網(wǎng)格策略的終極進(jìn)化(四)

1、 網(wǎng)格策略的是非和終極改進(jìn)（四）周期之王上一篇我們展開聊了一下行業(yè)分析的框架性理論，核心是推導(dǎo)出周期行業(yè)是最適合、可能也是唯一適合采用網(wǎng)格策略增強(qiáng)收益的行業(yè)類型。結(jié)合前一篇所談到的低序相關(guān)性理論，對(duì)于網(wǎng)格品種的選擇，初步有了一些脈絡(luò)。本篇我們來把這個(gè)品種選擇的問題具體化，看看應(yīng)該選什么周期品來做網(wǎng)格，并且嘗試研討一下其中的各種坑。一、商品、指數(shù)還是周期股？通常作為追求分散的量化投資者，投資品的涉獵范圍要非常廣，理論上股、債、金、油、房、匯、數(shù)字貨幣等等無所不包。在這其中，股票沒有任何特殊，僅僅就是一個(gè)資產(chǎn)類別而已。所以，要嚴(yán)肅的研究什么品種適合網(wǎng)格，即便我們已經(jīng)把類別圈定在了“周期”行業(yè)范疇內(nèi)

2、，也不能想當(dāng)然的只看股票，而應(yīng)該把可選擇的投資品范圍都考察一遍。（一）商品本身周期行業(yè)中相當(dāng)大的比例都是和實(shí)物商品相關(guān)的，包括大宗工業(yè)品、農(nóng)產(chǎn)品、貴金屬等等。但是網(wǎng)格需要頻繁交易，需要比較高的流動(dòng)性，因此買賣商品現(xiàn)貨肯定是不行的，只能買賣標(biāo)準(zhǔn)化的、流動(dòng)性好（成交量足夠高）的商品期貨、或者以商品現(xiàn)貨或者期貨作為投資標(biāo)的的商品基金。商品期貨、以及一些和期貨類似的保證金交易品種（比如銀行針對(duì)黃金、白銀TD延期憑證），都是杠桿交易，而且涉及到復(fù)雜的換期問題，風(fēng)險(xiǎn)巨大，好處是可以做多也可以做空。由于這涉及到另外一個(gè)風(fēng)險(xiǎn)偏好的層級(jí)，以后如果有機(jī)會(huì)談到杠桿類策略再作討論為宜。而商品基金，目前可選擇的品類有限

3、。某些只能在場外申購、贖回，不能在交易所場內(nèi)交易（可以理解為不能在股票軟件里買賣）的品種，它們有持倉周期限制，且每天只有一個(gè)有效價(jià)格，所以天然不適合對(duì)交易成本和及時(shí)性要求極高的網(wǎng)格策略，在此先排除。類似的還有銀行的紙黃金、紙白銀、紙?jiān)偷绕贩N，也因?yàn)檩^高的點(diǎn)差交易損耗等因素，暫時(shí)排除。剩下直接以商品為跟蹤對(duì)象的基金，就非常少了。大陸市場目前能做的，都可以在“集思錄”網(wǎng)站里的商品基金項(xiàng)下查到，只有幾大類：.黃金ETF。目前大陸有4支已上市的黃金ETF,成交量最少的也日均過億，流動(dòng)性比較好。名梆現(xiàn)抗M般福的159934黃金ETF3.7120.86%41501.62滬金99159937博B撐金3.7

4、700.S6%25468.54滬金99516800黃金基金3.733076%17360.10滬金99518880黃金E7F3.7690.80%133262.99黃金ETF的好處是，底層資產(chǎn)都是上海黃金交易所交易的記賬式黃金現(xiàn)貨，所以沒有期貨那樣的升貼水問題和移倉損耗，可以長期持有。然而問題是，黃金ETF的波動(dòng)率只有18%左右，所以做網(wǎng)格顯然并不合適。.白銀基金（161226）。這個(gè)基金不是ETF，而是LOF基金。有什么區(qū)別呢？ETF是首先在交易所上市交易的基金，部分基金公司也可能會(huì)在場外再次發(fā)行基金來購買它（這種場外的基金稱為“ETF聯(lián)接”）。所以ETF是先有場內(nèi)，才可能派生出場外。LOF基金

5、則是先在場外發(fā)行后，允許基金份額的持有人除了向基金公司場外申購、贖回外，還可以彼此在場內(nèi)像買賣股票一樣的交易。所以LOF基金有場外申贖和場內(nèi)買賣兩種流動(dòng)渠道，但它是先有的場外，才派生出場內(nèi)的。LOF基金的上述區(qū)別，最大的優(yōu)勢(shì)在于套利。但這不是網(wǎng)格系列關(guān)心的，以后到了“左側(cè)增強(qiáng)策略”系列再另外寫吧。而網(wǎng)格作為一類需要長期持有賺波動(dòng)時(shí)間收益的策略，這支白銀LOF基金主要存在以下劣勢(shì)，使它并不適合：（1）流動(dòng)性差。這只基金每天成交量平均只有幾百萬元。（2）跟蹤不佳。由于其底層資產(chǎn)是白銀期貨，所以有升貼水和移倉等問題，從歷史上看它的跟蹤誤差年均超過了10%，跟跌不跟漲比較嚴(yán)重。（3）LOF基金倉位不足

6、。由于LOF首先是場外發(fā)行的基金，要應(yīng)對(duì)申購贖回，常年要保持5%現(xiàn)金倉位，所以普遍的倉位不足，持有會(huì)有一部分資金浪費(fèi)。3.原油QDII。這類基金目前有很多，有主動(dòng)的也有被動(dòng)的。儂名稱現(xiàn)價(jià)成交（萬元，161129原油基金0.760-3.55%1375B.73標(biāo)普高盛原;由商品指數(shù)501Q1S南方原油0.749-3.10%11529.24BQ%WT|+4D%BRENT原:由價(jià)格160723嘉實(shí)原油0.723-2.30%11263.3GWTI原油價(jià)格160216國泰商品0.246-3.91%1480.15國泰大宗藥品酉疸喈菽165513信誠商品0.237-3.56%4530J2標(biāo)準(zhǔn)若亞高盛商品總收益

7、j蹣162719廣發(fā)石油0.6811.62%14049.93道于京斯美國石;由開發(fā)與生產(chǎn)指數(shù)163208諾安油氣0.465-1.60%6676.M標(biāo)普獸鼠殺行4H旨數(shù)161815銅華通脹口.34-2.01%1230.01標(biāo)音尚盛商品總指數(shù)162411華寶油氣0.24B0.00%11064.85標(biāo)普石油天然氣上游股票指數(shù)160416石油基金0.754479%10553.56標(biāo)普全球石油指數(shù)原油基金很復(fù)雜，其底層資產(chǎn)全部在境外，所以叫QDII（合格境內(nèi)投資者去買境外資產(chǎn)）基金。它們不但是商品基金、而且還是境外商品基金，常常有外匯額度限制和換匯損失等問題。除此之外，原油基金還分成三類：（1）主動(dòng)基金

8、。這種基金持倉飄忽不定，看基金經(jīng)理的策（XIN）略（QING）,有些不止包括原油，還包括若干黃金、白銀、鉑金什么的，比如國泰商品、銀華通脹。（2）原油期貨基金。比如南方原油，其底層資產(chǎn)是境外的石油期貨，升貼水和移倉問題，疊加了匯率和外匯額度的影響。雖然它近年對(duì)國際油價(jià)跟蹤總體靠譜，但還是存在持倉磨損，傳統(tǒng)上看并不適合網(wǎng)格。（3）原油上游股票基金。這類基金大多跟蹤全球或美國的油氣股票指數(shù)，現(xiàn)有3只。其中包括網(wǎng)格圈大名鼎鼎的華寶油氣，成交量最高。剩下的廣發(fā)原油和石油基金里面，成交量勉強(qiáng)能拿來做網(wǎng)格的，也只有石油基金了。華寶油氣和石油基金，區(qū)別是一個(gè)是跟蹤美國油氣股等權(quán)指數(shù)，一個(gè)是跟蹤全球油氣股加權(quán)

9、指數(shù)（龍頭股占比高）。前者波動(dòng)更大，后者更加穩(wěn)健。理論上說，只有這第（3）類股票基金適合長期持有和網(wǎng)格，因?yàn)樗鼈儧]有期貨的損耗。4.商品期貨ETF。這是2019年中國新推出的一類ETF基金，跟蹤的是國內(nèi)的商品期貨品種。目前有3支，分別跟蹤豆粕（159985）、能源化工（159981）、有色金屬（159998）。這類期貨品種理論上也有換期損耗問題，但由于對(duì)應(yīng)品種在國內(nèi)，流動(dòng)性好，所以跟蹤誤差可能小一些?？上Щ鹉壳吧鲜袝r(shí)間都較短，數(shù)據(jù)不足，并且除了豆粕比較單純以外，另外兩個(gè)ETF都是加權(quán)持倉幾個(gè)類似的期貨品種（如有色金屬ETF同時(shí)持倉銅、鋁、鋅、鉛四個(gè)金屬合約），跟蹤對(duì)象不夠單純，不好估值。

10、總結(jié)一下，商品本身能做交易的基本是場內(nèi)基金。其中黃金ETF波動(dòng)性不足、白銀LOF流動(dòng)性不好且跟蹤誤差大、商品ETF上市不久而且不夠單純、石油類基金受外匯和境外期貨移倉雙重影響非常大。所有純商品類基金都不適合網(wǎng)格，而只有追蹤境外石油股票的指數(shù)基金（比如華寶油氣）具備做網(wǎng)格的潛力，這恰恰就是下一節(jié)所探討的范疇了。（二）周期股指數(shù)基金最經(jīng)典的境內(nèi)周期股指數(shù)基金，便是券商ETF，同類的還有有色ETF、地產(chǎn)ETF等等。至于境外的周期股指數(shù)，境內(nèi)能買到又有一定成交量的只有上節(jié)提到的華寶油氣和石油基金這兩支。此外，可能還有一些追蹤黃金主題股票的基金，但都非常不純粹且成交量極差，在此就不作討論了。只要追蹤的是

11、周期行業(yè)上市公司一攬子股票的，就可以構(gòu)成周期股指數(shù)基金。這類基金通常被認(rèn)為是做網(wǎng)格的好選擇。原因有三：.周期股相對(duì)商品本身波動(dòng)率更大。這類股票公司本身會(huì)通過借款、發(fā)債等上了一層財(cái)務(wù)杠桿，加之股票市場更好的流動(dòng)性帶來的溢價(jià)波動(dòng)，所以它們的年化波動(dòng)率較商品本身更高（券商33%、有色30%、華寶油氣36%）。.周期股沒有期貨移倉損耗。周期股公司持有現(xiàn)貨庫存，受益于現(xiàn)貨漲價(jià)，但它們不需要像期貨一樣移倉換期帶來升水損耗，而且每個(gè)周期好歹靠盈利和股息還能推動(dòng)價(jià)格上漲一點(diǎn)，從而實(shí)現(xiàn)底部逐步抬升，降低網(wǎng)格穿網(wǎng)風(fēng)險(xiǎn)。.它們是指數(shù)。一攬子公司的持倉，容易抵御單個(gè)公司的黑天鵝事件風(fēng)險(xiǎn)。但其實(shí)周期指數(shù)依然有非常明顯的

12、缺點(diǎn)。首先是選擇太少了，雖然比單純的商品要多一些，比如券商、地產(chǎn)、傳媒這些周期行業(yè)（或具有周期特性的可選消費(fèi)行業(yè)）也能找到對(duì)應(yīng)的股票指數(shù)，但一共也沒幾個(gè)，要找出低序相關(guān)性的選擇其實(shí)并不容易。其次，品種不夠單純。券商這樣的行業(yè)還算是同質(zhì)性明顯，但有色金屬之類的就完全不行了。比如有色金屬行業(yè)中，既包括做黃金等貴金屬的公司、也包括做銅等大宗商品的公司、還包括做鈷和鋰等小金屬的公司，它們的周期很可能完全不一樣。以下這張是同屬有色金屬的銅和黃金期貨的中期價(jià)格走勢(shì)對(duì)比圖，大家可以感受一下：20127022口找足事卷用以上這些不足，做網(wǎng)格的人也基本都知道。那么之所以還是要選擇指數(shù)基金，最看重的就是它相對(duì)個(gè)股

13、的兩個(gè)優(yōu)點(diǎn)交易成本低和風(fēng)險(xiǎn)分散。關(guān)于交易成本，網(wǎng)格需要頻繁交易，所以的確比較敏感。目前對(duì)于場內(nèi)基金交易，不需要任何關(guān)系資源和資金沉淀，也至少能拿到券商萬分之1的傭金率、免收最低5元手續(xù)費(fèi)等優(yōu)惠，而且基金免印花稅，的確是很低的成本。然而其實(shí)，對(duì)于稍微有點(diǎn)搜索能力的人，對(duì)于股票交易也基本可以拿到券商萬分之1.8左右的傭金率、免收最低5元手續(xù)費(fèi)。這或許比指數(shù)基金還是高一丁點(diǎn)，但個(gè)股波動(dòng)率通常比指數(shù)基金高，假如不發(fā)生黑天鵝風(fēng)險(xiǎn)，那么只要個(gè)股年化波動(dòng)率高1%就足以通過網(wǎng)格的收益來超額彌補(bǔ)所增加的交易成本了。而關(guān)于風(fēng)險(xiǎn)分散，基金在對(duì)沖單個(gè)公司的黑天鵝方面，確實(shí)具有不可比擬的優(yōu)勢(shì)。但這件事需要用一種更理性的

14、視角來分析，不能簡單的人云亦云。下一節(jié)繼續(xù)討論。（三）周期龍頭股周期龍頭股，主要指每一個(gè)周期行業(yè)的龍頭上市公司，最起碼每一個(gè)期貨品種就對(duì)應(yīng)了一個(gè)甚至幾個(gè)主業(yè)比較純粹的上市龍頭企業(yè)，更不用說還有更多基礎(chǔ)產(chǎn)品不是商品的周期屬性行業(yè)。由于周期行業(yè)眾多，稍微潛心研究者，一個(gè)周末就足以從公開的最淺白的研報(bào)中挖掘出幾十家以上不同行業(yè)的龍頭公司了。這些公司，足夠構(gòu)成一個(gè)低序相關(guān)性的網(wǎng)格備選品種庫。千萬別說找不到，以下這個(gè)完全就是我隨手（1分鐘）搜出來的，并不完整，僅作案例矢EHR至于周期龍頭股是不是真的比指數(shù)基金風(fēng)險(xiǎn)更大？我們不妨看幾個(gè)有比較單純的指數(shù)對(duì)應(yīng)的周期行業(yè)的例子，來比較一下其龍頭股（事前可知的龍頭

15、股，而不是近兩年發(fā)展成龍頭股的）和對(duì)應(yīng)行業(yè)指數(shù)的中長期走勢(shì)對(duì)比圖。這是山東黃金之于黃金板塊指數(shù)：41.053011/113014口3丫|6.3720131/31這是中信證券之于證券板塊指數(shù)：這是山東黃金之于黃金板塊指數(shù)：41.053011/113014口3丫|6.3720131/31這是中信證券之于證券板塊指數(shù)：這是中糧糖業(yè)之于白糖指數(shù)：4547這是萬科A之于房地產(chǎn)板塊指數(shù):31.U這是三一重工之于工程機(jī)械指數(shù)：這是中國神華之于煤炭指數(shù)：中國神華自1制、曰*G*I乩T+”口強(qiáng)j口27.64州的，這是中國神華之于煤炭指數(shù)：中國神華自1制、曰*G*I乩T+”口強(qiáng)j口27.64州的，04冬2014/

16、10/3.1這是太陽紙業(yè)之于造紙板塊指數(shù)：1136太陽紙業(yè)殖班10.462d2DiD4/24周期股總體上看，無論波動(dòng)的底部還是上升的趨勢(shì)，都超過了對(duì)應(yīng)的行業(yè)指數(shù)。為什么會(huì)這樣？其實(shí)只要回到我們上篇談到的周期行業(yè)底層邏輯就能理解了。周期行業(yè)不同于成長、價(jià)值行業(yè)，其每一輪的周期谷底，通常都對(duì)應(yīng)著過剩產(chǎn)能的淘汰出清、以及相對(duì)能夠熬過寒冬的龍頭企業(yè)的市場集中。這也就是所謂“供給側(cè)改革”和“去杠桿”的題中之意。所以相對(duì)于更多中小行業(yè)企業(yè)加權(quán)而成的行業(yè)指數(shù)，周期行業(yè)龍頭公司在寒冬中股價(jià)的下限大多更加清晰，不易被突破，而網(wǎng)格底部判斷不能出大錯(cuò)是網(wǎng)格的生命線。周期特征越典型的行業(yè)，這一特性越明顯。當(dāng)然，龍頭企

17、業(yè)相對(duì)于同樣熬過寒冬的行業(yè)小公司或新興公司，它從最低點(diǎn)起跳的價(jià)格彈性可能低一些、行業(yè)牛市的股價(jià)相對(duì)高點(diǎn)可能也會(huì)低一些，也許不符合那些追求刺激的“抄底者”的胃口。但是你首先要想明白，超出網(wǎng)格范圍外的低點(diǎn)、高點(diǎn)，都不是網(wǎng)格策略能捕捉的。所以，本篇對(duì)這些缺點(diǎn)并不關(guān)心。退一步說，龍頭企業(yè)如果真的出現(xiàn)了其他黑天鵝事件，比如安全生產(chǎn)事故，它作為周期行業(yè)所擁有的相對(duì)較先進(jìn)的生產(chǎn)材料、價(jià)值比較確定的庫存等，使得其清算價(jià)值高，不至于像輕資產(chǎn)的成長企業(yè)或小公司那樣，一旦破產(chǎn)就血本無歸。多數(shù)時(shí)候，即便破產(chǎn)重組，重組后企業(yè)的股價(jià)還是不破原來的網(wǎng)格下限。而相比行業(yè)指數(shù)基金，龍頭公司有著更高的波動(dòng)率。比如中信證券的波動(dòng)率

18、是43%（證券ETF33%）、中國神化的波動(dòng)率是30%（煤炭ETF21%）,這是它們的另一大優(yōu)勢(shì)。更明確的底線、更高的波動(dòng)率、更豐富而單純的行業(yè)選擇，因此我的研究認(rèn)為，網(wǎng)格策略客觀上其實(shí)更加適合龍頭股，而不是指數(shù)基金。這是和主流觀點(diǎn)比較不一致的地方。當(dāng)然，歷史上還是會(huì)有一些龍頭公司，也被一些黑天鵝事件打垮了呀。比如造假的康美，落毛的雛鷹、和跑掉的扇貝再極端一些，如果一次安全事故把作為周期生命線的庫存燒光了呢？那么對(duì)這類超級(jí)黑天鵝造成的破網(wǎng)風(fēng)險(xiǎn)，又應(yīng)該如何防御呢？二、策略很豐滿，倉位很骨感傳統(tǒng)上解決分散不足的一種思路，是模仿指數(shù)基金，采用同行業(yè)分散策略。比如做了中信證券網(wǎng)格，再分一半倉位做一個(gè)華

19、泰證券的網(wǎng)格，來防止中信出現(xiàn)黑天鵝?？墒悄阏孢M(jìn)入操作階段就會(huì)發(fā)現(xiàn)，每只股票的單價(jià)將成為掣肘。（一）網(wǎng)格跟蹤誤差上一節(jié)通過理論推演和對(duì)比，認(rèn)為周期龍頭個(gè)股優(yōu)于指數(shù)基金。但其實(shí)在現(xiàn)實(shí)中，這個(gè)結(jié)論不一定完美成立，這是因?yàn)檫€有一個(gè)潛在的問題沒有被討論。A股的交易規(guī)則要求，每一手股票（包括指數(shù)基金）至少要買100股，所以單價(jià)越大的股票你的最低一手交易總價(jià)就越高。比如交易單價(jià)約0.8元的券商ETF，最低100股價(jià)值也僅需80元，這就是說你交易的金額可以趨近于80元的任意整數(shù)倍；但如果你要買的是單價(jià)約1200元的貴州茅臺(tái)，那你最低100股就要買1.2萬元，你最終的交易價(jià)格就只能趨近1.2萬元的整數(shù)倍了。問題

20、是，網(wǎng)格是需要高度細(xì)分、頻繁交易、精確匹配目標(biāo)金額的一種策略。你想象一下，假如你是個(gè)普通的投資者（土豪請(qǐng)自覺繞道），拿出50萬來做網(wǎng)格策略、分倉5個(gè)品種、每個(gè)品種10萬元，已經(jīng)不算少了吧？現(xiàn)在如果你把10萬分成15格，每格差不多6600元，如果買茅臺(tái)連一手都還買不到，碰到茅臺(tái)網(wǎng)格就只能跳過這一格了。但如果買券商ETF網(wǎng)格，那么你目標(biāo)6600元倉位買入的誤差可以控制在80元以內(nèi)，就非常理想了。雖然茅臺(tái)這個(gè)例子比較極端，普通的周期股一般沒有價(jià)值股那樣長期高成長累積的高單價(jià)。但即便是中信證券22元左右的股價(jià)，其一手也可能造成最高2200元的誤差，這相比券商ETF的80元誤差，還是高太多了。我們不妨通

21、過一個(gè)回測(cè)，來進(jìn)一步說明一下單價(jià)對(duì)網(wǎng)格收益率可能造成的影響。現(xiàn)在我們假設(shè)有兩個(gè)人，分別用同樣的參數(shù)設(shè)置規(guī)則做券商ETF和中信證券兩個(gè)網(wǎng)格。根據(jù)各自區(qū)間的頂和底作上下限（排除網(wǎng)格設(shè)置準(zhǔn)確性的干擾），從2018年1月到2019年12月，兩個(gè)網(wǎng)格可比較的“爬格子”部分收益率，如下表：參與網(wǎng)格的總金額1000萬元總額10萬元總額3萬元總額券商ETF43.28%44.21%45.38%中信證券60.37%50.02%42.05%有沒有注意到，券商ETF網(wǎng)格的爬格子收益總體穩(wěn)定，只是因?yàn)榭偨痤~降低造成的收益率除數(shù)不同，產(chǎn)生的誤差會(huì)導(dǎo)致其收益率略有波動(dòng)、甚至還有所提升。但中信證券的網(wǎng)格收益，就隨著參與金額的

22、減少而明顯呈現(xiàn)下降趨勢(shì)，當(dāng)網(wǎng)格金額為3萬元時(shí)，其收益已經(jīng)低于券商ETF了。這個(gè)現(xiàn)象，主要就是每格理論買入金額、和實(shí)際能買入金額的誤差造成的。當(dāng)我們?cè)O(shè)定網(wǎng)格為“等金額”網(wǎng)格時(shí)，就是默認(rèn)同樣的金額在價(jià)格下跌越多時(shí)，就買入越多的股數(shù)。這和每格買入相同股數(shù)的“等股數(shù)”網(wǎng)格相比，天然具備了“越跌越買”的特性，把更多的籌碼分配在上漲確定性更高的底部區(qū)域?？墒巧侠校僭O(shè)中信證券一格目標(biāo)要買4000元、每格單價(jià)間隔2元，此時(shí)它的單價(jià)是27元，那么4000元本應(yīng)該購買148股的。但實(shí)際上，因?yàn)橐?guī)則所限本格只能買入100股（2200元），那么光這一格就造成了少買48股（1300元）的目標(biāo)偏離。而此時(shí)如果股價(jià)繼續(xù)

23、下跌，要一直跌到19元（4格后）時(shí)，才能觸發(fā)貼近4000元的買入。期間5格合計(jì)將產(chǎn)生1300+1500+1700+1900+200=6600元，全都浪費(fèi)了。如果不是一路下跌，而是在19元到27元之間多次波動(dòng)，則這個(gè)資金浪費(fèi)就更加嚴(yán)重得多。換個(gè)視角看，整個(gè)網(wǎng)格策略的資金使用效率因此大大下降了。以上計(jì)算說明，參與網(wǎng)格資金總量不足和單個(gè)股票單價(jià)過高之間的矛盾，造成了高單價(jià)品種實(shí)際收益和理論收益之間會(huì)拉開較大的誤差，我們把它稱為“網(wǎng)格跟蹤誤差”。網(wǎng)格跟蹤誤差對(duì)收益的影響通常是負(fù)面的，而上例中如果參與網(wǎng)格總金額進(jìn)一步從3萬元下降到1萬元，那么中信證券甚至都沒法兒做了，這也客觀上造成多品種分散倉位的目標(biāo)無

24、法實(shí)現(xiàn)。這才是個(gè)股網(wǎng)格在實(shí)踐中最棘手的問題。（二）布朗運(yùn)動(dòng)凡事都有兩面。上一節(jié)所談的是高單價(jià)品種做網(wǎng)格會(huì)面臨的問題，反過來看，低單價(jià)品種做網(wǎng)格也有它自身特有的好處。網(wǎng)格的策略的基本假設(shè)，其實(shí)是基于相信品種價(jià)格在一個(gè)區(qū)段內(nèi)是隨機(jī)游走的，波動(dòng)方向和持續(xù)性都是隨機(jī)的，所以通過爬格子來捕捉震蕩收益才是最有效的。那么我們順著這個(gè)假設(shè)往前推演。現(xiàn)在假設(shè)拿中信證券和西部證券相比較，前者基本價(jià)格是25元、后者是7元，假設(shè)兩者年化波動(dòng)率完全相等。A股股票的每單位波動(dòng)是0.01元（專業(yè)上稱為一個(gè)Tic），這0.01元的波動(dòng)對(duì)中信證券的影響是0.04%，對(duì)西部證券的影響是0.14%，對(duì)后者的影響顯然大得多。接下來，

25、拽一段關(guān)于交易本質(zhì)的純數(shù)理解釋。我們一般認(rèn)為，一個(gè)品種（無論是股票、房產(chǎn)、商品、債權(quán)等等等）的當(dāng)前定價(jià)，可以由其宏觀對(duì)應(yīng)的行業(yè)波動(dòng)和其自身的供需面波動(dòng)兩個(gè)因素解釋，這樣解釋出來的價(jià)格稱為“有效價(jià)格”。交易所里每時(shí)每刻的買賣報(bào)價(jià)，都在通過交易者博弈不斷貼近、刻畫、尋找下一個(gè)有效價(jià)格。但現(xiàn)實(shí)中，由于交易的撮合是非常復(fù)雜力量共同作用的結(jié)果，我們通常認(rèn)為每時(shí)每刻每個(gè)Tic的跳變，和其他宏觀因素都無關(guān)，是無法預(yù)測(cè)的隨機(jī)波動(dòng)，也就是初中物理學(xué)上所說的“布朗運(yùn)動(dòng)”。而微觀上的隨機(jī)，卻在逐步趨向宏觀上的可解釋，無數(shù)個(gè)的Tic波動(dòng)最終能夠鎖定出有效價(jià)格。成交量越大的品種，這種趨近會(huì)越快速，圍繞有效價(jià)格的波動(dòng)浮動(dòng)

26、及偏離時(shí)長都會(huì)越小，比如股票的價(jià)格貼近有效價(jià)格的程度就遠(yuǎn)高于成交量低的房產(chǎn)?；氐骄W(wǎng)格策略來。在上述理論下，一個(gè)Tic對(duì)應(yīng)的波動(dòng)百分比越少，就越可能在總體波動(dòng)方向不變的情況下，僅僅因隨機(jī)的跳變而觸發(fā)一次網(wǎng)格交易的成交。假如我們?cè)O(shè)置的網(wǎng)格中，下一格買入價(jià)距離當(dāng)前有效價(jià)格的差距還有0.5%，那么對(duì)于7元的西部證券，只相等于4次同方向的隨機(jī)Tic跳變，非常有可能達(dá)成；而對(duì)于25元的中信證券，則需要13次這樣的同向跳變，概率就太低了。美國有針對(duì)外匯網(wǎng)格研究的論文，針對(duì)不同外匯對(duì)做過統(tǒng)計(jì)，認(rèn)為如果剝離掉波動(dòng)率因素的影響，交易對(duì)象單價(jià)是否和Tic（最小波動(dòng)單位）相差兩個(gè)數(shù)量級(jí)以內(nèi)，對(duì)網(wǎng)格成交次數(shù)的影響率大約

27、在28%左右。上述研究如果推廣到A股的規(guī)則，就相當(dāng)于說一個(gè)單價(jià)大于10元的品種假設(shè)一年成交100次的話，和它相同波動(dòng)率、相同行業(yè)的單價(jià)低于10元的品種，有可能能多成交28次。由上可見，低單價(jià)的品種有利于在其他條件不改變的前提下，提升網(wǎng)格的波動(dòng)成交率，從而提高網(wǎng)格爬格子收益率。（三）分散的本義以上兩節(jié)，討論了在網(wǎng)格實(shí)踐中，品種單價(jià)對(duì)網(wǎng)格收益率的影響。分別說了單價(jià)過高的壞處，以及單價(jià)較低（對(duì)股票而言最好小于10元）的好處。再回到我們本節(jié)之初討論的那個(gè)問題。如果我們選擇網(wǎng)格證券行業(yè)的龍頭個(gè)股，又擔(dān)心出現(xiàn)個(gè)股的黑天鵝風(fēng)險(xiǎn)，那么是否需要把倉位再次分散在中信證券、華泰證券上呢？現(xiàn)在看來，這個(gè)問題需要視乎我

28、們參與網(wǎng)格的總資金量來確定了。參與網(wǎng)格的資金量如果很多，不妨礙原本分配給券商類品種的倉位（例如20%）進(jìn)一步拆分為兩部分（例如各10%），而且品種單價(jià)還不影響每部分網(wǎng)格的資金使用效率，那么進(jìn)一步拆分當(dāng)然沒有什么不好。但假如參與網(wǎng)格的總資金量有限，那我們就要權(quán)衡利弊了。一旦進(jìn)一步拆分，還想不明顯影響網(wǎng)格的效果，很可能券商類品種的總倉位反而會(huì)上升，比如從20%上升到30%。但這樣，你的總資金中就多了10%暴露在券商行業(yè)的系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)之下。這就涉及到我們要做分散的初心了。按我的理解，分散的本義是對(duì)沖系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)和黑天鵝風(fēng)險(xiǎn)，這兩者中，系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)要更高出一個(gè)數(shù)量級(jí)。畢竟同行業(yè)的公司總體是經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)相關(guān)的，周期

29、行業(yè)業(yè)務(wù)比較單純，則更是同業(yè)業(yè)績高度相關(guān)。財(cái)務(wù)造假、安全隱患等黑天鵝風(fēng)險(xiǎn)固然存在，但如果為了規(guī)避這類低概率的風(fēng)險(xiǎn)，而選擇提升行業(yè)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的暴露水平，那就得不償失了。所以，我的分散解決方案，不是在同行業(yè)中分散兩家，而是干脆選擇增加一個(gè)行業(yè)。例如，原本網(wǎng)格的設(shè)計(jì)是分散在4個(gè)行業(yè)中，但為了防范每個(gè)行業(yè)龍頭股各自的黑天鵝風(fēng)險(xiǎn)，我會(huì)干脆選擇把倉位分散到5各行業(yè)的龍頭股上。對(duì)于每個(gè)行業(yè)，就不再去進(jìn)一步分散了。相對(duì)ETF,個(gè)股的優(yōu)勢(shì)是有多得多的低相關(guān)行業(yè)可供選擇，所以我個(gè)人認(rèn)為，這樣的跨行業(yè)龍頭股分散，即便對(duì)黑天鵝風(fēng)險(xiǎn)的防范效果，也要好于指數(shù)基金。不知大家是否認(rèn)同？到這里，論證了以低價(jià)、周期龍頭股來做網(wǎng)格

30、，是較優(yōu)選擇。那么在具體品種選擇上，還有沒有其他可以考察的要素呢？三、錦上添花本節(jié)將要說到的，是兩個(gè)相對(duì)進(jìn)階的品種選擇研究方向，并不是必須，至多算是錦上添花，所以只作簡述。（一）庫存彈性和市值彈性網(wǎng)格看重震蕩，這種震蕩在微觀上表現(xiàn)為更高的年化波動(dòng)率，波動(dòng)率相對(duì)于大盤指數(shù)（比如滬深300）高出越多，我們就說這個(gè)品種的“彈性”（B）越好。即便我們把網(wǎng)格品種鎖定在了周期龍頭股上，有些行業(yè)也事實(shí)上存在多個(gè)龍頭股，那么選擇彈性更好的那個(gè)，當(dāng)然就能預(yù)期取得更高的網(wǎng)格回報(bào)。但波動(dòng)率每個(gè)階段會(huì)有所不同，事后才能統(tǒng)計(jì)，屬于滯后指標(biāo)，比如券商ETF的年化波動(dòng)率在2018年的一段時(shí)間里也一度跌到了20%左右。如果想

31、提前預(yù)判一個(gè)品種未來的彈性潛力，就需要從所謂基本面上對(duì)一個(gè)行業(yè)的單個(gè)公司作彈性評(píng)價(jià)。舉個(gè)例子。前篇說到的養(yǎng)豬這個(gè)農(nóng)業(yè)周期行業(yè)里，溫氏股份、牧原股份、天邦股份三家都屬于龍頭級(jí)別的公司。作為量化投資者，并不會(huì)對(duì)基本面進(jìn)行更深入分析，而如果只看研報(bào)，這幾家企業(yè)不分伯仲各擅勝場，都?xì)w為龍頭也沒問題。那么如果非要有點(diǎn)道理的選一家出來做網(wǎng)格，怎么選？這時(shí)，我們會(huì)用到一個(gè)對(duì)周期企業(yè)常用的分析價(jià)格彈性的方法，即“每單位市值對(duì)應(yīng)多少庫存”。比如對(duì)于養(yǎng)豬企業(yè)來說，它的主要庫存商品就是生豬存欄量，單位是頭，所以我們可以計(jì)算“單位市值對(duì)應(yīng)多少頭豬”。根據(jù)2020年存欄量預(yù)測(cè)值，溫氏股份每萬元市值擁有1.19頭、牧原股

32、份1.23頭、天邦股份則擁有3頭。這個(gè)值越高，說明將來庫存漲價(jià)時(shí)，對(duì)應(yīng)品種的市值具有越大上升潛力，我們因此把這個(gè)值的比較描述為“庫存彈性”。那么對(duì)券商這種基礎(chǔ)產(chǎn)品不是商品的行業(yè)，沒有庫存，要怎么計(jì)算價(jià)格彈性呢？這就要看他們業(yè)務(wù)中對(duì)證券周期最敏感的那項(xiàng)業(yè)務(wù)的比值占比了。比如華泰證券相比于中信證券，其每單位市值對(duì)應(yīng)的代客交易和券商經(jīng)紀(jì)兩項(xiàng)業(yè)務(wù)占比更大，這兩項(xiàng)業(yè)務(wù)相對(duì)于證券承銷業(yè)務(wù)來說，受牛熊周期影響又更加直接，所以可以認(rèn)為華泰證券的價(jià)格彈性也更高。具體的計(jì)算，在此就不再贅述了。另一個(gè)是對(duì)短期業(yè)績彈性的計(jì)算方法，是計(jì)算總市值流通市值的比率，這兩個(gè)指標(biāo)幾乎在每個(gè)證券軟件中都可以查到。這個(gè)比率越高，代表

33、一單位流通市值交易帶來的價(jià)格變化可以撬動(dòng)的總市值越高，也相當(dāng)于一類杠桿效應(yīng)，給價(jià)格額外增加了彈性。這種彈性，我們稱為“市值彈性”。這類市值彈性高的企業(yè)，最典型的要數(shù)新上市不久、還沒有實(shí)現(xiàn)限售股大規(guī)模流通的所謂“次新”公司，這也就是為什么次新股往往估值特別高、波動(dòng)特別大的原因，很多投機(jī)者正是看中了這個(gè)市值彈性的博弈杠桿效應(yīng)。比如現(xiàn)在，中信證券的流通市值比為2934億+2227億=1.3倍，而2019年上市的紅塔證券該比值為683億+68億=10倍。因此對(duì)應(yīng)的市值彈性，紅塔證券就遠(yuǎn)高于中信證券。當(dāng)然，這個(gè)計(jì)算值并不是說紅塔證券的價(jià)格彈性比中信證券高10倍。有研究報(bào)告通過實(shí)證統(tǒng)計(jì)，認(rèn)為市值彈性效應(yīng)大

34、約每高10倍會(huì)提高價(jià)格彈性70%左右，具體的計(jì)算過程非常復(fù)雜，就不展開了。然而次新股通常不會(huì)是低估龍頭企業(yè)，即便是龍頭公司，投機(jī)客也很可能把它的價(jià)格帶偏到網(wǎng)格所需的低估區(qū)間以外。但對(duì)于其他龍頭公司，在有條件的情況下，也不妨同等有限選擇“庫存彈性”和“市值彈性”都更大的品種，當(dāng)然前提還得是在龍頭公司之間做選擇。（二）戴維斯三擊你可能聽說過，業(yè)內(nèi)經(jīng)常用“戴維斯雙擊”效應(yīng)來形容周期股價(jià)格的反轉(zhuǎn)。這是說，在周期底部時(shí)周期企業(yè)盈利（E）持續(xù)下滑、與此同時(shí)市場給它的估值（PE）也下降，投資者棄之如敝履，所以股價(jià)會(huì)在兩個(gè)指標(biāo)上被疊加“雙殺”。但周期反轉(zhuǎn)時(shí)，股價(jià)也會(huì)被提升的盈利和回升的估值雙輪驅(qū)動(dòng)，產(chǎn)生乘數(shù)效應(yīng)的上漲，稱為“雙擊”。周期股的魅力，就在于雙擊時(shí)的超強(qiáng)彈性。當(dāng)然，真正的雙擊過程不是網(wǎng)格所能捕捉的，網(wǎng)格捕捉的往往是底部徘徊時(shí)無數(shù)的假“雙擊”帶來的寬幅震蕩。但假如你“妄想”一下，還有沒有可能存在“第三重暴擊”呢？事實(shí)上，現(xiàn)實(shí)中在有些時(shí)期，確實(shí)能發(fā)現(xiàn)這樣的“三擊”品