衍生工具市場(chǎng)課件

第六章衍生金融工具市場(chǎng)1內(nèi)容提示：

第一節(jié)衍生金融工具市場(chǎng)概述第二節(jié)金融遠(yuǎn)期合約第三節(jié)金融期貨市場(chǎng)第四節(jié)金融期權(quán)市場(chǎng)

第五節(jié)金融互換市場(chǎng)2一、衍生金融工具的概念衍生金融工具（DerivativeInstruments），又稱衍生證券、衍生產(chǎn)品，是指其價(jià)值依賴于基本（Underlying）標(biāo)的資產(chǎn)價(jià)格的金融工具，如遠(yuǎn)期、期貨、期權(quán)、互換等。第一節(jié)衍生工具市場(chǎng)概述

3三、衍生證券在中國(guó)的實(shí)踐衍生證券在中國(guó)的第一個(gè)試驗(yàn)品是國(guó)債期貨。雖然它以失敗告終，但它畢竟從此搞活了中國(guó)的國(guó)債市場(chǎng)，使之恢復(fù)了金邊債券的神采。第一節(jié)衍生工具市場(chǎng)概述

5四、衍生證券與金融工程遠(yuǎn)期、期貨、期權(quán)和互換合同是主要的衍生金融工具，它們既是金融工程的成果，又是金融工程的工具。換句話說(shuō)，任何衍生金融工具都可分解成一系列其它衍生金融工具，而幾種衍生金融工具又可組合成新的更復(fù)雜的衍生金融工具。第一節(jié)衍生工具市場(chǎng)概述

6四、衍生證券與金融工程金融工程是一門融現(xiàn)代金融學(xué)、工程方法與信息技術(shù)于一體的新興交叉性學(xué)科。金融工程的根本目的是構(gòu)造和組合出無(wú)數(shù)種產(chǎn)品與解決方案，創(chuàng)造性地解決種種金融問(wèn)題，滿足市場(chǎng)豐富多樣的金融需求。第一節(jié)衍生工具市場(chǎng)概述

7多方（頭）(LongPosition)：在合約中規(guī)定在將來(lái)買入標(biāo)的物的一方空方（頭）(ShortPosition)：在合約中規(guī)定在將來(lái)賣出標(biāo)的物的一方交割價(jià)格(DeliveryPrice)：合約中規(guī)定的未來(lái)買賣標(biāo)的物的價(jià)格,用K表示。第二節(jié)金融遠(yuǎn)期合約

9二、金融遠(yuǎn)期合約的特征場(chǎng)外交易交易雙方互相認(rèn)識(shí)。遠(yuǎn)期合約大部分交易都導(dǎo)致交割。遠(yuǎn)期合約的金額和到期日都是靈活的。第二節(jié)金融遠(yuǎn)期合約

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遠(yuǎn)期合約的優(yōu)缺點(diǎn)優(yōu)點(diǎn)——靈活缺點(diǎn)

市場(chǎng)效率較低流動(dòng)性較差違約風(fēng)險(xiǎn)較高第二節(jié)金融遠(yuǎn)期合約

11三、金融遠(yuǎn)期合約的種類遠(yuǎn)期利率協(xié)議遠(yuǎn)期外匯合約遠(yuǎn)期股票合約第二節(jié)金融遠(yuǎn)期合約

13（一）遠(yuǎn)期利率協(xié)議

遠(yuǎn)期利率協(xié)議是買賣雙方同意從未來(lái)某一商定的時(shí)期開(kāi)始在某一特定時(shí)期內(nèi)按協(xié)議利率借貸一筆數(shù)額確定、以特定貨幣表示的名義本金的協(xié)議。借貸雙方不必交換本金，只是在結(jié)算日根據(jù)協(xié)議利率和參考利率之間的差額以及名義本金額，由交易一方付給另一方結(jié)算金14合同金額(ContractAmount)

名義上借貸本金數(shù)額合同貨幣(ContractCurrency)

合同金額的貨幣幣種交易日(DealingDate)

遠(yuǎn)期利率協(xié)議成交的日期結(jié)算日(SettlementDate)

名義貸款或存款開(kāi)始日，也是交易一方向另一方交付結(jié)算金的日期確定日(FixingDate)

決定參考利率的日子到期日(MaturityDate)

名義貸款或存款到期日遠(yuǎn)期利率協(xié)議術(shù)語(yǔ)（一）15舉例：假定今天是2007年10.8日星期一，雙方同意成交一份1×4名義金額為100萬(wàn)美元合同利率為4.75%的FRA。交易日與起算日時(shí)隔一般兩個(gè)交易日。本例中起算日是2007年10.10日星期三，而結(jié)算日則是2007年11.12日星期一（11.10日和11.11日為非營(yíng)業(yè)日），到期時(shí)間為2008年2.11日(2.10為星期日），合同期為2007年11.12日至2008年2.11日，共92天。在結(jié)算日之前的兩個(gè)交易日（2007年11.9日星期五）為確定日，確定參考利率。參考利率通常為確定日的libor。

17遠(yuǎn)期合約交易流程圖2天2天延后期合同期交易日起算日確定日結(jié)算日到期日確定FRA合約利率確定FRA參考利率支付FRA結(jié)算金1×4：在起算日到結(jié)算日之間1個(gè)月，起算日到最終到期日之間4個(gè)月18在遠(yuǎn)期利率協(xié)議下，如果參照利率超過(guò)合同利率，那么賣方就要支付買方一筆結(jié)算金，以補(bǔ)償買方在實(shí)際借款中因利率上升而造成的損失。其計(jì)算公式如下：

式中：Rr表示參照利率，Rk表示合同利率，A表示合同金額、D表示合同期天數(shù)，B表示天數(shù)計(jì)算慣例（如美元為360天，英鎊為365天）。結(jié)算金的計(jì)算19大多數(shù)借款者需要付出高于LIBOR的金額，比如高于LIBOR1個(gè)百分點(diǎn)。也就是說(shuō)實(shí)際的借款成本是在協(xié)議利率上再加1%。在決定交割額大小的折現(xiàn)時(shí)，假定協(xié)議的雙方都能以LIBOR進(jìn)行投資。實(shí)際上，只有銀行才能這樣，而商業(yè)客戶只能得到一個(gè)低于LIBOR的金額。

借：LIBOR+1%，投：LIBOR-1%，

關(guān)于遠(yuǎn)期利率協(xié)議的兩點(diǎn)說(shuō)明21遠(yuǎn)期利率協(xié)議舉例：KraftwerkGmbH公司是一家中等規(guī)模的德國(guó)工業(yè)公司。簽訂FRA如下：合同金額：500萬(wàn)德國(guó)馬克交易日：1992年11月18日，星期三起算日：1992年11月20日，星期五合同利率：7.23%確定日：1993年5月18日，星期二結(jié)算日：1993年5月20日，星期四最終到期日：1993年11月22日，星期一合同期限：186天22遠(yuǎn)期利率協(xié)議舉例：在1993年5月18日，德國(guó)馬克的LIBOR固定在7.63%的水平上。假定公司能以7%的利率水平投資。在5月18日，公司可以按當(dāng)時(shí)的市場(chǎng)利率加上30個(gè)基本點(diǎn)借入500萬(wàn)德國(guó)馬克，這一協(xié)議是5月20日簽訂的，并于186天后在11月22日進(jìn)行償付。計(jì)算凈借款成本及相應(yīng)的實(shí)際借款利率。23避免了利率變動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)。資金流動(dòng)量較小與金融期貨、金融期權(quán)等場(chǎng)內(nèi)交易的衍生工具相比，遠(yuǎn)期利率協(xié)議具有簡(jiǎn)便、靈活、不需支付保證金等優(yōu)點(diǎn)。同時(shí)，由于遠(yuǎn)期利率協(xié)議是場(chǎng)外交易，故存在信用風(fēng)險(xiǎn)和流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)，但這種風(fēng)險(xiǎn)又是有限的，因?yàn)樗詈髮?shí)際支付的只是利差而非本金.遠(yuǎn)期利率協(xié)議的功能25期貨投資學(xué)—理論與實(shí)務(wù)朱國(guó)華褚玦海上海財(cái)經(jīng)大學(xué)出版社26一、金融期貨合約的定義期貨合約（futurescontract）：指在交易所交易的交易雙方約定在未來(lái)的特定時(shí)間以特定價(jià)格買賣特定商品的標(biāo)準(zhǔn)化合約期貨交易(FuturesTransaction)：是指交易雙方在集中性的市場(chǎng)以公開(kāi)競(jìng)價(jià)的方式所進(jìn)行的期貨合約的交易。第三節(jié)金融期貨合約

27金融期貨：-外匯期貨以貨幣作為標(biāo)的資產(chǎn)，如美元、德國(guó)馬克、法國(guó)法郎、英鎊、日元、澳元和加元等。-利率期貨是指標(biāo)的資產(chǎn)價(jià)格依賴于利率水平的期貨合約，如歐洲美元期貨和長(zhǎng)期國(guó)債期貨等。-股票指數(shù)期貨是指以特定股票指數(shù)為標(biāo)的資產(chǎn)的期貨合約，S&P500股指期貨合約就是典型代表。29芝加哥商品交易所（CME）芝加哥期貨交易所（CBOT）紐約商業(yè)交易所（NYMEX）倫敦金屬交易所(LME)紐約期貨交易所(NYBOT)國(guó)際期貨交易所CME公司30倫敦國(guó)際石油交易所(IPE)東京工業(yè)品交易所(TOCOM)新加坡國(guó)際金融交易所(SIMEX)香港期貨交易所(HKFE)韓國(guó)期貨交易所(KOFEX)31上海期貨交易所：黃金、銅、鋁、、鋅、天然橡膠、燃料油大連商品交易所：玉米、大豆、豆粕、豆油、線性低密度聚乙烯(LLDPE)、棕櫚油等鄭州商品交易所：小麥、棉花、白糖、綠豆等中國(guó)金融期貨交易所國(guó)內(nèi)期貨交易所32二、金融期貨合約的特征期貨合約均在交易所進(jìn)行平倉(cāng)交易標(biāo)準(zhǔn)化合約每日盯市結(jié)算制度第三節(jié)金融期貨合約

33交易所：投資者根據(jù)預(yù)先制訂的交易制度進(jìn)行集中交易的場(chǎng)所。清算機(jī)構(gòu)：負(fù)責(zé)對(duì)期貨交易所內(nèi)交易的期貨合約進(jìn)行交割、對(duì)沖和結(jié)算操作的獨(dú)立機(jī)構(gòu)，是期貨市場(chǎng)運(yùn)行機(jī)制的核心。期貨市場(chǎng)的交易機(jī)制—集中交易與清算34期貨標(biāo)準(zhǔn)化合約芝加哥商品交易所的S&P500指數(shù)期貨交易單位250美元×標(biāo)準(zhǔn)普爾500股價(jià)指數(shù)水平到期月份3月季度循環(huán)（3，6，9，12月）中的8個(gè)月最后交易日最后結(jié)算日（最后結(jié)算價(jià)格的確定日期，一般是合約到期月份的第三個(gè)星期五）的前一個(gè)工作日結(jié)算方式現(xiàn)金結(jié)算35交易單位：交易所對(duì)每個(gè)期貨產(chǎn)品都規(guī)定了統(tǒng)一的數(shù)量和數(shù)量單位，統(tǒng)稱“交易單位”或“合約規(guī)模”。到期時(shí)間：到期循環(huán)與到期月。交割月、交割日與現(xiàn)金結(jié)算日。最后交易日。最小價(jià)格波動(dòng)值每日價(jià)格波動(dòng)限制與交易中止規(guī)則（熔斷）交割條款36滬深300指數(shù)期貨合約（征求意見(jiàn)稿）合約標(biāo)的滬深300指數(shù)合約乘數(shù)每點(diǎn)300元合約價(jià)值滬深300指數(shù)點(diǎn)×300元報(bào)價(jià)單位指數(shù)點(diǎn)最小變動(dòng)價(jià)位0.1點(diǎn)合約月份當(dāng)月、下月及隨后兩個(gè)季月交易時(shí)間上午9:15-11:30,下午13:00-15:15最后交易日交易時(shí)間上午9:15-11:30,下午13:00-15:00價(jià)格限制上一個(gè)交易日結(jié)算價(jià)的正負(fù)10%合約交易保證金合約價(jià)值的8%交割方式現(xiàn)金交割最后交易日合約到期月份的第三個(gè)周五，遇法定節(jié)假日順延最后結(jié)算日同最后交易日手續(xù)費(fèi)30元/手（含風(fēng)險(xiǎn)準(zhǔn)備金）交易代碼IF37-初始保證金：經(jīng)紀(jì)公司通常要求交易者在交易之前必須存入一定數(shù)量的保證金-維持保證金：通常是初始保證金水平的75%-保證金催付：保證金帳戶余額低于維持保證金-盯市：在每天交易結(jié)束時(shí)，保證金賬戶都要根據(jù)期貨價(jià)格的升跌而進(jìn)行調(diào)整，以反映交易者的浮動(dòng)盈虧保證金制度和每日盯市結(jié)算制度38日期期貨價(jià)格每日盈利保證金帳戶余額保證金崔付6.22700

2700×50×5％=6750

6.32680－10005750

6.426905006250

6.52600－45001750<5062.550006.62700500011750-500039清算保證金（ClearingMargin）:與經(jīng)紀(jì)人要求投資者開(kāi)設(shè)保證金賬戶一樣，清算機(jī)構(gòu)也要求其會(huì)員在清算機(jī)構(gòu)開(kāi)設(shè)一定的保證金賬戶，一般稱為清算保證金（ClearingMargin）。與投資者保證金賬戶的操作方式類似，清算會(huì)員的保證金賬戶也實(shí)行每日盯市結(jié)算

40開(kāi)立期貨頭寸的方式：買入建倉(cāng)和賣出建倉(cāng)結(jié)清期貨頭寸的方式則主要有以下3種：到期交割或現(xiàn)金結(jié)算平倉(cāng)期貨轉(zhuǎn)現(xiàn)貨（Exchange-for-Physicals，EFP）

開(kāi)立與結(jié)清期貨頭寸41案例42風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移功能：就是將市場(chǎng)上變化的風(fēng)險(xiǎn)從不愿承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)的人身上轉(zhuǎn)移到愿意承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)的人身上。價(jià)格發(fā)現(xiàn)功能：瞬間市場(chǎng)對(duì)未來(lái)某一特定時(shí)間現(xiàn)貨價(jià)格的平均看法

三、期貨交易的功能43（一）標(biāo)準(zhǔn)化程度不同（二）交易場(chǎng)所不同

（三）違約風(fēng)險(xiǎn)不同（四）合約雙方關(guān)系不同（五）履約方式不同（六）價(jià)格確定方式不同（七）結(jié)算方式不同遠(yuǎn)期與期貨的比較4410月初，某地玉米現(xiàn)貨價(jià)格為1710/噸。當(dāng)?shù)啬侈r(nóng)場(chǎng)預(yù)計(jì)年產(chǎn)玉米5000噸。該農(nóng)場(chǎng)對(duì)當(dāng)前價(jià)格比較滿意，但擔(dān)心銷售價(jià)格下降，決定進(jìn)行套期保值交易。當(dāng)日賣出500手第二年1月份交割的玉米期貨合約進(jìn)行保值，成交價(jià)格為1680元/噸。

到了11月，該農(nóng)場(chǎng)將收獲的5000噸玉米進(jìn)行銷售，平均價(jià)格為1450元/噸，與此同時(shí)將期貨合約買入平倉(cāng)，平倉(cāng)價(jià)格為1420元/噸。案列分析一45案列分析一日期現(xiàn)貨市場(chǎng)期貨市場(chǎng)10月5日市場(chǎng)價(jià)格1710元/噸賣出第二年1月份玉米期貨合約，1680元/噸11月5日平均售價(jià)1450元/噸買入平倉(cāng)玉米期貨合約，1420元/噸盈虧虧損260元/噸盈利260元/噸46

國(guó)內(nèi)某證券投資基金在某年9月2日時(shí)，其收益已達(dá)到26%，鑒于后市不太明朗，下跌的可能性很大，為了保持這一業(yè)績(jī)到12月份，決定利用滬深300股指期貨進(jìn)行保值。

假定其股票組合的現(xiàn)值為2.24億元，并且其股票組合與滬深300指數(shù)的系數(shù)為0.9。假定9月2日的現(xiàn)貨指數(shù)為5400點(diǎn)，而12月到期的期貨合約為5650點(diǎn)。案列分析二47

該基金首先要計(jì)算賣出多少期貨合約才能使2.24億元的股票組合得到有效的保護(hù)。

應(yīng)該賣出的期貨合約數(shù)為224000000/（5650*300）*0.9=119張12月2日，現(xiàn)貨指數(shù)跌到4200點(diǎn)，而期貨指數(shù)跌到4290點(diǎn)，于是買進(jìn)119張到期的滬深300股指取貨平倉(cāng)。案列分析二48案列分析二日期現(xiàn)貨市場(chǎng)期貨市場(chǎng)9月2日股票總值為2.24億元，滬深300現(xiàn)值為5400點(diǎn)賣出119張12月到期的滬深300股指期貨合約，期指為5650點(diǎn)，合約總值為119*5650*30012月2日滬深300現(xiàn)指跌至4200點(diǎn)，該基金持有的股票價(jià)值縮水為1.792億元買進(jìn)229張12月到期的指期貨合約平倉(cāng)，期指為4290點(diǎn)，合約總值為119*4290*300盈虧虧損0.448億元盈利0.4852億元49“3.27”國(guó)債風(fēng)波事件50禍起蕭墻——瘋狂的8分鐘“327”是國(guó)債期貨合約的代號(hào)，對(duì)應(yīng)1992年發(fā)行1995年6月到期兌付的3年期國(guó)庫(kù)券，該券發(fā)行總量是240億元人民幣。1995年2月23日，上海萬(wàn)國(guó)證券公司違規(guī)交易327合約，最后8分鐘內(nèi)砸出1056萬(wàn)口賣單，面值達(dá)2112億元國(guó)債，虧損16億元人民幣，國(guó)債期貨因此夭折。英國(guó)《金融時(shí)報(bào)》稱這是“中國(guó)大陸證券史上最黑暗的一天”。

51本來(lái)，國(guó)債期貨是非常好的金融期貨品種。國(guó)債由政府發(fā)行保證還本付息，風(fēng)險(xiǎn)度小，被稱為“金邊債券”，具有成本低、流動(dòng)性更強(qiáng)、可信度更高等特點(diǎn)；在國(guó)債二級(jí)市場(chǎng)上做多做空，做的只是國(guó)債利率與市場(chǎng)利率的差額，上下波動(dòng)的幅度很小。這正是美國(guó)財(cái)政部成為國(guó)債期貨強(qiáng)有力支持者的原因。當(dāng)時(shí)我國(guó)國(guó)債發(fā)行難，靠行政性攤派。1992年發(fā)行的國(guó)庫(kù)券，發(fā)行一年多后，二級(jí)市場(chǎng)的價(jià)格最高時(shí)只有80多元，連面值都不到。中國(guó)的管理者到美國(guó)考察了一圈，發(fā)現(xiàn)人家的這個(gè)寶貝不錯(cuò)，也比較容易控制，于是奉行“拿來(lái)主義”。52事件主要參與者

做空方:

①當(dāng)時(shí)最大的證券公司上海萬(wàn)國(guó)證券,風(fēng)波過(guò)后被勒停業(yè)令與申銀合并為如今的申銀萬(wàn)國(guó)證券,董事長(zhǎng)管金生入獄17年②遼寧國(guó)發(fā)集團(tuán)最后時(shí)刻空翻多臨陣倒戈，風(fēng)波過(guò)后負(fù)責(zé)人高氏兄弟潛逃

做多方:

中國(guó)經(jīng)濟(jì)開(kāi)發(fā)信托投資公司(簡(jiǎn)稱“中經(jīng)開(kāi)”，財(cái)政部獨(dú)資的唯一一家信托投資公司）后因多次違規(guī)坐莊操縱市場(chǎng)而被破產(chǎn)清算。VS53“327”風(fēng)波的爆發(fā)

在“327”事件爆發(fā)前的數(shù)月中，上證所“314”國(guó)債合約上已呈現(xiàn)數(shù)家機(jī)構(gòu)聯(lián)手獨(dú)霸市場(chǎng)，日價(jià)格波幅達(dá)3元的異常行情時(shí)有發(fā)生，而“327”將風(fēng)浪推向極致。1995年2月23日，財(cái)政部發(fā)布的1995年新債發(fā)行規(guī)模低于預(yù)期，被市場(chǎng)人士視為利多，中經(jīng)開(kāi)利用這一消息集中資金優(yōu)勢(shì)大肆做多致使全國(guó)各地國(guó)債期貨市場(chǎng)均呈現(xiàn)向上突破行情。而作為空方的上海萬(wàn)國(guó)證券公司和遼寧國(guó)發(fā)集團(tuán)全力反擊雙方勢(shì)均力敵，“327”合約的價(jià)格一直在147.80元—148.30元徘徊。關(guān)鍵時(shí)刻財(cái)政部“半夜雞叫”，“327”國(guó)債貼息率之爭(zhēng)終于塵埃落定，宣布百元面值的“327”國(guó)債將按148.50元兌付。54“327”風(fēng)波的爆發(fā)這一決定大大有利于多頭，作為空方的上海萬(wàn)國(guó)證券公司和遼寧國(guó)發(fā)集團(tuán)不愿坐以待斃，通過(guò)巨額做空來(lái)絕地反擊。遼國(guó)發(fā)把幾家關(guān)系戶的空倉(cāng)集中在海南某公司名下，通過(guò)無(wú)錫國(guó)泰期貨經(jīng)紀(jì)公司大量違規(guī)拋空，企圖壓低價(jià)格。但拋單都被多方吸收，327價(jià)格還是在上升。遼國(guó)發(fā)背棄盟友萬(wàn)國(guó)證券，突然倒戈，改做多頭，企圖繼續(xù)抬高價(jià)格減少損失?！?27”國(guó)債在1分鐘內(nèi)竟上漲了2元，10分鐘后共漲了3.77元。327國(guó)債每上漲1元，萬(wàn)國(guó)證券就要賠進(jìn)十幾個(gè)億。按照它的持倉(cāng)量和現(xiàn)行價(jià)位，一旦到期交割，它將要拿出60億元資金。55

毫無(wú)疑問(wèn)，萬(wàn)國(guó)沒(méi)有這個(gè)能力。其負(fù)責(zé)人管金生鋌而走險(xiǎn)，利用與上交所總經(jīng)理尉文淵個(gè)人關(guān)系為萬(wàn)國(guó)證券的持倉(cāng)多開(kāi)敞口（無(wú)保證金的情況下開(kāi)倉(cāng)交易）與當(dāng)日16時(shí)22分13秒突然發(fā)難，砸出1056萬(wàn)口（每口面值20000元人民幣的國(guó)債）賣單，把價(jià)位從151.30打到147.50元，使當(dāng)日開(kāi)倉(cāng)的多頭全線爆倉(cāng)，這個(gè)行動(dòng)令整個(gè)市場(chǎng)都目瞪口呆。當(dāng)天夜里上交所總經(jīng)理尉文淵正式下令宣布23日16時(shí)22分13秒之后的所有“327”品種的交易異常，是無(wú)效的，該部分不計(jì)入當(dāng)日結(jié)算價(jià)、成交量和持倉(cāng)量的范圍。當(dāng)日327品種的收盤價(jià)為違規(guī)前最后簽訂的一筆交易價(jià)格151.30元。萬(wàn)國(guó)賠60億元人民幣。第二天，萬(wàn)國(guó)證券發(fā)生擠兌，3個(gè)月后，國(guó)債期貨市場(chǎng)被關(guān)閉。5個(gè)月后管金生被捕。對(duì)他的懲罰是17年的牢獄。56“327”國(guó)債事件的影響

“327風(fēng)波”之后，各交易所采取了提高保證金比例，設(shè)置漲跌停板等措施以抑制國(guó)債期貨的投機(jī)氣氛。但因國(guó)債期貨的特殊性和當(dāng)時(shí)的經(jīng)濟(jì)形勢(shì)，其交易中仍風(fēng)波不斷，5月17日，中國(guó)證監(jiān)會(huì)鑒于中國(guó)當(dāng)時(shí)不具備開(kāi)展國(guó)債期貨交易的基本條件，作出了暫停國(guó)債期貨交易試點(diǎn)的決定。至此，中國(guó)第一個(gè)金融期貨品種宣告夭折。327風(fēng)波”與引發(fā)亞洲金融風(fēng)暴的巴林事件只相差兩天時(shí)間，被傳媒稱為“中國(guó)的巴林事件”?！?27”事件暴露出中國(guó)對(duì)于高風(fēng)險(xiǎn)市場(chǎng)的內(nèi)外監(jiān)控能力相當(dāng)不足。國(guó)債期貨市場(chǎng)投機(jī)風(fēng)氣極濃，違規(guī)造市、超額持倉(cāng)、內(nèi)幕交易現(xiàn)象相當(dāng)嚴(yán)重，327”事件不僅令中國(guó)證券教父管金生鋃鐺入獄，中國(guó)金融市場(chǎng)創(chuàng)新從此也放慢腳步。57“327”給我們留下的教訓(xùn)是深刻的

首先，缺乏相關(guān)法律法規(guī)，監(jiān)管乏力1994年11月22日，提高327國(guó)債利率消息剛面世，上海證券交易所的國(guó)債期貨就出現(xiàn)了振幅為5元的行情，未引起注意，許多違規(guī)行為沒(méi)有得到及時(shí)、公正的處理?！?27”中萬(wàn)國(guó)在預(yù)期已經(jīng)造成錯(cuò)誤無(wú)法彌補(bǔ)巨額虧損時(shí)，干脆以攪亂市場(chǎng)來(lái)收拾殘局。事發(fā)后第二天，上交所發(fā)出《關(guān)于加強(qiáng)國(guó)債期貨交易監(jiān)管工作的緊急通知》，中國(guó)證監(jiān)會(huì)、財(cái)政部頒布了《國(guó)債期貨交易管理暫行辦法》，中國(guó)終于有了第一部具有全國(guó)性效力的國(guó)債期貨交易法規(guī)。但卻太晚了。

58第三，沒(méi)有漲跌停板制和持倉(cāng)限量制度。漲跌停板制度是國(guó)際期貨界通行的制度，而事發(fā)前上交所根本就沒(méi)有采取這種控制價(jià)格波動(dòng)的基本手段，出現(xiàn)上下差價(jià)達(dá)4元的振幅，交易所沒(méi)有預(yù)警系統(tǒng)。當(dāng)時(shí)中國(guó)國(guó)債的現(xiàn)券流通量很小，國(guó)債期貨某一品種的可持倉(cāng)量應(yīng)與現(xiàn)貨市場(chǎng)流通量之間保持合理的比例關(guān)系，并在電腦撮合系統(tǒng)中設(shè)置。從327合約在2月23日尾市出現(xiàn)大筆拋單的情況看，交易所顯然對(duì)每筆下單缺少實(shí)時(shí)監(jiān)控，導(dǎo)致上千萬(wàn)手空單在幾分鐘之內(nèi)通過(guò)計(jì)算機(jī)撮合系統(tǒng)成交，擾亂了市場(chǎng)秩序。59其次，保證金過(guò)低。327事件前，上交所規(guī)定客戶保證金比率是2.5％，深交所規(guī)定為1.5％，武漢交易中心規(guī)定是1％。保證金水平的設(shè)置是期貨風(fēng)險(xiǎn)控制的核心。用500元的保證金就能買賣2萬(wàn)元的國(guó)債，這無(wú)疑是把操縱者潛在的盈利與風(fēng)險(xiǎn)放大了40倍。這樣偏低的保證金水平與國(guó)際通行標(biāo)準(zhǔn)相距甚遠(yuǎn)，甚至不如國(guó)內(nèi)當(dāng)時(shí)商品期貨的保證金水平，無(wú)疑使市場(chǎng)投機(jī)氣氛更為濃重。

60第四，無(wú)法杜絕透支交易。我國(guó)證券期貨交易所以計(jì)算機(jī)自動(dòng)撮合為主要交易方式，按“逐日盯市”方法來(lái)控制風(fēng)險(xiǎn)，而非“逐筆盯市”的清算制度，故不能杜絕透支交易。交易所無(wú)法用靜態(tài)的保證金和前一日的結(jié)算價(jià)格控制當(dāng)日動(dòng)態(tài)的價(jià)格波動(dòng)，使得空方主力違規(guī)拋出千萬(wàn)手合約的“瘋狂”行為得以實(shí)現(xiàn)。

61第五，多頭監(jiān)管的弊端。中國(guó)的國(guó)債期貨交易最初是在地方政府的批準(zhǔn)下推出的，《辦法》頒布前，中國(guó)一直沒(méi)有在法律上明確國(guó)債期貨的主要主管機(jī)構(gòu)。財(cái)政部負(fù)責(zé)國(guó)債的發(fā)行并參與制定保值貼補(bǔ)率，中國(guó)人民銀行負(fù)責(zé)包括證券公司在內(nèi)的金融機(jī)構(gòu)的審批和例行管理，并制定和公布保值貼補(bǔ)率，證監(jiān)會(huì)負(fù)責(zé)交易的監(jiān)管，而各個(gè)交易組織者主要由地方政府直接監(jiān)管。多頭監(jiān)管導(dǎo)致監(jiān)管效率的低下，甚至出現(xiàn)監(jiān)管措施上的真空。

62一、金融期權(quán)合約的定義期權(quán)合約（Option）：是指它的持有者有權(quán)在規(guī)定期限內(nèi)按雙方約定的價(jià)格（簡(jiǎn)稱協(xié)議價(jià)格，strikingprice或執(zhí)行價(jià)格exerciseprice）購(gòu)買或出售一定數(shù)量某種金融資產(chǎn)(稱為標(biāo)的金融資產(chǎn)UnderlyingFinancialAssets)的合約。第四節(jié)金融期權(quán)合約

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期權(quán)主要有如下幾個(gè)構(gòu)成因素：①執(zhí)行價(jià)格（又稱履約價(jià)格，敲定價(jià)格）②期權(quán)費(fèi)③履約保證金④看漲期權(quán)和看跌期權(quán)64

每一期權(quán)合約都包括四個(gè)特別的項(xiàng)目：（1）標(biāo)的資產(chǎn)（UnderlyingAssets）（2）期權(quán)行使價(jià)(StrikePrice或ExercisePrice)（3）數(shù)量（Quantity）（4）行使時(shí)限（到期日）（Expirationdate或Expirydate）

651．按期權(quán)買者的權(quán)利劃分，期權(quán)可分為看漲期權(quán)(CallOption)和看跌期權(quán)(PutOption)。2．按期權(quán)買者執(zhí)行期權(quán)的時(shí)限劃分，期權(quán)可分為歐式期權(quán)和美式期權(quán)。3．按照期權(quán)合約的標(biāo)的資產(chǎn)劃分,金融期權(quán)合約可分為利率期權(quán)、貨幣期權(quán)(或稱外匯期權(quán))、股價(jià)指數(shù)期權(quán)、股票期權(quán)以及金融期貨期權(quán)二、期權(quán)合約的分類66三、期權(quán)交易與期貨交易的區(qū)別1.權(quán)利和義務(wù)2.標(biāo)準(zhǔn)化3.盈虧的特點(diǎn)不同4.保證金5.買賣匹配6.套期保值67四、期權(quán)合約的盈虧分布

(一)看漲期權(quán)的盈虧分布0-75075期權(quán)費(fèi)協(xié)議價(jià)格30.00盈虧平衡點(diǎn)30.75股票價(jià)格股票價(jià)格盈虧平衡點(diǎn)30.75期權(quán)費(fèi)協(xié)議價(jià)格30.00a看漲期權(quán)多頭（買方）b看漲期權(quán)空頭（賣方）盈利虧損盈利虧損68例1

1月1日，標(biāo)的物是銅，它的期權(quán)執(zhí)行價(jià)格為1850美元/噸，A買入看漲期權(quán)，付出5美元；B賣出這個(gè)權(quán)利，收入5美元。2月1日，銅價(jià)上漲至1905美元/噸，此時(shí)A可采取什么樣的策略讓自己獲益？并畫出A、B的盈虧分布圖。692.期權(quán)合約的買主買了一份看漲期權(quán)合約，內(nèi)容如下：買入貨幣金額：10萬(wàn)英鎊協(xié)定價(jià)格：GBP1=USD2.2

合約期限：3個(gè)月期權(quán)費(fèi)：200美元A.假設(shè)3個(gè)月市場(chǎng)匯率為GBP1=USD3，此時(shí)是否行使期權(quán)？如果行使，應(yīng)如何做？收益如何？B.假設(shè)3個(gè)月市場(chǎng)匯率為GBP1=USD1.8，此時(shí)是否行使期權(quán)？如果行使，應(yīng)如何做？收益如何？70(二)看跌期權(quán)的盈虧分布盈虧平衡點(diǎn)期權(quán)費(fèi)協(xié)議價(jià)格股票市價(jià)0虧損盈利期權(quán)費(fèi)盈虧平衡點(diǎn)協(xié)議價(jià)格股票市價(jià)0虧損盈利71例31月1日，標(biāo)的物是銅，它的期權(quán)執(zhí)行價(jià)格為1750美元/噸，A買入看跌期權(quán)，付出5美元；B賣出這個(gè)權(quán)利，收入5美元。2月1日，銅價(jià)下跌至1695美元/噸，此時(shí)A可采取什么樣的策略讓自己獲益？并畫出A、B的盈虧分布圖。72可以得出以下結(jié)論：

一是作為期權(quán)的買方（無(wú)論是看漲期權(quán)還是看跌期權(quán)）只有權(quán)利而無(wú)義務(wù)。他的風(fēng)險(xiǎn)是有限的（虧損最大值為權(quán)利金），但在理論上獲利是無(wú)限的。

二是作為期權(quán)的賣方（無(wú)論是看漲期權(quán)還是看跌期權(quán)）只有義務(wù)而無(wú)權(quán)利，在理論上他的風(fēng)險(xiǎn)是無(wú)限的，但收益顯有限的（收益最大值為權(quán)利金）。三是期權(quán)的買方無(wú)需付出保證金，賣方則必須支付保證金以作為必須履行義務(wù)的財(cái)務(wù)擔(dān)保。73一、金融權(quán)合約的定義金融互換(FinancialSwaps)是兩個(gè)或兩個(gè)以上當(dāng)事人按照商定條件，在約定的時(shí)間內(nèi)交換一系列現(xiàn)金流的合約。遠(yuǎn)期合約是僅交換一次現(xiàn)金流的互換互換是一系列遠(yuǎn)期的組合第五節(jié)金融互換合約

7475平行貸款（ParallelLoan）：是指在不同國(guó)家的兩個(gè)母公司分別在國(guó)內(nèi)向?qū)Ψ焦驹诒緡?guó)境內(nèi)的子公司提供金額相當(dāng)?shù)谋編刨J款，并承諾在指定到期日，各自歸還所借貨幣。76英國(guó)母公司A英鎊利息償還英鎊貸款英鎊貸款美國(guó)母公司BA子公司償還美元貸款美元貸款美元利息平行貸款流程圖B子公司77背對(duì)背貸款（BacktoBackLoan）：是為了解決平行貸款中的信用風(fēng)險(xiǎn)問(wèn)題而產(chǎn)生的。它是指兩個(gè)國(guó)家的母公司相互直接貸款，貸款幣種不同但幣值相等，貸款到期日相同，各自支付利息，到期各自償還原借款貨幣。

78背對(duì)背貸款流程貸款利差英國(guó)母公司A美國(guó)母公司B公司英鎊貸款美元貸款A(yù)子公司B子公司償還貸款本金美元英鎊二、利率互換利率互換（InterestRateSwaps）是指雙方同意在未來(lái)的一定期限內(nèi)根據(jù)同種貨幣的同樣的名義本金交換現(xiàn)金流，其中一方的現(xiàn)金流根據(jù)浮動(dòng)利率計(jì)算出來(lái)，而另一方的現(xiàn)金流根據(jù)固定利率計(jì)算。第五節(jié)金融互換合約

7980A公司B公司10%的固定利率9.95%的固定利率LIBOR+1%浮動(dòng)利率LIBOR的浮動(dòng)利率利率互換的案例分析例1：A、B兩家公司都想借入1000萬(wàn)美元，期限5年。其中，A想借浮動(dòng)利率的，B想借固定利率的。由于信用等級(jí)不同，AB面臨的借款利率也不同，如下表：

固定利率浮動(dòng)利率A10%6個(gè)月期LIBOR+0.3%B11.2%6個(gè)月期LIBOR+1%分析：①分析互換優(yōu)勢(shì)：

A在固定利率、浮動(dòng)利率都具有絕對(duì)優(yōu)勢(shì)，但：在固定利率上：B–A=1.2%在浮動(dòng)利率上：B–A=0.7%

故：A在固r上有比較優(yōu)勢(shì)，但A想以浮r借款；B在浮r上有比較優(yōu)勢(shì)，但B想以固r借款；

故：A以固r借款，B以浮r借款，然后再利率互換。②設(shè)計(jì)互換方案：A公司以10%的固定利率借入1000萬(wàn)USD；B以LIBOR+1%的浮動(dòng)利率借入1000萬(wàn)USD。簽訂利率互換協(xié)議，以保證最后A得到浮動(dòng)利率資金，而