2022年文山電力發(fā)展現(xiàn)狀分析

1、2022年文山電力發(fā)展現(xiàn)狀分析1. 擬資產(chǎn)重組，打造南網(wǎng)旗下唯一儲(chǔ)能運(yùn) 營(yíng)上市平臺(tái)1.1 文山電力 2004 年上市，控股股東為云南電網(wǎng)公司文山電力于 1997 年成立，由文山州電力公司作為主發(fā)起人,以經(jīng)營(yíng)性?xún)糍Y產(chǎn)與麻栗坡同益 邊貿(mào)公司、江河農(nóng)村電氣化發(fā)展有限公司、云南省地方電力實(shí)業(yè)開(kāi)發(fā)公司、中國(guó)東方電 氣集團(tuán)共同發(fā)起組建，2004 年于上交所上市。公司 2006 年完成股權(quán)轉(zhuǎn)讓?zhuān)颇想娋W(wǎng)公司成為公司控股股東，實(shí)際控制人為國(guó)資委。根 據(jù) 21 年年報(bào)，公司控股股東云南電網(wǎng)持股比例達(dá)到 30.66%，2-5 位股東分別為易方達(dá)創(chuàng) 新驅(qū)動(dòng)靈活配置混合型證券投資基金（21 年新進(jìn)）、易方達(dá)環(huán)保主題靈

2、活配置混合型證券 投資基金（21 年新進(jìn)）、云南省地方電力事業(yè)開(kāi)發(fā)有限公司及東方電氣投資管理有限公司， 分別持股比例為 2.97%、1.86%、1.35%和 1.13%，持股比例相對(duì)較小。公司核心業(yè)務(wù)為購(gòu)售電業(yè)務(wù)，2021 年?duì)I收占比達(dá) 98%。公司負(fù)責(zé)文山州內(nèi)文山、硯山、 丘北、富寧和西疇等五個(gè)市縣的直供電服務(wù)；受云南電網(wǎng)有限責(zé)任公司委托，對(duì)文山州 內(nèi)馬關(guān)、麻栗坡、廣南三家縣級(jí)供電局的資產(chǎn)和業(yè)務(wù)進(jìn)行管理；開(kāi)展對(duì)廣西電網(wǎng)百色供 電局、廣西德保、那坡兩縣的躉售電服務(wù)；經(jīng)營(yíng)約 11 萬(wàn)千瓦的小水電發(fā)電業(yè)務(wù)。2021 年，公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)收 21.64 億元，同比增長(zhǎng) 15.0%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn) 0.16

3、 億元，同比 下降 85.6%；實(shí)現(xiàn)扣非歸母凈利潤(rùn) 0.81 億元，同比下降 13.9%。截止 2021 年年底，公司 總資產(chǎn)達(dá)到 31.96 億元，同比增長(zhǎng) 11.3%，歸母凈資產(chǎn) 21.37 億元，同比下降 2.5%。1.2 擬進(jìn)行重大重組，置出全部資產(chǎn)打造南網(wǎng)旗下唯一抽 蓄+電化學(xué)儲(chǔ)能上市平臺(tái)2021 年 9 月 27 日，公司發(fā)布籌劃重大資產(chǎn)重組事項(xiàng)的停牌公告，南方電網(wǎng)擬以調(diào)峰調(diào)頻 業(yè)務(wù)相關(guān)資產(chǎn)與公司進(jìn)行資產(chǎn)重組。10 月 16 日，公司發(fā)布重大資產(chǎn)置換及發(fā)行股份購(gòu) 買(mǎi)資產(chǎn)并募集配套資金暨關(guān)聯(lián)交易預(yù)案。11 月 11 日，公司回復(fù)上交所問(wèn)詢(xún)函并發(fā)布交 易預(yù)案（修訂稿）。2022 年 5

4、 月 7 日，公司發(fā)布重大資產(chǎn)置換及發(fā)行股份購(gòu)買(mǎi)資產(chǎn)并募 集配套資金暨關(guān)聯(lián)交易報(bào)告書(shū)（草案），重組方案落地。根據(jù)草案（下同），本次交易方案分為三部分，即資產(chǎn)置換、發(fā)行股份購(gòu)買(mǎi)資產(chǎn)及募集配 套資金。公司擬置出原有資產(chǎn)，置換南網(wǎng)旗下調(diào)峰調(diào)頻公司（標(biāo)的公司）100%股權(quán)，差 額部分由公司擬向交易對(duì)方以發(fā)行股份的方式補(bǔ)齊。同時(shí)公司擬向不超過(guò) 35 名特定投資 者以非公開(kāi)發(fā)行股份的方式募集配套資金，擬募集資金不超過(guò) 93 億元。資產(chǎn)置換：公司擬置出資產(chǎn)主要包括上市公司在文山州內(nèi)文山、硯山、丘北、富寧 和西疇等五個(gè)市縣的直供電服務(wù)和對(duì)廣西電網(wǎng)百色供電局、廣西德保、那坡兩縣的 躉售電服務(wù)的相關(guān)資產(chǎn)和負(fù)債，及

5、上市公司持有的文電設(shè)計(jì)公司和文電能投公司 100% 的股權(quán)。本次交易的靜態(tài)市盈率為 17.24 倍，市凈 率為 1.39 倍。完成本次交易后，上市公司主要業(yè)務(wù)將轉(zhuǎn)變?yōu)槌樗钅?、調(diào)峰水電和 電網(wǎng)側(cè)獨(dú)立儲(chǔ)能業(yè)務(wù)的開(kāi)發(fā)、投資、建設(shè)和運(yùn)營(yíng)。根據(jù)南方電網(wǎng)公司出具的關(guān)于 避免同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)的承諾函，在本次交易完成后，公司將成為南網(wǎng)旗下唯一抽蓄及電網(wǎng) 側(cè)獨(dú)立儲(chǔ)能運(yùn)營(yíng)商。發(fā)行股份購(gòu)買(mǎi)資產(chǎn)：根據(jù)草案，本次發(fā)行股份購(gòu)買(mǎi)資產(chǎn)的發(fā)行對(duì)象為南方電網(wǎng)公司， 發(fā)行股份購(gòu)買(mǎi)資產(chǎn)的發(fā)行價(jià)格為 6.52 元/股。本次交易中，擬置出資產(chǎn)和置入資產(chǎn)差 額為 135.86 億元由上市公司以發(fā)行股份的方式向交易對(duì)方購(gòu)買(mǎi)。按照本次發(fā)行股份 購(gòu)買(mǎi)

6、資產(chǎn)的股份發(fā)行價(jià)格為 6.52 元/股計(jì)算，本次發(fā)行股份購(gòu)買(mǎi)資產(chǎn)的股份發(fā)行數(shù)量 預(yù)計(jì)為 20.84 億股。募集資金：本次募集配套資金總額不超過(guò)本次交易中發(fā)行股份購(gòu)買(mǎi)資產(chǎn)的交易價(jià)格 的 100%，且發(fā)行股份數(shù)量不超過(guò)本次交易中發(fā)行股份購(gòu)買(mǎi)資產(chǎn)后上市公司總股本的30%。公司擬向符合條件的特定投資者非公開(kāi)發(fā)行股份募集配套資金總額不超過(guò) 93 億元，募集資金主要用于多個(gè)項(xiàng)目的開(kāi)發(fā)建設(shè)以及補(bǔ)充流動(dòng)資金和償還債務(wù)。本次交易完成后，南網(wǎng)將由上市公司間接控股股東變更為上市公司直接控股股東。假設(shè) 募集配套資金的發(fā)行股份數(shù)量為發(fā)行股份購(gòu)買(mǎi)資產(chǎn)后上市公司總股本的 30%，則完成全 部交易后，南網(wǎng)持股比例將達(dá)到 62

7、.56%。1.3 標(biāo)的公司業(yè)務(wù)以抽蓄為主，在運(yùn)裝機(jī)規(guī)模 1103 萬(wàn)千瓦南方電網(wǎng)調(diào)峰調(diào)頻發(fā)電有限公司（簡(jiǎn)稱(chēng)調(diào)峰調(diào)頻公司或標(biāo)的公司）是南方電網(wǎng)的全資子 公司，前身為中國(guó)南方電網(wǎng)有限責(zé)任公司調(diào)峰調(diào)頻發(fā)電公司，于 2006 年 11 月成立，2018 年 1 月 1 日整體改制為全資子公司，主要業(yè)務(wù)是投資、規(guī)劃、建設(shè)、經(jīng)營(yíng)和管理調(diào)峰調(diào) 頻電廠(chǎng)，具體包含抽水蓄能、調(diào)峰水電、調(diào)峰燃?xì)猓ㄒ褎冸x）、電網(wǎng)側(cè)獨(dú)立儲(chǔ)能。調(diào)峰調(diào)頻公司在運(yùn)機(jī)組裝機(jī)規(guī)模 1103 萬(wàn)千瓦，在建裝機(jī)規(guī)模 110 萬(wàn)千瓦。截至 2022 年 4 月底，南網(wǎng)調(diào)峰調(diào)頻公司已投運(yùn) 918 萬(wàn)千瓦抽水蓄能電站（包括已投產(chǎn)的梅州抽蓄電站 一、二、三

8、號(hào)機(jī)組和陽(yáng)江抽蓄電站一號(hào)機(jī)組）、192 萬(wàn)千瓦調(diào)峰水電站、30MW/62MWH 電化學(xué)儲(chǔ)能電站，總裝機(jī)規(guī)模合計(jì)達(dá)到 1103 萬(wàn)千瓦。標(biāo)的公司在建裝機(jī)容量 110 萬(wàn)千瓦， 均為抽水蓄能電站（扣除已投運(yùn)機(jī)組）。標(biāo)的公司項(xiàng)目均位于南網(wǎng)覆蓋的南方五省，除最 新投產(chǎn)的梅州及陽(yáng)江抽蓄電站外，其余抽蓄及調(diào)峰水電機(jī)組全部于 2018 年底之前投產(chǎn)。2021 年標(biāo)的公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)收 47.8 億元，同比增長(zhǎng) 2.6%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn) 9.9 億元，同比 增長(zhǎng)8.4%；實(shí)現(xiàn)扣非歸母凈利潤(rùn)9.8億元，同比增長(zhǎng)12.2%；毛利率和凈利率分別為54.6% 和 28.3%，同比分別+1.1pct 和+1.4pct。202

9、1 年標(biāo)的公司經(jīng)營(yíng)穩(wěn)健，各項(xiàng)盈利數(shù)據(jù)均小幅 提升。標(biāo)的公司營(yíng)收主要由抽水蓄能及調(diào)峰水電業(yè)務(wù)貢獻(xiàn)，營(yíng)收主要來(lái)源于廣東省和貴州省。 2021 年，公司抽水蓄能、調(diào)峰水電及電網(wǎng)側(cè)獨(dú)立儲(chǔ)能營(yíng)收占主營(yíng)業(yè)務(wù)比分別為 70.6%、 29.0%和 0.5%。從地域方面看，由于抽蓄電站主要位于廣東省，因此營(yíng)收占比最高。2021 年廣東、貴州、海南省和云南省營(yíng)收占主營(yíng)業(yè)務(wù)比分別為 62.7%、21.8%、8.4%和 7.1%。標(biāo)的公司 2021 年主營(yíng)業(yè)務(wù)毛利率 54.9%，同比+1.0pct。2021 年公司抽水蓄能、調(diào)峰水 電及電網(wǎng)側(cè)獨(dú)立儲(chǔ)能毛利占比分別為 70.0%、29.7%和 0.3%，三項(xiàng)業(yè)務(wù)毛利率分

10、別為 54.4%、 56.3%和 38.0%，同比分別+2.2pct、-2.0pct 和+3.1pct。標(biāo)的公司 2021 年總資產(chǎn) 337.9 億元，同比增長(zhǎng) 14.4%，資產(chǎn)負(fù)債率 56.7%，同比+3.1pct。 標(biāo)的公司資產(chǎn)規(guī)模的增長(zhǎng)主要來(lái)源于自身經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)的積累及對(duì)外籌資，資產(chǎn)負(fù)債率小幅 提升，但較 70%紅線(xiàn)仍有距離，仍有一定的債權(quán)融資空間可用于后續(xù)項(xiàng)目的投資建設(shè)。標(biāo)的公司 2021 年經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流凈額為 48.0 億元，同比增長(zhǎng) 100.6%，期間費(fèi)用 率 17.0%，同比-0.7pct。標(biāo)的公司經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流良好，顯著高于凈利潤(rùn)，體現(xiàn)出水電行業(yè) 特點(diǎn)（折舊為主要營(yíng)業(yè)成本）。公

11、司期間費(fèi)用主要由管理費(fèi)用和財(cái)務(wù)費(fèi)用組成，2021 年兩 項(xiàng)費(fèi)用率分別為 8.7%和 7.6%。2.盈利預(yù)測(cè)2.1 不考慮重大資產(chǎn)重組，文山電力盈利預(yù)測(cè)及估值文山電力（重組前）主要從事購(gòu)售電業(yè)務(wù)，2021 年購(gòu)售電業(yè)務(wù)營(yíng)收占比達(dá)到 98%。2021 年受疫情、有序限電和能耗雙控等多重影響，公司售電業(yè)務(wù)收入較預(yù)期減少 1.1 億元。此 外由于公司一次性計(jì)提退休人員統(tǒng)籌外費(fèi)用和辭退福利 0.97 億元，導(dǎo)致成本費(fèi)用增加， 兩項(xiàng)因素疊加導(dǎo)致公司 21 年業(yè)績(jī)下降。我們認(rèn)為隨著云南省電力需求持續(xù)增長(zhǎng)，公司業(yè) 績(jī)將會(huì)修復(fù)。2.2 假設(shè)資產(chǎn)重組完成，文山電力盈利預(yù)測(cè)及估值根據(jù)公司發(fā)布的交易預(yù)案，本次交易主要

12、分為三部分：資產(chǎn)置換、發(fā)行股份補(bǔ)齊差 額及募集配套資金。其中資產(chǎn)置換與發(fā)行股份互為條件，同步進(jìn)行。而部分需要 和部分成功才可以實(shí)施，但是募資成功與否不影響前兩部分交易。假設(shè) 2023 年年初切換為市場(chǎng)化模式，預(yù)計(jì)調(diào)峰調(diào)頻公司 2022 年至 2025 年凈利潤(rùn)分別為 12.54 億元、25.74 億元、28.34 億元、34.23 億元。假設(shè)本次交易完成全部?jī)?nèi)容，按照 5 月 6 日公司收盤(pán)價(jià) 12.68 元計(jì)算總市值，上市公司對(duì)應(yīng) PE 分別為 33.7x、16.4x、14.9x、 12.3x。2.3 投資分析南網(wǎng)調(diào)峰調(diào)頻公司業(yè)務(wù)兼具稀缺性和成長(zhǎng)性，未來(lái)發(fā)展前景廣闊。行業(yè)層面：隨著雙碳 目標(biāo)推進(jìn)，新