第9章 貨幣政策調(diào)控

第九章

貨幣政策調(diào)控第一節(jié)

貨幣政策及其目標第二節(jié)

貨幣政策工具第三節(jié)

貨幣政策的傳導機制和時滯第四節(jié)

貨幣政策的有效性及其理論第五節(jié)

中國貨幣政策的實踐1第一節(jié)貨幣政策及其目標一、貨幣政策的含義及其構(gòu)成要素二、貨幣政策的最終目標三、貨幣政策的中介指標2①

貨幣政策工具；②

貨幣政策中介指標；③

貨幣政策目標。貨幣政策是指中央銀行在一定時期內(nèi)利用各種政策工具作用于某個經(jīng)濟變量，從而實現(xiàn)某種特定經(jīng)濟目標的政策性規(guī)定。一、貨幣政策的含義及其構(gòu)成要素1.含義：

2.構(gòu)成要素圖示

貨幣政策三要素及其關系3貨幣政策工具存款準備金政策再貼現(xiàn)政策公開市場業(yè)務近期中介目標存款準備金基礎貨幣短期利率遠期中介目標

貨幣供應量長期利率最終目標穩(wěn)定物價充分就業(yè)經(jīng)濟增長國際收支平衡貨幣政策框架體系金融機構(gòu)消費者投資者中央銀行4二、貨幣政策的最終目標1.貨幣政策目標內(nèi)容

貨幣政策最終目標亦稱貨幣政策目標，它是中央銀行通過貨幣政策的操作而達到的最終宏觀經(jīng)濟目標。貨幣政策最終目標基本上不外乎下列四種類型：①單一目標型，即穩(wěn)定幣值②雙重目標型，即穩(wěn)定幣值和發(fā)展經(jīng)濟③三重目標型，即前兩個目標加上國際收支平衡④四重目標型，即前三個目標加上充分就業(yè)貨幣政策最終目標是一個因國家不同而有所差別、因時期不同而不一致、因經(jīng)濟形勢變化而變化的問題。

5西方七國貨幣政策最終目標變化一覽表（二戰(zhàn)以后）

6（1）穩(wěn)定幣值：紙幣本身并沒有價值，穩(wěn)定幣值即穩(wěn)定貨幣購買力和物價水平。穩(wěn)定是相對的：相對于經(jīng)濟增長速度。（2）經(jīng)濟增長：經(jīng)濟增長是指發(fā)展速度加快、結(jié)構(gòu)優(yōu)化與效率提高三者之間的統(tǒng)一。提高人民生活水平是關鍵，但不能過熱。（3）充分就業(yè)：不僅包括勞動力的充分就業(yè)，即任何愿意工作并有能力工作的人都可以找到一個有報酬的工作，還包括其他生產(chǎn)要素的充分利用。（4）平衡國際收支：國際收支平衡是保障國民經(jīng)濟持續(xù)穩(wěn)定增長和國家安全穩(wěn)定的重要條件。2.貨幣政策目標的內(nèi)涵

7（1）穩(wěn)定幣值與充分就業(yè)的矛盾與統(tǒng)一:菲利浦斯曲線（2）穩(wěn)定幣值與經(jīng)濟增長的矛盾與統(tǒng)一（3）穩(wěn)定幣值與平衡國際收支的矛盾與統(tǒng)一（4）充分就業(yè)與經(jīng)濟增長的矛盾與統(tǒng)一（5）充分就業(yè)與平衡國際收支的矛盾與統(tǒng)一（6）經(jīng)濟增長與平衡國際收支的矛盾與統(tǒng)一貨幣政策的諸目標之間既矛盾又統(tǒng)一。只有因勢利導，慎重選擇，才能把握全局。3.貨幣政策目標相互之間的矛盾與統(tǒng)一

8我國貨幣政策的目標是：保持貨幣幣值的穩(wěn)定，并以此促進經(jīng)濟增長我國貨幣政策目標背景條件的變化：肆虐我國宏觀經(jīng)濟的不僅有通貨膨脹，而且也有通貨緊縮間接融資為主導的融資體制有弱化的趨勢貨幣與產(chǎn)出之間的關系日益疏遠就業(yè)形勢越來越嚴峻國際收支狀況對我國經(jīng)濟的影響越來越大4.我國貨幣政策目標的調(diào)整

9要將“保持貨幣幣值的穩(wěn)定，并以此促進經(jīng)濟增長”修改為“保持金融穩(wěn)定，并以此促進經(jīng)濟增長”要增加充分就業(yè)的內(nèi)容要將保持國際收支平衡列入央行貨幣政策目標。

我國貨幣政策目標應相應調(diào)整

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貨幣政策中介指標是指中央銀行為實現(xiàn)特定的貨幣政策目標而選取的操作對象。貨幣政策中介指標應該具有如下四個特征：①

可測性：能夠獲取和監(jiān)測②

可控性：能夠有效的控制③

相關性：與貨幣政策目標高度相關④

抗干擾性：較少受到外來因素的干擾可選取的中介指標主要有利率、貨幣供給量、銀行信用規(guī)模、基礎貨幣、超額準備金、股市價格指數(shù)等，主要為前兩個，即利率和貨幣供給量。三、貨幣政策中介目標1.中介指標的含義及其標準

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優(yōu)點：①

貨幣供給量的變動能直接影響經(jīng)濟活動②

中央銀行對貨幣供給量的控制力較強③

與貨幣政策意圖聯(lián)系緊密④

可以明確地區(qū)分政策性效果和非政策性效果

不足：①

中央銀行對貨幣供給量的控制能力不是絕對的，公眾和商業(yè)銀行的行為也會影響貨幣供給量②

中央銀行通過運用貨幣政策工具實行對貨幣供給量的控制存在有一定的時滯2.貨幣供給量作為中介指標的優(yōu)缺點

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我國歷來鎖定單一貨幣供應量指標的理由：①

股票大多不被央行宏觀調(diào)控的直接對象所持有，央行不能左右股票價格的變動②

我國居民參與股票市場的人數(shù)有限

近年來隨著上述情況的變化，有必要將貨幣供應量與金融資產(chǎn)價格并重：①我國利率對消費和投資的調(diào)節(jié)作用有限②

匯率作為中間目標有時會起誤導作用③股票價格對經(jīng)濟走勢和貨幣政策反應敏感，具有可測性、相關性和超前性3.我國貨幣政策中介指標的調(diào)整

13第二節(jié)貨幣政策工具一、一般性貨幣政策工具二、選擇性貨幣政策工具三、其他貨幣政策工具

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貨幣政策工具一般性政策工具選擇性政策工具直接信用控制工具間接信用指導優(yōu)惠利率消費者信用控制證券保證金比率不動產(chǎn)信用管制再貼現(xiàn)率法定存款準備金率公開市場業(yè)務預繳進口保證金15所謂一般性貨幣政策工具是指對貨幣供給總量或信用總量進行調(diào)節(jié)，且經(jīng)常使用，具有傳統(tǒng)性質(zhì)的貨幣政策工具。一般性政策工具，主要有以下三個，也稱貨幣政策的“三大法寶”。一、一般性貨幣政策工具

1.法定存款準備金政策（1）含義法定存款準備金政策是指由中央銀行強制要求商業(yè)銀行等存款貨幣機構(gòu)按規(guī)定的比率上繳存款準備金，中央銀行通過提高或降低法定存款比率來達到收縮或擴張信用的目標。16

效果：對所有存款銀行的影響是平等的，對貨幣供給量具有極強的影響力，通常稱它是一帖力度大、反應快的“烈藥”。既調(diào)整了銀行的信貸供應量和貸款成本，又調(diào)整了借款的需求。

局限性：①

對經(jīng)濟的震動太大，不宜輕易采用作為中央銀行日常調(diào)控的工具②

對各類銀行和不同種類存款的影響大小不一致

（2）效果和局限性17近年存款準備金率與上證指數(shù)的聯(lián)動表18按經(jīng)濟發(fā)展需要及時調(diào)整存款準備金率增加調(diào)整法定存款準備金的頻率實行差別存款準備金制度

（3）我國法定存款準備金制度的完善19（1）再貼現(xiàn)政策的含義及其作用含義：央行通過正確制定和調(diào)整再貼現(xiàn)率用來影響市場利率和投資成本，從而調(diào)節(jié)貨幣供給量的一種貨幣政策工具。內(nèi)容：一是再貼現(xiàn)率的確定與調(diào)整；二是規(guī)定向中央銀行申請再貼現(xiàn)的資格。2.再貼現(xiàn)政策

20作用：再貼現(xiàn)政策是國外央行最早使用的貨幣政策工具，它既能起到引導信貸注入特定領域以增加流動性總量的作用，又能對社會信用結(jié)構(gòu)、利率水平、商業(yè)銀行資產(chǎn)質(zhì)量等方面發(fā)揮調(diào)節(jié)作用。融資貨幣政策告示宏觀間接調(diào)控激勵商業(yè)信用票據(jù)化加速資金周轉(zhuǎn)

21例：美國降低再貼現(xiàn)率美國聯(lián)邦儲備委員會2007年8月17日宣布，將再貼現(xiàn)率下調(diào)0.5個百分點，即從6.25％降到5.75％，以幫助金融市場恢復穩(wěn)定。起因：美國次級債危機引發(fā)全球股市震蕩。22優(yōu)點：它有利于中央銀行發(fā)揮最后貸款者的作用，并且既調(diào)節(jié)貨幣供給的總量，又調(diào)節(jié)貨幣供給的結(jié)構(gòu)。缺點：①

業(yè)務的主動權(quán)在商業(yè)銀行，而不在中央銀行，這就限制中央銀行的主動性

②

難以真正反映中央銀行的貨幣政策意向，可能導致再貼現(xiàn)規(guī)模甚至貨幣供給量發(fā)生非政策意圖的波動

③

調(diào)整頻繁會引起市場利率的經(jīng)常波動，從而影響商業(yè)銀行的經(jīng)營預期

（2）再貼現(xiàn)政策的優(yōu)缺點23觀念上的轉(zhuǎn)變：必須大力宣傳票據(jù)貼現(xiàn)及再貼現(xiàn)知識，努力創(chuàng)造適宜于票據(jù)貼現(xiàn)、再貼現(xiàn)業(yè)務的社會氛圍和環(huán)境。體制上的完善：加快發(fā)展以中心城市為依托的區(qū)域性票據(jù)市場，適當擴大再貼現(xiàn)的對象和范圍。運用上的配套：要與超額準備金的管理相結(jié)合；要與公開市場業(yè)務操作相配合；逐步實現(xiàn)銀行商業(yè)化經(jīng)營和利率的市場化；建立企業(yè)信譽評級和信譽檔案等制度。

（3）我國拓展再貼現(xiàn)政策的思路24

（1）公開市場業(yè)務的含義及其特點概念：指中央銀行在金融市場上公開買賣有價證券，以此來調(diào)節(jié)市場貨幣量的政策行為。特點：①公開性：在市場上公開買賣，競價交易

②靈活性：靈活選擇買賣的時間和數(shù)量

③主動性：可主動出擊，確保貨幣政策具有超前性。

④直接性：可直接調(diào)控銀行系統(tǒng)的準備金總量，使其符合政策目標的要求。3.公開市場業(yè)務

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公開市場業(yè)務引起的貨幣供給量增加26優(yōu)越性：①主動權(quán)在中央銀行，中央銀行可以“主動出擊”，經(jīng)常性、連續(xù)性地操作，并具有較強的彈性②操作可靈活安排，可用較小規(guī)模進行微調(diào)，不致于對經(jīng)濟產(chǎn)生過于猛烈的沖擊③可促使貨幣政策和財政政策有效結(jié)合和配合使用

（2）公開市場業(yè)務的優(yōu)缺點局限性：①需要以發(fā)達的金融市場作背景

②必須有其他政策工具的配合③收效較慢，且公開市場業(yè)務的進行對金融和經(jīng)濟外部環(huán)境的要求較高。三者需配合使用27我國公開市場業(yè)務的操作概況我國公開市場業(yè)務操作的完善第一，完善公開市場業(yè)務發(fā)揮作用的微觀基礎；第二，注重與其他貨幣政策工具相配合第三，注重與國債發(fā)行和交易相配合第四，注重與整個經(jīng)濟體制改革相配合第五，注重與外匯市場的操作相配合

（3）我國公開市場業(yè)務的操作28

選擇性貨幣政策工具是指中央銀行針對某些特殊的經(jīng)濟領域或特殊用途的信貸而采用的信用調(diào)節(jié)工具。主要有以下幾種：二、選擇性貨幣政策工具1.消費者信用控制2.證券市場信用控制

指中央銀行對不動產(chǎn)以外的各種耐用消費品的銷售融資予以控制。

指中央銀行對有關有價證券交易的各種貸款進行限制，目的在于限制用借款購買有價證券的比重。

293.不動產(chǎn)信用控制4.優(yōu)惠利率

指中央銀行對商業(yè)銀行等金融機構(gòu)在房地產(chǎn)方面放款的限制。主要目的是為了抑制房地產(chǎn)投機。

指中央銀行對按國家產(chǎn)業(yè)政策要求重點發(fā)展的經(jīng)濟部門或產(chǎn)業(yè)，規(guī)定較低貼現(xiàn)利率或放款利率的一種管理措施。30三、其他貨幣政策工具1.直接信用工具

2.間接信用指導

指中央銀行從質(zhì)和量兩個方面以行政命令或其他方式對商業(yè)銀行等金融機構(gòu)的信用活動進行直接控制。

指中央銀行通過道義勸告、窗口指導和金融檢查等辦法對商業(yè)銀行和其他金融機構(gòu)的信用變動方向和重點實施間接指導。

至下節(jié)31第三節(jié)貨幣政策傳導機制和時滯一、貨幣政策傳導機制二、貨幣政策時滯32指貨幣管理當局確定貨幣政策之后，從選用一定的貨幣政策工具進行現(xiàn)實操作開始，到實現(xiàn)最終目標之間，所經(jīng)過的各種中間環(huán)節(jié)相互之間的有機聯(lián)系及因果關系的總和。一、貨幣政策的傳導機制

貨幣政策傳導機制的涵義

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圖示

對貨幣政策傳導主要路徑的橫向描述34現(xiàn)代經(jīng)濟學家對貨幣政策傳導機制的研究是從凱恩斯開始的。凱恩斯認為，貨幣政策主要通過兩個途徑發(fā)揮作用：①貨幣與利率之間的關系，即流通性偏好

②利率與投資之間的關系，即投資利率彈性的途徑具體思路是：貨幣供給相對于需求而突然增加后，首先產(chǎn)生的影響是使利率下降，然后又促成投資增加。如果消費傾向為已知量，則通過乘數(shù)作用，又可促使國民所得增加。

1.凱恩斯的貨幣政策傳導機制理論35①有效需求的改變并不與貨幣數(shù)量改變相一致

②就業(yè)量逐漸增加時，報酬會發(fā)生遞減現(xiàn)象③各種資源的不可替代性會使其供給彈性不同④尚未達到充分就業(yè)時，工資單位即有上漲趨勢⑤邊際生產(chǎn)成本中各生產(chǎn)要素的報酬并不以同一比例改變還應考慮的一些因素：

36上述表達式中，Ms表示貨幣供給量，I表示利率，I表示投資，P表示物價，y表示收入。

上述傳導機制很可能因以下兩個因素而被堵塞：①“流動性陷阱”的出現(xiàn)②投資的利率彈性非常低凱恩斯的貨幣政策傳導機制表述如下：

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（1）q理論中的貨幣政策傳導機制

按照托賓的定義q

：托賓的貨幣政策傳導機制為：上述表達式中，Ms表示貨幣供給量，I表示投資，Ps表示股票價格，y表示收入。2.后凱恩斯學派的貨幣政策傳導機制理論

38上述表達式中，V為金融資產(chǎn)的價值，Ｄ為財務困難的可能性，ＣＡ為耐用消費品的支出，其他符號含義同前。米什金還認為，上述分析也可適用于對住宅的需求。所以貨幣政策傳導的另一途徑為：（2）米什金的貨幣政策傳導機制

米什金描述的貨幣政策傳導過程為：

Ｈ39弗里德曼及其貨幣學派認為，貨幣政策傳導過程較為直接和迅速，并不像凱恩斯學派認為的那樣間接和迂回。兩者可用以下模式區(qū)別：凱恩斯學派的一般模式：貨幣學派的一般模式：3.貨幣學派的貨幣政策傳導機制理論

40上述表達式中，A為金融資產(chǎn)，Ｃ為消費，P為價格，……代表可能存在但還未被揭示的過程，其他符號含義同前。弗里德曼認為，從短期來看，貨幣數(shù)量的變化是決定名義收入和實際收入的主要因素，或者說，貨幣數(shù)量變化是決定經(jīng)濟變動的主要因素。而從長期來看，貨幣增長率的變化只會引起價格水平的變化，不會對實際產(chǎn)量發(fā)生影響。貨幣學派的貨幣政策傳導機制：

41不同學派基本公認的觀點是：①貨幣數(shù)量增加后，對金融市場的利率會產(chǎn)生影響，同時對股票價格或債券價格也會產(chǎn)生影響②利率或股票價格、債券價格的變化，會影響企業(yè)家的投資熱情和個人的消費欲望及現(xiàn)實支出③投資和消費變化后，國民生產(chǎn)總值自然會發(fā)生相應的變化因此，貨幣政策傳導機制的一般模式為：4.貨幣供給傳導機制的一般模式42西方貨幣政策傳導機制理論所描述的貨幣政策是通過利率的變化傳導的，但實踐證明，完整的貨幣政策傳導機制，并非只注重作為資產(chǎn)價格的利率，還必須考慮其他若干種資產(chǎn)價格對貨幣政策傳導機制的作用：①匯率的變化②權(quán)益價格的變動③銀行信貸的調(diào)節(jié)④企業(yè)和家庭收支的調(diào)節(jié)5.影響貨幣供給傳導機制的新變化

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①非國有經(jīng)濟特別是多種經(jīng)濟成份并存的中小企業(yè)在整個國民經(jīng)濟中，發(fā)揮著舉足輕重的作用②信貸支持重點已由生產(chǎn)轉(zhuǎn)向生產(chǎn)和消費并重③經(jīng)濟增長已經(jīng)從注重速度向優(yōu)化結(jié)構(gòu)和提高質(zhì)量方面轉(zhuǎn)變目前影響中國貨幣政策傳導機制的新的因素：44

所以，央行貨幣政策的重點是：

既要致力于擴大內(nèi)需，促進經(jīng)濟的快速增長，又要著眼于經(jīng)濟的可持續(xù)發(fā)展與中長期穩(wěn)定既要緩解通貨緊縮，又要防止?jié)撛诘耐ㄘ浥蛎浖纫e極支持企業(yè)發(fā)展資金的需要，又要防止不良貸款的攀升，努力防范和化解金融風險45二、貨幣政策時滯

貨幣政策時滯，亦稱貨幣政策時差，是指貨幣政策從研究、制定到實施后發(fā)揮實際效果的全部時間過程。（1）內(nèi)部時滯

指中央銀行從制定政策到采取行動所需要的時間內(nèi)部時滯又可以細分為認識時滯和決策時滯兩個階段

貨幣政策的時滯按發(fā)生源和性質(zhì)分類，可以分為內(nèi)部時滯和外部時滯兩大類。1.貨幣時滯的分類內(nèi)部時滯46

指中央銀行從采取行動到這一政策對經(jīng)濟過程發(fā)生作用所需要的時間距離。外部時滯不是指貨幣政策的最初入點到最終出點之間所耗用的時間，而是貨幣政策的最初入點到最初出點之間的時間過程。外部時滯可細分為操作時滯和市場時滯兩個階段。2.貨幣政策時滯的實證分析

貨幣政策的內(nèi)部時滯主要取決于中央銀行信息反饋系統(tǒng)的靈敏程度、預測能力以及貨幣當局根據(jù)自己的預測采取行動的意向，這種時滯長短不定。

（2）外部時滯

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圖示

貨幣政策各種時滯之間相關關系分解圖48與內(nèi)部時滯相比，外部時滯比較客觀，而非中央銀行能直接加以控制。外部時滯的長短，主要取決于投資者和消費者對市場變化及信息的反應、經(jīng)濟管理體制、經(jīng)濟發(fā)展水平、貨幣政策力度、社會公眾的預期等。貨幣政策時滯究竟有多長，這在很大程度上是一個實證經(jīng)濟學問題，西方有不少經(jīng)濟學家對此進行過探討，但結(jié)論存在頗大差異。

至下節(jié)49第四節(jié)貨幣政策有效性及其理論一、貨幣政策有效性的含義二、新古典學派的“面紗論”三、哈耶克的貨幣中性理論四、凱恩斯主義的貨幣