美國(guó)經(jīng)濟(jì)能否實(shí)現(xiàn)軟著陸

2年4月CI同比讀數(shù)為3%較上月%有所回落通脹降溫幅度弱于預(yù)期，但顯示通脹出現(xiàn)見(jiàn)頂跡象一季度美國(guó)實(shí)際GDP初值環(huán)比降%低于預(yù)期但其下降主要受私人庫(kù)存投資出口疲弱、進(jìn)口上升政府支出下滑拖累美國(guó)消費(fèi)仍偏強(qiáng)勁在預(yù)計(jì)美聯(lián)儲(chǔ)年內(nèi)仍將再加息-8次（一次為s）并且較快縮表的背景下，美國(guó)經(jīng)濟(jì)能否實(shí)現(xiàn)軟著陸？美國(guó)房地產(chǎn)是否會(huì)走向崩盤(pán)？占比美國(guó)GDP近7%的個(gè)人消費(fèi)支出是會(huì)因借貸成本上升而降溫？財(cái)政政策與貨幣政策是否有所沖突？財(cái)政還本付息壓力是否為可負(fù)擔(dān)的？美國(guó)金融市場(chǎng)又會(huì)如何反應(yīng)？▍財(cái)政壓力暫無(wú)近憂財(cái)政政策與貨幣政策的協(xié)調(diào)——財(cái)政政策也擔(dān)心“滯脹”若利率維持不變意外的通脹會(huì)導(dǎo)致未償聯(lián)邦政府債務(wù)的實(shí)際價(jià)值縮水因而有利于減輕美國(guó)政府債務(wù)壓力于未償聯(lián)邦政府債務(wù)絕大部分是基于名義價(jià)值固定的并且固定利率的債券規(guī)模中長(zhǎng)期債券占比較高因此高通脹會(huì)較大程度降低政府債務(wù)的實(shí)際價(jià)值相當(dāng)于對(duì)債務(wù)持有者收取了隱性稅收。此外由于稅收中仍有部分稅收是不與通脹掛鉤的（個(gè)人所得稅中大多數(shù)要素是與鏈?zhǔn)紺-U指數(shù)掛鉤的，例如資本利得稅，因此高通脹會(huì)導(dǎo)致財(cái)政收入水平有一定上升在這兩個(gè)角度之下高通脹會(huì)一定程度減輕美國(guó)債務(wù)力。但是在通脹不再是短暫沖擊后國(guó)債持有人需要更高的收益率以補(bǔ)償通脹損失美聯(lián)儲(chǔ)也會(huì)開(kāi)啟緊縮周期提升利率進(jìn)而會(huì)增加未來(lái)財(cái)政付息的壓力由于財(cái)政策利息支出聯(lián)邦債務(wù)規(guī)模與十年期國(guó)債利率的乘積的趨勢(shì)較為一致我們粗略用十年國(guó)債利率估計(jì)政借貸成本自1年末美聯(lián)儲(chǔ)緊縮預(yù)期升溫以來(lái)十年期國(guó)債利率已從1年2月%左右上升至%以（截至2年5月1日基于目前美國(guó)政府債務(wù)余額計(jì)算，利率每上升，利息支出每年會(huì)增加0億美元。圖聯(lián)邦政利息出和邦務(wù)與0年期國(guó)利率積的較為一映可粗略十年債利率替財(cái)政借成本十億元）聯(lián)邦債務(wù)十年期債利率 聯(lián)邦政利息出--3-2-9-6-3-2-9-6-3-2-9-6-3-2-9-6-3-2-9-6-3-2-9-6-3-2-9-6-3-2-9-6美經(jīng)濟(jì)析局Wind注：虛為6年至1年聯(lián)邦府利出的趨勢(shì)線由于與美國(guó)經(jīng)濟(jì)高度相關(guān)的稅收是美國(guó)財(cái)政收入核心來(lái)源財(cái)政政策也會(huì)和貨幣政策一樣，擔(dān)心美國(guó)經(jīng)濟(jì)步入“停滯。雖然美國(guó)財(cái)政政策對(duì)于個(gè)人所得稅以及企業(yè)所得稅的稅率會(huì)進(jìn)行階段性的改革但整體而言財(cái)政收入與美國(guó)經(jīng)濟(jì)具有高度相關(guān)性美國(guó)經(jīng)濟(jì)步入停滯是財(cái)政政策與貨幣政策均想避免的局面在此背景下財(cái)政政策與貨幣政策目是一致的。圖：聯(lián)邦財(cái)收入速與國(guó)濟(jì)增速度相（） GP現(xiàn)價(jià)同比 聯(lián)邦財(cái)收入比83--1-1-1-1-1-1-1-1-1-1-1-1-1-1-1-1-1-1-1-1-1-1-1-1-1-1-1-1-1-1Wd未來(lái)美國(guó)財(cái)政壓力預(yù)計(jì)為可負(fù)擔(dān)的短期付息壓力較低從永續(xù)現(xiàn)值的角度而言美國(guó)債務(wù)壓力也較低長(zhǎng)期而言僅在利率持續(xù)上升情況下付息壓力可能會(huì)在5年有所顯露短期內(nèi)利息壓（利息占GDP比重）處于歷史低位，若利率持續(xù)上升，預(yù)計(jì)利息壓力會(huì)在5年后較快提升，美國(guó)債務(wù)壓力可能是更長(zhǎng)期才會(huì)暴露的問(wèn)題。此外，F(xiàn)uman和ummes（）認(rèn)為債務(wù)與GDP的比率是財(cái)政可持續(xù)性的誤導(dǎo)性指標(biāo)沒(méi)有反映GDP現(xiàn)值上升和償債成本隨著利率下降而下降的事實(shí)，并認(rèn)為以公眾持有政府債務(wù)占GDP現(xiàn)值比例衡量是較為合適的，指標(biāo)反映出1年公眾持有政府債務(wù)僅占GDP現(xiàn)值的%，處于歷史低位。1Fumn,Smms.Acstionffscllcyinteaflowinttts].lsdmcip,disitydPtsnIsttterIttiolcms,.2.%=./,.1萬(wàn)億元為1年公眾有政債務(wù)模據(jù)來(lái)于W7萬(wàn)美元來(lái)于最的社保障受托人報(bào)（ScialScityTstst）（），報(bào)告示1年GP的現(xiàn)值為,.0萬(wàn)億美元。圖若利持續(xù)升利壓力5年后或開(kāi)始（% 圖公眾持有政府務(wù)與GP折現(xiàn)值比顯出美債務(wù)力較低（，）.5.0.5.0.5.0.5.0

利息占G比重 年期國(guó)債率（軸）8642

公眾持有政府務(wù)G比例公眾持有政府/P折值

.8.7.6.5.4.3B（含預(yù)W注0年期國(guó)債利為年平均2年取值為止至2年5月1日2年0年期國(guó)債率的均22年及之的數(shù)為預(yù)據(jù)

會(huì)保受托報(bào)（cialSctyststWd長(zhǎng)期而言，預(yù)計(jì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)可以承擔(dān)上升的借貸利率。bs等人（）的研究指出如果利率超過(guò)GDP增速，則反映GDP上升帶來(lái)的財(cái)政收入上升無(wú)法抵消額外的債務(wù)導(dǎo)致需要增加新債務(wù)以支付利息因而債務(wù)與GDP比率往往會(huì)上升歷史上除了年-0年，平均而言，0年期國(guó)債利率（代替財(cái)政部借貸成本）明顯低于GDP增速，953年以來(lái)其他時(shí)期，GP增速均高于財(cái)政部借貸資金成本。今年美國(guó)GDP增速預(yù)計(jì)將低于%而美國(guó)國(guó)債已階段性高于%短期而言雖然存在財(cái)政負(fù)債成本超過(guò)經(jīng)濟(jì)增速的可能性，但長(zhǎng)期而言國(guó)債利率預(yù)計(jì)會(huì)下降至低于%的水平經(jīng)濟(jì)增速預(yù)計(jì)會(huì)保持在略高于或接近國(guó)債利率的水平。圖：除了0年0年，GP現(xiàn)價(jià)折數(shù)同比速大高于0年期國(guó)債利（）50Wd注：線為GP現(xiàn)價(jià)折年比減0年期國(guó)債率（度平值）的差值虛分為3年第二季度9年第四度0年第一度0年第季度1年第季度年第一度的值數(shù)的均值3Sign:Aidefrcmitsdttios[.OfdisityPs,.▍美國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)預(yù)計(jì)將緩慢趨冷房地產(chǎn)市場(chǎng)軟著陸是經(jīng)濟(jì)實(shí)現(xiàn)軟著陸的前提。雖然住宅投資占GDP比重（%左右）遠(yuǎn)低于個(gè)人消費(fèi)支出占（%左右但是房地產(chǎn)市場(chǎng)是經(jīng)濟(jì)的領(lǐng)先指（Gren）并且房地產(chǎn)市場(chǎng)是經(jīng)濟(jì)活動(dòng)重要的驅(qū)動(dòng)力因?yàn)榉康禺a(chǎn)行業(yè)會(huì)帶動(dòng)上游建筑等行業(yè)下游家具電器等行業(yè)的發(fā)展。同時(shí)房地產(chǎn)行業(yè)增長(zhǎng)強(qiáng)勁時(shí)，由于財(cái)富效應(yīng)消費(fèi)者支出會(huì)有所上升。因此如果房地產(chǎn)市場(chǎng)硬著陸，將是美國(guó)的另一股經(jīng)濟(jì)逆風(fēng)。美國(guó)進(jìn)入貨幣政策緊縮周期疊加持續(xù)上漲的房?jī)r(jià)居民對(duì)于購(gòu)買(mǎi)房屋的負(fù)擔(dān)能力減弱導(dǎo)致需求有所降溫于美聯(lián)儲(chǔ)緊縮抵押貸款利率不斷攀升進(jìn)一步削弱了居民擔(dān)能力，住房購(gòu)買(mǎi)力指數(shù)出現(xiàn)下降趨勢(shì)。對(duì)于0萬(wàn)美元的房屋，利率從%升至%，月還款額會(huì)增加0美元，占月度人均可支配收入（22年3月數(shù)據(jù)）的%。而從房屋價(jià)格的角度而言目前房屋價(jià)格與收入比例也處于歷史高位水平在供應(yīng)鏈問(wèn)題沒(méi)有著惡化的背景下，由于目前高企房?jī)r(jià)以及飆升利率對(duì)居民購(gòu)買(mǎi)能力存在抑制作用，年以來(lái)房屋銷(xiāo)售數(shù)量有所回落。圖以利率基利上導(dǎo)致房月付增加情（元）

圖：抵押利飆升定程抑了住房求（套，）..5.0.5.0.5.0.5.0.5.0.5.0.5.0.5.0.5.0.5.0

,的房屋 ,0的房屋,的房屋 ,,0的房屋

房屋銷(xiāo)折年總計(jì)年期抵押款固利率S)8642--1-1-1-1-1-1-1-1-1-1-1-1fin Wd4GnRK.Followtele:wcsinsidtialdn‐sidtialinmtitcsinGP].lsttecmc,,:3圖：房?jī)r(jià)上導(dǎo)致民負(fù)能不斷下，房與收之比前經(jīng)處于史低位 房屋銷(xiāo)售位數(shù)格人均可配收入 房屋銷(xiāo)售位數(shù)格人均個(gè)收入.5.0.5.0.5.0.5--3-1-1-9-7-5-3-1-1-9-7-5-3-1-1-9-7-5-3-1-1-9-7-5-3-1-1-9-7-5-3-1美人口查局Wind但人口因素、住房供應(yīng)短缺、租房?jī)r(jià)格上漲等因素也將繼續(xù)支撐房地產(chǎn)行業(yè)的增長(zhǎng)。首先美國(guó)人口的主力軍——千禧一代步入購(gòu)房的黃金年齡是美國(guó)樓市的主要的剛需買(mǎi)家其次建筑材（木材窗戶車(chē)庫(kù)門(mén)油氣等和建筑工人短缺導(dǎo)致新房供應(yīng)短缺，并且在激烈競(jìng)爭(zhēng)的房市下居民害怕難以找到下一個(gè)合適的房子導(dǎo)致成屋供給意愿較低因此住房供應(yīng)持續(xù)面臨短缺美國(guó)房地產(chǎn)龍頭公司D.R.Horton與Lnnr的積壓訂單持續(xù)上升新房批準(zhǔn)數(shù)量上升但其中未開(kāi)工數(shù)量占比仍較高并且已獲批準(zhǔn)住宅數(shù)量與已竣工住宅數(shù)量差距持續(xù)較大，均反映了供應(yīng)鏈問(wèn)題對(duì)建筑開(kāi)工的阻礙仍較大。但美國(guó)四大房地產(chǎn)公司之一的r公司也表示目前交付數(shù)量正在上升，木材等材料價(jià)格有所回落，預(yù)計(jì)未來(lái)供應(yīng)問(wèn)題會(huì)逐漸有所緩解同時(shí)由于房租跟隨房?jī)r(jià)步入上升通道也會(huì)一定程度提升居民購(gòu)房意愿以及投資房產(chǎn)的熱情。此外，由于對(duì)利率不敏感的現(xiàn)金買(mǎi)家占比增多，因此對(duì)于部分買(mǎi)家來(lái)說(shuō)利率上升的負(fù)面影響較為有限。圖美國(guó)房地龍頭司r與..tn交付房情況與積壓訂數(shù)量套）

圖：房屋銷(xiāo)售現(xiàn)金款的比（）,0,0,0,0,0,0,00

積壓訂單 交付房屋數(shù)量 ..t積壓訂單 8642--1-5-1-5-1-5-1-5-1-5-1-5-1-5-1-5//1//1//1//1//1//1//1//1//1//1//1//1//1//1//1//1//1r財(cái)務(wù)報(bào)告，..tn財(cái)務(wù)告，

美人口查局圖：已獲批準(zhǔn)未開(kāi)住宅仍處于高水（千，） 已獲批未開(kāi)工 未開(kāi)工已獲準(zhǔn)住比例右）0 0 0 0 0 0 97-1-1-7-1-7-1-7-1-7-1-7-1-7-1-7-1-7-1-7-1-7-1-7-1-7-1-7-1-7-1-7資料來(lái)：美人口查局圖：已獲批準(zhǔn)宅數(shù)與已工住宅量差持續(xù)大（套）已竣工新增人住宅 已獲得準(zhǔn)的建私住宅--1-0-7-4-1-0-7-4-1-0-7-4-1-0-7-4-1-0-7-4-1-0-7-4-1-0-7-4-1-0-7資料來(lái)：美人口查局Wind雖然美聯(lián)儲(chǔ)緊縮會(huì)使房地產(chǎn)市場(chǎng)有所降溫但是房地產(chǎn)市場(chǎng)泡沫較少并且具有一定韌性因此預(yù)計(jì)房地產(chǎn)市場(chǎng)熱度會(huì)較緩慢散去出現(xiàn)硬著陸的可能性很低目前由于貸款率飆升、月供應(yīng)量有所提升，房屋價(jià)格已經(jīng)出現(xiàn)邊際趨冷預(yù)計(jì)在房屋供應(yīng)逐步緩解的背景下房?jī)r(jià)環(huán)比增速將進(jìn)一步放緩。但是由于房地產(chǎn)市場(chǎng)短缺問(wèn)題仍將持續(xù)，并且房?jī)r(jià)向租金的傳導(dǎo)具有滯后性，預(yù)計(jì)租金今年仍將進(jìn)一步上漲因此購(gòu)房自住需求以及投資需求預(yù)計(jì)仍將具有一定韌性。同時(shí)，由于8年金融危機(jī)后頒布了新的法規(guī)，貸款標(biāo)準(zhǔn)更加嚴(yán)格，預(yù)計(jì)此次房地產(chǎn)趨冷、經(jīng)濟(jì)增速放緩進(jìn)而引發(fā)類(lèi)似上一次房市崩盤(pán)的可能性很低。圖：房?jī)r(jià)邊際現(xiàn)趨跡象（，） 美國(guó)房屋價(jià)超掛牌格的天平均份額 OFEO房屋價(jià)格數(shù)環(huán)S)0 60 540 30 20 100 -2-2-6-0-2-6-0-2-6-0-2-6-0-2-6-0-2-6-0-2-6-0-2-6-0-2-6-0-2-6-0-2fiWind圖：月供應(yīng)量所上預(yù)計(jì)推動(dòng)房上漲度趨（，）/房屋月應(yīng)量個(gè)月值 房?jī)r(jià)中位同比S).0.5.0.5.0.5

50--2-1-2-3-4-5-6-7-8-9-0-1-2-1-2-3-4-5-6-7-8-9-0-1-2-1-2-3美人口查局▍美國(guó)個(gè)人消費(fèi)支出具有較強(qiáng)韌性美聯(lián)儲(chǔ)緊縮預(yù)計(jì)會(huì)通過(guò)抑制通脹而利好消費(fèi)美聯(lián)儲(chǔ)緊縮對(duì)于消費(fèi)有兩種作用相反的影響渠道（通過(guò)提升短期利率影響借貸利率以抑制消費(fèi)（通過(guò)抑制通脹或通脹預(yù)期促進(jìn)消費(fèi)。而在當(dāng)前通脹高企、家庭資產(chǎn)負(fù)債表良好、工資仍在持續(xù)上漲的背景下美聯(lián)儲(chǔ)緊縮預(yù)計(jì)會(huì)更多地通過(guò)第二個(gè)渠道支撐消費(fèi)增長(zhǎng)美聯(lián)儲(chǔ)緊縮有效的控制了通脹預(yù)期多個(gè)通脹預(yù)期指標(biāo)在美聯(lián)儲(chǔ)緊縮后近期均顯示平穩(wěn)或下降消費(fèi)者信心近期也呈現(xiàn)反彈跡象由于家庭負(fù)債中占比最（%的抵押貸款中較多為固定利率因此預(yù)計(jì)利率上升對(duì)于家庭凈資產(chǎn)的影響具有一定滯后性并且在居民報(bào)酬收入保持較高速增長(zhǎng)同時(shí)家庭債務(wù)還本付息占可支配個(gè)人收入的百分比為歷史低位的背景下預(yù)計(jì)利率上升對(duì)居民消費(fèi)支出的影響較有限。5基于紐約儲(chǔ)發(fā)的2年1數(shù)據(jù)。圖：多個(gè)通脹期指在美儲(chǔ)緊縮近期顯示穩(wěn)或降，） .3.8.3.8

Isf SPF十年期預(yù)期密歇根大未來(lái)年通脹期 年期TI反映的脹預(yù)

.5.0.5.0.5.0.5.0-3 -2 -9 -6 -3 -2資料來(lái)美儲(chǔ)官費(fèi)城儲(chǔ)業(yè)預(yù)測(cè)調(diào)查密歇大學(xué)費(fèi)調(diào)查Wd 注為美聯(lián)共同脹預(yù)指中F的細(xì)分指，PF為費(fèi)聯(lián)儲(chǔ)業(yè)預(yù)測(cè)調(diào)查圖：通脹水平消費(fèi)信心數(shù)呈現(xiàn)向關(guān)（，）美國(guó)P同比 密歇根大消費(fèi)信心數(shù)86420--1-2-3-4-5-6-7-8-9-0-1-2-1-2-3-4-5-6-7-8-9-0-1-2-1-2-3-4-5-6

Wd圖居民報(bào)酬入仍持較長(zhǎng)支撐國(guó)消穩(wěn)?。? 圖：家庭償付務(wù)開(kāi)占可配個(gè)人入比為歷低位（）50

紅皮書(shū)商零售售周同比 個(gè)人總收:雇報(bào)酬同比 9-1-1-1-1-1-1-1-1-1-1-1-1-1-1-1-1-1-7-1-7-1-7-1-7-1-7-1-7-1-7-1-7-1Wd 資料來(lái)：美聯(lián)邦備委會(huì)美國(guó)消費(fèi)正在走出疫情沖擊預(yù)計(jì)未來(lái)消費(fèi)受疫情沖擊的影響將較弱未來(lái)消費(fèi)仍將穩(wěn)健增長(zhǎng)。多輪疫情沖擊下，美國(guó)居民消費(fèi)對(duì)于疫情敏感度降低，1年末mron新毒株主導(dǎo)的新冠浪潮也并未對(duì)餐飲服務(wù)和飲酒場(chǎng)所支出的修復(fù)產(chǎn)生較大負(fù)面阻礙近期美國(guó)消費(fèi)表現(xiàn)仍較為強(qiáng)勁，預(yù)計(jì)未來(lái)新的疫情沖擊對(duì)于美國(guó)消費(fèi)的擾動(dòng)將有限在家庭資負(fù)債表狀況良好居民收入穩(wěn)健增長(zhǎng)的背景下美國(guó)消費(fèi)仍具有較強(qiáng)的韌性，加息的負(fù)影響有限。圖：美國(guó)消費(fèi)于疫沖擊步有所疫（，例） 餐飲服和飲場(chǎng)所支出復(fù)度 新冠確診例當(dāng)新增S)0-2 -5 -8 -2 -3 -6 -0 -1

0美經(jīng)濟(jì)析局Wind▍美國(guó)金融市場(chǎng)仍需警惕調(diào)整風(fēng)險(xiǎn)上兩輪加息周期中雖然存在階段性調(diào)整但美股整體為上漲趨勢(shì)美債利率一隨緊縮預(yù)期升溫而上行?；仡櫄v史，在過(guò)去兩輪加息中，美股通常加息初期受到負(fù)面沖擊，但后續(xù)會(huì)呈現(xiàn)反彈趨勢(shì)，加息尾聲可能隨著經(jīng)濟(jì)走弱而有所下跌，整個(gè)周期內(nèi)則傾向于上漲美債在整個(gè)加息階段利率大體上行加息通過(guò)政策利率提升了美國(guó)短期債券利率由于美聯(lián)儲(chǔ)會(huì)通過(guò)預(yù)期管理調(diào)控利率美債利率通常跟隨美聯(lián)儲(chǔ)緊縮預(yù)期升溫而上行加息落地后利率表現(xiàn)多為震蕩甚至階段性下行由于加息一定程度抑制了遠(yuǎn)期經(jīng)濟(jì)預(yù)期并且短期利率向長(zhǎng)端利率傳導(dǎo)有限因此在加息周期中易出現(xiàn)收益率倒掛的情況，但此輪由于加息與縮表間隔較近因此雖然收益率曲線倒掛現(xiàn)象更早的發(fā)生了但是持續(xù)時(shí)間較短圖2年期美收益走勢(shì)計(jì)至年2月加息幅較為0年期債收率走與累明年5月加息幅較為致（）國(guó)債收益:年 國(guó)債收益:年 國(guó)債收益:年美國(guó):聯(lián)基金標(biāo)利率 累計(jì)至明月加幅度 累計(jì)至今月加幅度.5.0.5.0.5.0.5.0-9 -0 -1 -2 -1 -2 -3 -4加哥品交所Wd注累計(jì)息幅度以E對(duì)于5月、2月FOC會(huì)議各標(biāo)基利區(qū)間概值為重，權(quán)計(jì)出加息幅的期值；據(jù)截止至2年4月9日上一輪縮表期間美股受到的負(fù)面影響有限縮表后期美債利率決定因素回歸經(jīng)濟(jì)本面本身縮表期間由在縮表前市場(chǎng)已經(jīng)形成較強(qiáng)的一致預(yù)期美股受到的沖擊有限。由于美聯(lián)儲(chǔ)持有的國(guó)債中長(zhǎng)期國(guó)債占比較高，因此縮（美聯(lián)儲(chǔ)停止續(xù)作會(huì)直接導(dǎo)致期國(guó)債需求減少對(duì)長(zhǎng)端利率的提升較為明顯但縮表周期通常滯后于加息周期且長(zhǎng)加息周期，因此在上一輪縮表末期經(jīng)濟(jì)動(dòng)能趨緩導(dǎo)致了0年期美債收益率在上一輪縮周期內(nèi)反而有所下降。表：歷史上美儲(chǔ)加與縮間美國(guó)產(chǎn)表現(xiàn)美聯(lián)儲(chǔ)緊縮時(shí)間節(jié)點(diǎn)標(biāo)普納斯達(dá)克羅素2年期美債0年期美債4年6年首次加前一月.%.%.%6首次加后一月.%.%.%22首次加后三月.%.%.%50末次加前一月.%.%.%23末次加后一月.%.%.%43整個(gè)加息周期.%.%.%1bps0bps5年8年首次加前一月.%.%.%41首次加后一月.%.%.%58首次加后三月.%.%.%30末次加前一月.%.%.%27末次加后一月.%.%.%50整個(gè)加息周期.%.%.%7bps5bps7年9年開(kāi)始縮后一月.%.%.%13開(kāi)始縮后三月.%.%.%40縮表結(jié)前一月.%.%.%38整個(gè)縮表周期.%.%.%9bps7bpsWd圖：縮表效提升了0年期債利率美聯(lián)緊縮期由經(jīng)下行壓增大美債率轉(zhuǎn)下（，百萬(wàn)美元）.5.0.5.0.5.0.5.0

年期美債率 聯(lián)邦基目標(biāo)率制造業(yè)I數(shù)據(jù)調(diào)后） 美聯(lián)儲(chǔ)持國(guó)債模季環(huán)比S),00,0,0,0-1-1-3-5-7-9-1-1-3-5-7-9-1-1-3-5-7-9-1-1-3-5-7-9-1-1-3-5-7-9Wd注：更好將制造業(yè)PI走與國(guó)債率走進(jìn)行較，將PI數(shù)據(jù)進(jìn)行了調(diào)，圖調(diào)整制業(yè)P制造業(yè)PI)*./0美聯(lián)儲(chǔ)緊縮路徑具有高度的數(shù)據(jù)依賴(lài)性因此緊縮路徑具有一定不確定美股仍面臨調(diào)整風(fēng)險(xiǎn)美債利率具有進(jìn)一步上行空間此輪美聯(lián)儲(chǔ)緊縮周期階段需要警惕美聯(lián)儲(chǔ)縮路徑超預(yù)期變化以及外部事件沖擊（例如俄烏沖突加劇對(duì)美股或造成沖擊雖然美聯(lián)儲(chǔ)5月宣布加息當(dāng)日美股大幅上漲但隨后幾個(gè)交易日美股大幅向下調(diào)整直至美聯(lián)儲(chǔ)多位官員進(jìn)行市場(chǎng)溝通、穩(wěn)定市場(chǎng)情緒目前美國(guó)通脹已出現(xiàn)一些見(jiàn)頂跡象預(yù)計(jì)上半年美聯(lián)儲(chǔ)加息節(jié)奏較快下半年或有所放緩而美債預(yù)計(jì)將隨美聯(lián)儲(chǔ)雙緊縮政策而進(jìn)一步上行▍結(jié)論在美聯(lián)儲(chǔ)緊縮的背景下，美國(guó)今年經(jīng)濟(jì)軟著陸的概率較高。美聯(lián)儲(chǔ)緊縮雖然會(huì)提升美國(guó)財(cái)政部付息壓力但財(cái)政政策與貨幣政策目標(biāo)較一致即避免美國(guó)經(jīng)濟(jì)走入滯脹并且，未來(lái)三年美國(guó)財(cái)政部付息壓力處于歷史較低位若美債利率持續(xù)上升，財(cái)政付息壓力或會(huì)在更長(zhǎng)時(shí)間后有所體現(xiàn)。但長(zhǎng)期而言，付息成本超過(guò)美國(guó)經(jīng)濟(jì)增速可以負(fù)擔(dān)的范圍概率較低，預(yù)計(jì)未來(lái)財(cái)政部壓力都會(huì)處于可承擔(dān)狀態(tài)。雖然美聯(lián)儲(chǔ)緊縮會(huì)導(dǎo)致房地產(chǎn)市場(chǎng)降溫，但美國(guó)房地產(chǎn)仍有較強(qiáng)的韌性預(yù)計(jì)會(huì)逐步緩慢降溫實(shí)現(xiàn)軟著陸在美國(guó)消費(fèi)對(duì)疫情沖擊有所免疫并且在家庭收入資產(chǎn)負(fù)債表狀況良好的背景下，美國(guó)消費(fèi)預(yù)計(jì)可以繼續(xù)穩(wěn)健或偏強(qiáng)增長(zhǎng)因此總體而言若美國(guó)通脹沒(méi)有出現(xiàn)失控并且美聯(lián)儲(chǔ)緊縮路徑溝通充分，預(yù)計(jì)美國(guó)經(jīng)濟(jì)今年實(shí)現(xiàn)軟著陸的概率較高更遠(yuǎn)的經(jīng)濟(jì)前景存在一定不確定性。美聯(lián)儲(chǔ)緊縮周期中，美股后續(xù)仍面臨調(diào)整風(fēng)險(xiǎn)，美債存在進(jìn)一步上行空間。▍資金面市場(chǎng)回顧222年5月12日，銀存間質(zhì)押式回購(gòu)加權(quán)利率漲跌互現(xiàn)，隔夜、7天、4天、天和1個(gè)月分別變動(dòng)了-1.s4s-2s3.9s和-1bps至%%、%1.6%和1.7%國(guó)債到期收益率全面下行1年3年5年0年分別變動(dòng)-.4bps、-bps、-s、-5s至0%、%、2.5%、1%。5月12日上證綜指下跌2%至04.99，深證成指下跌%至1.7，創(chuàng)業(yè)板指下跌%至57。央行公告稱(chēng)為維護(hù)銀行體系流動(dòng)性合理充裕5月2日以利率招標(biāo)方式開(kāi)展了00億元7天期逆回購(gòu)操作今日央行公開(kāi)市場(chǎng)開(kāi)展0億元7天期公開(kāi)市場(chǎng)逆回購(gòu)操作今日0億元逆回購(gòu)到期，當(dāng)日完全對(duì)沖到期量?！玖鲃?dòng)性動(dòng)態(tài)監(jiān)測(cè)】我們對(duì)市場(chǎng)流動(dòng)性情況進(jìn)行跟蹤，觀測(cè)7年開(kāi)年來(lái)至今流性的“投與收。增量方面，我們根據(jù)逆回購(gòu)、LF、F等央行公開(kāi)市場(chǎng)操作、國(guó)庫(kù)現(xiàn)金定存等規(guī)模計(jì)算總投放量；減量方面，我們根據(jù)0年2月對(duì)比6年2月累計(jì)增加100.66億元，外匯占款累計(jì)下降81.16億元、財(cái)政存款累計(jì)增加88.66億元粗略估計(jì)通過(guò)居民取現(xiàn)外占下降和稅收流失的流動(dòng)性，并考慮公開(kāi)市場(chǎng)操作到情況，計(jì)算每日流動(dòng)性減少總量。同時(shí)，我們對(duì)公開(kāi)市場(chǎng)操作到期情況進(jìn)行監(jiān)控。圖：0年5月2日至2年5月2日公開(kāi)場(chǎng)操和期監(jiān)控億元）Wd圖：7年1月1日至2年5月2日流動(dòng)性放和籠計(jì)（億）Wd圖：2年5月2日人民對(duì)各幣匯率前值對(duì)于一值變化分比.%.%.%.%.%.%.% Wd▍市場(chǎng)回顧及觀點(diǎn)可轉(zhuǎn)債市場(chǎng)回顧5月2日轉(zhuǎn)債市場(chǎng)中證轉(zhuǎn)債指數(shù)收于1點(diǎn)日下跌.%可轉(zhuǎn)債指數(shù)收于37點(diǎn)日上漲%可轉(zhuǎn)債預(yù)案指數(shù)收于3點(diǎn)日上漲%平均轉(zhuǎn)債價(jià)格55元平均平價(jià)為4元當(dāng)日艾迪轉(zhuǎn)（164.H上市4支上市交易可轉(zhuǎn)債，除英科轉(zhuǎn)債和英特轉(zhuǎn)債停牌，4支上漲，5支橫盤(pán)，3支下跌。其中河轉(zhuǎn)（%精裝轉(zhuǎn)（%和艾迪轉(zhuǎn)（%領(lǐng)漲飛鹿轉(zhuǎn)（-%聚合轉(zhuǎn)債（-%）和震安轉(zhuǎn)債（-7%）領(lǐng)跌。99支可轉(zhuǎn)債正股，1支上漲，支橫盤(pán)3支下跌其中洪濤股（%中天精（%)和鄭中設(shè)（%）領(lǐng)漲，飛鹿股份（-%、新城市（-%）和江山歐派（-4%）領(lǐng)跌?？赊D(zhuǎn)債市場(chǎng)周觀點(diǎn)轉(zhuǎn)債市場(chǎng)上周受假期影響僅有兩個(gè)交易日，指數(shù)沖高回落磨底特征不改但需要注