海升果汁的自我救贖課件

海升果汁的自我救贖

——外匯掉期小組成員：盧尚龍王曉鋒蔣佳駿俞宙外匯掉期（ForeignExchangeSwap）外匯掉期交易雙方約定以貨幣A交換一定數(shù)量的貨幣B，并以約定價(jià)格在未來的約定日期用貨幣B反向交換同樣數(shù)量的貨幣A。美國(guó)的大通曼哈頓銀行現(xiàn)在需要英鎊，它可以與英國(guó)的巴克萊銀行達(dá)成掉期協(xié)議.大通曼哈頓銀行依據(jù)即期匯率把美元付給巴克萊銀行，巴克萊銀行把英鎊付給大通曼哈頓銀行，3個(gè)月后交易逆轉(zhuǎn)，大通銀行根據(jù)當(dāng)時(shí)合同規(guī)定的遠(yuǎn)期匯率再把英鎊支付給巴克萊銀行，從它那里收回美元。外匯掉期（ForeignExchangeSwap）美國(guó)銀行英國(guó)銀行美元英鎊美元英鎊即期遠(yuǎn)期1英鎊=1.7634美元1英鎊=1.7415美元海升果汁的自我救贖相關(guān)企業(yè)介紹1事件回放2案例分析3總結(jié)4相關(guān)企業(yè)1評(píng)級(jí)顧問：摩根士丹利亞洲有限公司（大摩亞洲）3套期保值者：海升果汁2交易對(duì)手：摩根士丹利國(guó)際公司（大摩國(guó)際）海升集團(tuán)海升是一家在英屬開曼群島注冊(cè)、中國(guó)香港聯(lián)合交易所上市、中國(guó)陜西省開展實(shí)際經(jīng)營(yíng)管理活動(dòng)的民營(yíng)企業(yè)，其產(chǎn)品大量出口國(guó)際市場(chǎng)并以美元作為產(chǎn)品出口的主要結(jié)算貨幣。市場(chǎng)占有率：北美（35%市場(chǎng)占有率）、俄羅斯（30%市場(chǎng)占有率）、歐盟（11%市場(chǎng)占有率）、亞太（16%市場(chǎng)占有率）案例過程

合同訂立不久……出現(xiàn)了未預(yù)料的“合同義務(wù)”

2008年9月19日，對(duì)手方通知海升，要求海升以現(xiàn)金形式支付保證金，保證金金額為

合約市值減去1000萬美金（為對(duì)手方給予海升的信用額度）。

2008年10月17日，合約被重組。美元兌人民幣走勢(shì)圖2008年7月海升果汁和大摩國(guó)際簽訂了兩份外匯掉期合約2008年10月17日，合約被重組案例過程海升與大摩國(guó)際的交易雖名為外匯掉期合同，但并不是標(biāo)準(zhǔn)的掉期合同，而是一系列的外匯遠(yuǎn)期合同，即海升有權(quán)也同時(shí)有義務(wù)在將來一段時(shí)期內(nèi)，定期按照約定的匯率向大摩國(guó)際出售一定的美元此外，由于交易的目的是為了對(duì)沖海升美元收入的匯率風(fēng)險(xiǎn)，大摩國(guó)際實(shí)際并不需要美元，因此合同采取了軋差交割本金的差額結(jié)算方式——在每個(gè)月的結(jié)算日，當(dāng)事人無須向?qū)Ψ饺~交付800萬美元或等值人民幣，而是按照

結(jié)算日的市場(chǎng)匯率與合同約定匯率之差計(jì)算出一個(gè)凈支付額，并確定負(fù)有實(shí)際支付義務(wù)的一方，由該方當(dāng)事人向?qū)Ψ街Ц哆@個(gè)差額。案例過程現(xiàn)實(shí)中，自2008年底以來美元兌換人民幣的匯率基本圍繞1：6.83波動(dòng)，低于合同規(guī)定的美元匯率，因此海升在外匯掉期合同的頭幾個(gè)月的實(shí)際結(jié)算中一直是獲利方，大摩國(guó)際截止訟爭(zhēng)時(shí)累計(jì)向海升支付了72057.7美元。案例過程

2009年4月2日，海升根據(jù)《中國(guó)民法通則》向陜西省西安市中級(jí)人民法院提出法律訴訟，被告為對(duì)手方（大摩國(guó)際）和評(píng)級(jí)顧問（大摩亞洲）

2009年4月10日，根據(jù)市值計(jì)算，合同所涉及的金額為1.38億元人民幣，保證金的金額為7000萬元人民幣。

2009年4月20日，對(duì)手方向海升發(fā)出一份日期為2009年4月17日的通知，稱該合約已于2009年4月14日終止，并要求海升支付1.8億元人民幣。

海升再次拒絕??！案例過程“董事會(huì)謹(jǐn)此知會(huì)股東及潛在投資者,于二零零九年四月二十日,對(duì)手方向本集團(tuán)發(fā)出一份日期為二零零九年四月十七日的通知,稱該等合約已于二零零九年四月十四日終止。對(duì)手方于二零零九年四月十七日就終止該等合約而計(jì)算及索償?shù)慕痤~為2,628萬美元(相等于人民幣約1.8億元)。本集團(tuán)不同意向?qū)κ址街Ц对摰人鲀斂铐?xiàng)?！?009年4月21日海升果汁發(fā)表公告案例過程

2009年5月14日，對(duì)手方（摩根士丹利國(guó)際公司）就該合約在英國(guó)商務(wù)法庭向海升提起訴訟，要求海升支付1.8億元人民幣，并要求英法院遵照專屬管轄權(quán)條款，頒布強(qiáng)制令要求海升果汁終止或撤銷中國(guó)的訴訟。

2009年10月5日，英國(guó)商務(wù)法庭對(duì)該案宣判如下：(1)裁定稱這一合約之專有審判條款僅適用于有關(guān)協(xié)議訂約雙方的索賠。這意味著“專屬管轄權(quán)”條款僅適用于合約的交易對(duì)手大摩國(guó)際。(2)并無充分理由不頒布禁止本公司于中國(guó)陜西省西安市中級(jí)人民法院向?qū)κ址教岢錾晁髦V令以強(qiáng)制執(zhí)行專有審判權(quán)條款。但英格蘭商事法院頒布的這一禁訴令僅適用于大摩國(guó)際。也就是說，大摩亞洲仍面臨著來自中國(guó)的訴訟！摩根申訴理由 海升果汁同大摩國(guó)際簽訂的外匯掉期合約是一個(gè)常見的衍生品合約。根據(jù)國(guó)際通行的衍生品慣例，在簽訂具體的掉期合約之前，雙方需要先簽訂ISDA主協(xié)議。在ISDA主協(xié)議中，對(duì)保證金有明確的規(guī)定和要求。另外，在具體的互換合約中，對(duì)保證金也肯定會(huì)有規(guī)定和要求。對(duì)于這些保證金條款的了解和分析，是海升果汁自己應(yīng)做的基本工作，而不是交易對(duì)手或評(píng)級(jí)顧問的責(zé)任和義務(wù)。案例過程根據(jù)海升果汁的年報(bào)，海升果汁2008年的銀行存款和現(xiàn)金只有4900萬元人民幣，2009年的中期報(bào)告顯示的銀行存款和現(xiàn)金也僅有6987萬元人民幣（保證金7000萬元）。海升果汁2008虧損5900萬元人民幣，2009年也僅贏利9800萬元人民幣，更無法支付大摩國(guó)際1.8億元人民幣的賠付。海升果汁違約猜一猜海升果汁和大摩國(guó)際簽訂的合約是人民幣與美元的互換，合約本身并不復(fù)雜，但是，就是這個(gè)簡(jiǎn)單的合約，差點(diǎn)讓海升果汁墜入萬劫不復(fù)的深淵……你們覺得這個(gè)案例到底誰吃了虧？最后贏家到底是誰？合約全景11.每個(gè)月800萬美元3比價(jià)為1：6.85，也就是每個(gè)月海升要以1：6.85的比價(jià)賣給摩根800萬美元（獲得800×6.85=5480萬人民幣）2為期五年，整個(gè)期間60個(gè)月。原因分析這個(gè)看似正常的合約，的確是套期保值所需要的，但是為什么一個(gè)簡(jiǎn)單的衍生品居然也讓摩根要出1.8億元的價(jià)格？???雙方的退出權(quán)利不對(duì)等大摩國(guó)際擁有很大的自由海升果汁被鎖死5年完全喪失了套期保值的功能摩根可以單方面、無條件中止合約。而海升果汁要中止合約，則需支付3800萬美元的罰金。在未來五年，如果人民幣貶值，海升果汁將無法享受到相應(yīng)的益處。大摩國(guó)際和海升果汁的外匯互換合約期限為5年，每月800萬美元，總合約值為48000萬美元。3800萬美元相當(dāng)于合約總值的8%左右。這意味著如果海升果汁單方中止合約，其需要支付的罰金就相當(dāng)于人民幣升值了8%造成的損失。海升沒有定價(jià)能力海升果汁簽訂的外匯互換合約包含比較復(fù)雜的條款。根據(jù)海升果汁的公告，對(duì)手方有權(quán)選擇任何一個(gè)月終止合約。這相當(dāng)于海升果汁送給交易對(duì)手一個(gè)價(jià)值非常高的附加條款的期權(quán)。普通的Black-Scholes公式?jīng)]法對(duì)其進(jìn)行定價(jià)分析。國(guó)際上通用的定價(jià)方法有兩種：解析法和蒙特卡羅方法。下面根據(jù)參考資料上的蒙特卡羅模擬法進(jìn)行簡(jiǎn)單的說明。蒙特卡羅模擬法

蒙特卡羅模擬的原理：在期權(quán)計(jì)算中，我們可以利用風(fēng)險(xiǎn)中性的方法計(jì)算期權(quán)價(jià)格。風(fēng)險(xiǎn)中性的定價(jià)形式如下： 其中，f是期權(quán)價(jià)格，fT是到期日T的現(xiàn)金流，E是風(fēng)險(xiǎn)中性測(cè)度。蒙特卡羅模擬法

第二步：模擬相關(guān)的路徑。 根據(jù)海升果汁的公告，外匯合約分為三部分：2008年9月10日至2010年8月10日，協(xié)議匯率6.85元/美元；2010年9月10日至2012年8月10日，協(xié)議匯率6.78元/美元；2012年9月10日至2013年8月10日，協(xié)議匯率6.77元/美元，每月交易量800萬美元。估值時(shí)點(diǎn)2009年4月14日，合約剩余期限為52個(gè)月。因此，需要模擬出未來52個(gè)月的人民幣兌美元的匯率。蒙特卡羅模擬法對(duì)于幾何布朗運(yùn)動(dòng)，可以證明風(fēng)險(xiǎn)中性測(cè)度下，標(biāo)的資產(chǎn)運(yùn)動(dòng)過程如下：ST=S0*EXP{(r-δ^2*T)+δ*SQRT（T）*ε}第三步：編寫相關(guān)的定價(jià)程序。 根據(jù)模擬出來的路徑，根據(jù)合約的相關(guān)條款，編寫相應(yīng)的計(jì)算機(jī)定價(jià)程序，對(duì)合約進(jìn)行定價(jià)分析。第四步：定價(jià)結(jié)果分析蒙特卡羅模擬法對(duì)手方的同系公司作為評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)尾聲：海升果汁和大摩國(guó)際的和解

2010年1月4日，海升果汁發(fā)布公告，稱和交易對(duì)手大摩國(guó)際達(dá)成和解，賠付大摩國(guó)際700萬美元，雙方撤訴。賠付700萬美元，折合人民幣約5500萬元。雖然較大摩國(guó)際1.8億元人民幣的索賠要求減少了很多，但是仍然是一個(gè)非常大的損失。有相關(guān)評(píng)論稱，如果海升果汁堅(jiān)持訴訟到底的話，連這700萬美元也是無須賠付的。相反，會(huì)得到一筆補(bǔ)償金，因?qū)κ制墼p導(dǎo)致的損失的補(bǔ)償。海升果汁直到現(xiàn)在還不知道自己吃虧上當(dāng)?shù)恼嬲?，在反訴大摩國(guó)際時(shí)，稱大摩國(guó)際沒有披露合約雙方需要支付保證金，是欺詐。這是站不住腳的。啟示對(duì)于其他深陷類似處境的中國(guó)企業(yè)的啟示：1：訴諸法律，尋求法律的保護(hù)。在發(fā)生糾紛的時(shí)候，通過法律手段來解決問題、保護(hù)自己，這是一個(gè)企業(yè)成熟的標(biāo)志。2：公開透明，不回避問題。在問題發(fā)生后，公告及時(shí)，披露詳細(xì)，讓投資者能夠了解到真相，也讓欺詐者的行為得到曝光。3：敢于對(duì)抗、敢于挑戰(zhàn)國(guó)際金融機(jī)構(gòu)、敢于在國(guó)際法庭上同跨國(guó)金融機(jī)構(gòu)打官司。巴菲特：只有在潮水退去的時(shí)候，你才知道誰在裸泳。我們只能弱弱地說：希望我們不是那個(gè)裸泳者！ThankYou!7、8月的合約海升以人民幣兌美元匯率為6.828及6.8555的固定匯率，每個(gè)月向?qū)κ址?大摩國(guó)際)兌換500萬美元和300萬美元的人民幣，合約在08年7月到8月生效，期限為5年。另外，該合約開始6個(gè)月后，對(duì)手方（大摩國(guó)際）有權(quán)于任何一月份結(jié)束后終止該合約。合約重組2008年9月10日～2010年8月10日

固定匯率調(diào)整為6.85人民幣/美元2010年9月10日～2012年8月10日固定匯率調(diào)整為6.78人民幣/美元2012年9月10日～2013年8月10日固定匯率調(diào)整為6.77人民幣/美元

海升需要在以上三個(gè)時(shí)間段，以約定匯率每月從對(duì)手方兌換價(jià)值800萬美元的人民幣。在2009年4月10前，如果海升要提前終止該合約，需要支付3800萬美元。（相當(dāng)于2.598億人民幣，海升不可能中止）1.6倍?。?！ISDA主協(xié)議國(guó)際掉期交易協(xié)會(huì)（InternationalSwapsandDerivativesAssociation，ISDA）為非營(yíng)利性組織為滿足市場(chǎng)參與者關(guān)于訂閱金融衍生產(chǎn)品統(tǒng)一交易標(biāo)準(zhǔn)、秩序與協(xié)議的迫切需要，ISDA組織制定的一系列行為規(guī)范，主要包括三項(xiàng)制度基礎(chǔ)，即單一協(xié)議、瑕疵資產(chǎn)與終止凈額結(jié)算，此三者構(gòu)成相輔相成的有機(jī)整體，有效維系國(guó)際金融衍生產(chǎn)品市場(chǎng)的平衡發(fā)展，并為越來越多國(guó)家或地區(qū)的立法機(jī)關(guān)所認(rèn)可。保證金投資者進(jìn)行期貨、期權(quán)交易時(shí)向經(jīng)營(yíng)相關(guān)業(yè)務(wù)的公司交付的保證金，以保證發(fā)行合約義務(wù)。這筆資金僅為押金，不作為合約金的一部分。公允價(jià)值在財(cái)務(wù)中指開放，活躍市場(chǎng)上的商品，貨物公平交易的價(jià)值，買賣雙方都接受的價(jià)值。有時(shí)候不一定是貨物真實(shí)的內(nèi)在價(jià)值，與市場(chǎng)需求相關(guān)。如股票，期貨市場(chǎng)交易表現(xiàn)明顯。海升財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)2008年9月，離岸市場(chǎng)上美元與人民幣遠(yuǎn)期匯率跌至1：7左右，低于約定匯率，大摩亞洲根據(jù)自已的計(jì)算，首次通知海升支付現(xiàn)金保證金，但被海升拒絕，海升與大摩國(guó)際變更合同后，2009年4月20日，大摩國(guó)際再次要求海升支付約7000萬元人民幣的保證金。海升再次拒絕支付。風(fēng)險(xiǎn)中