2008-2009年基礎(chǔ)化工行業(yè)復(fù)盤

1、2008-2009年基礎(chǔ)化工行業(yè)復(fù)盤一、為何復(fù)盤 2008-2009受全球原油庫存低位、俄烏沖突及伊核協(xié)議等因素影響，國際油價前期快速上行，從俄烏沖突全面 爆發(fā)開始油價加速上漲，3 月 7 日，布倫特原油大幅高開，當(dāng)日價格一度上漲超過 18%，最高至 139.13 美元/桶，WTI 原油價格最高至 130.5 美元/桶，同樣創(chuàng) 2008 年以來新高。后受俄烏談判樂觀情緒推動， 油價大幅下挫，在布倫特原油觸及階段性低位 96.93 美元/桶后，俄烏談判未有進(jìn)展，中東局勢緊張 促使油價回升。截止 3 月 23 日收盤，布倫特原油報 117.75 美元/桶。 根據(jù)高盛 3 月 8 日的報告預(yù)測，在基

2、本情景中，俄羅斯將有 160 萬桶/日烏拉爾原油面臨供應(yīng)中斷， 高盛預(yù)測 2022 年布倫特原油現(xiàn)貨價將漲至 135 美元/桶，2023 年則為 115 美元/桶；2022 年 WTI 原油現(xiàn) 貨價將漲至 127 美元/桶，2023 年則為 110 美元/桶，均分別大幅高于此前預(yù)測。圖：布倫特與 WTI 原油歷史走勢縱觀歷史，同水平高油價時期(國際油價高于 130 美元/桶)僅在 2008 年出現(xiàn)過，由于 2007 年 9 月以來 的歐美央行連續(xù)降息、伊核問題、新興經(jīng)濟(jì)體需求旺盛、投機資金對油價的炒作等因素，國際油價 不斷攀升，WTI 及布倫特原油在 2008 年 7 月 11 日分別創(chuàng)下 1

3、47.27 美元/桶與 147.50 美元/桶的歷史最高 紀(jì)錄，隨后由于全球金融危機導(dǎo)致原油需求出現(xiàn)負(fù)增長，國際油價出現(xiàn)大幅下跌，布倫特原油從 2008 年 7 月 11 日高點 147.50 美元/桶快速跌至 2008 年 12 月 24 日 36.20 美元/桶。2009 年，OPEC 減產(chǎn)保價的 作用逐漸顯現(xiàn)，各國央行貨幣寬松不斷加碼，全球經(jīng)濟(jì)開始復(fù)蘇，油價震蕩上行。 當(dāng)前，原油價格走高后，后市預(yù)計波動或更為劇烈。因此，本文將試圖復(fù)盤 2008-2009 年化工板塊走 勢及化工產(chǎn)品價格走勢，研究高油價及油價大幅波動下的化工產(chǎn)品及板塊走勢。二、2008-2009 化工板塊走勢分析2.1 化

4、工板塊、大盤指數(shù)走勢對比2008 年上半年油價快速上行期，受始于 2007 年 11 月的全球金融危機影響，上證綜指快速走低，截至 2008 年 6 月 30 日，上證綜指（成份股 859 家）收報 2736.10，半年度跌幅達(dá) 48.00%。2008 年上半年化 工行業(yè)整體表現(xiàn)優(yōu)于上證綜指，其中，石油石化板塊（成份股 14 家）受油價高位上行影響，原料成 本大幅上升，價差縮小，盈利縮減，走勢弱于基礎(chǔ)化工（成份股 150 家）、上證綜指及滬深 300 指數(shù)。 2008 年下半年受金融危機影響，能源消費需求急劇萎縮，油價大幅回落，在此油價回落期上證綜指 延續(xù)下跌趨勢，截至 2008 年 12 月

5、 31 日，上證綜指（成份股 854 家）收報 1820.81，下半年跌幅達(dá) 33.45%。 2008 年下半年化工行業(yè)整體表現(xiàn)弱于上證綜指，下半年宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境惡化帶來的終端需求減弱及油 價大幅回落致使化工產(chǎn)品價格普跌，基礎(chǔ)化工板塊（成份股 163 家）受化工產(chǎn)品價格暴跌影響，走 勢弱于石油石化（成份股 14 家）、上證綜指及滬深 300 指數(shù)。2009 年受全球央行貨幣量化寬松及國內(nèi) 4 萬億財政刺激政策影響，能源消費需求逐漸恢復(fù)，油價重 返上行，在此經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇期間國內(nèi)股指全面上揚，截至 2009 年 12 月 31 日，上證綜指（成份股 860 家） 收報 3277.14，全年漲幅達(dá) 79.

6、98%。2009 年化工行業(yè)整體漲幅大幅超過上證綜指、滬深 300，2009 年 宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境向好及油價穩(wěn)步上行致使化工產(chǎn)品價格回升，石油石化（成份股 16 家）、基礎(chǔ)化工板 塊（成份股 163 家）受產(chǎn)品量價齊升影響，業(yè)績持續(xù)走高，板塊漲幅領(lǐng)跑國內(nèi)市場。 即三個階段中，在油價上行期，基礎(chǔ)化工（申萬）均跑贏大盤指數(shù)、石油石化（申萬），而在油價 下行期，則跑輸大盤指數(shù)、石油石化（申萬）。圖：2008-2009 年化工板塊、大盤指數(shù)漲跌情況2008 年上半年化工子行業(yè)普遍下跌。其中，其他化學(xué)纖維、粘膠、改性塑料、煉油化工和其他石化 板塊跌幅靠前，分別為 61.78%、59.97%、55.57%、5

7、4.08%、53.99%。僅鉀肥和民爆制品板塊上漲，漲 幅分別為 11.55%、0.47%。其中，鉀肥板塊受到國際供應(yīng)形勢緊張和海運費上漲等影響，漲幅領(lǐng)先于 其他子行業(yè)。 2008 年下半年受全球宏觀經(jīng)濟(jì)蕭條影響，原油需求量減少，油價急速下行，化工子行業(yè)全數(shù)下跌。 根據(jù)申萬化工分類，剔除掉部分?jǐn)?shù)據(jù)披露不完整的板塊，33 個子行業(yè)中跑贏上證指數(shù)的子行業(yè)僅有 11 個，其中，其他橡膠制品、其他石化跌幅均在 10%以內(nèi)；有 26 個子行業(yè)跌幅超過 30%，其中，紡 織化學(xué)制品、純堿、其他化學(xué)制品、氯堿和氟化工板塊跌幅靠前，分別為 54.34%、51.93%、49.61%、 49.44%、49.09%

8、。2009 年由于全球央行放水，中國政府出臺了 4 萬億財政刺激政策和規(guī)范市場的政策措施，國際油價 重返上升軌道，幾乎所有化工子行業(yè)大幅上漲，共計有 25 個化工子行業(yè)區(qū)間表現(xiàn)優(yōu)于上證指數(shù)，20 個漲幅超過 110%。其中，紡織化學(xué)制品、粘膠、膜材料、其他化學(xué)纖維和其他塑料制品漲幅靠前， 分別為 271.66%、217.76%、211.50%、189.87%、189.48%。三、2008-2009 化工產(chǎn)品價格走勢分析2008 年上半年油價上行期領(lǐng)漲化工品主要包括硫磺、磷礦石、VA、鉀肥、硝酸、磷肥、煤炭、天然 氣、丁二烯、硫酸、尿素、丙烯、丙烯酸酯、苯胺、黃磷、丙烯酸、PX，其中漲幅超過布油

9、漲幅的 有硫磺、磷礦石、VA、鉀肥、硝酸、磷肥、煤炭、天然氣、丁二烯、硫酸、尿素、丙烯、丙烯酸酯、 苯胺，多集中于化肥（鉀肥、磷肥、氮肥）、上游原料（天然氣、煤炭）、石化產(chǎn)品（C3 丙烯、丙 烯酸及酯，C4，芳烴）等產(chǎn)業(yè)鏈。除化肥外，偏產(chǎn)業(yè)鏈下游化學(xué)制品產(chǎn)品漲幅普遍不如上游原料及 化學(xué)原料。2009 年油價上行期領(lǐng)漲化工品主要包括丁二烯、苯系衍生物、橡膠、LPG、乙烯、環(huán)氧丙烷、雙酚 A， 漲幅均超過布油年度漲幅，多集中于化學(xué)原料、橡膠等產(chǎn)業(yè)鏈。圖：2009 領(lǐng)漲化工產(chǎn)品供需面原因分析2008 年下半年油價回落期間上漲及跌幅較小化工品主要包括鉀肥、LNG、制冷劑、PC、鈦白粉、煤 炭、磷礦石、

10、粘膠長絲、氨綸，其中上漲的化工品有鉀肥、LNG、制冷劑、PC、鈦白粉，多集中于 鉀肥、能源、制冷劑、塑料、鈦白粉等產(chǎn)業(yè)鏈。由研究樣本得出，2008-2009 年期間“順油價”品種僅有丙烯(韓國 FOB)、丁二烯(韓國 FOB)、硫磺，主要 由于油價快速下跌期間，產(chǎn)業(yè)鏈下游化工產(chǎn)品因更接近終端，價格傳導(dǎo)滯后，產(chǎn)品跌幅普遍小于原 油。 化工子行業(yè)漲跌幅與化工產(chǎn)品價格漲跌幅在 2008 年上半年受國際油價屢破新高情緒帶動下表現(xiàn)基本 一致，2008 年下半年油價大幅下挫，化工子行業(yè)漲跌幅較化工產(chǎn)品價格相對漲跌幅有所提前，前期 超跌子行業(yè)煉油化工、化纖等提前企穩(wěn)，漲跌幅較大盤基準(zhǔn)表現(xiàn)較優(yōu)。2009 年煉

11、油化工、化纖等子 行業(yè)延續(xù)了此前相對較優(yōu)表現(xiàn)，漲幅領(lǐng)跑化工板塊與上證指數(shù)，而化工產(chǎn)品價格漲幅較高的橡膠及 合成橡膠上游石化產(chǎn)品則受財政刺激政策后低增速預(yù)期及周期性影響，子行業(yè)漲幅處于化工板塊中 間偏高水平。四、2008-2009 化工行業(yè)所處大環(huán)境與當(dāng)前的比較2008-09 化工行業(yè)與當(dāng)前相比，所處宏觀大環(huán)境存在相同也存有極為不同之處，下面將從供給、需求、 成本、貨幣政策、庫存周期位臵等 5 個方面來進(jìn)行比較。 供給端參照圖表 14 中的化工行業(yè)增加值、主要產(chǎn)品產(chǎn)量及圖表 15、16 中的生產(chǎn)運行指數(shù)，在 2008 年受天災(zāi)、金融危機影響，部分子行業(yè)開工率下行，供給增速逐漸放緩，全年化工行業(yè)增

12、加值同比 增長 10%，增速同比回落 10.7 個百分點；其中，受 2008 年上半年油價歷史高位影響，主要化工產(chǎn)品 乙烯全年產(chǎn)量同比下降 2.1%。2009 年初受國內(nèi) 4 萬億財政刺激政策與美國 7000 億美元救市方案雙重 刺激，國內(nèi)供給在 2009 年下半年開始持續(xù)回升，運行指數(shù)重回偏熱狀態(tài)。當(dāng)前疫情影響海外及國內(nèi) 部分地區(qū)開工，但總體仍處于 2020 年新冠疫情爆發(fā)以后的恢復(fù)階段。俄烏全面沖突的爆發(fā)則為原油、 天然氣、化肥的供應(yīng)帶來不確定性。成本方面，布倫特原油在 2008 年高位上行至 7 月 11 日 147.50 美元/桶后快速跳水，至 2008 年底，布 倫特原油報 45.5

13、9 美元/桶，2009 則油價重回上行軌道，全年震蕩上行至年底 78.00 美元/桶。當(dāng)前而言， 布倫特原油自 2020 年 4 月疫情油價最低位開始持續(xù)上行，仍處于油價上升趨勢。 貨幣政策方面，2008 年上半年由于原油上漲帶來的通脹走高，貨幣處于緊縮狀態(tài)，連續(xù)提升了存款 準(zhǔn)備金率，海外則是較為寬松，自 07 年 10 月開始美聯(lián)儲已進(jìn)入快速降息通道；2008 年下半年由于 金融危機傳導(dǎo)全球以及原油閃崩，貨幣政策轉(zhuǎn)為較為寬松，降低了存款準(zhǔn)備金率并大幅降息；2009 年沿用了寬松的貨幣政策以配合 4 萬億財政刺激政策支撐金融危機后的經(jīng)濟(jì)恢復(fù)階段。與之前相比， 目前海外通脹高漲，歐美國家已進(jìn)入加

14、息周期，國內(nèi)則通脹維持低位，經(jīng)濟(jì)增長受疫情影響減緩， 貨幣政策或?qū)⒂羞M(jìn)一步的寬松。庫存周期位臵參照圖表 17，可以看到 PPI 與產(chǎn)成品存貨累計同比趨勢基本一致，產(chǎn)成品存貨累計同 比稍顯滯后。從產(chǎn)成品存貨累計同比折線上可以看到 2008年上半年庫存持續(xù)上行，直至歷史高點 2008 年 8 月份，后因宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境惡化導(dǎo)致的企業(yè)開工率下行與美國推出 7000 億美元救市計劃，庫存快 速回落。進(jìn)入 2009 年，受國內(nèi) 4 萬億財政刺激政策與美國 7000 億美元救市方案雙重刺激，需求大漲， 庫存快速消耗，2009 年 8 月庫存達(dá)到階段低點，之后震蕩上行。與 2008-09 相比，當(dāng)前庫存處于 2019 年 10 月庫存階段性低點后持續(xù)上行的階段?？傮w而言，當(dāng)前與 2008 年上半年在貨幣政策之外的宏觀環(huán)境上具有一定相似性，供給端同受世界經(jīng) 濟(jì)大背景影響而增速走弱，其中，當(dāng)前化肥與