)重缺乏的情況下向企業(yè)融資,企業(yè)須更多地依靠?jī)?nèi)部資金。第三,普遍存在的產(chǎn)權(quán)不明晰。產(chǎn)權(quán)的高度不明晰與公司治理構(gòu)造的缺陷,使國(guó)有企業(yè)有強(qiáng)烈的投資饑渴;而且由于國(guó)有銀行與國(guó)有企業(yè)都是國(guó)家

20、所有,國(guó)有銀行向國(guó)有企業(yè)的融資有內(nèi)源融資的性質(zhì),這產(chǎn)生兩個(gè)結(jié)果:一是由于沒有其他融資途徑,國(guó)家為了維持國(guó)有企業(yè),要求銀行向企業(yè)融資,在產(chǎn)權(quán)不明晰的情況下,資金被無(wú)效率使用而沒有很好的監(jiān)視和控制;二是銀行本身的產(chǎn)權(quán)不明晰加上國(guó)有銀行的壟斷經(jīng)營(yíng),銀行經(jīng)營(yíng)者沒有動(dòng)力監(jiān)視企業(yè),造成逆向選擇和道德風(fēng)險(xiǎn)問題以及銀行不良債權(quán)的大量存在。從市場(chǎng)搜集信息會(huì)出現(xiàn)信息失真問題。第四,證券市場(chǎng)雖有了較大的開展,但尚需標(biāo)準(zhǔn)。我國(guó)證券市場(chǎng)起步較晚,緩慢開展起來(lái),雖然近期有了迅速的開展但仍然存在許多問題。首先,證券市場(chǎng)功能定位需要重新調(diào)整。長(zhǎng)期以來(lái),證券市場(chǎng)的主要作為國(guó)有企業(yè)改革的工具,融資向國(guó)有企業(yè)傾斜,而不是為了資源在

21、全社會(huì)的優(yōu)化配置,這一功能恰恰是證券市場(chǎng)的首要功能。其次,證券市場(chǎng)的監(jiān)管法規(guī)不健全,幕后交易和操縱市場(chǎng)的行為大量存在,價(jià)格的扭曲影響了證券市場(chǎng)作為信息傳遞和市場(chǎng)監(jiān)視的手段。第三,金融中介機(jī)構(gòu)薄弱,尤其是提供信息效勞的資產(chǎn)評(píng)估機(jī)構(gòu)、咨詢效勞公司、律師事務(wù)所及會(huì)計(jì)師事務(wù)所等中介機(jī)構(gòu),數(shù)量少質(zhì)量差,運(yùn)行極其不標(biāo)準(zhǔn),中小投資者從市場(chǎng)上獲得可靠的信息極為困難,其利益難以得到保證。第四,市場(chǎng)退出兼并機(jī)制不健全,業(yè)績(jī)差的公司很難被市場(chǎng)淘汰。由于受到上述條件制約,通過市場(chǎng)獲得的信息本錢較高,信息租金較少,資本市場(chǎng)的缺陷使退出本錢較高,保持間隔 型融資形式可能難以形成。而法制的健全、市場(chǎng)和公司治理構(gòu)造的完善等問

22、題不能在短期內(nèi)解決,而必須隨著經(jīng)濟(jì)開展逐步得到解決。同時(shí),轉(zhuǎn)軌經(jīng)濟(jì)國(guó)家監(jiān)視資源相當(dāng)短缺,市場(chǎng)分工監(jiān)視的優(yōu)勢(shì)因此得不到發(fā)揮。從制度的繼承上看,新的融資形式不可防止地受到方案體制的影響,存在著途徑依賴。原來(lái)銀行與企業(yè)間,長(zhǎng)期交往建立起來(lái)的信息資源應(yīng)得到充分應(yīng)用,開展銀行與企業(yè)之間的直接監(jiān)控關(guān)系,相對(duì)來(lái)說磨擦較校在金融中介機(jī)構(gòu)沒有建立起來(lái)的情況下,也較集中地使用了監(jiān)控資源,因此間接融資及銀行對(duì)企業(yè)的監(jiān)控在現(xiàn)階段仍然是有效的。但是另一方面,由于大量不良債權(quán)的負(fù)擔(dān),銀行經(jīng)營(yíng)有較大風(fēng)險(xiǎn),繼續(xù)太多地依賴銀行融資也不現(xiàn)實(shí),必須大力開展證券市常第一,銀行背負(fù)著遺留下來(lái)的大量不良債權(quán),資本金普遍缺乏,導(dǎo)致銀行的支付才能和存貸組合質(zhì)量較差,面臨著較大的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。財(cái)