1988年 華倫·巴菲特 致股東的信

1、波克夏海瑟崴股份有限公司 致股東函董事長的信 1988波克夏海瑟崴股份有限公司致所有股東東:本公司19988年年的凈值值增加了了五億六六千九百百萬美元元，較去去年增加加了200.0%，而過過去244年以來來(自從從現(xiàn)有經(jīng)經(jīng)營階層層接手后后)，每每股凈值值從199元成長長到現(xiàn)在在的2,9744美元，年年復(fù)合成成長率約約為233.0%。在過去的年年報中我我們一再再強(qiáng)調(diào)真真正重要要的是企企業(yè)的真真實價值值，它代代表著我我們旗下下企業(yè)組組成份子子到底值值多少錢錢？這個個數(shù)字絕絕對是個個估計數(shù)數(shù)，根據(jù)據(jù)我們內(nèi)內(nèi)部的估估算，目目前Beerksshirre真實實的價值值已大幅幅超越其其帳面價價值，過過去24

2、4年以來來，企業(yè)業(yè)價值成成長的速速度一直直要比帳帳面價值值成長的的幅度要要高一點點，但在在19888年情情況有點點不同，后后者增加加的幅度度略高于于前者。過去Berrkshhiree真實與與帳面價價值成長長的背景景，與現(xiàn)現(xiàn)在有很很大的不不同，若若搞不清清楚其間間的差異異，就好好像是一一位棒球球教練在在判斷高高齡422歲的中中外野手手未來潛潛力時，以以他一生生的平均均打擊率率作為判判斷依據(jù)據(jù)。今日我們所所面臨不不利的因因素主要要有(1)目目前的股股票市場場過熱，股股價相對對偏高(2) 企業(yè)投投資利益益的稅負(fù)負(fù)過高(3)企企業(yè)被購購併的價價格偏高高(4) Beerksshirre主要要三大投投資事

3、業(yè)業(yè)(約佔佔本公司司凈值的的一半)資本城城/ABBC、GGEICCO汽車車保險與與華盛頓頓郵報，個個別的產(chǎn)產(chǎn)業(yè)狀況況多多少少少不若若以往，雖雖然這些些公司有有杰出的的管理與與強(qiáng)勢的的資產(chǎn)，但但以目前前的股價價來看，他他們向上上成長的的潛力相相對有限限。然而我們面面對的主主要問題題還是不不斷增加加的資金金規(guī)模，先先前各位位也聽過過類似的的說明，不不過這個個問題就就好像是是一個人人的身體體健康與與年紀(jì)的的關(guān)系一一樣，隨隨著時間間的流逝逝，問題題也越嚴(yán)嚴(yán)重，(當(dāng)然在在這種情情況下，我我們是希希望這個個問題越越嚴(yán)重越越好)四年前我曾曾告訴各各位若在在未來十十年，BBerkkshiire想想要每年年維持

4、115%的的報酬，我我們總共共約要有有39億億美元的的獲利，時時至今日日，這個個數(shù)字暴暴增到1103億億美元，對對查理與與我來說說，這實實在是無無法承擔(dān)擔(dān)之重，(當(dāng)然若若這個數(shù)數(shù)字事后后發(fā)現(xiàn)真真的過大大，大家家或許會會在以后后的報告告中，查查理可能能會另外外個別署署名資深深合伙人人)雖然資金規(guī)規(guī)模會影影響到最最后的投投資報酬酬率，但但同時我我們也擁擁有另外外一項以以前沒有有的優(yōu)勢勢，過去去我們大大部分的的資金都都被綁在在沒有多多大經(jīng)濟(jì)濟(jì)效益的的紡織事事業(yè)之上上，如今今部份的的資金已已轉(zhuǎn)移到到一些相相當(dāng)不錯錯的事業(yè)業(yè)。去年我將他他們?nèi)∶凶銎咂邆€圣徒徒水牛牛城日報報、費區(qū)區(qū)海默、寇寇比吸塵塵器

5、、內(nèi)內(nèi)布拉斯斯加傢具具量販店店、史考考特費茲茲制造集集團(tuán)、喜喜斯糖果果及世界界百科全全書等，今今年七圣圣徒持續(xù)續(xù)向前邁邁進(jìn)，大大家可以以發(fā)現(xiàn)以以歷史投投資成本本的角度度來看，他他們的投投資報酬酬實在是是驚人，沒沒有依靠靠財務(wù)槓槓桿，平平均股東東權(quán)益報報酬率高高達(dá)677%。雖然其中一一部分的的企業(yè)本本身就是是屬于強(qiáng)強(qiáng)勢的企企業(yè)，但但優(yōu)良的的管理卻卻是絕對對必要的的條件，查查理跟我我唯一可可以做的的就是讓讓他們放放手去干干。根據(jù)我個人人的判斷斷，這些些企業(yè)總總的來說說，應(yīng)該該還會持持續(xù)有好好的表現(xiàn)現(xiàn)，我們們想要在在往后年年度繼續(xù)續(xù)維持115%報報酬率的的目標(biāo)，絕絕對需要要他們的的支持，唯唯一的關(guān)關(guān)

6、鍵在于于查理跟跟我是否否能夠有有效地運(yùn)運(yùn)用他們們所貢獻(xiàn)獻(xiàn)出來源源源不絕絕的資金金。在這點我們們做出了了一個正正確的決決定，那那就是買買下位于于奧瑪哈哈Borrsheeim珠珠寶800%的股股權(quán)，這這項購併併案會在在后面說說明，與與我們當(dāng)當(dāng)初的預(yù)預(yù)期相符符，一家家優(yōu)秀的的企業(yè)由由我們所所欣賞且且信任的的人來經(jīng)經(jīng)營，今今年有一一個好的的開始。會計原則變變動1988年年開始有有一項重重要的會會計原則則變動開開始適用用，展望望19990年還還會有一一項變動動，當(dāng)經(jīng)經(jīng)濟(jì)現(xiàn)況況沒有改改變，但但會計帳帳面卻必必須將數(shù)數(shù)字搬來來搬去，我我們一定定會花一一番工夫夫討論一一下影響響層面。首先我習(xí)慣慣性的提提出拒絕

7、絕聲明，雖雖然一般般公認(rèn)會會計原則則確有缺缺點，但但我卻必必須坦承承沒有能能力重新新訂出一一套新的的規(guī)則，雖雖然這套套原則確確有其先先天性的的限制，卻卻不必就就此廢除除，CEEO大可可以也應(yīng)應(yīng)該將一一般公認(rèn)認(rèn)會計原原則當(dāng)作作是對股股東與債債權(quán)人盡盡告知義義務(wù)的開開始而非非結(jié)束；若他們們只是提提供陽春春的財務(wù)務(wù)報表，卻卻沒有附附上經(jīng)營營分析所所必要的的關(guān)鍵訊訊息，部部門經(jīng)理理人會發(fā)發(fā)現(xiàn)會被被總經(jīng)理理修理的的很慘，同同樣的母母公司的的總經(jīng)理理是不是是也應(yīng)該該向他的的老闆，也也就是公公司股東東所有人人，報告告必要有有用的資資訊。真正需要的的是資料料不管管是一般般公認(rèn)、非非一般公公認(rèn)或是是一般公公認(rèn)以

8、外外，可以以幫助財財務(wù)報表表使用者者可以了了解三個個問題(1)這家公公司大概概價值多多少?(2)它它達(dá)到未未來目標(biāo)標(biāo)的可能能性有多多大?(3)在在現(xiàn)有條條件下，經(jīng)經(jīng)理人的的工作表表現(xiàn)如何何?大部分的情情況下，簡簡單的財財務(wù)數(shù)字字并不能能回答以以上的問問題，商商業(yè)世界界實在很很難用一一套簡單單的規(guī)則則有效地地來解釋釋企業(yè)的的經(jīng)濟(jì)實實質(zhì)狀況況，尤其其是像BBerkkshiire這這種由許許多各種種不同產(chǎn)產(chǎn)業(yè)組成成集團(tuán)。更復(fù)雜的是是許多管管理階層層不把一一般公認(rèn)認(rèn)會計原原則當(dāng)作作是應(yīng)該該達(dá)到的的標(biāo)準(zhǔn)，而而是應(yīng)該該要克服服的阻礙礙，且大大多數(shù)的的會計師師也心甘甘情愿給給予協(xié)助助，當(dāng)客客戶問到到二加二二

9、等于幾幾?配合合的會計計師可能能會回答答那那要看你你想要多多少?即使是是誠實且且正直的的管理階階層有時時也會超超越一般般公認(rèn)會會計原則則，以使使得報表表數(shù)字更更符合他他們認(rèn)為為應(yīng)該有有的表現(xiàn)現(xiàn)，不管管是讓損損益平滑滑一點或或是某季季特別突突出，都都是還算算正直的的經(jīng)營階階層經(jīng)常常運(yùn)用的的做帳技技巧。另外還有一一些不肖肖經(jīng)理人人專門利利用一般般公認(rèn)會會計原則則來進(jìn)行行欺騙與與貪污，他他們很清清楚許多多投資人人與債權(quán)權(quán)人把一一般公認(rèn)認(rèn)會計原原則當(dāng)作作圣經(jīng)朝朝拜，所所以這些些騙徒運(yùn)運(yùn)用豐富富的想像像力技巧巧性讓交交易記錄錄符合一一般公認(rèn)認(rèn)會計原原則，但但卻與實實際的經(jīng)經(jīng)濟(jì)實質(zhì)質(zhì)背道而而馳。只要投資人

10、人，包含含看起來來復(fù)雜的的專業(yè)投投資機(jī)構(gòu)構(gòu)，迷信信穩(wěn)定向向上攀升升的盈余余數(shù)字，我我們可以以百分之之百確定定還會有有經(jīng)理人人與擁護(hù)護(hù)者不顧顧現(xiàn)實，繼繼續(xù)濫用用一般公公認(rèn)會計計原則來來滿足投投資人的的需求，多多年以來來查理跟跟我看到到許多會會計詐騙騙案，鮮鮮少有人人因此被被懲罰，有有的甚至至都沒有有被發(fā)現(xiàn)現(xiàn)，用筆筆偷錢要要比用槍槍搶劫要要來的容容易的多多。1988年年一般公公認(rèn)會計計原則有有一個很很重大的的轉(zhuǎn)變，依依新規(guī)定定Berrkshhiree必須將將子公司司與關(guān)系系企業(yè)的的資產(chǎn)與與損益完完全併到到母公司司的財務(wù)務(wù)報表之之上，在在過去互互助儲貸貸與史考考特費茲茲金融(主要從從事世界界百科全全

11、書與寇寇比吸塵塵器分期期付款的的信用公公司)，只只須一次次認(rèn)列投投資損益益即可，意意思是說說(1)僅將被被投資公公司凈值值按投資資比例以以投資權(quán)權(quán)益顯示示在Beerksshirre的合合併資產(chǎn)產(chǎn)負(fù)債表表之上(2)僅僅將被投投資公司司年度損損益按投投資比例例以投資資利益顯顯示在BBerkkshiire的的合併損損益表之之上，但但是現(xiàn)在在我們必必須將被被投資公公司的資資產(chǎn)與負(fù)負(fù)債、營營收與費費用，放放進(jìn)合併併的財務(wù)務(wù)報表之之上。這項轉(zhuǎn)變低低估了公公司也要要報告部部門別資資訊，企企業(yè)形態(tài)態(tài)越復(fù)雜雜的公司司，其按按傳統(tǒng)財財務(wù)報表表所加總總出來的的數(shù)字越越?jīng)]有意意義，越越?jīng)]有辦辦法讓投投資人回回答前面面

12、所提的的三個問問題，事事實上在在Berrkshhiree我們會會準(zhǔn)備合合併數(shù)字字的唯一一原因就就是要符符合外部部規(guī)定，查查理跟我我看的則則是另一一套部門門別的資資訊?，F(xiàn)在我們被被要求在在財務(wù)報報表上將將更多的的數(shù)字混混在一起起，我們們現(xiàn)在決決定公佈佈更多的的補(bǔ)充資資訊，有有助于幫幫助各位位來衡量量企業(yè)價價值與管管理當(dāng)局局的表現(xiàn)現(xiàn)，Beerksshirre將責(zé)責(zé)任轉(zhuǎn)移移給債權(quán)權(quán)人的能能力我我們提到到的第三三個問題題，應(yīng)該該很明確確，不管管是在看看什么樣樣的報表表，在這這些補(bǔ)充充資訊中中，我們們不一定定會依照照一般公公認(rèn)會計計原則，甚甚至不會會以公司司別來區(qū)區(qū)分，相相反地我我們會試試著將同同性質(zhì)的

13、的企業(yè)匯匯總有助助于大家家分析而而不是被被一大堆堆資訊所所掩沒，我我們的目目標(biāo)是設(shè)設(shè)身處地地的為各各位設(shè)想想，給各各位我們們認(rèn)為重重要的訊訊息。現(xiàn)在看起來來，新的的會計原原則要求求我們從從19990年開開始必須須將所有有未實現(xiàn)現(xiàn)利益的的預(yù)估稅稅率訂在在34%，經(jīng)估估算光是是這一項項做法就就會使得得我們的的年度盈盈余與凈凈值減少少七千多多萬美元元，還不不包含其其他大大大小小的的影響。其實我們不不認(rèn)為這這樣轉(zhuǎn)變變有其必必要性，因因為對于于Berrkshhiree來說不不管稅率率是288%或是是34%，都不不能反應(yīng)應(yīng)我們公公司的實實質(zhì)現(xiàn)況況，因為為我們從從來不考考慮出售售我們具具有龐大大未實現(xiàn)現(xiàn)利益

14、的的股票。對于那些對對會計不不感興趣趣的人，很很抱歉耽耽誤各位位的時間間，我很很清楚你你們當(dāng)中中有很多多根本不不會仔細(xì)細(xì)去看數(shù)數(shù)字，但但卻仍持持續(xù)支持持我們，因因為你們們知道(1)查查理跟我我本身的的身家也也都在里里面(22)我們們絕對會會與各位位共享榮榮枯(33)到目目前為止止先前的的記錄還還算令人人滿意。事事實上這這種完全全信任的的投資方方法并沒沒有什么么不好，但但也有一一些股東東比較喜喜歡深入入分析的的方式，因因此我們們也有必必要提供供足夠的的資訊給給他們，至至于Beerksshirre本身身在做投投資時，則則是兩種種方法并并用，重重點在于于能不能能得到滿滿意的答答案。年報中還有有企業(yè)個

15、個別部門門的資訊訊，有關(guān)關(guān)Wessco公公司的資資訊，我我強(qiáng)烈建建議大家家可以看看看查理理孟格所所寫的年年報，里里頭包含含我看過過對儲貸貸機(jī)構(gòu)危危機(jī)事件件寫得最最貼切的的一篇文文章，另另外也可可以順便便看看PPreccisiion鋼鋼鐵廠，這這家Weescoo的子公公司所處處的產(chǎn)業(yè)業(yè)競爭相相當(dāng)激烈烈，但經(jīng)經(jīng)理人DDavee仍然努努力創(chuàng)造造相當(dāng)不不錯的績績效，雖雖然手頭頭上缺乏乏資料來來證明，但但我相信信他的表表現(xiàn)絕對對不比其其他同儕儕遜色。*不包含史史考特飛飛茲金融融集團(tuán)的的利息費費用我們旗下各各項營運(yùn)運(yùn)事業(yè)所所創(chuàng)造的的盈余，不不管是依依絕對值值或是與與同業(yè)相相較，實實在是相相當(dāng)出色色，對此此

16、我們衷衷心感謝謝這些辛辛苦的經(jīng)經(jīng)理人，你你我應(yīng)該該感到慶慶幸能與與他們一一起共事事。在Berkkshiire，這這樣的關(guān)關(guān)系可以以維持相相當(dāng)長久久，我們們不會因因為這些些杰出優(yōu)優(yōu)秀的明明星經(jīng)理理人年紀(jì)紀(jì)到了一一定程度度就把他他們給換換掉，不不管是665歲或或是B太太太在119888年所打打破的995歲上上限，明明星的經(jīng)經(jīng)理人實實在是可可遇不可可求的稀稀罕珍寶寶，他們們就像是是插滿蠟蠟燭的蛋蛋糕，如如何叫人人捨得把把他們丟丟棄，相相較之下下，我們們對于新新進(jìn)的MMBA企企管碩士士的評價價就沒有有那么高高了，他他們的學(xué)學(xué)術(shù)經(jīng)歷歷看起來來總是很很嚇人，講講起話來來頭頭是是道，但但個人對對于企業(yè)業(yè)長期

17、發(fā)發(fā)展的投投入?yún)s相相當(dāng)有限限，實在在是很難難去教菜菜狗那套套老伎倆倆。以下是我們們非保險險部門的的最新營營運(yùn)狀況況:在內(nèi)布拉斯斯加傢具具店方面面，B太太太坐著著她的輪輪椅持續(xù)續(xù)運(yùn)轉(zhuǎn)，自自從444歲那年年以5000塊美美金開始始創(chuàng)業(yè)當(dāng)當(dāng)老闆，至至今已有有51個個年頭，(要是當(dāng)當(dāng)初是用用1,0000塊塊的話，現(xiàn)現(xiàn)在可能能更不得得了)，對對于B太太太來說說，就是是再多十十歲也不不嫌老。這家全美最最大的傢傢具量販販店到現(xiàn)現(xiàn)在還在在持續(xù)成成長，去去年秋天天，又新新開了一一家佔地地20,0000平方英英呎的清清潔用品品中心，讓讓我們的的產(chǎn)品線線不論是是各種價價格都應(yīng)應(yīng)有盡有有。最近Dilllarrd一家家

18、在全美美地區(qū)經(jīng)經(jīng)營相當(dāng)當(dāng)成功的的百貨公公司打算算進(jìn)軍奧奧瑪哈地地區(qū)，在在它其他他主要的的分店都都設(shè)有傢傢具部門門，事實實上他們們在這方方面也做做的相當(dāng)當(dāng)成功，不不過就在在其奧瑪瑪哈分店店開幕的的前夕，DDilllardd總裁WWillliamm先生卻卻宣佈這這家分店店決定不不賣傢具具，他特特別提到到NFMM，表示示你絕對對不會想想要與它它競爭，我我想它在在當(dāng)?shù)匾岩呀?jīng)是最最強(qiáng)的了了。水牛城報紙紙我們贊贊揚(yáng)廣告告的價值值，而我我們在NNFM的的政策則則是證明明我們所所宣揚(yáng)的的確實可可行，過過去三年年來，NNFM是是奧瑪哈哈世界先先鋒報的的最大廣廣告客戶戶，(RROP是是指直接接印在報報紙而非非夾報

19、式式的廣告告)，據(jù)據(jù)我所知知，除此此之外沒沒有一家家報紙的的主要廣廣告客戶戶是傢具具商，同同時我們們也在堪堪薩斯等等地區(qū)刊刊登廣告告，所得得到的反反應(yīng)也相相當(dāng)不錯錯，廣告告當(dāng)然有有其效果果，只要要你所要要介紹的的東西值值得推薦薦。B太太的兒兒子路易易，還有有他幾個個小孩組組成了一一支夢幻幻隊伍，跟跟他們一一起共事事實在是是一種享享受，所所有的成成員品格格與才能能兼具。去年我曾明明確地表表示水牛牛城日報報19888年的的稅前盈盈余一定定會下滑滑，事實實證明要要不是有有Staan LLipssey，結(jié)結(jié)果可能能會如我我所預(yù)測測，與其其他同規(guī)規(guī)模的報報紙同樣樣地沉淪淪，很高高興Sttan讓讓我看起起

20、來很愚愚蠢。雖然我們?nèi)トツ晡覀儌冋{(diào)漲的的價格較較同業(yè)水水準(zhǔn)略低低，同時時印刷與與工資成成本調(diào)整整的幅度度與同業(yè)業(yè)一致，但但Staan還是是硬生生生讓毛利利率又?jǐn)U擴(kuò)大一些些，在新新聞業(yè)沒沒有其他他人可以以像他這這樣有更更好的經(jīng)經(jīng)營績效效，且同同時還能能夠讓讀讀者得到到如此豐豐富的新新聞，我我們相信信我們自自己的新新聞比率率，絕對對是同樣樣規(guī)?；蚧蛏踔粮髨蠹埣堉凶罡吒叩?，119888年499.5%，不管管獲利狀狀況如此此，我們們一定會會努力將將這個比比率維持持在500%上下下。查理跟我在在年輕的的時候就就很熱愛愛新聞事事業(yè)，而而買下水水牛城報報紙的112年來來，讓我我們渡過過許多快快樂時光光，

21、我們們很幸運(yùn)運(yùn)能夠找找到像MMurrray這這樣杰出出的總編編輯，讓讓我們一一入主水水牛城報報紙后，便便深深引引以為傲傲。喜斯糖果在在19888年總總共銷售售了2,5100萬磅重重的糖果果，本來來在十月月前整個個銷售前前景看起起來不太太樂觀，但但拜耶誕誕節(jié)旺季季特別旺旺所致，整整個局勢勢跟著扭扭轉(zhuǎn)。就像我們以以前告訴訴各位的的，喜斯斯的糖果果旺季越越來越向向耶誕節(jié)節(jié)集中，去去年光是是12月月的稅前前獲利22,9000萬就就佔全年年度3,2500萬的990%，(如此你你應(yīng)該相相信圣誕誕老公公公真的存存在了吧吧)，十十二月的的旺季使使得Beerksshirre第四四季的盈盈余看起起來相當(dāng)當(dāng)不錯，另

22、另外第一一季則是是因為世世界百科科全書年年度出版版所以也也會有一一波小高高潮。查理跟我是是在買下下喜斯糖糖果五分分鐘之后后，決定定為Chhuckk Huuggiins負(fù)負(fù)責(zé)這家家公司的的管理，在在看過他他這些年年來的績績效之后后，你可可能會懷懷疑為何何我們要要考慮那那么久！在費區(qū)海默默，Heeldmmanss家族就就好像是是B太太太家族的的辛辛那那提版，不不管是傢傢具業(yè)或或者是制制服業(yè)都都不會很很有吸引引力的行行業(yè)，也也只有好好的管理理才能讓讓股東們們獲得好好的投資資報酬，這這正是HHelddmanns五位位家族成成員為BBerkkshiire所所作的貢貢獻(xiàn)，身身為職棒棒大都會會隊的發(fā)發(fā)言人，

23、RRalpph KKineer曾說說比較該該隊投手手Steeve Troout與與他的父父親Dii Trroutt也是老老虎隊名名投手，你你就會發(fā)發(fā)現(xiàn)虎父父無犬子子。費區(qū)海默在在19888年進(jìn)進(jìn)行了一一項規(guī)模模頗大的的購併案案，查理理跟我對對于他們們相當(dāng)有有信心，所所以我們們連看都都沒有看看就同意意了這項項交易，很很少有經(jīng)經(jīng)營階層層，即便便是財星星五百大大企業(yè)也也好，能能得到我我們這樣樣的信任任。因為這項購購併案與與內(nèi)部本本身的成成長，費費區(qū)海默默的營業(yè)業(yè)額可望望大幅成成長。所有Rallph Schhey所所管理的的事業(yè)，包包含世界界百科全全書、寇寇比吸塵塵器與史史考特費費茲制造造集團(tuán)，在在1

24、9888年的的表現(xiàn)皆皆相當(dāng)出出色，投投資其上上的資金金也獲得得相當(dāng)不不錯的報報酬。在史考特費費茲制造造集團(tuán)當(dāng)當(dāng)中，又又以Caampbbelll家用器器具最突突出，這這家全美美最大的的中小型型壓縮機(jī)機(jī)自從119866年來每每年盈余余都呈倍倍數(shù)成長長?？鼙任鼔m器器與世界界百科全全書的119888年銷售售數(shù)量都都大幅成成長，尤尤其在外外銷部份份更是強(qiáng)強(qiáng)勁，世世界百科科全書在在九月配配合莫斯斯科當(dāng)?shù)氐刈畲蟮牡囊患颐烂绹儇涁浌鹃_開幕，正正式在蘇蘇聯(lián)推出出，成為為該店唯唯一展示示的一套套百科全全書。Ralphh個人的的工作效效率真是是驚人，除除了同時時經(jīng)營119項事事業(yè)之外外，他還還投入相相當(dāng)?shù)臅r時間

25、在克克里夫蘭蘭醫(yī)院、OOhioo大學(xué)等等單位，另另外還負(fù)負(fù)責(zé)一個個創(chuàng)投，創(chuàng)創(chuàng)設(shè)了116家位位于Ohhio的的新公司司，他可可以稱的的上是OOhioo與Beerksshirre之寶寶。波仙珠寶Berksshirre是在在19883年買買下內(nèi)布布拉斯加加傢具店店80%的股權(quán)權(quán)，當(dāng)時時我忘了了問B太太太一個個連小學(xué)學(xué)生都會會想到的的問題，你你還有沒沒有其他他兄弟姊姊妹，上上個月我我補(bǔ)救了了這個錯錯誤，現(xiàn)現(xiàn)在我們們又成為為另一個個家族分分支800%的股股東。當(dāng)B太太119177年從蘇蘇俄往東東經(jīng)滿州州一路逃逃到美國國之后，她她的雙親親與五位位兄弟姊姊妹也陸陸續(xù)來到到美國，其其中她有有一個姊姊妹Reeb

26、eccca在在19222年跟跟著丈夫夫Friiedmman冒冒著生命命危險往往西途經(jīng)經(jīng)拉脫維維亞，當(dāng)當(dāng)家族在在奧瑪哈哈重新團(tuán)團(tuán)聚時大大家一無無所有且且身無分分文，然然而只要要身具智智慧、品品格與熱熱情一切切就已足足夠，后后來證明明他們所所向無敵敵。1948年年Friiedmman先先生買下下奧瑪哈哈地區(qū)一一家叫波波仙的小小珠寶店店，后來來他的兒兒子與女女婿陸續(xù)續(xù)加入。你應(yīng)該不難難預(yù)料，這這個家族族為當(dāng)?shù)氐刂閷殬I(yè)業(yè)所帶來來的影響響與B太太太的情情況相近近，兩家家店共同同的特色色就是東東西實在在又價美美物廉，另另外共通通的特色色還有(1)單單店經(jīng)營營，但貨貨品樣式式價格種種類齊全全，滿足足消費者者

27、各式需需求(22)老闆闆每天專專心經(jīng)營營(3)貨品週週轉(zhuǎn)快速速(4)精明的的採購(5)費費用開銷銷難以想想像地低低。后面面三項特特點讓店店內(nèi)產(chǎn)品品的售價價，全美美其他地地方都得得比。大部分的人人們不管管在其他他行業(yè)多多么學(xué)有有專精，但但是遇到到買珠寶寶首飾時時，就像像是迷失失在森林林里的小小孩子一一樣，不不會判斷斷東西的的品質(zhì)好好壞與價價格高低低，對這這些人來來說，只只要記住住一條，不不懂珠寶寶沒有關(guān)關(guān)系，只只要認(rèn)識識珠寶商商就好。我敢保證大大家只要要放心交交給Frrieddmann家族，一一定不會會讓各位位失望，我我們購買買波仙股股權(quán)的方方式就是是最好的的證明，波波仙沒有有會計師師查核報報告

28、，也也沒有盤盤點存貨貨、驗證證應(yīng)收帳帳款或是是做任何何方式的的查核，他他們只是是簡單地地告訴我我們?nèi)绾魏稳绾危谟谑请p方方就草擬擬的一頁頁簡單的的合約，并并由我們們開出一一大筆金金額的支支票。隨著Friiedmman家家族聲譽(yù)譽(yù)的遠(yuǎn)播播，近年年來波仙仙珠寶的的生意越越做越大大，客戶戶從美國國各地遠(yuǎn)遠(yuǎn)道而來來，其中中也包含含我一些些從東西西兩岸來來的朋友友，他們們也都很很感謝我我能帶他他們?nèi)⒂^波仙仙。波仙的營運(yùn)運(yùn)模式并并不會因因為Beerksshirre的加加入而有有所改變變，所有有的家族族成員仍仍將持續(xù)續(xù)在各自自的崗位位上奮斗斗，查理理跟我會會站在旁旁邊默默默支持，事事實上所所有的成成員包

29、含含高齡888歲與與87歲歲的老先先生與老老太太，仍仍然每天天到店里里工作，其其他兒子子媳婦也也是從早早忙到晚晚，家族族的第四四代已正正準(zhǔn)備開開始學(xué)習(xí)習(xí)接班。跟你所欣賞賞的人一一起共事事實在是是一件很很大的樂樂趣，F(xiàn)Frieedmaans家家族的成成功就像像是B太太太家族族的成功功一樣，實實至名歸歸，兩個個家族都都堅持對對客戶有有益的事事之上，同同時對他他們自己己也有很很大的益益處，這這是我們們最好的的事業(yè)伙伙伴。保險事業(yè)營營運(yùn)基于前幾次次年報所所說明的的理由，即即使是通通貨膨脹脹在這幾幾年來相相對溫和和，我們們預(yù)期保保險業(yè)每每年損失失增加的的比率約約在100%左右右，若是是保費收收入成長長沒

30、有到到達(dá)100%以上上，損失失一定會會增加，雖雖然保險險公司在在景氣不不好時，會會習(xí)慣性性地將損損失暫時時隱藏起起來，如如附表所所示，119888年產(chǎn)業(yè)業(yè)整體的的損失確確實增加加，而這這個趨勢勢應(yīng)該會會繼續(xù)持持續(xù)下去去，甚至至在未來來兩年還還會加速速惡化。產(chǎn)險業(yè)的獲獲利情況況不但是是相當(dāng)?shù)牡牡?，而而且也是是不太受受尊重的的行業(yè)，(就像是是山姆高高德溫曾曾說一個個人要學(xué)學(xué)會體驗驗人生的的苦與樂樂，不過過這行很很諷刺的的是，做做的要死死要活的的同時，還還要被客客戶糟蹋蹋，不像像有些賺賺翻了的的行業(yè)，東東西明明明貴的要要死，卻卻是一個個愿打，一一個愿挨挨)以早餐麥片片為例，它它的資產(chǎn)產(chǎn)報酬率率是汽車

31、車保險業(yè)業(yè)的一倍倍(這也也是為什什么家樂樂氏與通通用磨坊坊的股價價凈值比比是五倍倍，而保保險業(yè)者者的股價價凈值比比僅為一一倍)，麥麥片公司司常常在在調(diào)整產(chǎn)產(chǎn)品售價價，即便便其生產(chǎn)產(chǎn)成本沒沒什么變變，但消消費者卻卻連一個個屁都不不吭一聲聲，但要要是換做做是保險險業(yè)者，就就算只是是反映成成本稍微微調(diào)整一一下價格格，保戶戶馬上就就會生氣氣地跳起起來，所所以若你你識相，最最好是選選擇去賣賣高價的的玉米片片，而不不是低價價的汽車車保險。一般大眾對對于保險險業(yè)的敵敵視會造造成嚴(yán)重重的后果果，去年年秋天加加州通過過的一項項1033提案，雖雖然成本本一再上上漲，卻卻還威脅脅要將汽汽車保費費價格大大幅壓低低，所

32、幸幸法院后后來檢視視這項提提案予以以擱置，但但這次投投票所帶帶來的沖沖擊未曾曾稍減，保保險業(yè)者者在加州州已很難難再有營營運(yùn)獲利利的空間間，(感感謝老天天還好加加州人沒沒有對巧巧克力糖糖果感到到反感，若若是1003提案案也如保保險般適適用于糖糖果的話話，喜斯斯可能被被迫以每每磅5.76元元而不是是現(xiàn)在的的每磅77.6元元，果真真如此，喜喜斯可能能就要虧虧大錢了了)對Berkkshiire來來說，這這項法案案的短期期影響不不大，因因為即使使在這法法案之前前，加州州現(xiàn)行的的費率結(jié)結(jié)構(gòu)也很很難讓我我找到有有獲利的的商機(jī)，然然而這項項壓低保保費的做做法卻會會直接影影響到我我們持有有44%股權(quán)的的GEII

33、CO，約約有100%2的的保費收收入系來來自加州州，更具具威脅的的是若其其他州，不不管是透透過提案案或是立立法的方方式，也也跟進(jìn)採採取類似似的行動動，若民眾堅持持汽車保保險費的的價格一一定要低低于成本本，則最最后可能能要由政政府直接接來負(fù)責(zé)責(zé)，股東東或可暫暫時支應(yīng)應(yīng)保戶，但但只有納納稅人可可以長久久地給予予支助，對對大部分分的產(chǎn)物物意外險險業(yè)者來來說，社社會化的的汽車保保險對于于其股東東不會有有太大影影響，因因為由于于這個產(chǎn)產(chǎn)業(yè)是屬屬于大眾眾產(chǎn)品，保保險業(yè)者者所賺的的投資報報酬平平平，所以以若因此此被政府府強(qiáng)迫退退出市場場，也不不會有太太大的商商譽(yù)損失失，但GGEICCO就不不一樣了了，由于于

34、它的成成本低，相相對地可可以獲得得高報酬酬，所以以可能會會有很大大的潛在在商譽(yù)損損失，而而這當(dāng)然然會連帶帶影響到到我們。在19888年Beerksshirre的保保費收入入持續(xù)減減少，到到了19989年年我們預(yù)預(yù)期保費費收入還還會大幅幅下滑，一一方面是是因為消消防人員員退休基基金即將將于八月月底到期期，屆時時依合約約我們必必須將未未到期的的保費退退還，估估計總共共退回的的金額88,5000萬美美元，這這將使得得我們第第三季的的數(shù)字看看起來有有點奇怪怪，當(dāng)然然這對于于我們公公司本身身的獲利利不會造造成太大大的影響響。Berksshirre 119888年的承承保表現(xiàn)現(xiàn)依舊相相當(dāng)不錯錯，我們們的綜

35、合合比率(依照法法定基礎(chǔ)礎(chǔ)扣除和和解與財財務(wù)再保保)大約約在1004，損損失準(zhǔn)備備提列在在前幾年年不佳后后，連續(xù)續(xù)兩年情情況還算算良好)我們的保費費收入規(guī)規(guī)模預(yù)計計在未來來幾年內(nèi)內(nèi)都會維維持在相相當(dāng)?shù)偷牡乃?，因因為有利利可圖的的生意實實在是少少之又少少，隨它它去，在在Berrkshhiree我們不不可能在在知道明明明會虧虧錢的情情況下，還還去硬接接生意，光光是接看看起來有有賺頭的的生意，就就讓我們們的麻煩煩夠多了了。盡管(也或或許正因因為如此此)我們們的保單單量少，可可以預(yù)期期的我們們的獲利利情況在在未來幾幾年內(nèi)也也會比同同業(yè)來的的出色，相相較于保保單量我我們有高高比例的的浮存金金，通常常這

36、代表表著獲利利，在119899與19990這這兩年內(nèi)內(nèi)，我們們的浮存存金/保保費收入入比例至至少會是是同業(yè)水水準(zhǔn)的三三倍以上上，Miike Golldbeerg在在Ajiit JJainn等人的的協(xié)助下下，加上上國家產(chǎn)產(chǎn)險的經(jīng)經(jīng)營團(tuán)隊隊使我們們站在相相當(dāng)有利利的位置置。有一點我們們不知道道什么時時候，我我們會被被保險事事業(yè)拖垮垮，有可可能會是是一些重重大的天天然或是是經(jīng)濟(jì)上上的意外外，但我我們也有有可能會會遇到像像19885年一一樣爆炸炸性的成成長，因因為當(dāng)其其他同業(yè)業(yè)因長期期殺價搶搶單，一一夕之間間損失突突然爆發(fā)發(fā)，才發(fā)發(fā)現(xiàn)損失失提列準(zhǔn)準(zhǔn)備遠(yuǎn)遠(yuǎn)遠(yuǎn)不足，在在那種情情況下，我我們一定定會穩(wěn)固固好

37、我們們的專業(yè)業(yè)人員與與資本并并盡量避避免犯下下重大的的錯誤。有價證券投投資在為我們的的保險事事業(yè)選擇擇有價證證券投資資之時，我我們主要要有五種種選擇(1)長長期股票票投資(2)長長期固定定收益?zhèn)鶄?33)中期期固定收收益?zhèn)?4)短期約約當(dāng)現(xiàn)金金(5)短期套套利交易易。對于這五種種類型的的交易，我我們沒有有特別的的偏好，我我們只是是持續(xù)不不斷地尋尋找最高高的稅后后報酬預(yù)預(yù)計的數(shù)數(shù)學(xué)期望望值，且且僅限于于我們認(rèn)認(rèn)為了解解熟悉的的投資，我我們無意意讓與短短期的帳帳面盈余余好看，我我們的目目標(biāo)是讓讓長期的的凈值極極大化。下表是我們們超過一一億美元元以上的的普通股股投資，(不包含含套利交交易，這這

38、部份我我們后面面會再談?wù)?，一一部份的的投資系系屬于BBerkkshiire關(guān)關(guān)系企業(yè)業(yè)所持有有我們永永久的持持股-資資本城/ABCC、GEEICOO汽車保保險與華華盛頓郵郵報依舊舊不變，同同樣不變變的是我我們對于于這些管管理階層層無條件件的敬仰仰，不管管是資本本城/AABC的的Tomm Muurphhy 與與 Daan BBurkke、GGEICCO汽車車保險的的Billl SSnydder 與Loou SSimppsonn，還有有華盛頓頓郵報的的Kayy Grrahaam與 Dicck SSimmmonss，查理理跟我對對于他們們所展現(xiàn)現(xiàn)的才能能與品格格同感敬敬佩。他們的表現(xiàn)現(xiàn)，就我我們最

39、近近距離的的觀察，與與許多公公司的CCEO截截然不同同，所幸幸我們能能與后者者保持適適當(dāng)?shù)木嗑嚯x，因因為有時時這些CCEO實實在是不不適任，但但卻總是是能夠坐坐穩(wěn)其寶寶座，企企業(yè)管理理最諷刺刺的就是是不適任任的老闆闆要比不不適任的的部屬更更容易保保住其位位置。 假設(shè)一位秘秘書在應(yīng)應(yīng)徵時被被要求一一分鐘要要能夠打打80個個字，但但錄取之之后被發(fā)發(fā)現(xiàn)一分分鐘只能能打500個字，很很快地她她就可能能會被炒炒魷魚，因因為有一一個相當(dāng)當(dāng)客觀的的標(biāo)準(zhǔn)在在那里，其其表現(xiàn)如如何很容容易可以以衡量的的出來；同樣的的，一個個新進(jìn)的的業(yè)務(wù)，若若是不能能馬上創(chuàng)創(chuàng)造足夠夠業(yè)績，可可能立刻刻就要走走路，為為了維持持紀(jì)律，

40、很很難允許許有例外外情形發(fā)發(fā)生。但是一個CCEO表表現(xiàn)不好好，卻可可以無限限期的撐撐下去，一一個原因因就是根根本沒有有一套可可以衡量量其表現(xiàn)現(xiàn)的標(biāo)準(zhǔn)準(zhǔn)存在，就就算真的的有，也也是寫的的很模糊糊，或是是含混解解釋過去去，即便便是錯誤誤與過失失一再發(fā)發(fā)生也是是如此，有有太多的的公司是是等老闆闆射箭出出去后，再再到墻上上把準(zhǔn)心心描上去去。另外一個很很重要但但卻很少少被提起起老闆與與員工之之間的差差別是老老闆本身身沒有一一個直接接可以衡衡量判斷斷其表現(xiàn)現(xiàn)的上司司，業(yè)務(wù)務(wù)經(jīng)理不不可能讓讓一顆老老鼠屎一一直留在在他那一一鍋粥之之內(nèi)，他他一定會會很快地地把它給給挑出來來，否則則可能連連他自己己都會有有問題，

41、同同樣的一一個老闆闆要是請請到一位位無能的的秘書，也也會有相相同的動動作。但CEO的的上司也也就是董董事會卻卻很少檢檢視其績績效，并并為企業(yè)業(yè)表現(xiàn)不不佳負(fù)責(zé)責(zé)，就算算董事會會選錯了了人，而而且這個個錯誤還還持續(xù)存存在又怎怎樣？即即使因為為這樣使使得公司司被接收收，通常常交易也也會確保保被逐出出的董事事會成員員有豐厚厚的利益益(且通通常公司司越大，甜甜頭越多多)最后董事會會與CEEO之間間的關(guān)系系應(yīng)該是是要能夠夠意氣相相投，在在董事會會議當(dāng)中中，對于于CEOO表現(xiàn)的的批評就就好像是是在社交交場合中中打嗝一一樣不自自然，但但卻沒有有一位經(jīng)經(jīng)理人會會被禁止止不準(zhǔn)嚴(yán)嚴(yán)格地審審核打字字員的績績效。以上幾

42、點不不是要一一桿子打打翻一條條船，大大部分的的CEOO或是董董事會都都相當(dāng)努努力、能能干，有有一小部部份更是是特別的的杰出，但但查理跟跟我在看看過很多多失敗的的例子之之后，更更加對于于我們能能夠與前前面三家家公司優(yōu)優(yōu)秀的經(jīng)經(jīng)理人共共事感到到非常幸幸運(yùn)，他他們熱愛愛他們的的事業(yè)，想想法跟老老闆一致致，且散散發(fā)出才才氣與品品格。1988年年我們做做出兩項項重大的的決定，大大筆買進(jìn)進(jìn)聯(lián)邦家家庭貸款款抵押公公司(FFredddiee Maac)與與可口可可樂，我我們打算算要持有有這些股股票很長長的一段段期間，事事實上當(dāng)當(dāng)我們發(fā)發(fā)現(xiàn)我們們持有兼兼具杰出出企業(yè)與與杰出經(jīng)經(jīng)理人的的股權(quán)時時，我們們最長的的投

43、資期期間是永永久，我我們跟那那些急著著想要賣賣出表現(xiàn)現(xiàn)不錯的的股票以以實現(xiàn)獲獲利卻頑頑固地不不肯出脫脫那些績績效差的的股份的的那群人人完全相相反。彼彼得林區(qū)區(qū)生動地地將這種種行為解解釋成砍砍除花朵朵來當(dāng)作作野草的的肥料，我我們持有有Freeddiie MMac的的股份比比例是法法令規(guī)定定的上限限，這部部份查理理在后面面會詳加加為各位位說明，因因為他們們是屬于于共同儲儲貸-我我們一家家非保險險的子公公司所投投資，所所以在我我們的合合併資產(chǎn)產(chǎn)負(fù)債表表當(dāng)中，這這些持股股將以成成本而非非市價列列示。我們持續(xù)將將投資集集中在少少數(shù)我們們能夠了了解的公公司之上上，只有有少部份份是我們們想要長長期投入入的，

44、因因為當(dāng)我我們好不不容易找找到這樣樣的公司司時，我我們會想想要達(dá)到到一定的的參與程程度，我我們同意意Maee Weest的的看法，好好東西當(dāng)當(dāng)然是多多多益善善。去年我們減減少在中中期免稅稅債券約約一億美美元的投投資，所所有賣出出的債券券都是在在19886年之之后才取取得的，當(dāng)當(dāng)這些債債券由產(chǎn)產(chǎn)險公司司所持有有的時候候，其中中15%的利息息收入是是要課稅稅的。剩下我們?nèi)匀猿钟屑s約8億美美元的債債券，都都是屬于于適用119866年租稅稅改革法法案完全全免稅的的祖父級級債券，出出售的債債券將有有些許的的獲利，而而繼續(xù)持持有的債債券平均均到期日日大概是是六年，其其市價大大概略高高于帳面面價值。去年我們

45、曾曾提及我我們所持持有的已已破產(chǎn)的的Texxacoo短期與與中期公公司債券券，19988年年我們已已經(jīng)將所所有的部部位處分分，獲利利約2,2000萬美元元，此舉舉將使得得我們在在固定收收益?zhèn)耐顿Y資部位減減少1億億美元。去年我們還還提到了了另外一一個深具具固定收收益特色色的投資資：亦即即所羅門門公司99%可轉(zhuǎn)轉(zhuǎn)換特別別股，這這種特別別股特別別要求公公司提撥撥償債基基金，自自19995年到到19999年間間分批贖贖回，BBerkkshiire將將這些投投資以成成本列示示在帳上上，基于于查理所所提的原原因，現(xiàn)現(xiàn)在的估估計市價價以從前前一年度度略低于于成本，轉(zhuǎn)轉(zhuǎn)變?yōu)?19888年的略略高于成成本

46、。我們與所羅羅門CEEO- Johhn GGutffreuund之之間良好好的關(guān)系系，隨著著幾年來來的合作作日益增增進(jìn)，但但我們還還是無法法判斷投投資銀行行業(yè)的前前景，不不管是短短期、中中期或是是長期皆皆然，這這是一個個難以預(yù)預(yù)估未來來獲利程程度的產(chǎn)產(chǎn)業(yè)，我我們?nèi)匀蝗幌嘈盼椅覀兯鶕頁碛械霓D(zhuǎn)轉(zhuǎn)換權(quán)利利會在其其有效期期間內(nèi)，對對我們產(chǎn)產(chǎn)生相當(dāng)當(dāng)大的貢貢獻(xiàn)，然然而這種種特別股股的價值值主要還還是來自自于其固固定收益益，而不不是股權(quán)權(quán)特性之之上。我們對于長長期債券券的規(guī)避避依舊不不變，唯唯有當(dāng)我我們對于于貨幣的的長期購購買力有有信心時時，我們們才會對對這類的的債券有有興趣，但但這種穩(wěn)穩(wěn)定卻根根本沒辦辦

47、法預(yù)期期，因為為不管是是社會或或是選出出來的官官員實在在是有太太多的優(yōu)優(yōu)先事項項是與購購買力的的穩(wěn)定性性相沖突突的。所所以目前前我們唯唯一持有有的長期期債券就就是WPPPSSS華盛頓頓功用電電力供應(yīng)應(yīng)系統(tǒng)，其其中有些些屬于短短期，有有一些則則是分幾幾年贖回回的高票票息，目目前資產(chǎn)產(chǎn)負(fù)債表表上帳列列成本為為2.447億美美元，目目前市價價約為33.522億美元元。我們在19983年年年報中中曾經(jīng)解解釋過購購買WPPPSSS的理由由，現(xiàn)在在很高興興跟大家家報告結(jié)結(jié)果完全全符合我我們當(dāng)初初的預(yù)期期，在買買進(jìn)的時時候，債債券的評評等被暫暫時取消消，估計計稅后的的投資報報酬率約約為177%，最最近它被被

48、史坦普普評等機(jī)機(jī)構(gòu)評為為AA-等級，目目前的市市價大概概只有比比最高等等級債信信的投資資報酬好好一點。在19833年的年年報中，我我們比較較了投資資WPPPSS與與一般企企業(yè)的差差異，結(jié)結(jié)果顯示示這次的的投資要要比當(dāng)時時同期間間所從事事購併案案還要好好，假設(shè)設(shè)兩者皆皆以為無無財務(wù)槓槓桿的基基礎(chǔ)下進(jìn)進(jìn)行。不過我們在在WPPPSS的的愉快經(jīng)經(jīng)驗并未未能改變變我們對對于長期期債券的的負(fù)面看看法，除除非再讓讓我們碰碰到暫時時僵住的的大案子子，因為為短暫的的問題使使得其市市價嚴(yán)重重的被低低估。套利在過去的報報告中我我曾經(jīng)告告訴各位位保險子子公司有有時也會會從事套套利的操操作，以以作為短短期資金金的替代代

49、，當(dāng)然然我們比比較喜歡歡長期的的投入，但但可惜資資金總是是多過于于點子，與與此同時時，套利利的報酬酬有時會會多過于于政府公公債，同同時很重重要的一一點是可可以稍微微緩和我我們對于于尋找長長期資金金去處的的壓力，(每次在在我們談?wù)勍晏桌顿Y之之后，查查理總是是會附帶帶一句，這這樣也好好，至少少能讓你你暫時遠(yuǎn)遠(yuǎn)離市場場)在19888年我們們在套利利部份斬斬獲不少少，不論論是金額額或是投投資報酬酬率，總總計投入入1.447億美美元的資資金，賺賺取7,8000萬美元元的獲利利。如此的成績績使我們們值得詳詳細(xì)的描描述一下下，所謂謂的套利利是指在在不同的的市場同同時買賣賣相同的的有價證證券或是是外匯，目

50、目的是為為了擷取取兩者之之間微小小的差距距，例如如阿姆斯斯特丹的的荷蘭幣幣、英國國的英鎊鎊或是紐紐約的美美元，有有些人將將此行為為稱之為為剃頭皮皮，但通通常這一一行的人人慣用法法國的字字匯-套套利。自從第一次次世界大大戰(zhàn)之后后，套利利或者說說風(fēng)險套套利的定定義，已已延伸包包括從已已公開的的企業(yè)購購併、重重整再造造、清算算等企業(yè)業(yè)活動中中獲利，大大部分的的情況下下，套利利者期望望不管股股市變動動如何皆皆能獲利利，相對對的他面面臨的主主要風(fēng)險險是宣佈佈的事件件未如預(yù)預(yù)期般發(fā)發(fā)生。有些特別的的套利機(jī)機(jī)會也會會偶爾出出現(xiàn)，我我記得在在24歲歲時當(dāng)時時我在紐紐約的葛葛拉罕-紐曼公公司上班班，Roockw

51、woodd一家在在布魯克克林生產(chǎn)產(chǎn)巧克力力的公司司，原則則該公司司自19941年年開始就就採用后后進(jìn)先出出制的存存貨評價價方式，那那時可可可亞每磅磅是500美分，到到了19954年年可可亞亞因為暫暫時缺貨貨價格大大漲至664美分分，因此此Rocckwoood想想要把帳帳上價值值不菲的的可可亞亞存貨在在價格滑滑落之前前變賣掉掉，但若若是直接接將這批批貨賣掉掉，所得得的收益益可能要要支付550%左左右的稅稅金，但但19554的稅稅務(wù)法令令及時公公佈，其其中有一一項不太太為人知知的規(guī)定定，就是是如果企企業(yè)不是是把這些些存貨賣賣掉而是是直接分分配給股股東間接接減少營營運(yùn)規(guī)模模的話，就就可以免免稅，因因

52、此Roockwwoodd決定停停止其販販賣可可可亞奶油油的業(yè)務(wù)務(wù)，并將將1,3300萬萬磅的可可可亞豆豆子發(fā)還還給股東東，同時時公司也也愿意以以可可亞亞豆子換換買回部部份股份份，換算算下來，每每股可以以換得880磅的的豆子。有好幾個禮禮拜我整整天忙著著買進(jìn)股股票、換換豆子，再再把豆子子拿去賣賣，并常常常跑到到Schhroeederr信託公公司拿著著股票憑憑證換取取倉庫保保管單，獲獲利算下下來還不不錯，而而唯一的的成本費費用就是是地鐵車車票。Rockwwoodd改造計計畫的規(guī)規(guī)劃者是是32歲歲沒有名名氣但相相當(dāng)優(yōu)秀秀的芝加加哥人JJay Priitzkker，若若你知道道Jayy后來的的記錄，你

53、你應(yīng)該就就不會訝訝異這個個動作對對于公司司股東有有多大的的益處了了，在這這項提議議推出不不久之后后，雖然然公司營營運(yùn)呈現(xiàn)現(xiàn)虧損，但但Rocckwoood的的股價卻卻從155美元漲漲到1000美元元，有時時股票的的價格會會遠(yuǎn)遠(yuǎn)超超過合理理的本益益比之外外。近幾年來，大大部分的的套利操操作都牽牽涉到購購併案，不不管是友友善的或或是敵意意的皆然然，在購購併案狂狂熱之時時，幾乎乎感覺不不到托拉拉斯法的的存在，投投標(biāo)的競競價履創(chuàng)創(chuàng)天價，在在當(dāng)時套套利客大大行其道道，在這這行不需需要太多多的才能能，唯一一的技巧巧就像是是Petter Selllerrs的電電影那樣樣，只要要軋一腳腳就行，華華爾街有有一句經(jīng)

54、經(jīng)過改編編的俗話話，給一一個人一一條魚，你你只能養(yǎng)養(yǎng)活他一一餐，教教他如何何套利，卻卻可以養(yǎng)養(yǎng)活他一一輩子，(當(dāng)然要要是他到到學(xué)校學(xué)學(xué)習(xí)套利利，可能能就要靠靠州政府府過活了了)在評估套利利活動時時，你必必須要能能回答四四個問題題(1)已公佈佈的事件件有多少少可能性性確實會會發(fā)生?(2)你的資資金總計計要投入入多久?(3)有多少少可能更更好的結(jié)結(jié)果會發(fā)發(fā)生，例例如購併併競價提提高(44)因為為反托拉拉斯或是是財務(wù)意意外狀況況發(fā)生導(dǎo)導(dǎo)致購併併案觸礁礁的機(jī)率率有多高高?Arcatta公司司我們最最曲折離離奇的購購併經(jīng)驗驗，說明明了企業(yè)業(yè)的曲曲曲折折，1981年9月28日該公司的董事同意將公司賣給KK

55、R公司，一家在當(dāng)時同時也是現(xiàn)在最大的融資買斷公司，Arcata所從事的是印刷與森林產(chǎn)品，但其中值得注意的是在1978年美國政府決定徵收該公司所有10,700公頃的紅木林，以擴(kuò)增國家公園的范圍，為此政府決定分期支付該公司總金額9,790萬美元的徵收款，但Arcata公司卻認(rèn)為金額太少，同時雙方也對適用的利率也爭議，Arcata極力爭取更高的賠償金與適用的利率。買下一家具具有高度度爭議的的公司將將會讓公公司在談?wù)勁羞^程程中，會會增加許許多的難難度，不不管訴訟訟案件是是不利或或是有利利于公司司皆然，為為了化解解這個難難題，KKKR決決定支付付Arccataa每股337美元元再加上上政府額額外賠償償款

56、的三三分之二二，作為為購併的的條件。在評估過這這項投資資機(jī)會之之后，我我們自問問KKRR能否真真正完成成這項交交易的關(guān)關(guān)鍵在于于他們是是否能夠夠順利取取得融資資，這對對賣方來來說永遠(yuǎn)遠(yuǎn)是風(fēng)險險最高的的一項條條款，追追求者在在提出求求婚到正正式結(jié)婚婚的這段段期間，要要落跑是是很容易易的一件件事，不不過在這這個案子子我們卻卻不太擔(dān)擔(dān)心，原原因在于于KKRR過去的的記錄還還算不錯錯。我們還必須須捫心自自問若是是KKRR真的失失敗會如如何，在在這點我我們覺得得還好，AArcaata的的董事會會與經(jīng)營營階層已已經(jīng)在外外兜售好好一段時時間了，顯顯示該公公司卻有有決心要要出售，如如果KKKR跑掉掉，Arrc

57、atta一定定還會再再找新的的買主，當(dāng)當(dāng)然屆時時的價格格可能會會差一點點。最后我們還還必須問問自己，那那塊紅木木林的價價值到底底有多少少？坦白白說我雖雖然個人人連榆樹樹跟橡木木都分不不出來，但但對于這這個問題題我的處處理方式式倒很簡簡單，反反正就是是介于零零到一大大筆錢之之間就對對了。后來我們開開始從九九月開始始以每股股33.5元買買進(jìn)Arrcatta股票票，八個個禮拜之之內(nèi)總共共買進(jìn)440萬股股，約佔佔該公司司5%的的股權(quán)，隔隔年一月月第一次次對外公公佈股東東每股可可以拿到到37元元，換算算年投資資報酬約約為400%，這這還不包包含可以以的紅木木林賠償償損失。然而過程中中不太順順利，到到了1

58、22月宣佈佈交易可可能會延延后，盡盡管如果果1月鐵鐵定會簽簽約，受受到這項項鼓勵，我我們決定定再加碼碼以388元每股股至655.5萬萬股，約約7%的的股權(quán)，我我們的努努力終于于獲得回回報，雖雖然有點點拖延，但但結(jié)果卻卻相當(dāng)令令人滿意意。接著在2月月25日日融資銀銀行說有有鑑于房房地產(chǎn)景景氣不佳佳，連帶帶對Arrcatta的前前景可能能有所疑疑慮，故故有關(guān)融融資條件件可能還還要再談?wù)劊蓶|東臨時會會也因此此再度延延期到四四月舉行行，同時時Arccataa公司發(fā)發(fā)言人表表示他不不認(rèn)為購購併案已已觸礁，但但是當(dāng)套套利客聽聽到這種種重申時時，腦中中便閃過過一句老老話他他說謊的的方式就就好像是是即將面面

59、臨匯率率崩盤的的財政部部長一樣樣。3月12日日KKRR宣佈先先前的約約定無效效，并將將報價砍砍至333.5美美元一股股，兩天天后再調(diào)調(diào)高至335美元元，然而而到了33月155日董事事會拒絕絕了這項項提議，并并接受另另一家集集團(tuán)377.5美美元外加加紅木林林一半的的收益，股股東會迅迅速通過過這項交交易，并并于6月月4日收收到現(xiàn)金金。總計我們花花了近六六個月的的時間，投投資2,2900萬美元元，最后后收回22,4660萬美美元，但但若是加加計這項項交易中中間所經(jīng)經(jīng)歷的風(fēng)風(fēng)風(fēng)雨雨雨，則115%的的年報酬酬率(未未包含紅紅木林潛潛在收益益)還算算令人滿滿意。不過好戲還還在后頭頭，承審審法院指指派兩個個

60、委員會會來解決決這項紛紛爭，一一個負(fù)責(zé)責(zé)認(rèn)定紅紅木林的的價值，一一個則負(fù)負(fù)責(zé)應(yīng)該該適用的的利率，隔隔年1月月委員會會認(rèn)定紅紅木林的的價值為為2.775億美美元，適適用的復(fù)復(fù)利率應(yīng)應(yīng)為144%。到了八月法法官裁定定這項決決議，這這代表政政府需要要再支付付高達(dá)66億美元元的賠償償金，聯(lián)聯(lián)邦政府府立刻提提出上訴訴，而就就在上訴訴即將宣宣判結(jié)果果時，雙雙方以55.199億美元元達(dá)成和和解，因因此我們們又額外外收到11,9330萬美美元，相相當(dāng)于每每股299.488美元的的大紅包包，之后后還可以以再拿到到80萬萬美元的的進(jìn)帳。Berksshirre的套套利活動動與其他他套利客客有些不不同，首首先相較較于