首藥控股 -三代ALK和RET有望成為首款國產(chǎn)產(chǎn)品

2023E指標(biāo)/年度2021A2022E2024E營業(yè)收入(百萬元)2.106.4885.67%-83.89%4494.06%50.45%歸屬母公司凈利潤(百萬元)-257.87-440.37-416.8956.10%-77.94%-70.78%5.33%-0.97-2.96-2.80E-9650.40%-23.08%-65.05%-48.47%————4184.1562281nd8日證券研究報(bào)告?公司研究報(bào)告目標(biāo)價：55.15元(6個月)投資要點(diǎn)RET(3)具備優(yōu)同類競品的臨床結(jié)果，同時表現(xiàn)出優(yōu)于同類競品的安全性，測算其國內(nèi)一、二線銷售峰值約為4億元，DCF估值為10.7億元。SY有望成為首個國產(chǎn)選擇性RET抑制劑。陰性細(xì)胞不起抑制作用，兼顧活性和選擇性。毒理實(shí)驗(yàn)又顯示出優(yōu)秀的安全性上市資格，針對非小細(xì)胞肺癌的二期關(guān)鍵臨床試驗(yàn)已經(jīng)啟動，有望成為首個國RET豐富在研管線彰顯優(yōu)異自主研發(fā)能力，多款新藥躋身國產(chǎn)第一梯隊(duì)。公司已獲T盈利預(yù)測與投資建議。預(yù)計(jì)公司2022-2024年實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入分別約為0.02、0.96、1.5億元?？紤]公司早期開發(fā)實(shí)力強(qiáng)勁，臨床能力不斷提升，首款新藥風(fēng)險，醫(yī)藥行業(yè)政策風(fēng)險等。西西南證券研究發(fā)展中心相相對指數(shù)表現(xiàn)股-U滬深300基礎(chǔ)數(shù)基礎(chǔ)數(shù)據(jù)總股本(億股)A股(億股)3652周內(nèi)股價區(qū)間(元)7.52-42.88總市值(億元)2.25總資產(chǎn)(億元)每股凈資產(chǎn)(元)48相關(guān)研究相關(guān)研究文后的重要聲明部分公司研究報(bào)告/首藥控股(688197)閱讀正文后的重要聲明部分錄1專注小分子新藥研發(fā)的國際化藥企 1 1.2新藥管線豐富，產(chǎn)品梯隊(duì)穩(wěn)步推進(jìn) 32深耕“鉆石”靶點(diǎn)ALK，二/三代產(chǎn)品齊頭并進(jìn) 42.1二/三代ALK齊頭并進(jìn)，深耕ALK貫序治療大市場 4 2.3SY-3505：有望成為首款國產(chǎn)三代ALK抑制劑 103探索腫瘤領(lǐng)域新靶點(diǎn)，布局差異化小分子競品 13SYRET抑制劑 133.2SY-1530：聯(lián)合用藥探究BTK抑制劑新用途 17 3.4SY-4835：WEE1抑制劑，泛靶點(diǎn)抑制劑開拓實(shí)體瘤適應(yīng)癥 204盈利預(yù)測與估值 22 5風(fēng)險提示 23圖目錄 圖3：公司2018年-2022年Q3歸母凈利潤情況(百萬元) 3圖4：公司2017年-2022年Q3管理、研發(fā)費(fèi)用情況(百萬元) 3 圖8：SY-707在人源腫瘤小鼠模型中的抑瘤效果 7SYKarpas異種移植瘤鼠中的藥物分布 7 K 圖12：SY-3505針對不同ALK突變酶活I(lǐng)C50(nM) 11圖13：SY-3505針對不同ALK突變細(xì)胞活性IC50(nM) 11 圖15：SY-5007針對不同癌細(xì)胞活性IC50(nM) 14 圖18：BTK抑制劑全球市場規(guī)模，2016-2030E 17圖19：BTK抑制劑中國市場規(guī)模，2017-2030E 17 圖25：SY-4835對不同腫瘤細(xì)胞系的抑制活性IC50(nM) 22 表目錄 SYII對比上市二代ALK抑制劑 8表5：SY-707II期安全性數(shù)據(jù)對比塞瑞替尼 8 SY藥物分布 11 SY 15Y 表12：國內(nèi)以淋巴瘤(MCL)為適應(yīng)癥的BTK抑制劑進(jìn)展 18 1文后的重要聲明部分11專注小分子新藥研發(fā)的國際化藥企1.1早期依托新藥轉(zhuǎn)讓，實(shí)現(xiàn)自身“造血”首藥控股是一家處于臨床研究階段的小分子創(chuàng)新藥企業(yè)，管線研發(fā)涵蓋各類高發(fā)腫瘤。依托早期新藥轉(zhuǎn)讓累積的技術(shù)和資源，以“創(chuàng)好藥、造中國患者能夠吃得起的新藥”為目標(biāo)，首藥控股轉(zhuǎn)型成專注于具有自主知識產(chǎn)權(quán)的創(chuàng)新藥的研發(fā)和生產(chǎn)藥企。2022年在上交所科公司實(shí)控人為李文軍，股權(quán)結(jié)構(gòu)穩(wěn)定。創(chuàng)始人、董事長兼總經(jīng)理李文軍擁有豐富的管理經(jīng)驗(yàn)和商業(yè)資源。公司股權(quán)結(jié)構(gòu)穩(wěn)定，創(chuàng)始人、骨干員工持股占比較高。核心技術(shù)人員均具備優(yōu)異的專業(yè)學(xué)術(shù)背景，行業(yè)經(jīng)驗(yàn)豐富。截至2022年Q3，公司共有研發(fā)人員129名，占公司員工86.58%，其中67人具有碩士學(xué)位、20人具有博士學(xué)位。孫穎慧、劉希杰等核心技術(shù)負(fù)責(zé)人專長涵蓋新藥研發(fā)各個領(lǐng)域，在靶標(biāo)探索、藥物設(shè)計(jì)、化學(xué)合成、機(jī)制探究、藥物代謝和臨床試驗(yàn)等方面有著豐富的理論和實(shí)踐經(jīng)驗(yàn)。2文后的重要聲明部分2表1：首藥控股核心技術(shù)人員情況姓名職位學(xué)歷出生年份個人簡歷研發(fā)環(huán)節(jié)李文軍創(chuàng)始人、董事長兼總經(jīng)理碩士藥控股擔(dān)任董事長、總經(jīng)理。指引(羅鴻)國際事務(wù)首席代表博士大重大新藥創(chuàng)制”專項(xiàng)。全面協(xié)調(diào)對外國代藥動負(fù)責(zé)人孫穎慧副總經(jīng)理博士擔(dān)任生物部總監(jiān)，2020年8月至今在公司擔(dān)任副總經(jīng)理。構(gòu)建公司研發(fā)管整體研發(fā)策略和戰(zhàn)略定位劉希杰副總經(jīng)理博士任副總經(jīng)理。新藥平臺的搭建朱巖副總經(jīng)理博士今在公司擔(dān)任副總經(jīng)理。分子藥物設(shè)計(jì)合成楊利民副總經(jīng)理碩士發(fā)質(zhì)量管理以及許新合董事博士在公司擔(dān)任董事。藥研發(fā)公司研究報(bào)告/首藥控股(688197)1.2新藥管線豐富，產(chǎn)品梯隊(duì)穩(wěn)步推進(jìn)ALKSYNDAQ19億元，2021年歸母凈利潤-1.45億元相比2020年-3.3億元虧損有所收窄。公司核心產(chǎn)品仍處于在研狀態(tài)，尚未形成生產(chǎn)、銷售。首個產(chǎn)品SY-707的克唑替尼耐藥ALK陽性非小細(xì)胞肺癌二線適應(yīng)癥已獲CDE批準(zhǔn)附條件上市資格，預(yù)計(jì)于2023年上半年提交NDA；三代ALK抑制劑SY-3505處于二期臨床階段；RET抑制劑SY-5007處于二期注冊臨床階段，已獲附條件批準(zhǔn)上市資格。公司重視研發(fā)，研發(fā)支出逐年提升。2020、2021及2022年前三季度，公司研發(fā)費(fèi)用分別為0.85億元、1.57億元及1.39億元，研發(fā)支出呈上升趨勢，主要系公司臨床項(xiàng)目并行，臨床試驗(yàn)支出較高。以創(chuàng)新為源頭驅(qū)動，專注腫瘤等創(chuàng)新藥的研發(fā)。公司目前研發(fā)管線涵蓋非小細(xì)胞肺癌、淋巴癌、肝細(xì)胞癌、胰腺癌、甲狀腺癌、卵巢癌、白血病等重點(diǎn)腫瘤適應(yīng)癥以及Ⅱ型糖尿病等其他重要疾病領(lǐng)域，已形成集AI藥物設(shè)計(jì)、藥物化學(xué)、靶點(diǎn)生物學(xué)、藥理學(xué)、藥效學(xué)、藥物代謝動力學(xué)、毒理學(xué)、藥學(xué)、臨床醫(yī)學(xué)、轉(zhuǎn)化醫(yī)學(xué)研究于一體的全流程創(chuàng)新藥研發(fā)體系。合理布局研發(fā)管線，產(chǎn)品梯次分明。公司目前已17個候選藥品進(jìn)入臨床研究階段，包括6個完全自主研發(fā)的在研產(chǎn)品以及11個合作研發(fā)的在研產(chǎn)品。產(chǎn)品以腫瘤領(lǐng)域?yàn)橹?，不僅包含ALK等熱門靶點(diǎn)，還涵括了如RET，F(xiàn)GFR4，WEE1等新型靶點(diǎn)，產(chǎn)品類型豐富。二代ALK抑制劑SY-707已獲批附條件上市資格，SY-3505有望成為國內(nèi)首款自研三代ALK抑制劑，SY-5007也有望成為國內(nèi)首款自研RET抑制劑。3文后的重要聲明部分3公司研究報(bào)告/首藥控股(688197)2深耕“鉆石”靶點(diǎn)ALK，二/三代產(chǎn)品齊頭并進(jìn)間變性淋巴瘤激酶(ALK)，非小細(xì)胞肺癌中的“鉆石突變”。間變性淋巴瘤受體酪氨酸激酶(anaplasticlymphomareceptortyrosinekinase，ALK)基因位于2號染色體的短臂上(223)，編碼一種跨膜受體酪氨酸激酶。該激酶由1620個氨基酸組成，屬于胰島素受體超家族，在中樞神經(jīng)系統(tǒng)的發(fā)育中起重要作用。ALK基因在包括非小細(xì)胞肺癌、間變大細(xì)胞淋巴瘤和神經(jīng)母細(xì)胞瘤在內(nèi)的一系列惡性腫瘤中被發(fā)現(xiàn)，存在重排、點(diǎn)突變或擴(kuò)增。其中，染色體重排導(dǎo)致與其他基因融合產(chǎn)生ALK融合基因突變最為常見。ALK融合基因在總?cè)巳褐械陌l(fā)生率為3％~7％。在非小細(xì)胞肺癌中，ALK基因除了可以與EML4基因發(fā)生融合之外，GKIFBKLCDCTNISQSTMBIRCHIPTPRPTPN等在內(nèi)的基因形成融合基因，且每一種融合基因又存在不同的融合形式。ALK融合基因突變常見于年輕、不吸煙/輕度吸煙、其他致癌基因驅(qū)動突變?nèi)狈Φ姆蜗侔?。ALK融合基因突變發(fā)生率比較低，且使用相應(yīng)的靶向藥可以獲得更好的療效和更長的生存期，因此ALK融合基因突變又被稱之為“鉆石突變”。4文后的重要聲明部分4公司研究報(bào)告/首藥控股(688197)5文后的重要聲明部分5勞拉替尼國內(nèi)獲批，治療ALK“三代同堂”。自2011年FDA批準(zhǔn)第一代ALK抑制劑克唑替尼以來，二代ALK-TKI塞瑞替尼、阿來替尼、布加替尼、恩沙替尼及三代抑制劑勞拉替尼陸續(xù)紛紛上市，極大豐富了序貫用藥的格局。隨著勞拉替尼于去年正式在國內(nèi)獲批上市且納入次年醫(yī)保，目前國內(nèi)ALK藥物已正式進(jìn)入“三代同堂”的格局。藥品名稱商品名分類原研企業(yè)主要適應(yīng)癥美國上市時間中國上市時間納入醫(yī)保時間年前三季度PDB樣本醫(yī)院銷售額(億元)克唑替尼賽可瑞第一代輝瑞陽性局部晚期或轉(zhuǎn)移性非小細(xì)胞肺癌2013年2018年21.45塞瑞替尼贊可達(dá)第二代諾華轉(zhuǎn)移性NSCLC患者的治療2014年2018年2018年46阿來替尼安圣莎第二代羅氏適用于ALK陽性的局部晚期或轉(zhuǎn)移性NSCLC患者的治療2015年2018年2019年4.65布加替尼Alunbrig第二代武田適用于治療經(jīng)克唑替尼治療后疾病進(jìn)展或不耐受其毒性，并且間歇性淋巴瘤激酶 的患者2017年2022年2023年-恩沙替尼貝美納第二代貝達(dá)藥業(yè)適用于ALK陽性的局部晚期或轉(zhuǎn)移性NSCLC患者的治療-2020年2020年32勞拉替尼Lorbrena第三代輝瑞用于治療接受克唑替尼和至少一種其它阿來替尼或色瑞替尼作為第一個ALK抑制20182022年2023年-6文后的重要聲明部分6藥品名稱商品名分類原研企業(yè)主要適應(yīng)癥美國上市時間中國上市時間納入醫(yī)保時間年前三季度PDB樣本醫(yī)院銷售額(億元)劑治療但疾病惡化的ALK陽性轉(zhuǎn)移性非小細(xì)胞肺癌患者根據(jù)灼識咨詢預(yù)測，ALK非小細(xì)胞肺癌靶向藥物規(guī)模從2016年1.4億元增長至2021.4%的CAGR增長至2030年的約69.6億元。ALK賽道競爭激烈，“2+3”布局深耕ALK貫序治療大市場。目前臨床階段在研ALK抑制劑15款(不包括已上市產(chǎn)品)，其中二代抑制劑7款，三代抑制劑4款。其中二代抑制劑中，依奉阿克、unecritinib和伊魯阿克進(jìn)度最快，處于申請上市階段，公司二代ALK抑制目前處于臨床II期，預(yù)計(jì)2023年上半年有望獲得附條件獲批上市資格。藥品名稱代數(shù)研發(fā)企業(yè)主要適應(yīng)癥全球進(jìn)度中國進(jìn)度依奉阿克二代正大天晴,賽林泰醫(yī)藥非小細(xì)胞肺癌,神經(jīng)母細(xì)胞瘤,彌漫性大B細(xì)胞淋巴瘤申請上市申請上市unecritinib正大天晴非小細(xì)胞肺癌申請上市申請上市伊魯阿克二代齊魯制藥,藥明康德非小細(xì)胞肺癌申請上市申請上市復(fù)瑞替尼二代上海藥物研究所,復(fù)創(chuàng)醫(yī)藥非小細(xì)胞肺癌XZP-3621二代軒竹生物非小細(xì)胞肺癌SY-707二代賽林泰醫(yī)藥非小細(xì)胞肺癌洛普替尼TurningPointTherapeutics,再鼎醫(yī)藥非小細(xì)胞肺癌,NTRK融合陽性實(shí)體瘤II期臨床II期臨床奧卡替尼二代澤璟制藥非小細(xì)胞肺癌II期臨床II期臨床公司研究報(bào)告/首藥控股(688197)藥品名稱代數(shù)研發(fā)企業(yè)主要適應(yīng)癥全球進(jìn)度中國進(jìn)度SY-3505三代賽林泰醫(yī)藥非小細(xì)胞肺癌II期臨床II期臨床APG-2449三代亞盛醫(yī)藥非小細(xì)胞肺癌,食管癌,卵巢癌,胸膜間皮瘤,血癌;實(shí)體瘤II期臨床II期臨床三代塔吉瑞生物非小細(xì)胞肺癌II期臨床II期臨床三代韜略生物非小細(xì)胞肺癌,NTRK融合陽性實(shí)體瘤;實(shí)體瘤二代浦潤奧非小細(xì)胞肺癌I期臨床I期臨床ZL-2302再鼎醫(yī)藥,Sanofi,宣泰醫(yī)藥非小細(xì)胞肺癌I期臨床I期臨床TY2136麗珠醫(yī)藥,同源康非小細(xì)胞肺癌;實(shí)體瘤I期臨床I期臨床KSY-707是公司自研第二代ALK激酶抑制劑，已開展針對克唑替尼耐藥的ALK陽性非小細(xì)胞肺癌患者二線用藥的II期臨床試驗(yàn)以及針對初治ALK陽性非小細(xì)胞肺癌患者一線用藥III年上半年提交NDA。SY-707臨床前數(shù)據(jù)優(yōu)于克唑替尼，腫瘤組織暴露量高。臨床前數(shù)據(jù)顯示SY-707對ALK激酶的抑制活性顯著優(yōu)于克唑替尼，而且對幾個重要的克唑替尼耐藥突變體(L1196M、F1174L等)仍然表現(xiàn)出良好的抑制活性。臨床前研究中的多個人源腫瘤小鼠模型中，SY-707均能顯著地抑制ALK陽性腫瘤在小鼠體內(nèi)的生長甚至導(dǎo)致腫瘤的完全消失。同時，藥代動力學(xué)顯示，SY-707在體內(nèi)呈現(xiàn)出良好的組織分布特異性，其腫瘤組織濃度遠(yuǎn)高于血漿濃度，這有助于提高其靶向抑制效果。SY-707II期臨床療效顯著，ORR不輸同類競品。SY-707II期臨床顯示，在二線克唑替尼耐藥的非小細(xì)胞肺癌患者上，其ORR為52%，優(yōu)于已上市的二代抑制劑阿來替尼(50.8%)、塞瑞替尼(44%)和恩沙替尼(48.7%/51.9%)，部分緩解率(PR)為52%，疾病穩(wěn)定率(SD)為22%，疾病控制率為82%。初治的ALK陽性非小細(xì)胞肺癌患者(一線)的III期臨床已7文后的重要聲明部分7公司研究報(bào)告/首藥控股(688197)8文后的重要聲明部分8藥品名稱代數(shù)受試者人群可評價病例數(shù)SY-707二代二線克唑替尼耐藥患者2%阿來替尼二代二線克唑替尼耐藥患者N50.8%塞瑞替尼二代二線克唑替尼耐藥患者N44%恩沙替尼二代二線克唑替尼耐藥患者-48.7%N51.9%11日，第三方CRO統(tǒng)計(jì)的II期臨床試驗(yàn)安全性數(shù)據(jù)顯示，100例受試者中共有87例受試者(87%)發(fā)生藥物相關(guān)不良反應(yīng)，其中出現(xiàn)3-4級不良反應(yīng)占比較低，除了γ-谷氨酰轉(zhuǎn)移酶升高占比10%，其余均低于5%。SYII全性數(shù)據(jù)對比塞瑞替尼類別所有分級不良反應(yīng)3-4級不良反應(yīng)(N=100)塞瑞替尼(N=140)塞瑞替尼(N=140)腹瀉52(52%)112(80%)3(3%)9(6.4%)天門冬氨酸氨基轉(zhuǎn)移酶升高27(27%)45(32.1%)(1%)7(5%)γ-谷氨酰轉(zhuǎn)移酶升高25(25%)25(17.9%)10(10%)17(12.1%)丙氨酸氨基轉(zhuǎn)移酶升高25(25%)61(43.6%)2(2%)24(17.1%)嘔吐21(21%)88(62.9%)3(3%)6(4.3%)血堿性磷酸酶升高18(18%)21(15%)4(4%)4(2.9%)血肌酐升高15(15%)-0(0%)-蛋白尿14(14%)-0(0%)-惡心14(14%)114(81.4%)(1%)9(6.4%)高尿酸血癥14(14%)-0(0%)-上腹痛14(14%)44(31.4%)3(3%)2(1.4%)貧血11(11%)22(15.7%)0(0%)3(2.1%)基于以下假設(shè)，我們預(yù)計(jì)SY-707銷售峰值約4億元，折現(xiàn)價值約為10.7億元。關(guān)鍵假設(shè)：假設(shè)1：參考國產(chǎn)創(chuàng)新藥及其他二代ALK的定價，假設(shè)SY-707上市后患者用藥年費(fèi)用約為15萬元，且談判降價50%納入醫(yī)保目錄。假設(shè)2：考慮到一代ALK一線市場正在逐漸被新一代ALK搶占，假設(shè)一代ALK抑制劑一線適應(yīng)癥滲透率從2022年50%逐步降低至2032年15%，二代ALK二線適應(yīng)癥滲透率從2022年90%逐步降低至2033年70%，二代ALK一線適應(yīng)癥滲透率從2022年50%逐步提假設(shè)3：假設(shè)SY-707二線適應(yīng)癥2030年達(dá)到峰值市占率約為15%，一線適應(yīng)癥2030年達(dá)到峰值市占率約為15%。9文后的重要聲明部分9假設(shè)4：根據(jù)國家癌癥中心、國家藥監(jiān)局、CSCO等機(jī)構(gòu)，現(xiàn)階段非小細(xì)胞肺癌占肺癌比例約為85%，晚期比例約為70%，ALK陽性比例約為7%，假設(shè)預(yù)測期內(nèi)前述流行病學(xué)數(shù)據(jù)不變?？紤]到公司是尚未實(shí)現(xiàn)銷售收入的Biotech，產(chǎn)品均處于臨床及臨床前研發(fā)階段，采用DCF估值方法對公司產(chǎn)品管線進(jìn)行估值。假設(shè)WACC為8%，永續(xù)增長率為-1%，研發(fā)成功概率分別為90%，SY-707的DCF估值約為10.7億元。20222023E2024E2025E2026E2027E2028E2029E2030E2031E2032E2033E2034E中國人口數(shù)(萬人)肺癌發(fā)病率(/105)9.899.899.899.899.899.899.899.899.899.899.899.899.89非小細(xì)胞肺癌概率(%)5%5%5%5%5%5%5%5%5%5%5%5%5%晚期非小細(xì)胞肺癌患者的比例(%)0%0%0%0%0%0%0%0%0%0%0%0%0%%%%%%%%%%%%%%適應(yīng)癥人數(shù)(萬人)53545556575858595959606059一代ALK一線滲透率0%0%45%45%40%40%5%0%25%20%二代ALK二線滲透率0%0%0%5%5%0%0%5%5%5%5%0%0%首藥二線市占率(%)2%4%%%03050709101010080606060307101315151513100908首藥二代ALK年均治療費(fèi)用(元)50005000637506375073751638490564905649056490564352758293847764504342二代ALK一線滲透率0%0%0%0%0%5%60%65%65%65%65%首藥一線市占率(%)2%%%040914182228323535353504122332394960677070.5.94.0同比增長(%)50.45%20.08%6.38%5.60%-0.37%-0.27%凈利潤率(%)22%25%0%3%5%7%7%7%6%6%6%研發(fā)投入分?jǐn)?億元)151515151515151515151515調(diào)整后凈利潤(億元)-0.1506216080折現(xiàn)率%永續(xù)年金增長率研發(fā)成功概率0%NPV(億元)公司研究報(bào)告/首藥控股(688197)SYALK抑制劑耐藥促進(jìn)迭代，三代ALK抑制劑未來可期。與傳統(tǒng)激酶抑制劑類似，隨著ALK抑制劑在臨床的大量使用，耐藥問題逐漸產(chǎn)生。目前臨床已經(jīng)發(fā)現(xiàn)多種ALK耐藥突變，如L1196M、GRGAFXGQ。其中，L1196M、G1202R、G1269A、F1174X突變體已對一代抑制劑克唑替尼耐藥，而二代抑制劑塞瑞替尼、阿來替尼和布加替尼也已經(jīng)對G1202R突變體無效。因此，開發(fā)針對一/二代耐藥的第三代ALK-TKI是該賽道后續(xù)發(fā)展的主流方向。：MolecularCancer，西南證券整理來源：J.Med.Chem，西南證券整理SY-3505是首藥控股自主研發(fā)的國內(nèi)首個進(jìn)入臨床試驗(yàn)的三代ALK抑制劑，它對野生型ALK和一代/二代藥物關(guān)鍵耐藥突變體蛋白激酶均具有非常強(qiáng)的抑制作用，在臨床I期劑量爬坡階段，SY-3505展現(xiàn)了良好的安全性，藥物相關(guān)不良反應(yīng)大多數(shù)為1-2級的輕微反應(yīng)。SY-3505目前處于二期臨床階段，正在申請附條件獲批上市資格。臨床前研究顯示SY-3505擁有超越現(xiàn)有二代ALK抑制劑藥物的超強(qiáng)活性。臨床前實(shí)驗(yàn)數(shù)據(jù)顯示，SY-3505在酶活和細(xì)胞活性上均表現(xiàn)出優(yōu)于一代抑制劑克唑替尼和二代抑制劑塞瑞替尼及阿來替尼的藥理活性。SY-3505作為第三代ALK抑制劑，可有效抑制野生型ALK激酶和幾個關(guān)鍵耐藥突變體(如F1174L、L1196M、G1202R、G1269S、R1275Q等)的激酶活性，阻斷其信號傳導(dǎo)通路，最終實(shí)現(xiàn)有效抑制突變型腫瘤生長的效果。通過在細(xì)胞水平對靶點(diǎn)相關(guān)的ALK信號通路的阻抑作用，SY-3505表現(xiàn)出對ALK高表達(dá)腫瘤細(xì)胞和耐藥突變細(xì)胞的有效的增殖抑制能力，在細(xì)胞實(shí)驗(yàn)中其腫瘤抑制活性強(qiáng)于一代藥物克唑替尼和二代藥物塞瑞替尼與阿來替尼。公司研究報(bào)告/首藥控股(688197)顯示出較好的組織分布，其腫瘤暴露量是血藥濃度的10倍，說明其本身具有一定的腫瘤靶向性，這也為其后續(xù)的有效性和安全性奠定了基礎(chǔ)。同時，SY-3505可以透過血腦屏障，從外周組織進(jìn)入腦組織，為后續(xù)拓展腦部腫瘤適應(yīng)癥提供了可能性。SY瘤模型藥物分布參數(shù)單位血漿腦腫瘤3mg/kgmg/kgkg3mg/kgmg/kgkgmg/kgmg/kgkgt1/24.83372.918235.512333333396416147.1.1433600hr*ng/mL4009197851799%---23.6基于以下假設(shè)，我們預(yù)計(jì)SY-3505銷售峰值約14.5億元，折現(xiàn)價值約為29.6億元。關(guān)鍵假設(shè)：假設(shè)1：參考國產(chǎn)創(chuàng)新藥和其他ALK的定價，假設(shè)SY-3505上市后患者用藥年費(fèi)用約為15萬元，且談判降價50%納入醫(yī)保目錄。假設(shè)2：考慮到一代ALK一線市場正在逐漸被新一代ALK搶占，假設(shè)一代和二代ALK一線適應(yīng)癥滲透率從2022年98%逐步降低至2029年80%，三代ALK二線適應(yīng)癥滲透率從2025年20%逐步提高至2034年70%，三代ALK一線適應(yīng)癥滲透率從2027年10%逐步提：假設(shè)SY-3505二線適應(yīng)癥2032年達(dá)到峰值市占率約為48%，一線適應(yīng)癥2032年達(dá)到峰值市占率約為45%。假設(shè)4：根據(jù)國家癌癥中心、國家藥監(jiān)局、CSCO等機(jī)構(gòu)，現(xiàn)階段非小細(xì)胞肺癌占肺癌比例約為85%，晚期比例約為70%，ALK陽性比例約為7%，假設(shè)預(yù)測期內(nèi)前述流行病學(xué)數(shù)據(jù)不變。公司研究報(bào)告/首藥控股(688197)文后的重要聲明部分考慮到公司是尚未實(shí)現(xiàn)銷售收入的Biotech，產(chǎn)品均處于臨床及臨床前研發(fā)階段，采用DCF估值方法對公司產(chǎn)品管線進(jìn)行估值。假設(shè)WACC為8%，永續(xù)增長率為-1%，研發(fā)成功概率分別為70%，SY-3505的DCF估值約為29.6億元。SY測20222023E2024E2025E2026E2027E2028E2029E2030E2031E2032E2033E2034E人口數(shù)(萬人)肺癌發(fā)病率(/105)9.899.899.899.899.899.899.899.899.899.899.899.899.89非小細(xì)胞肺癌概率(%)5%5%5%5%5%5%5%5%5%5%5%5%5%晚期非小細(xì)胞肺癌患者的比例(%)0%0%0%0%0%0%0%0%0%0%0%0%0%%%%%%%%%%%%%%適應(yīng)癥人數(shù)(萬人)53545556575858595959606059一代和二代ALK一線滲透率8%5%5%5%0%0%5%0%0%0%0%0%0%三代ALK二線滲透率20%5%45%0%3%6%60%63%66%0%首藥二線市占率(%)%25%5%40%42%44%46%48%45%42%03285161647179878585033279首藥三代ALK年均治療費(fèi)用(元)50005000637506375073757375450645064506512.369126362074027三代ALK一線滲透率20.0%20.0%20.0%20.0%20.0%20.0%首藥一線市占率(%)20.0%30.0%35.0%40.0%43.0%45.0%43.0%40.0%4.04.9.45同比增長(%)33.36%28.39%6.34%4.47%3.19%凈利潤率(%)22%25%0%3%5%7%7%7%7%7%研發(fā)投入分?jǐn)?億元)151515151515151515151515調(diào)整后凈利潤(億元)-0.15-0.15-0.04442.69724.204.84062313折現(xiàn)率%永續(xù)年金增長率研發(fā)成功概率0%NPV(億元)29.6文后的重要聲明部分3探索腫瘤領(lǐng)域新靶點(diǎn)，布局差異化小分子競品3.1SY-5007：有望成為首款國產(chǎn)RET抑制劑SY-5007是針對RET靶點(diǎn)首個進(jìn)入臨床階段的國產(chǎn)創(chuàng)新藥，也是目前臨床進(jìn)展最快的國產(chǎn)選擇性RET抑制劑之一。SY-5007正在進(jìn)行針對經(jīng)過標(biāo)準(zhǔn)治療后的RET陽性非小細(xì)胞肺癌(NSCLC)患者的關(guān)鍵性Ⅱ期臨床試驗(yàn)，以及RET陽性甲狀腺癌的Ⅱ期臨床試驗(yàn)。肺癌治療后期之秀，RET靶點(diǎn)舊貌換新顏。RET基因是重要的腫瘤驅(qū)動基因之一，可致多種腫瘤發(fā)生。RET融合在非小細(xì)胞肺癌中的發(fā)生率約為2%，在乳頭狀甲狀腺癌中的發(fā)生頻率為10-20%。RET突變是甲狀腺髓樣癌(MTC)中常見的激活突變，50%的散發(fā)的甲狀腺髓樣癌和幾乎全部的家族性的甲狀腺髓樣癌中都有RET的突變。RET融合基因是非小細(xì)胞肺癌的一個獨(dú)特的亞型，其有如下病理學(xué)特征：多為不吸煙(或少吸煙)的較年輕的腺其腫瘤分化情況較差，瘤體較小，有N2病情，與其他已知的基因改變不共存，對基礎(chǔ)化療方案有效，但療效持續(xù)時間短，對免疫療法不敏感，RET抑制劑治療有效。雖然RET突變概率較低，但考慮到全球肺癌患者的高基數(shù)，RET抑制劑作為RET突變NSCLC患者的靶向治療有著重要意義。Cell券整理RET賽道并不擁擠，SY-5007臨床進(jìn)度第一梯隊(duì)。目前，全球范圍內(nèi)已有兩款RET抑制劑獲批上市分別為普拉替尼和塞普替尼，其主要適應(yīng)癥為非小細(xì)胞肺癌和甲狀腺癌。在剩余的12款臨床競品中，SY-5007進(jìn)度最快，處于臨床II期，且已獲CDE批復(fù)附條件批準(zhǔn)上市資質(zhì)，有望成為第一款國產(chǎn)RET抑制劑。藥品名稱公司名稱適應(yīng)癥研發(fā)階段(國內(nèi))研發(fā)階段(全球)普拉替尼Roche;基石藥業(yè);BlueprintMedicines甲狀腺癌批準(zhǔn)上市批準(zhǔn)上市非小細(xì)胞肺癌批準(zhǔn)上市批準(zhǔn)上市塞普替尼ArrayBioPharma；LoxoOncology非小細(xì)胞肺癌批準(zhǔn)上市批準(zhǔn)上市髓樣甲狀腺癌批準(zhǔn)上市批準(zhǔn)上市公司研究報(bào)告/首藥控股(688197)藥品名稱公司名稱適應(yīng)癥研發(fā)階段(國內(nèi))研發(fā)階段(全球)RET融合陽性實(shí)體瘤-批準(zhǔn)上市SY-5007首藥控股非小細(xì)胞肺癌II期臨床II期臨床東陽光藥實(shí)體瘤vepafestinibTailo非小細(xì)胞肺癌-KL科倫博泰;Ellipses實(shí)體瘤BYS10白云山實(shí)體瘤同源康非小細(xì)胞肺癌I期臨床I期臨床髓樣甲狀腺癌I期臨床I期臨床ncologyEliLilly非小細(xì)胞肺癌-I期臨床甲狀腺癌-I期臨床正大豐海實(shí)體瘤I期臨床I期臨床志健金瑞RET融合陽性實(shí)體瘤I期臨床I期臨床BostonPharmaceuticalsDaiichiSankyo實(shí)體瘤-I期臨床豪森藥業(yè)實(shí)體瘤I期臨床I期臨床海正藥業(yè)實(shí)體瘤I期臨床I期臨床臨床前數(shù)據(jù)表現(xiàn)亮眼，安全性和活性雙雙取得佳績。臨床前試驗(yàn)數(shù)據(jù)顯示，SY-5007在SD大鼠和比格犬上的單次給藥最大耐受劑量分別為250mg/kg和200mg/kg，表明SY-5007在動物體內(nèi)有較好的安全性和顯著的毒性/有效性窗口。其次，細(xì)胞試驗(yàn)表明SY-5007對于RET和其常見突變體均有抑制作用，但是對于RET陰性細(xì)胞顯示較低的毒性，顯示出其具有一定的靶向性。最后，在荷瘤小鼠模型中，SY-5007對RET陽性腫瘤細(xì)胞生長具有良好的抑制活性，且病理學(xué)檢測中發(fā)現(xiàn)SY-5007能抑制腫瘤細(xì)胞往脾臟、肺臟等器官轉(zhuǎn)移?；谝韵录僭O(shè)，我們預(yù)計(jì)SY-5007非小細(xì)胞肺癌和甲狀腺癌適應(yīng)癥銷售峰值總計(jì)約14億元，折現(xiàn)價值約為28.5億元。關(guān)鍵假設(shè)：SY藥年費(fèi)用約為16.5萬元，且談判降價50%納入醫(yī)保目錄。假設(shè)2：非小細(xì)胞肺癌RET陽性患者標(biāo)準(zhǔn)治療進(jìn)展率為40%。公司研究報(bào)告/首藥控股(688197)文后的重要聲明部分假設(shè)3：假設(shè)SY-5007二線適應(yīng)癥2030年后市占率穩(wěn)定至50%，一線適應(yīng)癥2032年后市占率穩(wěn)定至50%。假設(shè)4：根據(jù)國家癌癥中心、國家藥監(jiān)局、CSCO等機(jī)構(gòu)，現(xiàn)階段非小細(xì)胞肺癌占肺癌比例約為85%，晚期比例約為70%，RET陽性比例約為2%，假設(shè)預(yù)測期內(nèi)前述流行病學(xué)數(shù)據(jù)不變?？紤]到公司是尚未實(shí)現(xiàn)銷售收入的Biotech，產(chǎn)品均處于臨床及臨床前研發(fā)階段，采用DCF估值方法對公司產(chǎn)品管線進(jìn)行估值。假設(shè)WACC為8%，永續(xù)增長率為-1%，研發(fā)成功概率為70%，SY-5007非小細(xì)胞肺癌適應(yīng)癥銷售峰值為3.6億元，DCF估值約為6.7億元。SY5007非小細(xì)胞肺癌銷售預(yù)測20222023E2024E2025E2026E2027E2028E2029E2030E2031E2032E2033E2034E人口數(shù)(萬人)肺癌發(fā)病率(/105)2.492.492.492.492.492.492.492.492.492.492.492.492.49非小細(xì)胞肺癌概率(%)5%5%5%5%5%5%5%5%5%5%5%5%5%晚期非小細(xì)胞肺癌患者的比例(%)0%0%0%0%0%0%0%0%0%0%0%0%0%2%2%2%2%2%2%2%2%2%2%2%2%2%適應(yīng)癥人數(shù)(萬人)88898989899090909090909090標(biāo)準(zhǔn)治療進(jìn)展率40%40%40%40%40%40%40%40%40%40%40%40%40%RET抑制劑滲透率%25%5%40%45%0%5%60%65%首藥二線市占率(%)0%0%60%0%40%40%40%40%40%0204060807060708090982500825008250082500825008250082500825008250029355262595359657177RET抑制劑一線滲透率30.0%40.0%50.0%60.0%65.0%70.0%75.0%首藥一線市占率(%)50.0%50.0%50.0%50.0%50.0%50.0%50.0%50.0%..1.4.8同比增長(%)20.3%202.7%61.6%8.7%8.0%.4%凈利潤率(%)22%25%0%3%5%6%6%6%6%6%研發(fā)投入分?jǐn)?億元)040404040404040404040404調(diào)整后凈利潤(億元)-0.04-0.040205折現(xiàn)率%永續(xù)年金增長率研發(fā)成功概率0%非小細(xì)胞肺癌NPV(億元)7關(guān)鍵假設(shè)：SY藥年費(fèi)用約為16.5萬元，且談判降價50%納入醫(yī)保目錄。文后的重要聲明部分假設(shè)2：甲狀腺癌RET陽性患者標(biāo)準(zhǔn)治療進(jìn)展率為40%。假設(shè)3：考慮到公司有望成為首款國產(chǎn)選擇性RET抑制劑，假設(shè)SY-5007二線適應(yīng)癥2029年達(dá)到峰值市占率約50%，一線適應(yīng)癥2031年達(dá)到峰值市占率約50%。假設(shè)4：根據(jù)國家癌癥中心、國家藥監(jiān)局、CSCO等機(jī)構(gòu)，現(xiàn)階段甲狀腺髓樣癌、甲狀腺乳頭狀癌占甲狀腺癌比例分別約為6%、65%，甲狀腺髓樣癌、甲狀腺乳頭狀癌的RET陽性比例分別約為70%、15%，假設(shè)預(yù)測期內(nèi)前述流行病學(xué)數(shù)據(jù)不變。考慮到公司是尚未實(shí)現(xiàn)銷售收入的Biotech，產(chǎn)品均處于臨床及臨床前研發(fā)階段，采用DCF估值方法對公司產(chǎn)品管線進(jìn)行估值。假設(shè)WACC為8%，永續(xù)增長率為-1%，研發(fā)成功概率為70%，SY-5007甲狀腺癌適應(yīng)癥銷售峰值為10.4億元，DCF估值約為21.8億元。20222023E2024E2025E2026E2027E2028E2029E2030E2031E2032E2033E2034E人口數(shù)(萬人)甲狀腺癌發(fā)病率(/105)甲狀腺髓樣癌比例%%%%%%%%%%%%%甲狀腺髓樣癌RET陽性率0%0%0%0%0%0%0%0%0%0%0%0%0%甲狀腺乳頭狀癌比例65%65%65%65%65%65%65%65%65%65%65%65%65%甲狀腺乳頭狀癌陽性率(%)適應(yīng)癥人數(shù)(萬人)75767879808081818282828282標(biāo)準(zhǔn)治療進(jìn)展率40%40%40%40%40%40%40%40%40%40%40%40%40%RET抑制劑二線滲透率5.00%25.00%35.00%40.00%45.00%50.00%55.00%60.00%65.00%首藥二線市占率(%)30.00%40.00%45.00%48.00%50.00%48.00%45.00%40.00%35.00%35.00%020917263133343432358250082500825008250082500825008250082500825003775.112.522.722.842.772.652.87RET抑制劑一線滲透率30.0%40.0%45.0%50.0%55.0%60.0%60.0%首藥一線市占率(%)30.00%40.00%45.00%45.00%43.00%42.00%40.00%40.00%48.8同比增長(%)275.7%39.1%.6%4.6%2.1%凈利潤率(%)22%25%0%3%5%7%7%7%8%8%研發(fā)投入分?jǐn)?億元)凈利潤(億元)-0.1-0.1.8折現(xiàn)率%永續(xù)年金增長率研發(fā)成功概率0%甲狀腺癌NPV(億元)21.8文后的重要聲明部分文后的重要聲明部分公司研究報(bào)告/首藥控股(688197)BTK是B細(xì)胞淋巴瘤中的黃金靶點(diǎn)。BTK全稱Bruton酪氨酸蛋白激酶(Bruton’sTyrosineKinase)，是一種胞質(zhì)非受體酪氨酸激酶，屬于Tec激酶家族，是BCR(B-CellReceptor，B細(xì)胞表面抗原受體)通路的關(guān)鍵激酶。BCR信號通路在B細(xì)胞增殖分化過程中起著至關(guān)重要的作用，而BTK主要負(fù)責(zé)信號的傳導(dǎo)和方法。在B細(xì)胞淋巴瘤變種，BTK會變得異?；钴S，從而導(dǎo)致B細(xì)胞處于異常增殖狀態(tài)。BTK抑制劑通過抑制BTK自身磷酸化從而抑制BCR信號通路，從而阻止信號傳導(dǎo)并誘導(dǎo)細(xì)胞死亡，是目前B細(xì)胞淋巴瘤種的黃金靶點(diǎn)。全球市場增速略有放緩，國內(nèi)市場發(fā)展勢頭強(qiáng)勁。根據(jù)弗若斯特沙利文分析報(bào)告顯示，2016年至2020年，BTK抑制劑全球市場規(guī)模年復(fù)合增長率為45.7%，從22億美金擴(kuò)大到72億美金。國內(nèi)市場由于起步較晚，目前仍處于高速增長時期。2020年國內(nèi)BTK抑制市場規(guī)模約為13億元，2020-2025年預(yù)計(jì)將以58.6%的增速擴(kuò)張，到2025年市場規(guī)模有望達(dá)公司研究報(bào)告/首藥控股(688197)文后的重要聲明部分國內(nèi)市場“三足鼎立”，賽道略顯擁擠，聯(lián)合用藥探索新適應(yīng)癥或成新出路。目前，國內(nèi)共有三款BTK抑制劑獲批上市，分別為楊森的伊布替尼、百濟(jì)神州的澤布替尼和諾誠健華的奧布替尼。其中伊布替尼為第一代BTK抑制劑，澤布替尼和奧布替尼則屬于第二代BTK抑制劑。相較于第一代抑制劑，第二代抑制劑降低了脫靶毒性，目前這三款藥物均已進(jìn)入醫(yī)保，適應(yīng)癥為套細(xì)胞淋巴瘤(MCL)和慢性淋巴白血病/小淋巴細(xì)胞淋巴瘤(CLL/SLL)。除去已上市的三款藥物，國內(nèi)處于臨床試驗(yàn)的以淋巴瘤為適應(yīng)癥的BTK抑制劑共計(jì)12款，其中進(jìn)度最快的為阿斯利康的阿卡替尼和利來的LOXO-305,處于臨床III期，SY-1530屬于第二梯隊(duì)，處于臨床II期。上百玩家的BTK靶點(diǎn)賽道競爭日漸激烈，聯(lián)合用藥探究新適應(yīng)癥或成為新出路。藥品名稱公司名稱適應(yīng)癥研發(fā)階段伊布替尼楊森慢性淋巴白血病/小淋巴細(xì)胞淋巴瘤、套細(xì)胞淋巴瘤、華氏巨球蛋白血癥2017年批準(zhǔn)上市澤布替尼百濟(jì)神州慢性淋巴白血病/小淋巴細(xì)胞淋巴瘤、套細(xì)胞淋巴瘤、華氏巨球蛋白血癥2020年批準(zhǔn)上市奧布替尼諾誠健華慢性淋巴白血病/小淋巴細(xì)胞淋巴瘤、套細(xì)胞淋巴瘤2020年獲批上市阿卡替尼阿斯利康慢性淋巴細(xì)胞白血病、套細(xì)胞淋巴瘤、非生發(fā)中心彌漫性大B細(xì)胞淋禮來套細(xì)胞淋巴瘤、慢性淋巴細(xì)胞白血病/小淋巴細(xì)胞淋巴瘤、其他非霍奇金淋巴瘤首藥控股套細(xì)胞淋巴瘤II期臨床HZ-A-018禹正醫(yī)藥/和正醫(yī)藥B細(xì)胞淋巴瘤、原發(fā)或繼發(fā)中樞神經(jīng)系統(tǒng)淋巴瘤恒瑞醫(yī)藥復(fù)發(fā)難治的B細(xì)胞非霍奇金淋巴瘤導(dǎo)明醫(yī)藥B細(xì)胞淋巴瘤、套細(xì)胞淋巴瘤I期臨床信諾維晚期B細(xì)胞淋巴瘤I期臨床倍特藥業(yè)/海博銳B細(xì)胞性非霍奇金淋巴瘤I期臨床真興貝特醫(yī)藥/必貝特治療晚期復(fù)發(fā)難治B細(xì)胞惡性腫瘤I期臨床海思科復(fù)發(fā)或難治性B細(xì)胞惡性腫瘤I期臨床SS-001百極常生復(fù)發(fā)或難治性B細(xì)胞淋巴瘤I期臨床和記黃埔復(fù)發(fā)或難治性B細(xì)胞淋巴瘤I期臨床SY-1530，安全有效，客觀緩解率達(dá)到100%。臨床前實(shí)驗(yàn)表明，SY-1530的選擇性優(yōu)于伊布替尼，且在多個B細(xì)胞腫瘤動物模型上均能有效抑制腫瘤生長。同時臨床前毒理實(shí)驗(yàn)顯示，SY-1530在比格犬上的最大耐受劑量為160mg/kg/天，耐受性良好。同樣，在I期臨床試驗(yàn)中，SY-1530未出現(xiàn)同類靶點(diǎn)藥物所出現(xiàn)的致死性出血、心房顫動、第二原發(fā)性惡性腫瘤、腫瘤溶解綜合征、胚胎-胎兒毒性等嚴(yán)重不良反應(yīng)，說明SY-1530有著出色的安全性。在受試的41名患者中，對于14例復(fù)發(fā)/難治性套細(xì)胞淋巴瘤和7例慢性淋巴細(xì)胞白血病/小淋巴細(xì)胞淋巴瘤患者的客觀緩解率(ORR)為100%，顯出其良好的治療效果。公司研究報(bào)告/首藥控股(688197)FGFR4抑制劑，肝癌精準(zhǔn)治療的新方向。國內(nèi)肝癌新發(fā)病例占據(jù)全球肝癌新發(fā)病例數(shù)的近一半，原發(fā)性肝癌是我國發(fā)病率排名第4位、致死率排名第2位的惡性腫瘤，其中85%~90%為肝細(xì)胞癌(HCC)。近三年，晚期肝癌治療藥物有所發(fā)展，但其在精準(zhǔn)治療上卻一直未曾有所突破。據(jù)Pharmacology&Therapeutics期刊文章，約有30%的肝細(xì)胞癌患者的腫瘤表達(dá)異常激活的FGFR4，與配體FGF19結(jié)合后，進(jìn)行信號轉(zhuǎn)導(dǎo)，被認(rèn)為是驅(qū)動肝細(xì)FGF19-FGFR4信號通路異常激活的肝細(xì)胞癌患者的有效治療策略。源：J.Exp&Clin.Can.Res.，西南證券整理FGFR賽道百舸爭流，奮楫者先。雖然目前已有FGFR4抑制劑上市，但高選擇性的FGFR4卻仍未上市。與泛FGFR抑制劑相比，高選擇性FGFR4抑制劑可以有效減少脫靶導(dǎo)致的不良事件，比如抑制FGFR1/3會導(dǎo)致軟組織礦化和高磷血癥等。目前，全球范圍內(nèi)處于臨床研究的FGFR4抑制劑共有13款，其中進(jìn)度最快的為和譽(yù)醫(yī)藥的irpagratinib，處公司研究報(bào)告/首藥控股(688197)文后的重要聲明部分藥品名稱公司名稱適應(yīng)癥研發(fā)階段(國內(nèi))研發(fā)階段(全球)agratinib和譽(yù)醫(yī)藥肝細(xì)胞癌II期臨床II期臨床Novartis;云頂新耀肝細(xì)胞癌云衍醫(yī)藥實(shí)體瘤fisogatinib基石藥業(yè)肝細(xì)胞癌海正藥業(yè)實(shí)體瘤I期臨床I期臨床SY-4798首藥控股肝細(xì)胞癌，膽管癌I期臨床I期臨床SYHX5石藥集團(tuán)實(shí)體瘤I期臨床I期臨床肝癌-I期臨床肝細(xì)胞癌-I期臨床天誠醫(yī)藥;諾誠健華肝細(xì)胞癌I期臨床I期臨床豪森藥業(yè)實(shí)體瘤I期臨床I期臨床貝達(dá)藥業(yè)實(shí)體瘤I期臨床I期臨床眾生藥業(yè)；藥明康德肝癌，胃癌，膽管癌I期臨床I期臨床SY-4798對FGFR4有很強(qiáng)的抑制作用和選擇性。酶水平實(shí)驗(yàn)顯示，SY-4798對FGFR4有很強(qiáng)的抑制作用，但對其家族其他成員的抑制作用卻很弱，反應(yīng)出其優(yōu)秀的選擇性，也是后續(xù)降低脫靶而引起副作用的基礎(chǔ)。同時，藥代動力學(xué)實(shí)驗(yàn)表明，SY-4798能有效的富集在肝臟和腫瘤組織中，且抑制作用長達(dá)24小時，是典型的不可逆抑制劑。在荷瘤小鼠模型中，SY-4798展現(xiàn)出優(yōu)于同類競品BLU-554的藥理活性，即達(dá)到相同程度的抑瘤效果SY-4798所需劑量僅為BLU-554的10-30%。3.4SY-4835：WEE1抑制劑，泛靶點(diǎn)抑制劑開拓實(shí)體瘤適應(yīng)癥WEE1，泛腫瘤靶點(diǎn)新星。WEE1是一個絲氨酸/蘇氨酸蛋白激酶，它可以通過抑制CDK1/2的活性從而將細(xì)胞周期阻滯在G2/M期，為DNA修復(fù)提供時間。研究顯示，WEE1在多種癌癥類型中高表達(dá)，比如卵巢癌、胰腺癌、黑色素瘤、乳腺癌、白血病、肝癌、宮頸癌、肺癌、鱗狀細(xì)胞癌、惡性膠質(zhì)瘤和成神經(jīng)管細(xì)胞瘤等。臨床前及臨床試驗(yàn)已經(jīng)證實(shí)抑制文后的重要聲明部分WEE1蛋白的功能能夠有效殺死p53功能缺失的腫瘤細(xì)胞。由于一半以上的腫瘤都會有p53基因的突變或缺失，因此WEE1抑制劑的潛在適應(yīng)癥非常廣泛。斯利康的AZD1775(Adavosertib)進(jìn)入臨床并在胰腺癌適應(yīng)癥上取得佳績后，后續(xù)企業(yè)也紛紛開始入場。截至2022年底，共有6款WEE1抑制劑處于臨床試驗(yàn)階段，SY-4835已于2021年4月取得臨床試驗(yàn)通知書，目前正在進(jìn)行I期臨床。藥品名稱公司名稱適應(yīng)癥研發(fā)階段(國內(nèi))研發(fā)階段(全球)adavosertib阿斯利康卵巢癌;小細(xì)胞肺癌;頭頸部鱗狀細(xì)胞癌;膠質(zhì)瘤;宮頸癌;神經(jīng)母細(xì)胞瘤;結(jié)直腸癌;子宮漿液性癌;胰腺癌-II期臨床ZN-c3骨肉瘤;子宮漿液性癌;卵巢癌;腹膜癌;輸卵管癌;結(jié)直腸癌;三陰性乳腺癌;肺癌;胰腺癌;急性髓系白血病II期臨床II期臨床SY-4835首藥控股實(shí)體瘤I期臨床I期臨床英派藥業(yè)實(shí)體瘤I期臨床I期臨床藥明康德;智康弘仁實(shí)體瘤;卵巢癌I期臨床I期臨床Debio3Almac;Debiopharm實(shí)體瘤-I期臨床SYWEE的半數(shù)抑制濃度約為5.54nM，而對其他相關(guān)細(xì)胞周期調(diào)節(jié)激酶則在500nM，顯示出其良好的靶標(biāo)選擇性。在細(xì)胞水平上，AZD1775，且聯(lián)合吉西他濱后，協(xié)調(diào)作用明顯。公司研究報(bào)告/首藥控股(688197)4盈利預(yù)測與估值4.1盈利預(yù)測與管線估值基于上述銷售預(yù)測，我們預(yù)計(jì)SY-707、SY-3505、SY-5007三款產(chǎn)品的銷售峰值分別約4、14.5、14億元，折現(xiàn)價值分別約為10.7、29.6、28.5億元?？紤]到公司是尚未實(shí)現(xiàn)銷售收入的Biotech，產(chǎn)品均處于臨床及臨床前研發(fā)階段，采用DCF估值方法對公司產(chǎn)品管線進(jìn)行估值。我們僅對公司注冊臨床及之后的在研品種進(jìn)行DCF估值，公司SY-707、SY-3505、SY-5007三款產(chǎn)品處于注冊臨床或Pre-NDA階段，假設(shè)WACC為8%，永續(xù)增長率為-1%，Pre-NDA品種研發(fā)成功率為90%，注冊臨床品種研發(fā)成功率為70%，DCF估值分別約為10.7、29.6、28.5億元。截至2022年Q3，公司金融資產(chǎn)價值約為12.45億元，管線估值及金融資產(chǎn)價值總計(jì)約為81.2億元。公司處于I-II期臨床階段的在研管線豐富，多款產(chǎn)品具有潛在的差異化優(yōu)勢，隨著I-II期臨床管線的不斷推進(jìn)，管線估值也將隨之增長。表15：在研管線估值適應(yīng)癥銷售達(dá)峰時間銷售峰值(億元)估值(億元)SY-707ALK陽性非小細(xì)胞肺癌2031年4SY-3505ALK陽性非小細(xì)胞肺癌2033年29.6SY-5007RET陽性非小細(xì)胞肺癌2034年3.66.7RET陽性甲狀腺癌2032年21.8金融資產(chǎn)合計(jì).2預(yù)計(jì)公司2022-2024年?duì)I業(yè)收入分別為0、0.96和1.5億元，歸母凈利潤分別為-2.6、-4.4和-4.2億元，EPS分別為-1.73、-2.96和-2.80元。文后的重要聲明部分公司研究報(bào)告/首藥控股(688197)文后的重要聲明部分表16：分業(yè)務(wù)收入及毛利率單位：百萬元2021A2022E2023E2024ESY-707收入.5增速///50.4%成本23.2毛利率//82.0%84.0%合計(jì)收入.5增速///50.4%成本23.2毛利率//82.0%84.0%4.2相對估值我們選取同樣在2022年/2023年開始產(chǎn)生產(chǎn)品銷售收入的四家Biotech公司科濟(jì)藥業(yè)、盟科藥業(yè)、迪哲醫(yī)藥、益方生物作為可比公司，2023年可比公司平均PS約為101倍?？紤]到首藥控股早期開發(fā)實(shí)力強(qiáng)勁，臨床能力不斷提升，首款創(chuàng)新藥SY-707提交上市申請?jiān)赟YSY發(fā)，給予公司2023年85倍PS，對應(yīng)目標(biāo)價約55.15元。表17：可比公司估值證券代碼可比公司市值(億元)營業(yè)收入(百萬元)2021A2022E2023E2024E2021A2022E2023E2024E2171.HK科濟(jì)藥業(yè)25.84.4124.992364688373.SH盟科藥業(yè)49.20688192.SH迪哲醫(yī)藥206.34.5--46688382.SH益方生物.9-平均值-141688197.SH首藥控股.1.54752939435風(fēng)險提示研發(fā)不及預(yù)期風(fēng)險，市場競爭加劇風(fēng)險，醫(yī)藥行業(yè)政策風(fēng)險等。文后的重要聲明部分利利潤表(百萬元)營業(yè)收入2022021A2022022E2.102022023E6.482022024E凈利潤2022021A2022022E-257.882022023E-440.382022024E-416.90營業(yè)成本01123.22折舊與攤銷888888營業(yè)稅金及附加160298財(cái)務(wù)費(fèi)用000609銷售費(fèi)用0000.18.06資產(chǎn)減值損失00000000管理費(fèi)用5.006.48經(jīng)營營運(yùn)資本變動3.15-31.68財(cái)務(wù)費(fèi)用00069其他0-5.3232-4.37資產(chǎn)減值損失0000000-294.00-457.53-432.68投資收益0000000資本支出-5.30-70.000004022其他-2.04040202其他經(jīng)營損益0000000-7.35-64.96營業(yè)利潤-257.99-440.56-417.13短期借款002.0000631183長期借款00000000利潤總額-257.88-440.38-416.90股權(quán)融資0000600.00所得稅0000000支付股利00000000凈利潤-257.88-440.38-416.90其他-5.61894.94少數(shù)股東損益00-0.01-0.01-0.01-5.6194604.91-257.87-440.37-416.89現(xiàn)金流量凈額-595.5627.26貨幣資金2022021A24.452022022E2022023E460.572022024E487.83財(cái)財(cái)務(wù)分析指標(biāo)成長能力2022021A2022022E2022023E2022024E應(yīng)收和預(yù)付款項(xiàng)3220.09.32銷售收入增長率85.67%-83.89%4494.06%50.45%存貨營業(yè)利潤增長率55.84%-77.25%-70.77%5.32%其他流動資產(chǎn)0000000凈利潤增長率56.10%-77.94%-70.77%5.33%長期股權(quán)投資0000000EBITDA增長率56.03%-76.93%-70.99%5.34%投資性房地產(chǎn)0000000獲利能力297毛利率99.93%95.00%82.00%84.00%24.21220.1870.14三費(fèi)率其他非流動資產(chǎn)凈利率-456.47%-287.24%資產(chǎn)總計(jì)8.1836.0027.14-9650.4%-23.08%-65.05%-48.47%短期借款00.11%-22.27%-59.83%-44.97%應(yīng)付和預(yù)收款項(xiàng)48.9128.42.47897.36%-278.91%長期借款0000000EBITDA/銷售收入-455.69%-286.73%其他負(fù)債620.58營運(yùn)能力負(fù)債合計(jì)6.6740.429.007.04總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率1001017股本固定資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率2.29362.79資本公積336.342272.91應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率8401留存收益-446.38-704.24存貨周轉(zhuǎn)率0002677.0160.12———少數(shù)股東權(quán)益00-0.01-0.01-0.02資本結(jié)構(gòu)股東權(quán)益合計(jì)677.0060.09資產(chǎn)負(fù)債率97.42%3.49%8.02%7.23%8.1836.0027.14帶息債務(wù)/總負(fù)債0.00%49.48%45.76%47.73%流動比率699.74業(yè)業(yè)績和估值指標(biāo)2022021A2022022E-257.112022023E-439.632022024E-416.17速動比率669.35股利支付率0.00%0.00%0.00%0.00%————每股指標(biāo)4184.156228每股收益-0.97-2.96-2.80482.132992.095.1343.29每股凈資產(chǎn)0114.5578————每股經(jīng)營現(xiàn)金-0.70-3.08-2.91股息率0.00%0.00%0.00%0.00%每股股利00000000文后的重要聲明部分公司研究報(bào)告/首藥控股(688197)分析師承諾本報(bào)告署名分析師具有中國證券業(yè)協(xié)會授予的證券投資咨詢執(zhí)