0郭廣昌授課《股權(quán)投資操作流程》課件

股權(quán)投資操作流程復(fù)星醫(yī)藥董事長郭廣昌

7/24/2023投資的一般程序商業(yè)計劃書盡職調(diào)查財務(wù)核數(shù)投資標(biāo)準(zhǔn)投資估值投資方案投資后管理投資退出投資風(fēng)險控制7/24/20231一、投資的一般程序BP、項目接洽初步分析發(fā)現(xiàn)價值商務(wù)談判交易設(shè)計與投資報告投資決策增值服務(wù)與管理審慎調(diào)查定期管理報告投資決議，正式的投資協(xié)議投資建議書投資條款TermSheet盡職調(diào)查報告核數(shù)報告立項報告投資率：平均每收到100份商業(yè)計劃書，5－10分會收到重視進(jìn)行調(diào)查，最后只有1個項目可能投資。工作量分布：20％在挑項目，判斷價值；50％對項目進(jìn)行盡職調(diào)查；10％在談判和設(shè)計投資方案；20％在投資后管理。7/24/20232二、盡職調(diào)查盡職調(diào)查DueDiligence，又稱審慎調(diào)查，簡稱DD對企業(yè)的歷史數(shù)據(jù)和文檔、管理人員的背景、企業(yè)的市場、管理、技術(shù)、財務(wù)，以及可能存在資金風(fēng)險和法律風(fēng)險做全面深入的審核。是對商業(yè)計劃書的全面審核，既是發(fā)現(xiàn)企業(yè)的價值，同時也要發(fā)現(xiàn)企業(yè)的風(fēng)險。

挖掘價值，發(fā)現(xiàn)風(fēng)險7/24/20233盡職調(diào)查的框架盡職調(diào)查風(fēng)險發(fā)現(xiàn)價值發(fā)現(xiàn)股權(quán)瑕疵資產(chǎn)完整性償債能力或有債務(wù)法律訴訟現(xiàn)實(shí)價值未來可能價值以資產(chǎn)價值和盈利能力為衡量標(biāo)準(zhǔn)的雙重價值評判未來發(fā)展前景調(diào)查資本市場喜好與IPO前景以股權(quán)為脈絡(luò)的歷史沿革調(diào)查以業(yè)務(wù)流程為主線的資產(chǎn)調(diào)查以真實(shí)性和流動性為主的銀行債務(wù)和經(jīng)營債務(wù)調(diào)查以擔(dān)保和訴訟為主的法律風(fēng)險調(diào)查IPO/證券公司/合規(guī)性銀行貸款/還貸能力投資價值發(fā)現(xiàn)經(jīng)營風(fēng)險以競爭力為核心的產(chǎn)品和市場調(diào)查7/24/20234盡職調(diào)查的程序參觀企業(yè)和業(yè)務(wù)流程提出盡職調(diào)查資料清單，問題清單企業(yè)針對清單提供資料，并解答問題提出補(bǔ)充資料清單，并提供資料和解答與中高層管理人員和關(guān)鍵部門人員進(jìn)行訪談咨詢重要客戶、律師、會計師、貸款銀行咨詢行業(yè)內(nèi)專家和政策部門的人員多方位、有準(zhǔn)備、有針對性7/24/20235盡職調(diào)查的要決：987654321見過90%以上股東和管理層堅持8點(diǎn)鐘到公司到過至少7個部門在企業(yè)連續(xù)呆過6天對企業(yè)的團(tuán)隊、管理、技術(shù)、市場、財務(wù)5個要素進(jìn)行過詳細(xì)調(diào)查與至少公司的4客戶面談過調(diào)查3個以上的同類企業(yè)或競爭對手有不少于20個關(guān)鍵問題至少與公司的普通員吃過1次飯魔鬼往往藏在細(xì)節(jié)處7/24/20236盡職調(diào)查的范圍公司歷史沿革管理團(tuán)隊背景公司治理結(jié)構(gòu)及管理狀況產(chǎn)品和技術(shù)業(yè)務(wù)流程和業(yè)務(wù)資源行業(yè)及市場財務(wù)報表的核實(shí)資產(chǎn)負(fù)債狀況經(jīng)營狀況及其變動盈利預(yù)測的核查環(huán)境評估潛在的法律糾紛發(fā)展規(guī)劃及其可行性全面調(diào)查，突出重點(diǎn)7/24/20237如何進(jìn)行盈利能力調(diào)查以毛利率、存貨周轉(zhuǎn)率、應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率為指標(biāo)，對市場情況以及市場地位進(jìn)行調(diào)查：以利潤率為指標(biāo)，對成本進(jìn)行分解調(diào)查：損益表中，主營業(yè)務(wù)收入后面每項內(nèi)容與主營業(yè)務(wù)收入的比例總成本中每項成本的比例（或單位產(chǎn)品成本中各項成本的比例）；經(jīng)營現(xiàn)金流分析：行業(yè)比較分析：選擇行業(yè)上市公司，將有關(guān)指標(biāo)進(jìn)行對比；分析同行業(yè)上市公司的經(jīng)營特點(diǎn)。會計政策對利潤核算有重大影響，應(yīng)該了解公司會計政策。毛利率是核心7/24/20238四、投資標(biāo)準(zhǔn)技術(shù)先進(jìn)，模式創(chuàng)新－－代表先進(jìn)技術(shù)發(fā)展方向市場前景廣闊－－代表廣大市場的需求管理團(tuán)隊誠信、綜合素質(zhì)高－代表股東根本利益股權(quán)結(jié)構(gòu)簡單、明晰；股東資源具有互補(bǔ)性主營業(yè)務(wù)突出、處于發(fā)展的上升初期財務(wù)管理規(guī)范以“三個代表”為核心的選擇標(biāo)準(zhǔn)7/24/20239如何評判管理團(tuán)隊我們說經(jīng)驗是非常重要的Google的LarryPage、SergeyBrin和Baidu的李彥宏笑了我們說背景是相當(dāng)重要的Alibaba的馬云和Shengda的陳天橋笑了我們說技術(shù)是很重要的分眾傳媒的江南春和蒙牛股份的牛根生也笑了

我更傾向于一個一流的創(chuàng)業(yè)家團(tuán)隊有一個二流的想法，而不是一個二流的創(chuàng)業(yè)家團(tuán)隊有一流的想法。

－－GeneralGeorgesDoriot7/24/202310好管理團(tuán)隊的標(biāo)準(zhǔn)管理團(tuán)隊是選擇項目時最重要的決定因素綜合素質(zhì)高，懂經(jīng)營、善管理、會溝通誠信度高，代表廣大股東利益具有艱苦創(chuàng)業(yè)、執(zhí)著向上、鍥而不舍精神團(tuán)隊有共同的理念、相互信任與合作講真話、辦實(shí)事7/24/202311如何看待技術(shù)技術(shù)不在于高精尖程度，而在于：創(chuàng)新性，區(qū)別于傳統(tǒng)技術(shù)獨(dú)占性，難以獲取或復(fù)制盈利性，帶來成本下降或性能提高持續(xù)性，技術(shù)儲備和持續(xù)創(chuàng)新能力不要拘泥于技術(shù)完美主義，在發(fā)展中改進(jìn)完善專利≠技術(shù)≠市場≠利潤能賣出產(chǎn)品的技術(shù)才是好技術(shù)7/24/202312如何看待市場這是個SEXY的市場嗎這個市場富有想象空間嗎我們?nèi)菀桌斫膺@個市場嗎計算收入的方法是否簡單而讓人興奮賺錢的模式是怎么樣的市場競爭怎么樣容易被別人追上嗎這個模式容易被復(fù)制嗎利潤才是硬道理7/24/202313如何評判公司的治理結(jié)構(gòu)和管理結(jié)構(gòu)治理結(jié)構(gòu)股權(quán)結(jié)構(gòu)簡單、明晰股東之間信任合作股東資源互補(bǔ)股東對公司能有效控制關(guān)聯(lián)交易透明管理結(jié)構(gòu)存在一個領(lǐng)導(dǎo)中心團(tuán)隊協(xié)作合理的管理制度有效的內(nèi)控機(jī)制7/24/202314五、投資估值（Valuation）投資估值，估值，Valuation,即投資時對企業(yè)進(jìn)行的價值評估。估值跟投資價格相對應(yīng)，估值決定投資價格。估值，公司價值投資價格：每股多少錢最終反應(yīng)的就是投資金額和獲得股權(quán)比例。如果投資金額是確定的，估值不同，股權(quán)比例不同。如果投資的股權(quán)比例是確定的，估值不同，投資金額不同。7/24/202315估值的程序從融資需要觸發(fā)：根據(jù)企業(yè)的發(fā)展需要確定融資金額。根據(jù)一定的方法，確定估值區(qū)間，確定股權(quán)比例的區(qū)間。調(diào)整股權(quán)比例確定最終的價值和投資價格。從稀釋股權(quán)觸發(fā)：確定稀釋的股權(quán)比例根據(jù)一定的方法，確定估值區(qū)間，確定融資區(qū)間。調(diào)整融資額確定最終的價值和投資價格。融資缺口通過其他方式解決。核心：融資額與稀釋股權(quán)的平衡是不是融資越多越好？估值往往是談判的結(jié)果7/24/202316內(nèi)部進(jìn)行價值評估擰干水份確定真實(shí)價值要保證價值的真實(shí)價值以現(xiàn)金流為基礎(chǔ)價值要包含風(fēng)險因素價值要考慮增值服務(wù)市場力量是價值的最終決定因素7/24/202317估值方法PE，市盈率定價法P＝E×PE，E是凈利潤，PE是市盈率倍數(shù)，PE決定價值是目前常用的方法PB，凈資產(chǎn)定價法P＝BV×PB，BV是帳面凈資產(chǎn)，PB是市凈率倍數(shù)估值時的一個參照指標(biāo)，尤其是針對重資產(chǎn)型的公司DCF，現(xiàn)金流折現(xiàn)法預(yù)測公司未來自由現(xiàn)金流、資本成本，對公司未來自由現(xiàn)金流進(jìn)行貼現(xiàn)，公司價值即為未來現(xiàn)金流的現(xiàn)值。比較適用于較為成熟、偏后期的私有公司或上市公司任何估值方法都要考慮投資人的收益空間任何估值結(jié)果是雙方商談的結(jié)果確定一個估值標(biāo)竿7/24/202318估值調(diào)整投資方和原股東方對企業(yè)的股東不一致，怎么辦？估值調(diào)整機(jī)制設(shè)定調(diào)整機(jī)制，估值與未來的發(fā)展和表現(xiàn)相聯(lián)系。達(dá)到設(shè)定的標(biāo)準(zhǔn)或條件，可以確定高的價值，沒有達(dá)到，就是低的價值未來的標(biāo)準(zhǔn)可以是企業(yè)的一個核心指標(biāo)：凈利潤、收入，或其他指標(biāo)或PE調(diào)整機(jī)制：在確定今年的PE的時候確定明年的PE可用于解決交易當(dāng)時雙方對價格的分歧，并捆綁住未來的發(fā)展。融資過程不是一次盈利過程7/24/202319投資前價值和投資后價值含義和關(guān)系：投資前價值（Pre-Money），投資的資金進(jìn)入前，公司的價值投資后價值（Post-Money），投資的資金進(jìn)入后，公司的價值Post-Money＝Pre-Money＋投資金額案例：公司注冊資本1000萬元，凈資產(chǎn)3000萬元，2007年凈利潤1500萬元。按照5倍市盈率融資，融資金額1000萬元。公司的價值？價值概念要明確7/24/202320續(xù)：案例問題關(guān)鍵：5倍市盈率是投資前還是投資后？1、5倍市盈率是投資前的價值標(biāo)準(zhǔn)：Pre-Money：1500×5＝7500萬元Post-Money：7500＋1000＝8500萬元投資人投資1000萬元的股權(quán)比例11.76％投資后PE是5.67倍2、5倍市盈率是投資后的價值標(biāo)準(zhǔn)：Post-Money：1500×5＝7500萬元Pre-Money：7500－1000＝6500萬元投資人投資1000萬元的股權(quán)比例13.33％投資前PE是4.33倍投資人一般采用Post-Money，即投資多少，獲得多少股權(quán)比例7/24/202321稀釋股權(quán)稀釋是指在投資時或者投資后，因其他投資人的進(jìn)入，導(dǎo)致投資人持有的股權(quán)稀釋。為業(yè)務(wù)擴(kuò)張，未來一次或多次的融資提供給高管人員的期權(quán)其他股東可能享有的認(rèn)股權(quán)上市當(dāng)時的稀釋，可能高達(dá)25%投資人股權(quán)稀釋時，其投資價格或其股權(quán)價值可能發(fā)生變化。投資時需要考慮稀釋的影響。股權(quán)稀釋對價值會有影響7/24/202322案例：投資時的稀釋假定，某公司原有200萬股本輪投資約定，投資者按照每股10元的價格增資50萬股，增資金額500萬元。管理團(tuán)隊按照每股5元的價格增資50萬股，增資金額250萬元。由于管理團(tuán)隊認(rèn)購比較踴躍，最后確定的方案是：投資者仍按照每股10元的價格認(rèn)購50萬股，管理團(tuán)隊按照每股5元的價格實(shí)際增資100萬股，增資金額500萬元。兩個投資方案是否一致？結(jié)果，公司的估值發(fā)生了變化，估值悄然提高：原投資方案投資者投資500萬元，獲得1/6股權(quán)，投資后價值3000萬元，投資前價值2250萬元。新投資方案投資者投資500萬元，獲得1/7股權(quán)，投資后價值3500萬元，投資前價值2500萬元。核心：投資者與內(nèi)部管理團(tuán)隊的投資價格不一致，管理團(tuán)隊以較低的價格認(rèn)購更多的股份，導(dǎo)致投資人的股權(quán)稀釋。7/24/202323案例：IPO時的稀釋IPO稀釋案例某公司注冊資本1000萬元，凈資產(chǎn)3000萬元，2007年凈利潤1500萬元。某投資機(jī)構(gòu)按照5倍市盈率對其投資1000萬元，投資后股權(quán)比例13.33％。2年后，該公司IPO，新股發(fā)行比例25％，上市后凈利潤4000萬元，市盈率25倍，市值10億元。該投資機(jī)構(gòu)持有的股權(quán)價值為10×13.33%=1.333億元，投資收益為1.233億元。對嗎？IPO比例25％，稀釋后的股權(quán)比例是之前的75％，股權(quán)價值為10×13.33％×75％＝0.999億元，投資收益為0.899億元。一般的狀況，只要公司的整體權(quán)益提高了，雖然個別股東的股權(quán)被稀釋了，但他所占股權(quán)的價值，還是可能增加（把餅作大）這就是設(shè)定期權(quán)時，需要規(guī)定高的盈利目標(biāo)的原因。7/24/202324六、投資條款（TermSheet）投資條款TermSheet，是投資的時候，企業(yè)或原股東與投資人達(dá)成的具體的投資方面的商業(yè)條款。投資條款是投資方案的表現(xiàn)。投資條款是最終投資協(xié)議的基礎(chǔ)和核心。投資條款也是投資活動中的商業(yè)機(jī)密。7/24/202325投資價格投資價格確定的基礎(chǔ)就是投資估值。投資價格的表現(xiàn)形式：最準(zhǔn)確的表現(xiàn)形式：投資金額多少，對應(yīng)的股權(quán)比例多少。根據(jù)金額和比例，再折算具體的每股價格或者PE。7/24/202326投資方式增資VS股權(quán)轉(zhuǎn)讓增資時，投資的資金全部進(jìn)入公司，溢價投資時，部分進(jìn)入注冊資本，部分進(jìn)入資本公積股權(quán)轉(zhuǎn)讓時，投資的資金不進(jìn)入公司注意兩種方式鎖定期的不同注意兩鐘方式下協(xié)議和法律程序的不同直接投資VS可換股債、優(yōu)先股等直接投資，即將投資資金直接、一次性投入公司，直接獲得股權(quán)其他方式包括可換股債權(quán)等，投資的資金進(jìn)入公司，但并不立刻直接表現(xiàn)為股權(quán)的方式。不同的方式權(quán)利義務(wù)不同，風(fēng)險控制點(diǎn)不同7/24/202327業(yè)績承諾與利益調(diào)整業(yè)績承諾，即控股股東對公司未來一年或兩年的業(yè)績向投資者做出承諾。伴隨這種承諾一般都設(shè)定有利益調(diào)整機(jī)制。具體方式：承諾具體的業(yè)績指標(biāo)。若不能完成業(yè)績指標(biāo)，控股股東對投資人進(jìn)行利益補(bǔ)償。具體的利益補(bǔ)償方式包括多種，如調(diào)整股權(quán)比例、現(xiàn)金補(bǔ)償?shù)葹槭裁匆袠I(yè)績承諾：股東對企業(yè)承擔(dān)的管理責(zé)任不同考驗信心，促使更加努力作為彌補(bǔ)雙方投資價格差異的手段7/24/202328股權(quán)回購規(guī)定一定的目標(biāo)，如果不能實(shí)現(xiàn)，控股股東對投資人獲得的股權(quán)進(jìn)行回購?；刭彆r，一般約定有定價方式。具體方式：公司回購還是股東回購回購能力和回購保障條款為什么要回購促使目標(biāo)一致，并共同努力實(shí)現(xiàn)目標(biāo)一種簡單的退出方式7/24/202329防稀釋條款在未來融資時，保護(hù)投資人自身的利益。具體包括：優(yōu)先認(rèn)購權(quán)未來融資時投資價格不能低于本次價格。如果低于本次價格，控股股東對投資人進(jìn)行補(bǔ)償，以確保投資人的投資價格不高于后面融資時的投資價格。7/24/202330共售條款控股股東或管理層股東向其他人轉(zhuǎn)讓股權(quán)時，投資人有按照相同條件出售股權(quán)的優(yōu)先權(quán)。目的：防止控股股東或管理層股東出逃。7/24/202331優(yōu)先清償條款在項目出現(xiàn)風(fēng)險，需要進(jìn)行清償時，投資人的股權(quán)先于控股股東或管理層股東得到清償。目的：促使控股股東避免出現(xiàn)該類風(fēng)險。7/24/202332委派董事以及投資后的權(quán)利規(guī)定投資后，投資人派出董事/監(jiān)事/股東代表的權(quán)利投資后的管理權(quán)利，如重大事項的參與權(quán)、否決權(quán)管理層股東的薪酬等7/24/202333案例關(guān)于利潤承諾的約定：若標(biāo)的公司2008年度實(shí)際經(jīng)審計的全年合并報表凈利潤少于4000萬元，則投資方有權(quán)要求大股東按照公司2008年實(shí)際的價值退回投資方投資資金差額，投資資金差額=（目標(biāo)利潤－實(shí)際利潤×5倍市盈率）×投資方所占股份比例。關(guān)于回購條款至2008年12月31日為止，若標(biāo)的公司未能實(shí)現(xiàn)首次公開發(fā)行人民幣普通股并在國內(nèi)證券市場掛牌交易，則投資方有權(quán)要求標(biāo)的公司的實(shí)際控制人即大股東先生于上述期限屆至之日起30個工作日內(nèi)回購?fù)顿Y方的股份。標(biāo)的股份回購價格為投資方的增資投資款本金及其自增資完成日至回購之日所產(chǎn)生的利息（計算該等利息的利率為16%/年），但不包含在此期間標(biāo)的股份所對應(yīng)的標(biāo)的公司未分配利潤，如期間有利潤分配，則做相應(yīng)扣除。7/24/202334案例（續(xù)）有關(guān)“股權(quán)轉(zhuǎn)讓”的條款“投資完成后，標(biāo)的公司上市或被整體并購前，未經(jīng)公司股東以書面形式一致同意，原股東不得向公司其他股東或公司股東以外的第三方轉(zhuǎn)讓其所持有的部分或全部公司股權(quán)”。經(jīng)股東大會及投資方同意轉(zhuǎn)讓的出資，在同等條件下，其他股東對該出資有優(yōu)先購買權(quán)。大股東經(jīng)同意向公司股東以外的第三方轉(zhuǎn)讓其股份時，投資方有權(quán)選擇是否按相同的價格及條件與轉(zhuǎn)讓股份的大股東一同轉(zhuǎn)讓其股份給同一受讓方。如新投資者根據(jù)某種協(xié)議的最終投資價格低于本協(xié)議投資方的投資價格，則大股東應(yīng)將其間的差價返還投資方，或由原股東無償轉(zhuǎn)讓所持標(biāo)的公司的部分股權(quán)給投資方，直至本協(xié)議投資方的投資價格與新投資者投資的價格相同。7/24/202335七、投資后管理民營企業(yè)：縫隙中成長起來的植物或多或少都存在問題7/24/202336成長型企業(yè)的特點(diǎn)規(guī)模小、速度快，3年是個坎創(chuàng)新能力強(qiáng)，有需要就有產(chǎn)品嗅覺靈敏，撲捉市場能力強(qiáng)變化迅速，長的快，死的也快以技術(shù)導(dǎo)向或市場導(dǎo)向型企業(yè)為主人員穩(wěn)定性差管理層一般為股東大多缺錢，管理存在不規(guī)范1/3+1/3+1/3：法則或規(guī)律7/24/202337成長型企業(yè)信奉的規(guī)則相信血緣不相信團(tuán)隊相信攻關(guān)不相信程序相信技術(shù)、市場不相信管理相信威信不相信制度家族式的管理7/24/202338速度打壓規(guī)范：壓縮的治理結(jié)構(gòu)股東董事經(jīng)理股東會董事會辦公會管理團(tuán)隊是成敗的關(guān)鍵7/24/202339盈利能力：成長型企業(yè)的要穴重資產(chǎn)實(shí)力不重視盈利能力：流動性決定盈利性重銷售收入不重視現(xiàn)金流動：活的越久做的越大重技術(shù)研發(fā)不重視市場開拓：賣的越多長的越快CashingisKing!7/24/202340投資后對公司治理的要求規(guī)范的公司治理結(jié)構(gòu)是投資的基礎(chǔ)投資選擇從注重企業(yè)技術(shù)和市場向注重企業(yè)的管理者的能力和誠信轉(zhuǎn)移投資后的公司治理結(jié)構(gòu)要求更加規(guī)范和完善核心：創(chuàng)業(yè)股東投資者被投資企業(yè)資本市場共同到資本市場去實(shí)現(xiàn)利益不是與投資者相互算計7/24/202341投資后管理的理念要不要積極幫助公司發(fā)展幫助公司建立治理結(jié)構(gòu)和管理系統(tǒng)幫助公司市場拓展、融資、尋找合作伙伴給經(jīng)營團(tuán)隊自由發(fā)揮的空間定期召開董事會不能投資后就坐等收獲不能僅僅依賴少數(shù)幾個人不能盲目幫助，幫助要有針對性不能過渡限制經(jīng)營者，使自己成為經(jīng)營者不能等問題發(fā)生了才想到要去解決7/24/202342投資后管理的方法積極幫助企業(yè)成長幫助企業(yè)組建幫助企業(yè)擴(kuò)張退出IPO/M&A途徑和方法目標(biāo)組建/加強(qiáng)董事會強(qiáng)化管理團(tuán)隊、管理架構(gòu)確定戰(zhàn)略方向加強(qiáng)財務(wù)控制、法律架構(gòu)組建/加強(qiáng)公司治理