上公司最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)分析—以云南白藥為例

1、目錄摘要2Abstract3一、前言4（一）、研究意義和背景4（二）、研究方法5（三卜研究技術(shù)路線圖、研究思路61、本文研究技術(shù)路線圖62、本文研究思路6二、資本結(jié)構(gòu)理論概述7（一）、資本結(jié)構(gòu)的定義7（二）、基本理論7（三）、最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)及優(yōu)化方法81、最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)82、常見的資本結(jié)構(gòu)優(yōu)化的方法9三、云南白藥簡介及現(xiàn)狀10（一）、云南白藥簡介10（二）、云南白藥財(cái)務(wù)狀況111、償債能力112、營運(yùn)能力123、盈利能力13（三）、云南白藥的資本結(jié)構(gòu)現(xiàn)狀131、資本構(gòu)成情況132、債務(wù)情況14（三）、云南白藥資本結(jié)構(gòu)存在的問題161、云南白藥資本結(jié)構(gòu)與相關(guān)企業(yè)的比較分析162-云南白藥資本結(jié)構(gòu)存在

2、問題總結(jié)一一基于與同行業(yè)樣本分析17四、云南白藥最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)的確定18（一）、企業(yè)最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)公式18（二）、云南白藥最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)的計(jì)算19（三）、對比分析原因201、外部因素202、影響云南白藥集團(tuán)資本結(jié)構(gòu)的內(nèi)部因素21五、云南白藥集團(tuán)進(jìn)行資本結(jié)構(gòu)優(yōu)化的對策21（一）、改變債務(wù)權(quán)益比例21（二）、加強(qiáng)和完善經(jīng)營能力22六、結(jié)論22文獻(xiàn)綜述23參考文獻(xiàn)34致謝36摘要資本結(jié)構(gòu)是公司資金來源的構(gòu)成和比率，綜合反映了一個(gè)公司的內(nèi)部資金成本和市場競爭力。公司的負(fù)債和股權(quán)構(gòu)成了其資本結(jié)構(gòu)，負(fù)債成本較高，而且需要償還，而股權(quán)資穩(wěn)定，但不利于避稅，容易稀釋股權(quán)。在不斷變化的資本結(jié)構(gòu)中，是否存在一個(gè)最優(yōu)的資

3、本結(jié)構(gòu)，是本文需要重點(diǎn)研究的。學(xué)習(xí)了資本結(jié)構(gòu)相關(guān)理論以后，再來探討云南白藥股份有限公司的資本結(jié)構(gòu)，并在此基礎(chǔ)上用模型和報(bào)表數(shù)據(jù)來確定云南白藥的最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)，再分析影響云南白藥最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)的內(nèi)部因素和外部因素，并且指出一些方法使得公司達(dá)到最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)，為公司較好的發(fā)展和正確的經(jīng)營給予幫助，使公司價(jià)值達(dá)到最大。關(guān)鍵詞：上市公司資本結(jié)構(gòu)云南白藥AbstractCapitalstructureisthecompositionandratioofcompanycapitalsource,whichreflectsinternalcapitalcostandmarketcompetitivenessofc

4、ompanies.Capitalstructureiscomposedofcompanies'debtandequity.Debtneedsrepayathighercost,butequityisstable,easilydilutedshareandconducivetotaxavoidance.Inthecapitalstructurechanging,whetherexistsanoptimalcapitalstructure,whichisthefocusofthepaper.Underdiscussionofthecapitalstructuretheory,thepape

5、ranalyzeswhetheritisreasonablethecapitalstructureofYunnanBaiyaocompanylistingCorporationLimitedbyShareLtd.Onthisbasis,accordingtothemodelandreportthedata,itdeterminestheoptimalcapitalstructureofYunnanBaiyao,thendeducestheoptimalcapitalstructurethroughanalyzingtheinfluencefactorsofYunnanBaiyaoto,andp

6、ointsoutsomemethods,whichallowsthecompanytoachievetheoptimalcapitalstructure,helpingbetterdevelopmentandcorrectoperation,aswellasenablingthecompanytoachievemaximumvalue.Keywords:CapitalStructureListingCorporationYunNanBaiYao一、前言（一）、研究意義和背景隨著市場經(jīng)濟(jì)不斷發(fā)展，日趨激烈的公司競爭，資金短缺仍舊是公司發(fā)展的一個(gè)瓶頸。很多公司選擇資本市場融資，有的公司選擇上市，只

7、是為了獲得源源不絕的資金支撐。資金來源的不同會導(dǎo)致公司的資本結(jié)構(gòu)不同，而資本結(jié)構(gòu)對公司的經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)、收益、資金成本以及長期的發(fā)展影響較大。同時(shí)在公司資本成本的降低，合理的融資和資本結(jié)構(gòu)，提高公司的經(jīng)營效率，改善企業(yè)治理機(jī)制，促進(jìn)資本市場的健康發(fā)展也起著重要的作用。中國股票市場發(fā)展迅速，上市公司實(shí)力也不斷增強(qiáng)，研究上市公司資本結(jié)構(gòu)具有深遠(yuǎn)意義。上市公司的資本結(jié)構(gòu)是否合理影響著公司的發(fā)展和生存，同時(shí)有利于實(shí)現(xiàn)公司價(jià)值的最大化，和研究和探索整個(gè)國民經(jīng)濟(jì)1。一個(gè)公司想要在市場上立足和發(fā)展壯大，必須建立一個(gè)合理資本結(jié)構(gòu)。但我國很多上市公司資本結(jié)構(gòu)都存在問題：股權(quán)分置現(xiàn)象普遍，非流通股所占比例較高；偏好股權(quán)

8、且負(fù)債率低；短債長投；銀行借款占負(fù)債較重部分，風(fēng)險(xiǎn)集中等。本文經(jīng)過分析資本結(jié)構(gòu)的理論，再以云南白藥集團(tuán)有限公司（下列稱云南白藥）的資本結(jié)構(gòu)為例子。通過模型找出云南白藥的最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)，然后跟現(xiàn)行資本結(jié)構(gòu)進(jìn)行對比，找出自身問題和影響其資本結(jié)構(gòu)的問題并加以改善，優(yōu)化資本結(jié)構(gòu)，從而使公司的資金實(shí)現(xiàn)最優(yōu)的運(yùn)作。與此同時(shí)，對其他上市公司起著借鑒作用（二）、研究方法本文主要采用定性與定量相結(jié)合。定性從概念和整體上對資本結(jié)構(gòu)進(jìn)行研究，定量是依據(jù)模型，將公司數(shù)據(jù)引入模型，并求得最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)量。通過模型求得的最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)與公司現(xiàn)存資本結(jié)構(gòu)存在較大差異，通過對比發(fā)現(xiàn)，造成公司現(xiàn)存資本結(jié)構(gòu)存在問題的原因，并加以解決。

9、（三卜研究技術(shù)路線圖、研究思路1、本文研究技術(shù)路線圖2、本文研究思路本論文思路分為“兩條主線，四大部分”。一條主線是以定性和理論的方法來分析，另一條主線是實(shí)證和定量的方法來分析。四大部分，包括了：第一，文獻(xiàn)綜述，提出資本結(jié)構(gòu)現(xiàn)狀；第二，建模，并結(jié)合云南白藥2013年數(shù)據(jù)算出最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)；第三，比較，尋找問題，和影響資本結(jié)構(gòu)的要素；第四，提出建議及意見二、資本結(jié)構(gòu)理論概述（一）、資本結(jié)構(gòu)的定義資本結(jié)構(gòu)的界說一直存在著較大的爭議，整體而言，分為廣義和狹義這兩種觀念。狹義的定義便是股權(quán)結(jié)構(gòu)，它包括了所有者權(quán)益的組成部分以及數(shù)量關(guān)系的百分比，而廣義的資本結(jié)構(gòu)由負(fù)債和權(quán)益共同組成的比例關(guān)系。后者被學(xué)界普

10、遍采用。（二）、基本理論從1950年代至今，資本結(jié)構(gòu)理論有較完善的理論體系，大概有三個(gè)階段，初期資本結(jié)構(gòu)理論（50年代）；現(xiàn)代資本理論（50年代末70年代）；后現(xiàn)代資本理論（70年代后）張妍彥，省級電網(wǎng)公司資本結(jié)構(gòu)優(yōu)化研究，長沙理工大學(xué)碩士論文，2008.04.01。1、初期資本結(jié)構(gòu)理論包括了凈營業(yè)收益理論、凈收益理論和傳統(tǒng)理論。凈營業(yè)收益論認(rèn)為公司價(jià)值與債權(quán)無關(guān)，也不存在最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)，而凈收益理論認(rèn)為公司價(jià)值和債權(quán)比例是正比關(guān)系，當(dāng)債權(quán)越大，價(jià)值越高。傳統(tǒng)理論將上述兩種極端的理論進(jìn)行綜合，認(rèn)為負(fù)債對提高公司價(jià)值有利但不宜過多，資本機(jī)構(gòu)會影響公司價(jià)值，存在最優(yōu)資本機(jī)構(gòu)。2、現(xiàn)代資本理論莫迪利安

11、尼和米勒在1958年合作發(fā)表了資本成本、公司價(jià)值和投資一文中正式提出了“MM”定理的出現(xiàn)，將資本結(jié)構(gòu)的學(xué)術(shù)研究帶到了新的時(shí)代。MM理論認(rèn)為在沒有稅收和沒有市場摩擦的情況下，公司價(jià)值與資本結(jié)構(gòu)沒有關(guān)系。在1963年他們再次發(fā)文，闡釋了修正的MM理論。該修正理論中不再認(rèn)為，稅收為零，所以公司價(jià)值會隨著杠桿程度升高而升高。所以公司價(jià)值跟資本結(jié)構(gòu)大有關(guān)系。3、后現(xiàn)代資本理論權(quán)衡理論認(rèn)為，與財(cái)務(wù)杠桿的增加，風(fēng)險(xiǎn)可以降低公司價(jià)值，資本結(jié)構(gòu)，應(yīng)該有一個(gè)合理的公司價(jià)值最大化的比例。70年代之后，資本結(jié)構(gòu)理論與多學(xué)科進(jìn)行了綜合，產(chǎn)生了代理成本理論、優(yōu)序融資理論、控制權(quán)理論和信號傳遞理論。（三）、最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)及優(yōu)

12、化方法1、最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)通過對以上資本結(jié)構(gòu)理論分析，不難發(fā)現(xiàn)，企業(yè)最優(yōu)的資本結(jié)構(gòu)是存在的，適當(dāng)?shù)呢?fù)債是有利于企業(yè)較好的運(yùn)作:最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)是指企業(yè)在一定期間，當(dāng)企業(yè)資本的加權(quán)平均資本成本最低的點(diǎn)同時(shí)企業(yè)價(jià)值達(dá)到最大化。3韓凱，最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)研究一一以太鋼集團(tuán)有限公司為例.東方企業(yè)文化，2013.8.882、常見的資本結(jié)構(gòu)優(yōu)化的方法（1）綜合加權(quán)平均資本法一般而言，一個(gè)公司的綜合資本成本就是公司的債務(wù)成本和權(quán)益成本的加權(quán)平均數(shù)，權(quán)數(shù)等于這兩種成本在他們提供的融資業(yè)務(wù)當(dāng)中的比例施光耀，劉國芳著.市值管理論.北京市：北京大學(xué)出版社，2008.11.。n'、Wi*Rir=r（i=1,2,3,n）（2

13、-1）這里，Wi為i部分資金資金數(shù)在所有資金中所占比例；Ri為i部分的資本成本。（2）比較公司價(jià)值法比較公司價(jià)值法是在反映財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的條件下，以公司價(jià)值的大小為標(biāo)準(zhǔn)，測算判斷公司最佳的資本結(jié)構(gòu)譚國清主編.21世紀(jì)公司理財(cái)實(shí)務(wù)全書（中卷）.中國財(cái)政經(jīng)濟(jì)出版社，2001.10.。當(dāng)股票的價(jià)值真實(shí)反映公司的價(jià)值（即Vu）,說明那個(gè)公司沒有負(fù)債；但是如果用債務(wù)資本部分地代替權(quán)益資本，公司價(jià)值會開始上升，當(dāng)債務(wù)資本達(dá)到（D/E）點(diǎn)時(shí)，公司的價(jià)值達(dá)到頂點(diǎn)；但是債務(wù)超過（D/E）點(diǎn)，公司價(jià)值會下降資本結(jié)構(gòu)優(yōu)化研究周茂春-遼寧工程技術(shù)大學(xué)碩士論文-2000-06-30。比較公司價(jià)值法對確定最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)有著指導(dǎo)意

14、義。（見圖2-1）圖2-1權(quán)衡理論模型（3）最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)方程最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)方程可以簡寫為ln(VR_I)=FIVR-IVRF*100b7V1-b(2-3)注：V企業(yè)的總資產(chǎn)，R企業(yè)資產(chǎn)收益率，F(xiàn)企業(yè)固定成本，I企業(yè)利息支出，b企業(yè)最優(yōu)的負(fù)債率。根據(jù)該公式，能夠計(jì)算出企業(yè)最優(yōu)債務(wù)比率。三、云南白藥簡介及現(xiàn)狀（一）、云南白藥簡介云南白藥集團(tuán)股份有限公司（簡稱“云南白藥”）1971年6月建立，前身是云南白藥廠。1993年云南白藥廠發(fā)起了現(xiàn)代公司改革，建立了云南白藥實(shí)業(yè)有限公司，并在同年11月初次公開發(fā)行股票2000萬股，發(fā)行股價(jià)為3.38元/股。1996年10月，公司改名為云南白藥集團(tuán)股份有限公司。云

15、南白藥公司，在中國中成藥市場中，排名前五十。2003年云南白藥旗下的多家子公司通過了GSP認(rèn)證。目前，云南白藥除了生產(chǎn)中成藥外，還不斷拓展其經(jīng)營范圍。在化學(xué)原料藥、生物制品、化妝品、日化用品等取得了較好的業(yè)績。業(yè)務(wù)量的劇增，原有的廠房已經(jīng)限制其發(fā)展，伴隨著醫(yī)療行業(yè)自動化配送的興起以及不斷改革的醫(yī)療系統(tǒng)，公司的客戶也大幅度劇增。云南白藥在其發(fā)展期間，獲得了社會較高的認(rèn)可。2012年12月，全球最知名品牌咨詢公司Interbrand在21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道對中國品牌價(jià)值進(jìn)行排行榜排名，云南白藥是醫(yī)藥制造業(yè)的代表，品牌市場價(jià)值為59.75億元，排名第28名。（二）、云南白藥財(cái)務(wù)狀況財(cái)務(wù)報(bào)表在一定程度上反應(yīng)

16、企業(yè)償債能力，成長能力，營運(yùn)能力等。分析財(cái)務(wù)報(bào)表在于了解企業(yè)現(xiàn)狀，預(yù)測企業(yè)未來。本文用的是云南白藥2013年9月的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)。1、償債能力公司償付能力素是投資者，股東，投資者所擔(dān)心的，直接影響投資者的信心和公司自身的發(fā)展。償債能力分析有長期和短期之分，而公司的長期負(fù)債通常在公司債務(wù)中據(jù)有相當(dāng)大的比重，構(gòu)成公司的主要債務(wù)。反應(yīng)公司償債能力的指標(biāo)有流動比率、速動比率、資產(chǎn)負(fù)債率和資本金負(fù)債率劉文國，王純編.上市公司財(cái)務(wù)報(bào)表分析。一般來說，國際上通認(rèn)資產(chǎn)負(fù)債率應(yīng)該小于等于40%-60喊為得當(dāng)。lalr=1=10612638325.58/3964751542.9=267%p=N=4161810020.8

17、9/12630577442.73*100%=32.95%注：lr是流動比率，la是流動資產(chǎn)，cl是流動負(fù)債。P是資產(chǎn)負(fù)債率，l是負(fù)債總額，a是資產(chǎn)總額。2、營運(yùn)能力評估企業(yè)營運(yùn)能力的指標(biāo)有應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率、存貨周轉(zhuǎn)率、總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率何流動資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率等駱永菊，鄭蔚文.財(cái)務(wù)管理學(xué)實(shí)用教程。主要分析一下三個(gè)：應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率(次)=主營業(yè)務(wù)收入/平均應(yīng)收賬款余額=900595118.62/(479383649.9+792729904.9)/2=6.13存貨周轉(zhuǎn)率=主營業(yè)務(wù)成本/平均存貨凈額=2652777736/(4378481906+4718650243)/2=0.58總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率=主營業(yè)務(wù)收入/平均資

18、產(chǎn)總額=3900595118.62/(10807247117+12630577443)/2=0.33.復(fù)旦大學(xué)出版社,2012.06.北京市：北京大學(xué)出版社，2012.08.3、盈利能力盈利能力是企業(yè)資本增值的能力，它一般表現(xiàn)高的營業(yè)收入。盈利能力展現(xiàn)的是企業(yè)的經(jīng)營盈利能力、資產(chǎn)盈利能力、資本盈利能力和收益質(zhì)量，評價(jià)指標(biāo)是營業(yè)利潤率，總資產(chǎn)凈利率等。nr=H=822375629.4/3900595119=0.21rna=L=822375629.4/(10807247117+12630577443)/2=0.07a注：Nr是營業(yè)凈利潤率，ni是凈利潤，r是主營業(yè)務(wù)收入凈額。Na是總資產(chǎn)凈利率，i

19、是凈利潤，a平均資產(chǎn)總額。在償債能力方面，短期償債用流動比率表示。云南白藥的流動比率是2.68,高于2,表明公司的償債能力較好。長期償債能力可以用資產(chǎn)負(fù)債率表示，40%60%一般較為合適。云南白藥的資產(chǎn)負(fù)債率為32%,低于一般的水平，說明云南白藥的償債能力較好。(三)、云南白藥的資本結(jié)構(gòu)現(xiàn)狀1、資本構(gòu)成情況合理的資本結(jié)構(gòu)，不僅為企業(yè)帶來利益也可以為企業(yè)的長遠(yuǎn)發(fā)展起指導(dǎo)作用11。探討云南白藥資本結(jié)構(gòu)，一，了解公司的資本結(jié)構(gòu)現(xiàn)狀；二，分析形成原因。以下就是云南白藥近四年的資本結(jié)構(gòu)情況。10鐘鐳.完善我國現(xiàn)行財(cái)務(wù)分析指標(biāo)體系，中國新技術(shù)新產(chǎn)品,2009,(22)11淺談公司資本結(jié)構(gòu)的影響因素袁卓君；

20、楊洋；王萌芽;-中國科技投資-2012-08-30表3-1云南白藥近四年的資本結(jié)構(gòu)數(shù)據(jù)名稱2013201220112010債務(wù)資本構(gòu)成%負(fù)債總數(shù)/資產(chǎn)總數(shù)）32.95%34.10%38.89%42.17%權(quán)益資本構(gòu)成所有者權(quán)益總額/資產(chǎn)合計(jì)）67.05%65.90%61.11%57.83%債務(wù)權(quán)益比率負(fù)債總數(shù)/所有者權(quán)益總數(shù)）49.14%51.75%63.64%72.91%流動負(fù)債占負(fù)債流動負(fù)債/負(fù)債總額）95.27%95.02%94.51%94.16%流通股占總股本流通股/總股本）100.00%100.00%100.00%100.00%2、債務(wù)情況（1）債務(wù)比例從圖1我們看出，云南白藥的資產(chǎn)

21、負(fù)債率從2010年的42.17%F降到2013年的32.95%,降1M為9.22%。整體來說，云南白藥資產(chǎn)負(fù)債率相比于其他公司是比較低的，較少的使用債務(wù)融資，沒有發(fā)揮債務(wù)融資的優(yōu)勢。債務(wù)資本構(gòu)成圖3-12010-2013年云南白藥的負(fù)債情況（2）負(fù)債結(jié)構(gòu)從圖2-2中我們可以看出，云南白藥的流動負(fù)債比例在2010至2013年間有上升的趨勢，但2010-2013年期間，云南白藥一直以流動負(fù)債為主，長期負(fù)債所占比率極低。0.9540.9520.950.9480.9460.9440.9420.940.9380.936流動負(fù)債所占比流動負(fù)債所占比201W2011年2012年201班圖3-22010-20

22、13年云南白藥的負(fù)債情況25000000002000000000150000000010000000005000000000額是逐年上升應(yīng)付賬款應(yīng)付票據(jù)201叫2011年2012年201即從圖3中我們可以看出，云南白藥的應(yīng)付賬款和應(yīng)付票據(jù)的數(shù)圖3-32010-2013年云南白藥的應(yīng)付賬款和應(yīng)付票據(jù)情況表3-2云南白藥近四年的應(yīng)付款項(xiàng)債務(wù)情況名稱2010年2011年2012年2013年應(yīng)付賬款占資產(chǎn)中的比例19.47%17.49%16.72%16.22%債務(wù)資本構(gòu)成比例（負(fù)債/資產(chǎn)）42.17%38.89%34.10%32.95%從表1-2數(shù)據(jù)看出，應(yīng)付賬款在總資產(chǎn)中所占比例逐年下降，同時(shí)，資產(chǎn)

23、負(fù)債率也在下降。主要是云南白藥經(jīng)營狀況較好，有著較高的營業(yè)利潤，很少借債。（3）股本結(jié)構(gòu)2010年至2013年流通股本與總股本的比例一直在99%股權(quán)的集中將為進(jìn)一步規(guī)范云南白藥的治理結(jié)構(gòu)提供了動力保證。（三）、云南白藥資本結(jié)構(gòu)存在的問題由于上面對云南白藥財(cái)務(wù)報(bào)表的分析過于單一，我們需要結(jié)合同行業(yè)當(dāng)中的數(shù)據(jù)，找出云南白藥資本結(jié)構(gòu)的問題。1、云南白藥資本結(jié)構(gòu)與相關(guān)企業(yè)的比較分析表3-3醫(yī)藥上市公司的樣本NT南白約集團(tuán)哈藥股份遼寧成大貴州百靈集團(tuán)資產(chǎn)負(fù)債率（負(fù)債/總資產(chǎn)）0.330.430.320.37產(chǎn)權(quán)比率（負(fù)債/所有者權(quán)益）0.490.770.480.58負(fù)債結(jié)構(gòu)（流動負(fù)債/總負(fù)債）0.950

24、.900.650.96長期負(fù)債總資產(chǎn)比例（長期負(fù)債/總資產(chǎn)）0.000.000.010.00每股盈利（元）（利潤/總股數(shù)）2.530.140.470.03凈資產(chǎn)收益率%（凈利潤/平均股東權(quán)益）0.210.030.060.08權(quán)益資本成比例（所有者權(quán)益/資產(chǎn)）0.670.570.680.63數(shù)據(jù)來源：各上市公司公布的2013年財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)(1)負(fù)債比率通常認(rèn)為資產(chǎn)負(fù)債率處于40%70區(qū)間較為合適，由表4-1可以看出，只有哈藥股份的資產(chǎn)負(fù)債率在其范圍之內(nèi)，其余的都小于40%說明其資產(chǎn)負(fù)債率不合理。從圖中可以看出，云南白藥集團(tuán)的債務(wù)少，企業(yè)應(yīng)該更多地依賴債務(wù)融資以降低資本成本?？梢姡颇习姿幖瘓F(tuán)資本結(jié)構(gòu)

25、是保守的。(2)負(fù)債結(jié)構(gòu)相對于長期負(fù)債，流動負(fù)債，成本低，所以很多上市公司選擇短期債務(wù)融資，醫(yī)藥公司也不例外。表4-1也充分證明了制藥上市公司傾向于債務(wù)融資。流動負(fù)債的比例，四家企業(yè)有三家，超過70%云南白藥集團(tuán)比為95%負(fù)債結(jié)構(gòu)不合理，短期償債能力較差，影響了公司的盈利能力，容易使公司的無力償還債務(wù)的窘境當(dāng)中。2、云南白藥資本結(jié)構(gòu)存在問題總結(jié)一一基于與同行業(yè)樣本分析與其他上市公司相比，云南白藥資本結(jié)構(gòu)的問題如下：(1)負(fù)債規(guī)模不合理云南白藥的資產(chǎn)負(fù)債率是比較低的，為33%比平均水平低了3.25%,比最高的哈藥集團(tuán)更是低了10%一方面，資產(chǎn)負(fù)債率很大的情況下說明企業(yè)資金實(shí)力較弱，導(dǎo)致的結(jié)果是對

26、債權(quán)人難以收回債款，公司也會面臨倒閉。另一方面，資產(chǎn)負(fù)債率高，企業(yè)用更少的資本投資形成更多的生產(chǎn)性資產(chǎn)，得到較高的投資利潤。只有分配好債務(wù)融資和權(quán)益資本之間的比例，讓云南白藥運(yùn)用債務(wù)融資的優(yōu)勢，獲得較多的杠桿收益，提高資金使用效率是至關(guān)重要的。（2）負(fù)債結(jié)構(gòu)不合理從表4-2中（所有的表都要指明是那個(gè)表）我們可以看出，云南白藥的資產(chǎn)負(fù)債率是逐年降低的，而流動負(fù)債在負(fù)債總額當(dāng)中所占比例不斷上升，上升幅度較大，說明企業(yè)是利用短期負(fù)債抗風(fēng)險(xiǎn)。但是這樣的比例會使企業(yè)的盈利能力變?nèi)?。?-4云南白藥近四年的負(fù)債結(jié)構(gòu)比例2010201120122013債務(wù)資本比例（負(fù)債總額/資產(chǎn)合計(jì)）42.17%38.89

27、%34.10%32.95%流動負(fù)債占負(fù)債（流動負(fù)債/負(fù)債總額）94.16%94.51%95.02%95.27%四、云南白藥最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)的確定（一）、企業(yè)最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)公式由公式2-1,可以計(jì)算出最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)ln(VR-I).VRX*100bVR-IV1-b(4-1)注：V企業(yè)的總資產(chǎn)，R企業(yè)資產(chǎn)收益率，F(xiàn)企業(yè)固定成本，I企業(yè)利息支出，b企業(yè)最優(yōu)的負(fù)債率最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)研究一一以太鋼集團(tuán)有限公司為例韓凱;-東方企業(yè)文化-2013-08-08。由上面的公式，可以得出下面的結(jié)論：當(dāng)資產(chǎn)收益率越高，最優(yōu)負(fù)債率越高，即高收益率行業(yè)能夠恰當(dāng)增加負(fù)債率來充分利用財(cái)務(wù)杠桿獲取利潤；所有企業(yè)的最優(yōu)負(fù)債率處于0%100

28、迄間，這和MM理論指出企業(yè)最優(yōu)負(fù)債率是100%勺結(jié)論存在分歧；企業(yè)的固定成本高，最優(yōu)負(fù)債比率較低。因此，應(yīng)保持較低的負(fù)債率(二)、云南白藥最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)的計(jì)算方程4-1中，(VR-I)是稅前利潤總數(shù)E;V,總資產(chǎn)；I,利息支出，即財(cái)務(wù)費(fèi)用；F,固定成本，固定成本無法從網(wǎng)上獲得，所以，用固定資產(chǎn)累計(jì)折舊與長期債務(wù)利息之和取代F,F=Z+iL,而Z,累計(jì)折舊；L,長期負(fù)債；iL,長期債務(wù)利息，那么，我們可以用下面的方法算最優(yōu)負(fù)債比率：1ne=ZiLIEIZiL*100bEV1-b查云南白藥2013年財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)：總資產(chǎn)，V是12,630,577,442.73元，企業(yè)稅前利潤總額E,是950,566,30

29、6.01元；企業(yè)固定資產(chǎn)折舊Z=2,763,500,000元，企業(yè)禾I息支出I=7,001,713.47元，長期債務(wù)利息iL,0元。通過計(jì)算，b=49.67%要使資本結(jié)構(gòu)最優(yōu)，云南白藥集團(tuán)資產(chǎn)負(fù)債率要為49.67%。目前資產(chǎn)負(fù)債率為33%需多16.67個(gè)百分點(diǎn)才達(dá)到最優(yōu)，應(yīng)考慮提高負(fù)債比率。上面的結(jié)果，只是為云南白藥集團(tuán)最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)的決策提供了一個(gè)數(shù)據(jù)基礎(chǔ)。實(shí)際影響公司資本結(jié)構(gòu)因素很多，也存在很多假設(shè)條件與現(xiàn)實(shí)情況不符的情況。制定最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)，根據(jù)集團(tuán)客觀實(shí)際情況再在定量分析過程中分析未涉及要素和動態(tài)要素，給出一個(gè)較為準(zhǔn)確的參考意見。(三)、對比分析原因公司資本結(jié)構(gòu)受長期的內(nèi)部和外部環(huán)境的影響

30、，要實(shí)現(xiàn)上市公司的資本結(jié)構(gòu)優(yōu)化，有必要了解上市公司所處的內(nèi)外部環(huán)境。1、外部因素(1)、所得稅稅率由于債務(wù)利息可以在所得稅前扣除，所以使用債務(wù)免稅利息。所得稅稅率越高，債務(wù)越多越有利。相反，所得稅稅率低，債務(wù)稅效益不明顯。包括云南白藥集團(tuán)在內(nèi)的醫(yī)藥行業(yè)的所得稅稅率為25%(2)、宏觀條件資本結(jié)構(gòu)受到國家將來的發(fā)展戰(zhàn)略、稅收等政策的影響。隨著國民經(jīng)濟(jì)的持續(xù)發(fā)展。人口老齡化問題的出現(xiàn)以及農(nóng)村醫(yī)藥市場的逐步擴(kuò)大，為醫(yī)藥制造業(yè)提供了契機(jī);(3)、經(jīng)濟(jì)周期因素在市場經(jīng)濟(jì)這一背景下，經(jīng)濟(jì)都是波動中發(fā)展。醫(yī)藥行業(yè)也不例外，作為中國醫(yī)藥行業(yè)的領(lǐng)軍企業(yè)的云南白藥集團(tuán)也同樣如此。當(dāng)經(jīng)濟(jì)處于衰退和蕭條，市場經(jīng)濟(jì)不景

31、氣導(dǎo)致企業(yè)經(jīng)營能力下降。在此期間，企業(yè)必須降低負(fù)債。而在經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇、繁榮階段，需求不斷增加為企業(yè)帶來新的機(jī)遇。13鑄軋板表面產(chǎn)生橫向波紋的原因李杰，朱志云-鋁加工-2005-06-252、影響云南白藥集團(tuán)資本結(jié)構(gòu)的內(nèi)部因素(1)、盈利能力一個(gè)公司盈利越多，在留存比例不變的情況下，其留存收益也會越多，如果公司按照留存收益融資、負(fù)債融資、股權(quán)融資這一先后順序表明盈利能力較強(qiáng)。盈利能力是評價(jià)醫(yī)藥行業(yè)資本結(jié)構(gòu)的重要依據(jù)。(2)、生命循環(huán)周期公司成立初期，企業(yè)知名度因此企業(yè)選擇從股東獲取資金。當(dāng)公司企業(yè)規(guī)模不斷擴(kuò)大，保留盈利以后但還可以使用商業(yè)信用和貸款。企業(yè)上市或者相對于成熟后市場需求將達(dá)到最大值，能夠

32、從銀行獲取貸款。當(dāng)經(jīng)濟(jì)不景氣導(dǎo)致需求下降，減少生產(chǎn)規(guī)模是必然的。所資本結(jié)構(gòu)與自身是息息相關(guān)的，醫(yī)藥行業(yè)作為市場經(jīng)濟(jì)中的一部分，也有很大的參考價(jià)值。五、云南白藥集團(tuán)進(jìn)行資本結(jié)構(gòu)優(yōu)化的對策為了讓負(fù)債率達(dá)到49.67%,讓資金成本最低并且充分發(fā)揮出負(fù)債經(jīng)營效益，須做到：(一)、改變債務(wù)權(quán)益比例目前企業(yè)處于盈利狀態(tài)，且自有資金比較充足，有著較強(qiáng)的償債能力，所以公司現(xiàn)在可以通過增加負(fù)債融資。目前云南白藥資本結(jié)構(gòu)中，股權(quán)相對集中，可考慮增加債務(wù)資本（二）、加強(qiáng)和完善經(jīng)營能力一方面提高負(fù)債，同時(shí)生產(chǎn)管理機(jī)制的完善應(yīng)該成為內(nèi)在驅(qū)動力。一方面公司要擬定新的經(jīng)營發(fā)展戰(zhàn)略，新的改革和技術(shù)創(chuàng)新，同時(shí)也需要提高資金利潤

33、率，降低風(fēng)險(xiǎn)，使公司的資本結(jié)構(gòu)最合理。另一方面需要把債務(wù)與人力、財(cái)力等的有效的結(jié)合。資本運(yùn)營管理十分重要，可以調(diào)整資產(chǎn)結(jié)構(gòu)并且盤活資產(chǎn)存量；優(yōu)化債務(wù)結(jié)構(gòu)，調(diào)整長期負(fù)債、短期負(fù)債的比例才能真正發(fā)揮負(fù)債經(jīng)營的優(yōu)勢。需求分析、產(chǎn)品結(jié)構(gòu)、經(jīng)營策略應(yīng)該隨著社會的發(fā)展而改變，只有這樣，才能做到技術(shù)創(chuàng)新、提高產(chǎn)品質(zhì)量，做好自主品牌。六、結(jié)論通過對云南白藥的分析，我們可以發(fā)現(xiàn)，上市公司資本結(jié)構(gòu)只有在合理、安全的情況下，公司價(jià)值的最大化才得以實(shí)現(xiàn)。但是影響企業(yè)資本結(jié)構(gòu)的因素是不斷變化的，是一個(gè)不斷變化的過程，所以企業(yè)最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)的確定不能僅僅依靠一個(gè)點(diǎn)，更應(yīng)是一個(gè)區(qū)間的合理選取，只有將動態(tài)和靜態(tài)的因素結(jié)合才有指

34、導(dǎo)意義。因此，企業(yè)只有不斷的努力，才能使自身的結(jié)構(gòu)趨于合理，幫助企業(yè)長遠(yuǎn)發(fā)展。文獻(xiàn)綜述上市公司最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)分析-以云南白藥為例摘要：資本結(jié)構(gòu)又稱企業(yè)的融資結(jié)構(gòu)，是企業(yè)取得各項(xiàng)資金的來源，組成以及相互關(guān)系。企業(yè)資本結(jié)構(gòu)已經(jīng)成為企業(yè)財(cái)務(wù)管理的重要內(nèi)容。隨著我國市場經(jīng)濟(jì)的發(fā)展，我國企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)發(fā)生了重要的變化。面對激烈的市場競爭，企業(yè)也不得不完善自身。然而，紙上談兵已經(jīng)不能為企業(yè)指明方向。只有從實(shí)際出發(fā)，再加上日益成熟的資本結(jié)構(gòu)理論，才能為企業(yè)的財(cái)務(wù)開辟新的天地。國內(nèi)外很多學(xué)者已經(jīng)研究過資本結(jié)構(gòu)這一問題。本文對相關(guān)期刊、書籍整理后，對其邏輯性和重要性進(jìn)行了簡單的梳理，主要包括資本結(jié)構(gòu)，財(cái)務(wù)指標(biāo)，影

35、響因素，最佳結(jié)構(gòu)等。關(guān)鍵詞：資本結(jié)構(gòu)，財(cái)務(wù)指標(biāo)，影響因素，最佳因素前言：90年代以來，隨著金融市場化和經(jīng)濟(jì)體制的改革，我國企業(yè)越來越重視自身的資本結(jié)構(gòu)。資本結(jié)構(gòu)的選擇是非常重要的，因?yàn)樗粌H影響企業(yè)白資本成本，而且與企業(yè)治理結(jié)構(gòu)和宏觀經(jīng)濟(jì)運(yùn)行有關(guān)。研究表明，不同國家企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)是不同的，同一國家不同行業(yè)的資本結(jié)構(gòu)也不同，甚至同一行業(yè)不同企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)差別也很大。如果一個(gè)企業(yè)資本結(jié)構(gòu)不合理，那么很難發(fā)展和生存。所以，一個(gè)企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)好壞，將影響企業(yè)發(fā)展能力、償債能力，承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)能力等，同時(shí)也影響著企業(yè)的經(jīng)營業(yè)績以及債權(quán)人的權(quán)益。因此，合理的資本結(jié)構(gòu)對企業(yè)而言是占有舉足輕重的位置，如果它的結(jié)構(gòu)不

36、合理的話，最終可能導(dǎo)致企業(yè)經(jīng)營失敗。云南白藥作為醫(yī)藥制造業(yè)的龍頭，隨著我國資本市場的不斷發(fā)展，云南白藥肯定在資本結(jié)構(gòu)上不斷的完善，但是依然存在上市公司在資本結(jié)構(gòu)中的問題，本文以研究云南白藥為例，對公司的資本結(jié)構(gòu)分析，然后借鑒相關(guān)的文獻(xiàn)和自己的分析得出最佳資本結(jié)構(gòu)，并提出一些達(dá)到最佳資本結(jié)構(gòu)的建議。正文：一、企業(yè)資本結(jié)構(gòu)理論綜述資本結(jié)構(gòu)是指資本的組成及其互相關(guān)系，有狹義和廣義之分。狹義的資本結(jié)構(gòu)是指企業(yè)各種長期資金來源的比例關(guān)系。國外學(xué)者傾向于狹義，麥金森在公司財(cái)務(wù)理論中認(rèn)為：“資本結(jié)構(gòu)是指在公司長期財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu)中，負(fù)債與權(quán)益的相關(guān)混合比例。與負(fù)債比率、杠桿比率及其他更普遍的公司總體負(fù)債計(jì)量方法相比

37、，資本結(jié)構(gòu)通常嚴(yán)格地與公司經(jīng)營所需的永久性或長期性資本相關(guān)?！眹獾膶?shí)證研究主要使用資產(chǎn)的長期負(fù)債比率，那么我國應(yīng)使用什么樣的比率？俗話說，適合的才是最好的。我國主要用的是廣義的資本結(jié)構(gòu)。廣義的資本結(jié)構(gòu)是指企業(yè)的企業(yè)的全部資本的構(gòu)成以及其比例關(guān)系，全部資本包括短期資本，同時(shí)也包括長期資本。在本文，考慮到我國醫(yī)藥制造業(yè)的上市公司的資金來源及其使用特點(diǎn)，為了體現(xiàn)財(cái)務(wù)分析的全面性，我所闡述的資本結(jié)構(gòu)就是廣義的。本文總結(jié)已有文獻(xiàn)，歸納了理論界對企業(yè)資本結(jié)構(gòu)的研究。（一）、企業(yè)資本結(jié)構(gòu)的內(nèi)涵沈藝峰（1999）在我國上市公司資本成本的定量研究中指出資結(jié)構(gòu)是指以債務(wù)、優(yōu)先股和普通股權(quán)益為代表的企業(yè)的永久性長

38、期融資方式的組合，而短期負(fù)債不應(yīng)屬于資本結(jié)構(gòu)的研究范疇。張維迎（1996）在從資本結(jié)構(gòu)看國有企業(yè)的重組中認(rèn)為資本結(jié)構(gòu)是指企業(yè)負(fù)債與股東權(quán)益的比例，也就是企業(yè)全部資金來源的構(gòu)成及其比例關(guān)系，資本結(jié)構(gòu)等同于融資結(jié)構(gòu)。（二）、早期的企業(yè)資本結(jié)構(gòu)理論美國經(jīng)濟(jì)學(xué)家大衛(wèi)杜蘭特（1952）在企業(yè)債務(wù)和股東權(quán)益成本：趨勢和計(jì)量問題中提出傳統(tǒng)的資本結(jié)構(gòu)理論的觀點(diǎn)：凈收益理論，凈營業(yè)收益利潤和傳統(tǒng)理論，被統(tǒng)稱為“早期資本結(jié)構(gòu)理論”，這是西方資本結(jié)構(gòu)理論的研究的正式開端之一。1、凈收益理論該理論假設(shè)投資者以固定利率Ks計(jì)算公司的凈投資，公司能夠以固定利率Kd取得所需的全部負(fù)債，即Ks、Kd是常量，且Kd<Ks

39、,在這一假設(shè)下，隨著財(cái)務(wù)杠杠（用D/S表示財(cái)務(wù)杠杠，D為負(fù)債，S為股東權(quán)益）提高，加權(quán)平均資本成本Kw不斷降低，企業(yè)價(jià)值V不斷提高，負(fù)債比率和企業(yè)價(jià)值呈正相關(guān)，當(dāng)Kw=Kd時(shí)，即負(fù)債比率達(dá)到100%寸，Kw最低，企業(yè)的價(jià)值最大。因此，企業(yè)負(fù)債的融資是有利的。2、凈營業(yè)收益理論該理論認(rèn)為企業(yè)的價(jià)值與資本結(jié)構(gòu)無關(guān)。凈營業(yè)收益是決定企業(yè)價(jià)值高低的關(guān)鍵因素。它認(rèn)為如果假定債務(wù)成本是一個(gè)常數(shù)，但權(quán)益成本在變化，因?yàn)殡S著負(fù)債的增多，企業(yè)承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)增大，股東要求的收益率也要增大，則企業(yè)的權(quán)益資本成本會上升并抵消財(cái)務(wù)杠桿作用帶來的好處，平均下來，企業(yè)的綜合資金成本沒有改變，是一個(gè)常數(shù)。與凈收益理論不同，凈營業(yè)

40、收益理論考慮了負(fù)債比例增加對權(quán)益資本成本率影響，認(rèn)為無論企業(yè)的負(fù)債比例為多少，其加權(quán)資金成本率是不變的，資金結(jié)構(gòu)對企業(yè)的價(jià)值沒有影響。3、傳統(tǒng)理論該理論是介于凈收益理論和凈經(jīng)營收益理論之間的這種理論。該理論假設(shè)，投資者視企業(yè)在一定限度內(nèi)負(fù)債是合理的，必須的，對于股東和債權(quán)人來說，企業(yè)適度的負(fù)債不會增加其投資風(fēng)險(xiǎn)，并假設(shè)Ks、Kd隨著財(cái)務(wù)杠桿的變化而變化，但是其變化速度不同，隨著財(cái)務(wù)杠桿的不斷提高，Ks不斷提高，Kd則是緩慢增長的，這時(shí)權(quán)益資本的提高被更多的運(yùn)用成本較低的債務(wù)帶來的利益所抵消，結(jié)果Kw是不斷降低的，企業(yè)的價(jià)值也隨之上升：但是，負(fù)債比例超過某一個(gè)點(diǎn)后，Ks和Kd上升的速度越來越快，

41、以至于權(quán)益成本的提高抵消了運(yùn)用成本較低的債券的利益，結(jié)果Kw不斷上升，企業(yè)價(jià)值不斷下降，因此企業(yè)價(jià)值和負(fù)債比例呈U型關(guān)系。（二）現(xiàn)代的企業(yè)資本結(jié)構(gòu)理論1、MMt理MM理論是由美國著名財(cái)務(wù)管理學(xué)家默頓米勒和莫迪格萊尼最先提出的，兩位學(xué)者通過大量研究，于1956年在美國計(jì)量經(jīng)濟(jì)學(xué)會年會上發(fā)表了著名論文資本成本、公司財(cái)務(wù)及投資理論。該文指出:公司價(jià)值取決于投資組合，與資本結(jié)構(gòu)和股息政策無關(guān)。但MM1理中完美市場假設(shè)與企業(yè)實(shí)際經(jīng)營環(huán)境差異較大，限制了它的實(shí)用價(jià)值。2、修正M泥理莫迪格利安尼和默頓米勒（1963）公司所得稅和資本成本：一種修正中針對企業(yè)的市場價(jià)值并非只與期望稅后報(bào)酬相關(guān)的現(xiàn)象提出MM修正

42、定理。引入了企業(yè)所得稅因素，認(rèn)為在絕大多數(shù)國家，企業(yè)因債務(wù)融資而支付的利息可以在支付所得稅之前支付，負(fù)債有利于減輕企業(yè)的稅負(fù)，增加股東稅后收益。紀(jì)凱，鄭丕謂（2006）在MM理論的資本結(jié)構(gòu)與企業(yè)價(jià)值中指出，資本結(jié)構(gòu)的變動會影響企業(yè)的總價(jià)值；負(fù)債經(jīng)營將為公司帶來稅收節(jié)約價(jià)值。由于MM!論有著許多嚴(yán)格的假設(shè)前提，因而與現(xiàn)實(shí)存在不少沖突。3、Miller模型修正MM定理充分考慮了企業(yè)所得稅因素，但對稅收的考慮仍然比較簡單。莫頓米勒（1976）債務(wù)與稅收中提出了一個(gè)把公司所得稅和個(gè)人所得稅都包括在內(nèi)的模型來估計(jì)負(fù)債杠桿對企業(yè)價(jià)值的影響，他指出個(gè)人所得稅在某種程度上抵消了企業(yè)利息支付的節(jié)稅利益，降低了負(fù)

43、債企業(yè)的價(jià)值。區(qū)少萍（2009）在淺析MMt理及相關(guān)理論在中國的實(shí)際應(yīng)用中指出稅收無疑是MMt理與Miller模型考慮的關(guān)鍵因素。債務(wù)具有的稅盾作用支持了公司舉債，而個(gè)人稅收的存在又在一定程度上部分抵消了作用，甚至可能使得杠桿公司價(jià)值低于完全權(quán)益公司。4、權(quán)衡模型權(quán)衡理論認(rèn)為，負(fù)債企業(yè)市場價(jià)值等于無負(fù)債企業(yè)市場價(jià)值加上負(fù)債的稅前收益在減去財(cái)務(wù)困境成本，是企業(yè)最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)就是在負(fù)債的稅收利益和預(yù)期破產(chǎn)成本之間權(quán)衡。柳淑華（2005）在淺論西方現(xiàn)代資本結(jié)構(gòu)理論的演進(jìn)中提到，企業(yè)在追求債務(wù)減稅帶來的好處的同時(shí),還必須考慮債務(wù)比例提高帶來的財(cái)務(wù)危機(jī)成本。只有債務(wù)的免稅優(yōu)惠與債務(wù)上升帶來的財(cái)務(wù)危機(jī)成本平

44、衡時(shí)，企業(yè)才能實(shí)現(xiàn)價(jià)值最大化。5、代理成本理論1976年,JensenMeekling在財(cái)務(wù)經(jīng)濟(jì)學(xué)雜志上發(fā)表了題為“企業(yè)理論：管理行為、代理成本與所有權(quán)結(jié)構(gòu)”的著名論文，從此開始了這一領(lǐng)域序幕研究。在這篇論文中JensenMeekling指出，現(xiàn)代企業(yè)里通常存在著兩種沖突：一種是外部股東和管理者（內(nèi)部股東）之間的沖突，一種是債權(quán)人和股東（包括外部股東和內(nèi)部股東）之間的沖突。伴隨著這兩種沖突的是相應(yīng)的外部股權(quán)的代理成本與負(fù)債的代理成本。Shin-YunWang和Chih-ChiangHwang在«AnApplicationofFuzzySetTheorytotheWeightedAve

45、rageCostofCapitalandCapitalStructureDecision»中認(rèn)為，用替代方法來計(jì)算有助于加權(quán)平均資本成本和企業(yè)在不確定條件下的最優(yōu)債務(wù)比率。與傳統(tǒng)的加權(quán)平均資本成本，相比模糊加權(quán)平均資本成本模型可以克服相關(guān)的不確定性，復(fù)雜性和不精確性的問題。Leland.H.E.和Toft.K.B(1996)在Optimalcapitalstructure,endogenousbankruptcy,andthetermstructureofcreditspreads»認(rèn)為代理成本的存在意味著具有較高資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)的公司將縮短最優(yōu)債務(wù)期限，也會降低債務(wù)的最優(yōu)規(guī)模。B

46、arnea.A,Haugen.R.A.和Senbet.L.W(1980)在«Arationalefordebtmaturitystructureandcallprovisionsintheagencytheoreticframework»中認(rèn)為與債務(wù)相關(guān)的代理成本導(dǎo)致存在最優(yōu)的債務(wù)期限結(jié)構(gòu)。公司債務(wù)期限結(jié)構(gòu)的選擇能減緩源于資產(chǎn)替代效應(yīng)和投資不足問題的代理成本。尤其短期債務(wù)能解決由于信息不對稱和道德風(fēng)險(xiǎn)引起的股東和債權(quán)人之間的利益沖突。二、我國上市公司資本結(jié)構(gòu)現(xiàn)狀張兆國，宋麗夢，張慶(2005)在我國上市公司資本結(jié)構(gòu)影響股權(quán)代理成本的實(shí)證分析中提到，上市公司資本結(jié)構(gòu)影響股權(quán)代

47、理成本的實(shí)證分析表明，經(jīng)營者持股比例與股權(quán)代理成本呈顯著負(fù)相關(guān)負(fù)債融資比例、法人股比例和第一大股東持股比例與股權(quán)代理成本呈不顯著負(fù)相關(guān)；國家股比例和流通股比例與股權(quán)代理成本呈較顯著正相關(guān)。李興開，姜龍梅(2007)在我國上市公司資本結(jié)構(gòu)現(xiàn)狀及優(yōu)化對策中指出必須要規(guī)范股東大會、董事會、監(jiān)事會及董事長、總經(jīng)理的生成機(jī)制，并使他們能各司其職，相互制衡，同時(shí)應(yīng)強(qiáng)化獨(dú)立董事和外部董事機(jī)制，并要確保獨(dú)立董事和外部董事能真正行使其參與公司決策和監(jiān)督的權(quán)力，從而使上市公司能真正做到科學(xué)決策、監(jiān)督有力、制衡有序。張玉明（2009）在企業(yè)資本結(jié)構(gòu)的動態(tài)優(yōu)化管理中提出我國上市公司在股利分配政策上一直存在著重股票股利

48、，輕現(xiàn)金股利的狀況，市場參與者相當(dāng)缺乏成本意識，只注重從股票市場炒作獲取的資本利得，這些都助長了上市公司偏好股權(quán)融資。關(guān)宇，羅晶（2012）在我國上市公司資本結(jié)構(gòu)現(xiàn)狀探析中指出國內(nèi)上市公司資本結(jié)構(gòu)主要存在以下特點(diǎn)：第一，內(nèi)部融資比重低；第二，外部融資中公司偏好股權(quán)融資；第三：債務(wù)融資份額小且流動負(fù)債比例大。劉暢（2012）在淺析我國上市公司資本結(jié)構(gòu)現(xiàn)狀、問題及對策中表示，針對我國上市公司資本結(jié)構(gòu)現(xiàn)狀，可從以下幾方面推進(jìn)上市公司資本機(jī)構(gòu)優(yōu)化。（一）進(jìn)一步完善資本市場，積極規(guī)范證券市場，大力推動債券市場。進(jìn)一步規(guī)范上市公司的公司治理，完善經(jīng)理人監(jiān)督激勵(lì)機(jī)制對于具有明顯國資背景且股權(quán)高度集中的上市公

49、司，積極推動其市場化改革，加快國有股的自由流通，降低國有股份比重，同時(shí)，適當(dāng)增大經(jīng)營層持股比例，增強(qiáng)中小股東對企業(yè)監(jiān)督作用，確保公司經(jīng)營決策符合股東和公司的長遠(yuǎn)利益。三、最佳資本結(jié)構(gòu)的確定最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)是指企業(yè)在一定時(shí)期內(nèi)，籌措的資本的加權(quán)平均資本成本最低，使企業(yè)的價(jià)值達(dá)到最大化。它應(yīng)是企業(yè)的目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)。彭玉鐳（2006）江蘇商論中提出運(yùn)用模糊綜合評判法來確定最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)，認(rèn)為企業(yè)的最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)應(yīng)為一個(gè)區(qū)域，如果企業(yè)不處于此區(qū)域，可以根據(jù)企業(yè)實(shí)際情況，調(diào)整一些影響資本結(jié)構(gòu)因素，優(yōu)化企業(yè)資本結(jié)構(gòu)，來獲得本企業(yè)能夠承受的資本結(jié)構(gòu)合理區(qū)域。（一）最佳資本結(jié)構(gòu)的確定方法童德元（2006）在企業(yè)最優(yōu)資本

50、結(jié)構(gòu)的確定方法及評價(jià)中指出，最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)的確定方法對股份制企業(yè)而言，主要采用每股利潤無差別點(diǎn)法、比較資金成本法和公司價(jià)值比較法。對一般企業(yè)而言，可采用比較資金成本法和自有資本收益率法。梁平（2009）試論企業(yè)最佳資本結(jié)構(gòu)的選擇中提出企業(yè)在籌資決策中最佳資本結(jié)構(gòu)的選擇對于企業(yè)來說是一項(xiàng)非常重要的理財(cái)活動。確定最佳資本結(jié)構(gòu)就是使其市場價(jià)值的最大化，并不斷增加財(cái)務(wù)杠桿效益。針對影響企業(yè)最佳資本結(jié)構(gòu)的行業(yè)狀況、企業(yè)規(guī)模、銷售收入等諸多因素，企業(yè)在選擇最佳資本結(jié)構(gòu)時(shí)，可采用籌資無差別點(diǎn)法和資本成本比較法，這是最佳資本結(jié)構(gòu)選擇的兩種有效方法。（二）云南白藥的最佳資本結(jié)構(gòu)分析楊洋（2004）在云南白藥通過資

51、本運(yùn)作增強(qiáng)核心競爭力的實(shí)證分析中提出，云南白藥公司充分利用對資本運(yùn)作，為企業(yè)的額長期發(fā)展做出了巨大的貢獻(xiàn)。其一云南白藥基于市場營銷優(yōu)勢的并購：充分利用上市企業(yè)的籌資優(yōu)勢，兼并控股組成企業(yè)集團(tuán)。其二，通過多種形式的并購活動，提升資本運(yùn)作的內(nèi)涵，延長企業(yè)的產(chǎn)業(yè)鏈。其三，云南白藥將先進(jìn)的資本運(yùn)作理念與虛擬企業(yè)理念結(jié)合，在較短時(shí)間內(nèi)獲取最大效益。由此可見，在云南白藥這個(gè)公司發(fā)展過程中，資本結(jié)構(gòu)的作用舉足輕重。四、實(shí)現(xiàn)最佳資本結(jié)構(gòu)的建議劉懷珍（2009）在如何優(yōu)化企業(yè)資本結(jié)構(gòu)中提出將部分國家股轉(zhuǎn)換為具有債和股雙重性質(zhì)的優(yōu)先股，使國有股股東只有優(yōu)先的獲益權(quán)而沒有投票管理權(quán)。也可把國家股轉(zhuǎn)換為累積優(yōu)先股，以保證國有股最大的收益權(quán)。因?yàn)閲泄刹荒芰魍?，它不具備普通股的性質(zhì)，把它轉(zhuǎn)化成優(yōu)先股，有利于優(yōu)化公司的股權(quán)結(jié)構(gòu)和公司的治理結(jié)構(gòu)。王敏（2009）在企業(yè)資本結(jié)構(gòu)優(yōu)化探討中提出外部市場治理結(jié)構(gòu)存在的前提下，建立和完善企業(yè)的內(nèi)部治理結(jié)構(gòu)，實(shí)行所有權(quán)、經(jīng)營權(quán)和監(jiān)督權(quán)的分離與制衡，通過法人持股和法人相互持股，調(diào)整所有制結(jié)構(gòu)，強(qiáng)化