我國公司在美國借殼上市

1、第二章中國公司在美國借殼上市第一節(jié) 美國證券市場一、美國的證券市場US Security Markets紐約股票交易所New York Stock Exchange美國證券交易所American Stock ExchangePink Sheets粉紅單交易市場National MarketSmallCap MarketOver-The-Counter (OTC) Markets412場外交易市場3Other Stock Exchanges美國其他資本市場Chicago Stock ExchangeBoston Stock ExchangeCincinnati Stock ExchangePac

2、ific ExchangePhiladelphia Stock Exchange（一）紐約股票交易所(New York Stock Exchange- NYSE) 紐約股票交易所是美國和世界上最大的證券交易市場。在紐約證券交易所交易中，購買和出售的訂單傳達(dá)到中心，由中心的專業(yè)人士通過維護(hù)系統(tǒng)以使買賣的訂單匹配，從而實現(xiàn)交易。自20世紀(jì)20年代起，它一直是國際金融中心。廣泛的市場參與者，包括公司、個人投資人、機(jī)構(gòu)投資人和成員公司，構(gòu)成了這一交易市場。（二）美國股票交易所(American Stock Exchange- Amex ) 美國股票交易所由站在紐約證券交易所門外、進(jìn)行不具備在紐約證交所

3、上市證券交易的經(jīng)紀(jì)人發(fā)展而來。與紐約證交所一樣，美國股票交易所的交易通過先進(jìn)的集中的專家系統(tǒng)進(jìn)行，交易會員資格以“席位”出售。會員資格限于進(jìn)行股票及期權(quán)交易的807個常務(wù)會員， 及57個只進(jìn)行期權(quán)交易的會員。美國股票交易所是美國第二大期權(quán)交易所，排在芝加哥期權(quán)交易所之后( 芝加哥期權(quán)交易所也進(jìn)行少量股票交易)。 （三）納斯達(dá)克交易所(National Association of Securities Dealer AutomaticQuotation- NASDAQ) 納斯達(dá)克進(jìn)行大多數(shù)證券的交易，是美國證券交易市場中交易量最大的市場。納斯達(dá)克的基本理念是一個開放的體系，沒有參與者的固定數(shù)量

4、要求，任何符合基本要求的公司可以加入。大批具有不同業(yè)務(wù)及交易模式的公司在納斯達(dá)克交易，并在相同的基礎(chǔ)上競爭。納斯達(dá)克交易所由全美券商協(xié)會管理(NASD)。 納斯達(dá)克有300多做市商，運(yùn)作模式與店主相似，買進(jìn)貨物再賣給客戶。做市商，即客戶的交易商，由于隨時以自有賬戶主動購買或出售證券而增加了證券的流動性。特定證券的做市商需隨時在納斯達(dá)克網(wǎng)絡(luò)上公布叫買價和叫賣價，方便所有參與者查閱。納斯達(dá)克的每個證券平均有10多個做市商。作為一個完全電腦化的市場，納斯達(dá)克本身沒有中心交易場所。納斯達(dá)克有兩個市場體系：納斯達(dá)克全國市場，交易大公司證券，如微軟及英特爾；納斯達(dá)克小資本市場，交易不具備在全國市場上市的規(guī)

5、模較小的證券。 （四）公告板市場(Over The Counter Bulletin Board- OTCBB )1、概述 OTCBB市場即場外柜臺交易系統(tǒng)，是一個能夠提供實時的股票交易價和交易量的電子報價系統(tǒng)，由全美券商協(xié)會 (NASD) 統(tǒng)一管理。 開通于1990年，主要為了便于交易并加強(qiáng)柜臺交易市場的透明度。1991年1月，SEC批準(zhǔn) OTCBB合格條例。OTCBB不是發(fā)行人的上市服務(wù)、市場或交易。OTCBB本身沒有上市要求，但發(fā)行人在SEC或有關(guān)監(jiān)管機(jī)構(gòu)的 報告必須隨時更新，才能在OTCBB進(jìn)行報價。 若發(fā)行人不符合報告要求，則做市商不得對其證券報價。 己在OTCBB報價的證券，若不符

6、合報告條件，將給予30天或60天的寬限期，若在此期間仍不能滿足報告要求，將被退市。證券交易代碼的第五個字母“E，表示NASD認(rèn)為該證券不符合報告要求。 1999年7月4日，新的合格要求獲得批準(zhǔn)。 2000年6月，所有在OTCBB報價的證券發(fā)行人都必須向SEC、銀行或保險監(jiān)管機(jī)構(gòu)定期報告財務(wù)信息。 2、特點 系全美證券商協(xié)會(NASD)設(shè)立管理而由做市商主導(dǎo)的證券報價市場；發(fā)行公司沒有資格限制，手續(xù)簡便；申請條件低，沒有財務(wù)上要求；發(fā)行公司無須向NASDAQ或NASD報告；投資人必須經(jīng)由經(jīng)紀(jì)人交易商交易，不直接下單；使用NASDAQ工作站進(jìn)行所有證券的交易；不需要在OTCBB進(jìn)行登記，但要在SE

7、C登記；費用低，每月只需支付6美元的報價費。OTCBB并不向發(fā)行人收取任何費用，而只是向做市商收取頭寸費，做市商被禁止向發(fā)行人收取任何形式的回報；沒有自動交易執(zhí)行體系；與發(fā)行人之間沒有任何業(yè)務(wù)關(guān)系，發(fā)行人也不需向OTCBB回報任何信息，但是1999年1月4日生效的信息披露規(guī)則要求做市商向美國證監(jiān)會或保險、銀行監(jiān)管機(jī)構(gòu)定期提供其做市的證券發(fā)行人的財務(wù)信息。3、OTCBB與NASDAQ的比較特別或要求 OTCBBNASDAQ 掛牌數(shù)量的最低要求 無 有 對發(fā)行公司收取掛牌或維護(hù)費 否 是 維持報價或掛牌要求標(biāo)準(zhǔn) 有 有 國內(nèi)證券電子即時報價 是 是 申請文件或持牌的最少審核期限3天 68周 OTC

8、BB門檻很低，對企業(yè)沒有任何規(guī)模和贏利的要求，只要經(jīng)過SEC核準(zhǔn)，有3名以上做市商愿意為該證券做市，就可向NASD申請掛牌，掛牌后企業(yè)按季度向SEC提交報表，就可以在OTCBB上市流通了。在OTCBB上市的公司，只要凈資產(chǎn)達(dá)到400萬美元，或年稅后利潤超過75萬美元，或市值達(dá)到5000萬美元， 并且股東在300人以上，每股股價達(dá)4美元，便可直接升入NASDAQ小型資本市場；凈資產(chǎn)達(dá)到1000萬美元以上，還可直接升入NASDAQ全國市場。 因此有人把OTCBB市場稱為NASDAQ的預(yù)備市場。4、OTCBB市場運(yùn)作 (1)在OTCBB報價 OTCBB監(jiān)管當(dāng)局制定了做市商的報價規(guī)則，以利于市場運(yùn)轉(zhuǎn)。

9、首先，做市商只能對可報價證券報價。其次， 做市商通過OTCBB的工作站可對可報價證券報出有價要約、無價要約或限制性要約，同時附上交易臺的 。第三，報價必須滿足下面最低交易量要求。0TCBB允許報價的最小價格單位為1256美元， 或精確到小數(shù)點后6位數(shù)字。報價范圍（美元）最低交易量（股） 0以上 50 所有在OTCBB市場報價的有價證券必須有參與的市場做市商做保證并推薦。（2）報價規(guī)則 OTCBB是受線上市場監(jiān)督系統(tǒng)所控制，以確定其遵守證券交易委員會及Nasdaq市場所存在之法規(guī)，除非有例外條件存在，所有參與的做市商基于安全上的考慮，必須遵守證券交易委員會15c2-11法規(guī)規(guī)定，以符合OTCBB

10、報價的規(guī)定。（3）OTCBB市場提供給投資者的信息 OTCBB由市場資訊供應(yīng)者及網(wǎng)站提供給世界各地的投資人的資訊 國內(nèi)外有價證券、美國存托憑證最后成交、成交量動態(tài)資料 美國存托證(ADRs)一天內(nèi)最高、最低及收盤價、交易量資料 市場做市商提供的買賣價及興趣標(biāo)的 可獲得國內(nèi)外有價證券，美國存托憑證(ADRs)的場內(nèi)報價 市場做市商的聯(lián)絡(luò) （4）市場做市商的利益 注冊其所想注冊的有價證券 更新國內(nèi)外有價證券及美國存托憑證的即時買賣價，及每天二次更新直接參與計劃(DDPs)權(quán)利 登錄單方或雙方的報價 通過“想要開價”入口促使喊價；通過“想要出價”入口促使出價 行使對特定有價證券主動請求廣告，而不需一

11、特定價格5、OTCBB市場的監(jiān)管 OTCBB市場監(jiān)管是在美國資本市場監(jiān)管的框架內(nèi)進(jìn)行的。美國資本市場監(jiān)管基礎(chǔ)是1933年證券法和1934年的證券交易法，前者主要涉及新證券的發(fā)行，如證券登記、信息披露等，后者主要涉及證券的交易，依此法成立了美國SEC， 作為執(zhí)行聯(lián)邦證券法律的權(quán)力機(jī)構(gòu)，授權(quán)SEC制定具體法規(guī)以保障聯(lián)邦法律的實現(xiàn)，SEC據(jù)此制定了一系列監(jiān)管券商、經(jīng)紀(jì)人和發(fā)行人的實施細(xì)則。美國資本市場監(jiān)管的另一特色是SEC把相當(dāng)一部分監(jiān)管權(quán)力下放給證券行業(yè)自律組織， 如全美證券商協(xié)會、紐約證券交易所、美國股票交易所等， 這些組織有權(quán)監(jiān)管自己經(jīng)營的市場以及會員行為。因此，任何在SEC登記的券商或經(jīng)紀(jì)人

12、，要想在其作為會員的全國市場之外從事業(yè)務(wù)，則必須成為NASD會員，目前該組織的會員已超過6000家。 NASD在SEC的監(jiān)督下行使權(quán)力，自律組織的任何規(guī)則必須經(jīng)過SEC的審批方能生效。 OTCBB的監(jiān)管就是在上述體系下進(jìn)行的， 監(jiān)管的核心是信息充分披露。由于任何交易行為都需要通過會員進(jìn)行，因此監(jiān)管重點放在會員的行為上。會員一次違規(guī)行為的損失不僅僅是一次交易，而是涉及所有的交易，這就迫使會員有很大的自覺性保持自己信譽(yù)。 但OTCBB和其他資本市場畢竟是分開的市場，在監(jiān)管細(xì)節(jié)上存在很多差異。 OTCBB的管理方主要以監(jiān)管做市商來規(guī)范市場，對上市公司的監(jiān)管很松，不與股票發(fā)行者取得任何聯(lián)系，以前對于上

13、市公司的信息發(fā)布也采取完全自愿的態(tài)度，并不作強(qiáng)制性要求。在一些小市場上發(fā)生幾起惡性欺詐事件后，為進(jìn)一步加強(qiáng)管理，保護(hù)投資者的利益，從1999年1月4日開始SEC制定了一個新規(guī)定，欲在OTCBB掛牌交易的公司必須申報其財務(wù)季報和年報，已掛牌交易的公司限期補(bǔ)報。凡是不能按要求提供報告的公司，將有一個月至兩個月的警告期，警告期滿尚不能提交者，其股票便從OTCBB上被刪除，下降到次一級市場粉單上。 1999年7月，3187家公司由于逾期未向美國證交會申報財務(wù)狀況而被摘牌。2000年以來， 由于其信息披露制度尚不健全，一些公司不及時向美國證監(jiān)會SEC作財務(wù)報告，所以O(shè)TCBB市場整體還很混亂。 經(jīng)過SE

14、C一次大幅度規(guī)范化整頓，清除了市場中的運(yùn)作不規(guī)范企業(yè)3187家，以此改進(jìn)OTCBB形象，把掛牌公司由原來的6000多家縮減到了現(xiàn)在的2000多家。 （五）粉單交易市場（Pink Sheets） 粉單交易市場是由私人設(shè)立的全國行情局于1904年成立，為未上市公司證券提供交易報價服務(wù)。 Pink Sheets的監(jiān)管是由美國證監(jiān)會、NASD負(fù)責(zé)。 粉單交易市場，是納斯達(dá)克最低層的報價系統(tǒng)，在這個系統(tǒng)中，市場每周對交易公司進(jìn)行一次紙上報價，流動性比OTCBB更差。一般通過股票的做市商進(jìn)行交易，而不是經(jīng)過電腦報價。當(dāng)NYSE， AMEX，NASDAQ或OTCBB的公司若沒有按時申報審計財務(wù)報告而被下市或

15、除牌，這些公司仍然可以在粉單市場掛牌作股票買賣。二、美國資本市場特點 第一，市場的穩(wěn)定性以及其代表的雄厚的資金來源為企業(yè)融資提供最大空間。對于包括中國公司在內(nèi)的境外公司來說，對美國資本市場趨之若鶩的最大理由無不在于這一市場所容納的雄厚資金。由于比較健全的法律制度和行之有效的市場運(yùn)營，不僅是龐大的投資機(jī)構(gòu)，就是零散的個人投資者也能通過很多方式將資金聚集起來，占據(jù)著資本市場的重要一隅，使美國成為全球規(guī)模最大和最有效的資本市場。美國投資者對非美國公司的股票的投資大約占這些投資人所擁有資金總額的12% 。 第二，有助于提高公司的全球知名度和良好聲譽(yù)。公司良好的知名度在一定程度上代表著公司的價值，而通過

16、上市在美國的資本市場亮相，借助路演等方式以及媒體的曝光，取得類似促銷的效應(yīng)，能夠提高企業(yè)的聲譽(yù)。通常，股市分析師會跟蹤公司的業(yè)績，并定期預(yù)測公司前景，積極有利報告將有助于提高公司股票價格。 第三，強(qiáng)化公司的購并手段。上市使公司的價值能通過具有很高的折現(xiàn)性的美國股市的股票得以體現(xiàn)，而在美國上市的公司的股票往往被認(rèn)可為購并支付手段，買家往往更有可能接受股票作為支付工具。 第四，進(jìn)一步促進(jìn)中國民企的內(nèi)部改革和提高公司治理的水平。美國市場更為嚴(yán)格披露和公司治理要求，也將成為中國公司進(jìn)行改革和實施廣泛重組、提高在行業(yè)內(nèi)競爭力的契機(jī)。 第五，美國多元化、多板塊的市場為眾多的中國公司，尤其為民營企業(yè)根據(jù)自身

17、特點選擇上市地點提供了靈活性和方便性。 第二節(jié) 借殼的動因一、民營企業(yè)海外上市的迫切性 1、有限的容量和企業(yè)強(qiáng)烈的上市愿望 2、國內(nèi)上市成本和法規(guī)的變化 3、國外證券市場紛紛向國內(nèi)企業(yè)招手 4、海外投資者對國內(nèi)企業(yè)興趣加大 二、借殼上市的比較 中國企業(yè)在海外上市，地點多選美國、香港、新加坡。多倫多、倫敦、澳大利亞、東京等地也偶有涉及，但影響力相對較小。各地相比，美國具有較強(qiáng)的優(yōu)勢。 1、美國證券市場具有最強(qiáng)的資本運(yùn)作能力，股票交易更為活躍;香港市場具有明顯的人文優(yōu)勢，同時上市后管理成本較其它市場低廉， 但由于目前香港市場承受力相當(dāng)?shù)拖?，傳統(tǒng)工業(yè)平均市盈率不足6倍，而美國市場傳統(tǒng)工業(yè)平均市盈率卻

18、相對較高，仍然在20倍左右，美國市場有著高股票定價的優(yōu)勢。 2、美國市場的買殼和上市成本相比內(nèi)地、香港或新加坡較低，這主要是資源稀缺程度決定的。一般而言，美國凈殼公司的價格為40萬美金左右，是中國和香港證券市場殼公司價格的十分之一。這類殼公司多數(shù)仍在交易、定期向SEC申報、有較多持股人和機(jī)構(gòu)投資者。除“殼公司”價格外，買殼方還將支付50萬美元左右的各項費用，包括律師費、審計費、申報費、材料費等。相比中國、香港借殼上市，美國借殼所花時間也很短，避免在國內(nèi)和香港上市的煩雜的手續(xù)和無止盡的等候排隊時間。美國上市從簽訂合同到上市不會超過6個月， 一般在3到4個月內(nèi)可以完成。各國、(地區(qū))上市時間和成本

19、的比較如表三、借殼上市與其他方式的比較 企業(yè)海外上市有很多途徑，包括海外直接上市(IPO )，間接上市(借殼上市)和存托憑證、可轉(zhuǎn)換債券。由于IPO上市程序煩雜、成本高、時間長，國內(nèi)很多中小企業(yè)為避開復(fù)雜的審批程序，往往選擇以間接方式在海外上市。存托憑證和可轉(zhuǎn)換債券兩種上市方式往往是企業(yè)己在境外上市、再次融資所采用的方法。 進(jìn)行借殼上市操作的成本以美國最低，僅為50萬美元，而且收購的殼公司為干凈的凈殼，沒有債務(wù)和法律糾紛，再融資也方便。借殼上市繞開了直接上市的審批程序，擁有成本低、成功率高、時間短的優(yōu)勢，降低了直接上市的成本和時間的風(fēng)險，對于我國中小民營企業(yè)而言有著很強(qiáng)的適用性。各地區(qū)直接上市

20、和間接上市的比較如下表 美國IPO的顯著特點是將融資和上市一并完成，在市場氛圍良好，公司基本面堅實、 概念為市場所接受乃至追捧的情況下，IPO的風(fēng)險將大大降低。借殼上市則為企業(yè)提供了另外一條短時間、低成本、 有保障的上市方式。 借殼上市后的融資，發(fā)行價格由市場來決定(而不是投資銀行)， 而且上市后的融資對市場環(huán)境的敏感程度大大降低。 即使市場環(huán)境不好，上市公司的增資發(fā)行也不會受到太大的影響。 1、從程序上講， 在美國借殼上市不存在SEC登記程序，因為OTCBB公司已經(jīng)是一個美國的公眾公司，滿足了SEC對公眾公司的所有要求。借殼上市一般只需要3-6個月的時間，如果再在主板市場交易，通常也只要6至

21、8個星期；一個私營公司通過IPO程序成為美國公眾公司一般需要經(jīng)過6至12個月的程序性時間，程序性工作由三個部分構(gòu)成：1)美國SEC登記，2)首次公開資金募集，3)主板市場掛牌申請。 2、從風(fēng)險上講，借殼上市是兩個企業(yè)進(jìn)行合并交易的商業(yè)行為，根據(jù)現(xiàn)行的美國證券法律， 無須得到美國證監(jiān)會對交易事先的審批批準(zhǔn)， 交易雙方對過程具有完全的控制，能保證企業(yè)獲得公眾公司地位。 而IPO市場一個重要的特點是一旦啟動IPO程序， 企業(yè)基本上失去對過程的控制，而主要由投資銀行、 美國監(jiān)管機(jī)構(gòu)和證券市場來控制，IPO對市場環(huán)境非常敏感，一旦證券市場出現(xiàn)下跌和較大的波動，IPO的數(shù)量往往會急劇減少， 原因在于投資銀

22、行不愿意承擔(dān)風(fēng)險而要求企業(yè)推遲或取消IPO 。 3、從成本上講，在美國資本市場的借殼上市中，并購對象通常是一個基本沒有資產(chǎn)負(fù)債和法律負(fù)擔(dān)的干凈公司，而且采用換股方式，因而并購成本、特別是現(xiàn)金支出較低;IPO的現(xiàn)金成本較大，而且企業(yè)還要承擔(dān)發(fā)行推遲的追加費用，如發(fā)行取消，前期支出費用無法得到補(bǔ)償。投資銀行出于自身風(fēng)險的考慮，往往會壓低公司IPO價格，從而使得IPO的隱形成本非常巨大。 第三節(jié) 美國借殼上市操作一、殼資源及其選擇1、選擇殼的原則 之所以美國OTCBB市場有這么便宜的殼資源，這和股票所掛牌板塊的流動性和活躍程度密切相關(guān)的。上市殼資源價值取決于公司股票的流動性和投機(jī)性。一般來講，美國O

23、TCBB板塊是場外電子交易板塊，上市掛牌沒有嚴(yán)格的標(biāo)準(zhǔn)要求， 在其上市的公司的做市商比納斯達(dá)克少， 平均成交量和股價也比其他的主板市場的股票來得低，所以投資者對于OTCBB市場的股票的關(guān)注程度和投資投機(jī)興趣自然沒有紐交所、美交所和納斯達(dá)克交易所那么高。 但是這樣的市場特點為我國民營企業(yè)提供低門檻準(zhǔn)入要求， 在付出較低的成本下獲得上市地位提供便利。 選擇殼公司最重要的一條就是選擇一些比較干凈的殼。所謂比較干凈的殼是指那些沒有任何債務(wù)，公司經(jīng)營歷史比較清楚，已經(jīng)停止?fàn)I業(yè)的，沒有任何法律糾紛和其他遺留問題的殼公司。同時，殼公司一直根據(jù)美國1934證券法的要求，按時進(jìn)行了申報和登記，上市資格保持完整。

24、此外，殼公司需要有足夠的“公眾股份”和“公眾股東”。從以后上市融資的規(guī)劃考慮，殼公司應(yīng)該至少擁有300個持股在100股以上的股東。買入這樣的殼公司以后，不需要花太多的時間和精力進(jìn)行清理和善后。雖然這些殼公司一般都會貴一些，但可以省去很多的麻煩。 在挑選殼公司時，對于那些出價不高的公司一定要多加注意。這些公司往往是長期業(yè)務(wù)停滯，各項申報和審計都沒有完成。買入這樣的公司后需要花很長的時間重新向證交會登記、申報。其過程可能和直接申請上市沒有太大的區(qū)別。 2、殼資源的類型 （1）申報而且交易的殼 殼公司定期向美國SEC提出申報， 并且至少有一個做市商在買賣該公司股票，這就是申報而且交易的殼。這種殼公司

25、在收購?fù)瓿扇齻€月左右就可進(jìn)行上市交易。 （2）申報但無交易的殼 這類殼公司定期向美國SEC提出申報， 但是沒有做市商買賣該公司的股票。這種殼公司在收購?fù)瓿珊?-6個月左右可以上市交易，其價格僅次于上述第一類的公司。 （3）沒有申報但是進(jìn)行交易的殼 這種沒有申報卻有交易的殼多存在于級別比較低的場外交易市場，例如與粉單市場（Pink Sheet）上就存在著這樣的殼公司， 收購這種殼公司可能需要6個月的時間才能上市。 （4）無申報及交易的殼 收購這種殼價格會很便宜，但需要做很多善后工作，一般要等9-12個月才能上市交易。 我國民營企業(yè)在選擇“殼”的時候，盡量選擇第一種殼，這種殼一般在OTCBB市場存

26、在著， 后面三種殼資源如果經(jīng)過重新注入資產(chǎn)后雖然能夠上市，但是美國證監(jiān)會(SEC)對于這樣的公司恢復(fù)交易或者申報公司需要一定的程序和審批時間。所以建議民營企業(yè)選擇第一種上市殼公司，簡化上市所需要的程序。除此之外，在購買殼公司之前還需要國外律師進(jìn)行盡職調(diào)查，弄清殼公司有沒有未決的訴訟或負(fù)債事項等。購買這種殼資源一般的代價是30-40萬美金。另外，需要說明的是，除了以上這些來源于OTCBB或者Pink Sheet（一種OTCBB更低的板塊，上市公司不申報就要最終降級到Pink Sheet上)，還有主板市場上的殼資源，收購這些殼公司代價巨大，而且要承擔(dān)其所有的債務(wù)和法律訴訟的風(fēng)險。 二、操作 OTC

27、BB借殼上市的過程本質(zhì)上就是一家非上市公司對于OTCBB上一家空殼上市公司的反向收購過程，這種收購從性質(zhì)上講是善意的、要約的。 空殼公司存在的目的就在于等待其他公司的收購、重組，對殼主來講，資產(chǎn)重組后帶來的結(jié)果是股價的翻倍， 而且并購中賣掉所占?xì)す镜拇蟛糠止煞菘梢越o其帶來現(xiàn)金的收益。之所以稱之為反向收購， 原因在于這種并購方式的特殊性，具體操作是通過空殼公司在授權(quán)股本范圍之內(nèi)(Authorized capital,美國公司注冊登記時， 會根據(jù)申請授予一個總的股本數(shù)額，發(fā)行股票時候限制在這個范圍內(nèi))發(fā)行超過總股票數(shù)的90%的股票數(shù)給擬上市國內(nèi)股東，向其收購國內(nèi)的實體業(yè)務(wù)公司，雖然結(jié)果是上市公司

28、兼并了國內(nèi)公司，但是國內(nèi)公司的股東獲得了上市公司的絕對控股權(quán)。然而，由于我國外匯管制和外資進(jìn)入的限制，不能用國外的股票、證券資產(chǎn)來收購國內(nèi)的企業(yè)，因此一般操作方法先在境外一些免稅地(如“開曼群島”、“百慕大”等地)設(shè)立離岸控股公司，用離岸公司去和海外殼公司交易，然后再將國內(nèi)的實際運(yùn)營公司裝到整個上市殼公司里面去。 反向收購的可操作性比較強(qiáng)，可以繞過對于國內(nèi)企業(yè)直接國外上市的法律程序和審批程序。主要可以分為三個步驟: 第一步，在海外注冊離岸控股公司，通常離岸公司設(shè)立在英屬維京島、巴哈馬、開曼群島、百慕大群島、巴拿馬等世界著名的避稅島。好處主要是離岸公司可以節(jié)稅。避稅島對當(dāng)?shù)刈怨净砻馑枚?、資

29、本利得稅、公司應(yīng)付稅和印花稅，而只需每年收取幾千美元年費。另外，境外公司累積盈余可以無限制地保留。國內(nèi)監(jiān)管部門對于內(nèi)資對外投資的是鼓勵的，因此在境外設(shè)立離岸公司只要出據(jù)相關(guān)外資來源證明和有關(guān)文件就可以得到批復(fù)。 第二步，國內(nèi)企業(yè)資產(chǎn)重組。對于擬上市民營企業(yè)需要選擇一部分優(yōu)質(zhì)的資產(chǎn)剝離出來，裝入境外的離岸控股公司去上市。一般通過借入過橋貸款由離岸公司在國內(nèi)設(shè)立一家外資獨資企業(yè)，由這家外資企業(yè)來收購原民營企業(yè)剝離出來的資產(chǎn)。由于民營企業(yè)和境外離岸公司的股東是同一實體，資產(chǎn)的所有權(quán)只是在股東控制下從一個公司轉(zhuǎn)移到另一個公司，并且改變了身份，由內(nèi)資變成了外資，可以同時享受到國家對于外資的優(yōu)惠政策。另外

30、，所轉(zhuǎn)移的這部分資產(chǎn)可以是有形資產(chǎn)，也可以是無形資產(chǎn)，包括專有技術(shù)，品牌等，選擇有競爭力的能夠受到國外投資者青睞的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)也是上市后能否尋求到融資的關(guān)鍵。但是對于我國外資管理辦法中規(guī)定外資不能持有或完全持有的特定資產(chǎn)，如果與成立的上市公司后續(xù)的經(jīng)營密切相關(guān)，可以通過排他性協(xié)議的方式，間接得予以控制和利用。例如，分眾傳媒C Focus Media )美國公開上市就是通過這種協(xié)議安排的方式將外資不能持有的廣告媒體資產(chǎn)融入到海外上市公司當(dāng)中去的。 第三步，買殼并進(jìn)行股權(quán)交換。以上完成了國內(nèi)的資產(chǎn)重組，最后需要將離岸公司與上市殼公司進(jìn)行股權(quán)的轉(zhuǎn)讓，通過反向收購?fù)瓿勺詈蟮纳鲜羞^程。通過上市顧問公司和殼公

31、司協(xié)商之后，購買申報并交易的殼公司。 殼公司增發(fā)90%以上的股票股份給離岸公司股東交換離岸公司100%的股份，從而使得境內(nèi)民企股東擁有上市殼公司的絕對控制地位，殼主保留上市公司不超過10%的股份作為資產(chǎn)重組的回報。 表面上上市殼公司收購了私人公司，但是最終結(jié)果是私人公司的股東將國內(nèi)的資產(chǎn)裝進(jìn)了上市公司成為上市公司的實際控股股東。完成反向收購后，上市公司的董事會進(jìn)行改組，根據(jù)整個公司業(yè)務(wù)的需要，重新更換上市公司的名稱及上市代碼。 除上述的結(jié)構(gòu)性的工作之外，民營企業(yè)還要聘請專門的國際會計事務(wù)所和美國律師，對于國內(nèi)的企業(yè)的經(jīng)營業(yè)績和財務(wù)狀況進(jìn)行審計和盡職調(diào)查出據(jù)相關(guān)的意見涵作為上市有關(guān)法律文件的支持

32、和參考。整個過程最快需要三個月的時間，一般需要專門聘請專業(yè)的上市咨詢公司進(jìn)行籌劃運(yùn)作。三、借殼上市的流程及進(jìn)度表 公司應(yīng)該聘請專業(yè)的上市顧問，設(shè)計上市方案，包括物色境外的殼公司，設(shè)計國內(nèi)資產(chǎn)重組方案，聘請境外審計師、律師，尋找境外投資者，協(xié)調(diào)各方關(guān)系等。因此對于我國企業(yè)，在對國外證券市場的法律框架和專業(yè)知識都不很熟悉的情況下，聘請一個專業(yè)性有背景上市顧問公司是借殼上市能否成功的關(guān)鍵。 有時這些顧問公司也同時是一些殼資源的殼主，他們手上有現(xiàn)成的殼資源，和其他美國的一些券商、基金、審計師、律師等中介結(jié)構(gòu)和融資機(jī)構(gòu)有著良好的合作關(guān)系和合作背景。他們可以幫助公司成功的上市，也可以通過自身在國外的業(yè)務(wù)關(guān)

33、系給公司介紹一些機(jī)構(gòu)投資者，減少公司由于對境外的資本市場不熟悉所帶來的麻煩，為公司的后續(xù)融資和升級到主板市場帶來很多的方便。一般美國借殼上市的流程如圖四、借殼上市后的融資 1、私募融資 在美國資本市場上，盡管融資工具種類繁多，融資從本質(zhì)上講，可以分為股權(quán)融資和債券融資兩大類。普通股融資是一種最常見的融資方式，可以分為首次公開發(fā)行(IPO )、增發(fā)和私募(PrivatePlacement PIPE)等不同的方式。 對于借殼上市的民營企業(yè)而言， 在OTCBB上市只是踏進(jìn)了北美資本市場的大門，但并沒有獲得更多的資本支持。所以了解在OTCBB上市后的融資方法就顯得尤其重要。實際上，上市與融資并非要有先

34、后之分。許多中國公司在北美進(jìn)行反向收購的同時就一并進(jìn)行融資，從融資方法上， 上市后公開增發(fā)股票一般在OTCBB市場上面沒有可能性，目前多采用資本私募。一旦公司由私人公司轉(zhuǎn)變成公眾公司，公司的股票就可以在二級市場按照市場的價格方便的交易，一方面公司的股票的流動性和投機(jī)性增加，另一方面公司股票可以得到更高定價。 公開發(fā)行和私募最大的區(qū)別在于融資募集的對象一個是美國的投資者公眾，另一個是私人投資對象。在美國，私募融資不需要美國證交會(SEC)批準(zhǔn)， 私募的對象是機(jī)構(gòu)投資者、富有的個人投資者和美國以外的海外投資者。 PIPE之所以較公募更流行， 主要在于它時間快、前期成本低、風(fēng)險小、 受市場環(huán)境影響小

35、、融資對象為機(jī)構(gòu)投資者， 因而有利于二級市場發(fā)展等優(yōu)點，所以為絕大數(shù)上市公司所采用。 另外，不僅在主板交易的公眾公司可以采用PIPE方法融資， 同時在OTCBB上的公司，也可以進(jìn)行PIPE。 2、私募融資的程序 從我國民營企業(yè)美國借殼上市的相關(guān)數(shù)據(jù)來看，融資基本上來自于資本私募，第一次融資的時間一般在上市后幾個月之內(nèi)，有些公司在借殼上市的同時進(jìn)行了私募融資， 融資的金額在200萬美元到2000美元左右。除此，上市后的融資還可以通過其他的金融工具，如債轉(zhuǎn)股，認(rèn)股期權(quán)，認(rèn)股權(quán)證等。 從程序上講，公司一般需要準(zhǔn)備商業(yè)計劃書、宣傳冊，上市之后通過路演，參加各種投資博覽會，投資者公關(guān)等途徑，尋找感興趣的

36、境外投資人、投資機(jī)構(gòu)。經(jīng)過雙方初步的會談和了解之后，有了具體意向之后投資人會和公司簽署融資意向書，經(jīng)過幾輪對于融資條件和融資事項的談判和磋商后，投資方會根據(jù)公司設(shè)計融資條款，這是雙方在正式簽署協(xié)議前比較有效法律文件，雙方簽署后，投資方會聘請專門的律師和顧問對公司進(jìn)行盡職調(diào)查，最后簽署正式的融資協(xié)議，一般幾輪的談判和盡職調(diào)查等程序需要一到兩個月的時間。當(dāng)然一般融資條款都是投資方設(shè)計的，所以融資條件對于投資人而言都是有利的，他們會將公司的發(fā)行價格壓得很低(一般高于公司每股凈資產(chǎn)，低于公司股票的市場價格)，盡量規(guī)避自身的風(fēng)險，如設(shè)計可贖回條款，規(guī)定公司如果股票市價跌到融資價格以下，要求公司按照融資價

37、格贖回股票。此外，對于私募融資的成本，倘若這種私募融資是通過第三方經(jīng)紀(jì)來進(jìn)行的，需要支付傭金，還有聘請律師和顧問律師費、顧問費等，所有成本加上大約在融資、額的8%-10%，不同融資工具有所不同。條款中還會規(guī)定在發(fā)行股票完成私募融資之后，公司在還需要履行登記股票的義務(wù)，如果投資方不是美國證監(jiān)會1990年144條例中規(guī)定的合格機(jī)構(gòu)投資人， 公司的股票需要向SEC發(fā)布SB-2或F-9的法律文件進(jìn)行股票的登記才能生效流通。 但是，民企要謹(jǐn)防美國資本市場的“融資陷阱”。由于國內(nèi)企業(yè)對于美國資本市場的實踐經(jīng)驗不足，對于美國豐富的金融工具不甚了解，有些投資基金利用民企的經(jīng)驗不足和對于資本的渴望惡意炒作公司的

38、股票，使得公司蒙受巨大的損失，即使獲得融資也得不償失。3、上市后股票的流動性 作為公眾公司，流動性即股票交易的活躍性，是企業(yè)價值體現(xiàn)的關(guān)鍵所在。在借殼上市反向收購過程中，流動性的發(fā)展不同于IPO的過程。 在IPO過程中，企業(yè)和承銷商花費巨資，通過路演、媒體與機(jī)構(gòu)投資人一對一談判，將企業(yè)的故事和前景傳播到市場中，所以一旦IPO成功， 企業(yè)己經(jīng)為市場所了解和接受。這個市場不僅包括一級市場的認(rèn)購人，也包括二級市場的投資者。 在借殼上市的過程中，企業(yè)先是“悄悄上市”，然后通過財經(jīng)公關(guān)的手段發(fā)展市場，所以是上市在先、建立流動性在后的過程。在借殼上市的初期，由于市場拓展和營銷的時間短加上大股東股票鎖定(一

39、年鎖定時間)的原因，流動盤相對較小，其流動性通常會偏低。但是隨著市場發(fā)展、融資和上升至主板、企業(yè)的流動性會趨于好轉(zhuǎn)。 4、借殼上市后的維護(hù) （1）上市后的信息披露 信息披露是證券管理的基礎(chǔ)，世界上所有國家的證交所都對上市公司有信息披露的要求。信息披露是各國證監(jiān)會監(jiān)管的重點，要求上市公司定期的發(fā)布公司的基本業(yè)務(wù)，股東、管理層信息，經(jīng)營業(yè)績以及重大的變化事項等等。美國對于信息披露尤其嚴(yán)格。在美國證券市場的信息披露一般可以分為兩種：一種是定期的財務(wù)信息的披露，如季報(lOQ )、年報(10K)， 要求每個美國上市公司在季度、年度結(jié)束后對于公司的財務(wù)狀況和經(jīng)營狀況進(jìn)行披露，季報和年報是一份經(jīng)過國際審計

40、師(具有PCAOB注冊資格)經(jīng)審計后出據(jù)的供投資者參考的審計報告，審計報告對于公司來講也是最具有說服力、最直接的表現(xiàn)公司盈利狀況和發(fā)展?jié)摿Φ那缬瓯?，公司能否收到投資者的青睞，公司股價的漲跌都會收到重大的影響，公司的財務(wù)報告起著至關(guān)重要的作用。另一種是不定期的信息發(fā)布，包括公司的重大事項(用8-K )、還有公司的記者發(fā)布會，美國金融網(wǎng)站上財經(jīng)宣傳。公司所有對外重要信息需要由美國律師審核過經(jīng)由專門的通道發(fā)布，同時公司必須對自己所發(fā)布信息負(fù)責(zé)，保證信息的準(zhǔn)確性和真實性。公司信息披露是公司向廣大投資者宣布公司當(dāng)前經(jīng)營情況和預(yù)計目標(biāo)的一種重要的方式，投資者借助于這些信息來判斷是否投資以及公司的投資價值。

41、因此，公司信息披露對于上市公司的公眾形象和股票價格有著重大的影響力。 特別要注意，我國很多民營企業(yè)財務(wù)管理和財務(wù)內(nèi)部控制都不是很健全，有些公司賬務(wù)存在著混亂、不規(guī)范的情況。一旦公司上市，企業(yè)接受美國證監(jiān)會的監(jiān)管，公司財務(wù)監(jiān)管必須公開化、規(guī)范化。同時，企業(yè)在國內(nèi)會計制度統(tǒng)計經(jīng)營財務(wù)數(shù)據(jù)和財務(wù)報表是不符合美國會計準(zhǔn)則委員會(FASB)要求的，國內(nèi)財務(wù)報告必須按照美國會計準(zhǔn)則(GAAP)進(jìn)行轉(zhuǎn)換，這對民營企業(yè)財務(wù)總監(jiān)(CFO)和財會人員的要求較高，需要CFO熟悉美國資本市場，既要精通中國會計準(zhǔn)則，又要精通美國會計準(zhǔn)則。然而，這對我國民營企業(yè)普遍不完善的管理體制和薪酬體系提出了高要求，是否能夠按照上市

42、公司標(biāo)準(zhǔn)規(guī)范財務(wù)的管理和能否聘請到專業(yè)稱職的財務(wù)總監(jiān)都是民企需要解決的重要問題。 很多國外上市的國內(nèi)企業(yè)都會碰到這樣問題，審計師在季度結(jié)束后審計公司的財務(wù)數(shù)據(jù)，由于國內(nèi)外的準(zhǔn)則不一樣，國內(nèi)公司特別是民營企業(yè)沒有專業(yè)人員能夠根據(jù)美國GAAP的要求進(jìn)行報表的轉(zhuǎn)換，國內(nèi)會計賬做的不規(guī)范，在會計處理方面與國際審計師的主張的有偏差，最后導(dǎo)致審計報告不能在規(guī)定的日期內(nèi)完成(SEC要求季報須在季度結(jié)束后45天內(nèi)披露，年報在財政年度結(jié)束后90天披露)，給公司造出了負(fù)面的影響，如果一旦公司沒有在規(guī)定的時間內(nèi)發(fā)布財務(wù)報告， 在NASDAQ網(wǎng)站上公司的代碼后面會出現(xiàn)“E”， 表示申報延誤，美國證監(jiān)會規(guī)定如果連續(xù)三次

43、出現(xiàn)“E”， 公司將被勒令摘牌或者降級。 （2）投資者和公共關(guān)系維護(hù) 投資者關(guān)系(IR)和公共關(guān)系(PR)維護(hù)起源于19世紀(jì)60年代，指通過充分信息披露并運(yùn)用金融和市場營銷原理，加強(qiáng)與投資者和潛在的投資者溝通，促進(jìn)投資者對公司了解和認(rèn)同，實現(xiàn)公司價值最大化戰(zhàn)略行為。美國在1969年，就率先成立了全國投資者關(guān)系協(xié)會(NIRI)，至今已有5000多個會員。 上市完成后，只是進(jìn)入美國資本市場 第一步，上市公司股票的二級市場表現(xiàn)，除了與公司本身的經(jīng)營業(yè)績和市場環(huán)境有關(guān)外，正確處理投資者關(guān)系和公共關(guān)系也是非常重要的一環(huán)。美國投資者關(guān)系建設(shè)分為分析師關(guān)系、財經(jīng)媒體關(guān)系、投資者關(guān)系網(wǎng)站、投資者關(guān)系信息包、投

44、資者問答、投資者意見調(diào)查、投資者數(shù)據(jù)庫、投資者教育等八個方面。結(jié)合我國民營企業(yè)美國上市的實際情況，主要介紹分析師關(guān)系，投資者關(guān)系網(wǎng)站和財經(jīng)媒體關(guān)系。 美國資本市場上主要的上市公司的研究人員有兩類，一類是華爾街投資銀行的職業(yè)股票分析師，由于他們是投資銀行的雇員，而投資銀行的收入主要來自承銷，推銷股票或者買賣股票的傭金，因此這些證券分析師有明顯的利益沖突。習(xí)慣上，這些職業(yè)者在美國被稱作“賣方分析師”。另一類是機(jī)構(gòu)投資公司、基金管理公司和對沖基金公司證券分析師與基金經(jīng)理，以及為投資者和這些基金公司提供分析報告、但不靠股票交易本身掙錢的獨立證券分析師，他們都被通稱為“買方分析師”。因其最終收入取決于其

45、分析報告的準(zhǔn)確程度， 買方分析師有較為充分的激勵和動機(jī)去對上市公司作客觀的分析。 上市公司通過細(xì)致頻繁的互動包括小型會議、簡報、演示和上門拜訪等)與分析師們保持緊密而通暢的聯(lián)系。 美國的權(quán)威分析人員的意見在資本市場上廣受重視。 在美國，記者有“無冕之王”之稱，除了像白宮、FBI等涉及國家機(jī)密的問題不能隨便采訪外， 類似股東大會這樣的活動對記者向來是來者不拒的。財經(jīng)媒體是公認(rèn)的監(jiān)督者之一，上市公司不能在召開股東大會時對監(jiān)督者說“不”。財經(jīng)媒體對信息的公平披露起著重要的作用。財經(jīng)記者可以直接從上市公司得到信息，包括參加和采訪股東大會或向公司的投資者關(guān)系部提問。記者的其他消息來源是機(jī)構(gòu)投資者和股票分

46、析師，甚至是政府部門。這些及時、大量、深入的報道最大限度地降低了大小股東之間的信息不平等限制了大股東和投資銀行在股市中的信息優(yōu)勢，有效地保護(hù)中小投資者的利益。 對于我國在美借殼上市的民營企業(yè)，投資者和公共關(guān)系維護(hù)尤其重要。 因為在OTCBB市場股票的低流動性和認(rèn)知度，公司不能在OTCBB上公開發(fā)行股票，因此唯一大規(guī)模融資的方法是升級到更高流動性的板塊上，才能更大價值的體現(xiàn)公司的股票價值和得到更多投資者的關(guān)注和投資。對于公司上市后的維護(hù)，由于民營企業(yè)對于美國的資本市場不熟悉，同樣境外投資者也對于中國企業(yè)有著認(rèn)識上的障礙，所以通常做法是聘請美國的投資者關(guān)系服務(wù)(InvestorRelations)

47、和公關(guān)服務(wù)(Public Relations)的專業(yè)公司作為中間協(xié)調(diào)人，利用他們在機(jī)構(gòu)投資者和個人投資者中間的廣泛的人脈關(guān)系，為客戶設(shè)計不同的投資者關(guān)系和公共關(guān)系的解決方案。在他們的幫助下，中國公司可以在較短的時間內(nèi)擴(kuò)大自己的知名度，改善公司自身的形象。從北美資本市場的實際情況看，一些大型公司都設(shè)有專門的部門負(fù)責(zé)投資者關(guān)系，而中、小型公司都將這些業(yè)務(wù)委托給專門的金融公共公司打理，包括聘請獨立證券分析師撰寫“獨立分析報告”、聘請財經(jīng)公共公司設(shè)計公司英文網(wǎng)站，電子營銷、郵寄宣傳、記者發(fā)布會、財經(jīng)公關(guān)會等。五、上市后的轉(zhuǎn)板1、公正評價0TCBB市場 （1）OTCBB與納斯達(dá)克(NASDAQ)不是一回

48、事 1) OTCBB與NASDAQ的聯(lián)系 OTCBB與納斯達(dá)克事實上有著本質(zhì)上的區(qū)別，它是一個會員報價媒介，并不是發(fā)行公司掛牌服務(wù)的機(jī)構(gòu)；與納斯達(dá)克相比較，OTCBB既沒有掛牌條件和標(biāo)準(zhǔn)，也不提供自動交易執(zhí)行體系， 同時不與證券發(fā)行公司保持聯(lián)系。OTCBB的做市商所承擔(dān)的義務(wù)也與NASDAQ有所不同。 2) OTCBB并非垃圾市場 1990年代初期在OTCBB市場上出現(xiàn)過幾起欺詐案，這促使美國SEC(證交會)通過了 柜臺交易市場合格規(guī)定。要求所有在OTCBB上交易的公司成為“報告公司”，而不再像以前那樣“不強(qiáng)制公司作信息披露”，這意味著OTCBB上的公司不僅要回頭做前兩年的審計，向SEC上報類

49、似于招股說明書的復(fù)雜的注冊文件，而且以后還要按時向SEC上報季報和經(jīng)過審計的年報。對于許多收入幾乎為零的小公司而言， 這些審計和法律費用實在是一筆額外的負(fù)擔(dān)。 （2） OTCBB中危機(jī)和機(jī)遇并存 對OTCBB有兩種傾向，一種將OTCBB等同于NASDAQ；另一種將OTCBB視為“垃圾股市場”。我們要正視OTCBB市場。OTCBB市場上包括從主板市場退市的、 達(dá)不到主板市場掛牌條件的企業(yè)。其中多為中小型企業(yè)，不乏一些具有成長潛力的優(yōu)秀企業(yè)，在達(dá)不到在主板掛牌條件的情況下，先在OTCBB上發(fā)展，微軟就是從OTCBB掛牌升級至納斯達(dá)克;而OTCBB上的股價平均為美元，存在大量所謂的“垃圾股”，這也是

50、不爭的事實。 2 、OTCBB升級到主板的條件 對于真正想做大做強(qiáng)的民營企業(yè)而言，應(yīng)該視OTCBB為一個跳板，迅速融資并以之為契機(jī)升級到主板市場，提高股票的流動性和公司 市值和尋求更大的發(fā)展，因此從OTCBB的轉(zhuǎn)板是我國借殼上市民營企業(yè)出路和目標(biāo)，先做穩(wěn)后做強(qiáng)，這與公司循序漸進(jìn)的發(fā)展思路也相一致。 美國上市不僅是個融資的過程， 而且中國企業(yè)更要做好接受嚴(yán)格監(jiān)管的心理準(zhǔn)備。通過反向收購在OTCBB市場上市的企業(yè)，雖然上市的時候沒有準(zhǔn)入門檻的限制，但是上市之后 需要企業(yè)按照美國上市公司的標(biāo)準(zhǔn)規(guī)范運(yùn)營，建立完善的公司治理結(jié)構(gòu);及時披露公司的經(jīng)營業(yè)績和重大信息;建立嚴(yán)格的內(nèi)控制度等一系列措施。在美國證

51、券監(jiān)管機(jī)構(gòu)的監(jiān)督和高標(biāo)準(zhǔn)的約束下， 有助于我國民營企業(yè)改掉身上管理不規(guī)范和制度不健全等毛病。 雖然OTCBB市場在美國資本市場的相對層次比較低，但是我國的民企作為一個上市公司在經(jīng)過一段時間的自我修煉，練好基本功的基礎(chǔ)上，慢慢適應(yīng)了美國資本市場之后，升級到主板市場之后面對更高的要求可以從容不迫、 游刃有余。針對己經(jīng)掛牌的OTCBB市場的企業(yè)，滿足轉(zhuǎn)入主板市場的要求后，只需要向相關(guān)市場的(一般美交所和納斯達(dá)克市場)監(jiān)管當(dāng)局提出轉(zhuǎn)板的申請和相關(guān)文件，監(jiān)管當(dāng)局短時間內(nèi)審批公司是否符合要求， 比直接在主板市場的程序簡便和容易。美國主要證券市場上市條件如下。 第四節(jié) 案例分析：上?！八姆叫畔ⅰ苯铓ぶ芬?、

52、公司的基本情況 上海四方信息技術(shù)股份前身為上海直通信息，其成立于1998年8月14日， 注冊資金1000萬元，主要從事無線尋呼和呼叫中心業(yè)務(wù)，公司成立以來各項業(yè)務(wù)運(yùn)作良好，表現(xiàn)出極強(qiáng)的成長性。上海直通信息2000年進(jìn)入無線信息業(yè)務(wù)市場，2001年9月更名為上海四方無線信息，開始從事尋呼機(jī)的股票信息服務(wù)、手機(jī)股票信息服務(wù)、 以及其他的無線增值業(yè)務(wù)。 2001年12月，經(jīng)上海體改委批準(zhǔn)， 上海四方信息進(jìn)行整體改制，以凈資產(chǎn)按1: 1的比例折股， 依法變更為上海四方信息技術(shù)股份(下稱“四方信息）。注冊資本金6120萬人民幣。公司2002年主營業(yè)務(wù)收入7000萬人民幣，稅后凈利2500萬人民幣;200

53、3年主營業(yè)務(wù)收入16000萬人民幣，稅后凈利3900萬人民幣。 四方信息成立以來，跟蹤無線通信及互聯(lián)網(wǎng)技術(shù)發(fā)展，成功實現(xiàn)了由無線尋呼業(yè)務(wù)向電信增值業(yè)務(wù)的轉(zhuǎn)型，成為國內(nèi)最大的無線金融信息提供商之一，到2004年擁有有效交費用戶30萬，經(jīng)營業(yè)績持續(xù)穩(wěn)定發(fā)展。公司主要產(chǎn)品“四股通”，可以為手機(jī)用戶提供股市行情和股評信息以及國內(nèi)主要證券公司的交易通道，可以實現(xiàn)隨時隨地看行情炒股功能。該信息服務(wù)的投資回報率較高，銷售毛利潤率可以達(dá)到70%以上。除此之外，公司與摩托羅拉、三星等國際主要通信設(shè)備生產(chǎn)廠商建立長期良好合作關(guān)系，經(jīng)營手機(jī)分銷業(yè)務(wù)。二、借殼上市的過程 為了進(jìn)一步擴(kuò)大公司業(yè)務(wù)，2003年10月公司股

54、東以反向收購方式謀求進(jìn)入美國資本市場。從事電信增值業(yè)務(wù)的四方信息，通過反向收購BAQI打通了上市之路。通過之前的重組和借殼后的首期融資，創(chuàng)造了多贏的局面。 2004年6月23日，上海四方信息以反向收購BAQI ( Boulder Acquisitions INC )的方式在美國OTCBB成功借殼上市，并在同一天實現(xiàn)了首期200萬美元的融資。雖然四方信息的融資金額并不高， 但引起各界注意的是， 這是國內(nèi)第一個在美國股市借殼上市和融資同時進(jìn)行的案例。而四方信息對借殼上市方式、 地點選擇和融資過程， 都是民企海外借殼上市中很有特點的案例。 四方信息從2001年開始謀求上市，在其他多種上市方式受阻的情

55、況下，終于在財務(wù)顧問的建議下選擇在美國借殼上市，公司同時為借殼上市也進(jìn)行一系列重組。整個重組過程分為三步: 第一步，業(yè)務(wù)剝離。2004年2月， 邰才華等10位自然人在開曼群島注冊成立四方控股(Sifang Holdings Co, Ltd )，股權(quán)結(jié)構(gòu)為:邰才華持股69%，邰才華之妻史英持股13%，宋靖、毛明各持股3%，黃偉等6人分別持股2%。 2004年5月，四方控股在上海浦東成立外商獨資企業(yè)上海天可華數(shù)碼科技(下稱上海天可華或者TCH)，注冊資本金720萬美元。 根據(jù)我國現(xiàn)行的法律法規(guī)規(guī)定， 經(jīng)營增值電信業(yè)務(wù)的外商投資電信企業(yè)的外 方投資者的出資比例不得超過50%，因此為了滿足反向收購中境

56、外控股公司合并報表的要求以及電信增值業(yè)務(wù)中外資市場準(zhǔn)入的規(guī)定，原上海四方信息公司分拆為兩部分：第一部分稱為“老四方”，經(jīng)營需要電信牌照的業(yè)務(wù)，包括無線尋呼和呼叫中心業(yè)務(wù)，以及電信增值業(yè)務(wù)中無線尋呼網(wǎng)絡(luò)運(yùn)營與移動 網(wǎng)絡(luò)的聯(lián)通和傳輸:第二部分稱為“新四方”也就是借殼上市是四方信息，經(jīng)營電信增值業(yè)務(wù)中信息采集、編輯、發(fā)送以及通信終端軟件加工和銷售。 在股權(quán)結(jié)構(gòu)的設(shè)計方面，四方控股(及其獨資公司上海天可華)與四方信息以及分立后“新四方”、 “老四方”的控制股東與持股比例完全相同。 上海天可華注冊完成后， 按照賬面審計值以現(xiàn)金收購“新四方”的股東權(quán)益。 由于上海天可華由四方控股100%持有， “新四方”

57、的主要資產(chǎn)及利潤由此基本進(jìn)入了四方控股。 第二步，借殼上市。2004年6月23日，邰才華代表四方控股與BAQI簽訂收購協(xié)議， BAQI向四方控股股東定向發(fā)售普通股1378萬股(占BAQI總股本的89.7%)，用以收購四方控股全部股權(quán)。于是， 四方控股以反向收購的方式在OTCBB掛牌交易，四方控股高管進(jìn)入BAQI董事會，其中邰才華被選為BAQI董事長，同時， 原BAQI董事會成員及高管辭職退出。BAQI更名為CHDW ( China DigitalWireless Inc， 中國數(shù)碼無線股份有限公司）。 第三步，再融資。同一天晚上的稍后，邰才華代表BAQI與中美基金和其他一些美國機(jī)構(gòu)投資者以及個

58、人簽訂私募協(xié)議，BAQI成功融資200萬美元。 四方信息借殼上市將一部分外資可以持有的資產(chǎn)注入了新的外資獨資公司上海天可華(TCH)， 天可華是美國OTCBB 市場上市公司中國數(shù)碼無線股份有限公司的子公司，是國內(nèi)經(jīng)營業(yè)務(wù)的實體公司，所有的業(yè)務(wù)和財務(wù)收入都是通過上海天可華公司實現(xiàn)。為了使上海天可華能正常從事電信增值業(yè)務(wù)， 天可華和“老四方”簽署租用老四方的電信通訊設(shè)備提供手機(jī)、 尋呼機(jī)增值業(yè)務(wù)。 BAQI經(jīng)過資產(chǎn)重組之后股價一下子升到4美元，CHDW的股票最高的時候漲到了6美元，市值達(dá)到一億兩千萬美元， 四方信息最大的股東邰才華按照股票的市值計算一度達(dá)到7千萬美元。四方信息不但借殼上市，而且融資

59、200萬美元，創(chuàng)造了民營企業(yè)借殼上市和私募融資同時進(jìn)行的首例。 上海天可華目前的業(yè)務(wù)正在轉(zhuǎn)型，股價上下波動比較大(見下圖），但是隨著新項目的上馬和業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型成功后，公司的發(fā)展?jié)摿o可限量。三、案例評價 1.借殼上市的選擇 借殼上市對四方信息來說，是比較了多種上市方法最后的抉擇。據(jù)了解，四方信息2001年即聘請了興業(yè)證券進(jìn)行改制和上市輔導(dǎo)，準(zhǔn)備在國內(nèi)A股上市。但四方信息這樣的小公司，如果在國內(nèi)上市，籌資額大約在2億元左右。由于當(dāng)時發(fā)行的“通道制”， 券商承銷意愿不高；如果花錢買通道，將使整個上市發(fā)行等費用高達(dá)2000萬元左右。而A股借殼價格也不低，而且干凈的殼資源非常難得，談判、轉(zhuǎn)讓和審批的時間也

60、非常長，特別是再融資幾乎與發(fā)行新股一樣，要經(jīng)過漫長和復(fù)雜的審批過程。 2003年下半年，四方信息開始考慮在香港上市。但香港上市的缺點是費用也很高，保薦費一般要三四百萬元，然后就是財務(wù)費用一百萬元左右，加上其他費用上市費用可能達(dá)到近1000萬元。香港發(fā)行市盈率非常低，四方信息的融資總額將不會太高。而且香港聯(lián)交所的上市越來越像國內(nèi)股市，發(fā)行審核也開始排隊，發(fā)行時間至少要9個月到一年。 而2002年4月1日聯(lián)交所實施上市規(guī)則修訂版無疑加大了香港借殼的難度和成本，新規(guī)則明確指出，若上市公司通過發(fā)行大量新股注入資產(chǎn)，導(dǎo)致控制權(quán)變更的，會被視為新上市申請；在控制權(quán)易手之后的兩年內(nèi)，控股股東亦不能因向上市公