國內(nèi)外公司治理分析14

1、國內(nèi)外公司治理分析為什么要治理公司？中國的公司治理實踐，雷聲大，雨點稀 ；舉措不少，收獲卻 一般。為什么會這樣？一個重要的原因，在于改革的研究不夠深 入，太注重借鑒國外公司治理的形式，而不知其存在的理由。結(jié) 果，在形式上越學越像的同時，一切還是老樣子，在有些方面甚 至還出現(xiàn)了新的更難解決的問題。所以，在我看來，現(xiàn)在實在是 到了該認真反思的時候了。什么是公司治理(corporate gvernanee)呢？為什么經(jīng)濟學家 放著一個現(xiàn)成的管理概念不用，偏偏又創(chuàng)造一個新詞，叫治理 呢？公司治理就是法人治理結(jié)構(gòu)嗎？公司治理機制真的就像中 國某些大牌經(jīng)濟學家所謂的是處理股東大會、董事會和經(jīng)理班 子的責任

2、、權(quán)利和關(guān)系問題嗎？這些問題不討論清楚，申國的公 司治理實踐就很難有實質(zhì)性的進展。其實，治理從最本質(zhì)的意義上講，就是約束經(jīng)理的 招。在代理經(jīng)營的情況下，股東拿出錢來投資，但企業(yè)通常是交給職業(yè)經(jīng)理經(jīng)營的。而經(jīng)理的利益又與股東的利益不一致，他們之間的信息也不對稱，沒辦法及時監(jiān)督，怎么辦呢？股東就要想出招來約束和監(jiān)督經(jīng)理。可以說，這個招，就是公司治理最基 本的含義?，F(xiàn)代公司是個法人實體，是廣大的股東拿出錢來投資到一起，按照事先約定的公司章程來獨立運作的盈利性組織。對于公 司法人而言，股東是出資人，但他們中間的絕大多數(shù)人不直接參 與經(jīng)營，只是依法享有企業(yè)經(jīng)營成果的收益權(quán)、剩余財產(chǎn)索取權(quán) 和重大經(jīng)營活動

3、知情權(quán)。公司的經(jīng)營活動由職業(yè)經(jīng)理班子來組織 進行，并且關(guān)于經(jīng)營活動的細節(jié)， 經(jīng)營班子沒有向大股東事前征 求意見的必要。經(jīng)理班子有其自己的利益，他們的利益與公司法人的利益（實際上就是股東的利益）是不一致的。股東希望的是：通過經(jīng)營 班子的工作，企業(yè)法人可以長期存續(xù)經(jīng)營， 并實現(xiàn)企業(yè)價值的最 大化。經(jīng)濟學家證明，企業(yè)價值的最大化與我們平時所講的利潤 最大化是一致的。但是，經(jīng)理們的利益卻不是這樣，企業(yè)價值最 大化并不一定是經(jīng)理們想要的。經(jīng)理們需要的是他們個人收益的 最大化，是他們在職支配資源滿足個人需要、 獲得效用的最大化， 是他們借助于運作公司，實現(xiàn)自我價值的最大化， 是他們營造個 人帝國，身價的最

4、大化。經(jīng)理們?nèi)绻谶@些最大化的驅(qū)動下，可能就不再盡職地為股東的利益工作了，他們或直接、或間接地要 為自己服務。而且，經(jīng)理們的活動是沒有辦法監(jiān)督的，他們的行動是隱蔽行動。當他們大肆花費公司的錢財進行某種活動時，你 常常很難說的清他是為自己的利益服務，還是為公司的利益效 勞。這就叫做信息不對稱。顯然，如果經(jīng)理們的上述行為不能得到控制，現(xiàn)代股份公司 制度就不可能存在了。股東們不是傻子，決不會白白拿出錢來， 交給經(jīng)理們揮霍。于是，股東們就想出各種各樣的控制辦法來激勵和約束職業(yè)經(jīng)理，這些機制的總稱就叫做公司治理，英文原 文為Corporate governanee。按照美國大經(jīng)濟學家威廉姆森用學術(shù)性的語

5、言進行的權(quán)威定義，公司治理就是限制針對事后產(chǎn)生的準租金分配的種種約束方式的總和，包括:所有權(quán)的配置、企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)、對管理者的激勵機制，公司接管，董事會制度， 來自機構(gòu)投資者的壓力，產(chǎn)品市場的競爭，勞動力市場的競爭， 組織結(jié)構(gòu)等等。1997年，哈佛大學的經(jīng)濟學家石雷佛(Shleifer)和魏施尼(Vishny)進一步把公司治理定義為是要研究如何保證公司的出資人可以獲得他們投資所帶來的收益，研究出資人怎樣可以使經(jīng)理將資本收益的一部分作為紅利返還給他們，研究怎樣可以保證經(jīng)理不吞掉他們所提供的資金、不將資金投資于壞項 目。一句話，公司治理就是要解決出資者應該怎樣控制經(jīng)理、以 使他們?yōu)樽砸训睦娣铡?/p>

6、二、為什么各國的公司治理機制不一樣我研究公司治理問題10余年，越研究越覺得自己無知，因為我在比較各國的治理機制時， 總會發(fā)現(xiàn)很多差異、甚至矛盾的 現(xiàn)象。比如，在大型公司處理董事長和最高執(zhí)行者的關(guān)系時，美 國公司里董事長兼任 CEO的超過70%;而英國的公司董事長和CEO合二為一的卻不到10%。在經(jīng)理報酬的設(shè)置上，美國的上市公司在很大程度上依賴于期權(quán)等長期形式，而在日本絕大多數(shù) 企業(yè)中用期權(quán)來做報酬的幾乎聞所未聞。在美國的上市公司中， 大量的董事是外部董事，一份調(diào)查顯示，在標準普爾500家企業(yè) 中，董事會的平均人數(shù)是 13人，外部董事約10人，而在日本 同種規(guī)模的企業(yè)，董事會幾乎全部是內(nèi)部董事，

7、 最多的可以達到 50人。同樣是現(xiàn)代公司，同樣是代理經(jīng)營，為什么會有這樣大的差異呢？這是由于治理機制的使用是有收益和成本比較問題的。也就是說，既然是招，不同的人用起來，可能覺得 順手、好用的 招就會不一樣；在不同的環(huán)境下，可以有效使用的招也可能不一 樣。所以，公司治理機制不可能是千篇一律的， 而應該是權(quán)變的、 是有選擇的。我過去在讀威廉姆森的 合同關(guān)系的治理一文時， 對他的有效率治理的概念缺乏認識， 直到后來一個意想不到的經(jīng)歷，才突然使我明白了治理機制為什么會存在差異、以及治理機 制絕對不可以復制的道理。1993年，在全民經(jīng)商的熱潮中，我的一個朋友有了一個不錯的發(fā)明，估計一旦商品化，可能潛在的

8、市場會不錯，但他沒有 錢投資。這個項目的總投資量不算太大， 大約兩千萬左右就可以 達到生產(chǎn)上比較經(jīng)濟的規(guī)模， 可是前期投資還是不少， 大約需要 1000萬多一點，而且是一次性投資。我的朋友找到我，說你在 企業(yè)界的朋友不少，能不能在民營企業(yè)這個圈子里幫我找一個肯 投資的人，將來我們把事情做出來，大家三七分帳，我拿三，投 資者拿七。當時還不流行爆炒高科技概念， 市場經(jīng)濟主要處于跑馬圈地的狀況，常規(guī)性的投資項目不少，所以，在當時的情況下，找民營資本家進行風險投資還是很有難度的。費了一些周折，總算找 到一個企業(yè)家有興趣，我陪著他們談了一天。當其它問題幾乎都 得到解決的時候，企業(yè)家提出了一個最棘手的問題

9、。他說，在我 投資之后，我的錢都變成了設(shè)備和產(chǎn)品， 這個企業(yè)又是個高科技 企業(yè)，在你沒有進入到規(guī)范運營階段，我不僅管不了，而且你的 經(jīng)營決策我都沒有辦法發(fā)表意見，我怎么知道你是為了我們兩個 人的利益服務呢？為此，我們討論了很多機制，試圖解決這個問題。我們甚至提出找一些專家來做董事會成員，也就是聘請外部 董事。但那位企業(yè)家還是覺得放心不下。最后他對我的朋友說， 其實也沒有必要太復雜了，你有一個女兒，我也有一個女兒，千 脆你把女兒送到我這里來，我供她吃，供她上學，你踏踏實實地搞你的經(jīng)營，別的你就不用操心了。對于這個人質(zhì)方案，我開始一直當個笑話來講。后來，我突然意識到這是一種治理機制， 一個經(jīng)濟學上

10、講的篩選過程（通 過你是否有膽量把女兒送來， 判斷我的朋友對項目最后能否開發(fā) 成功的信心和把握）;一種這位企業(yè)家認為效率最高，收益和成本比較最劃算的治理機制。我當時提出的設(shè)置董事會的方式固然最規(guī)范，但是，無論從董事會成員的聘請、還是從董事會的運作上，這位企業(yè)家能夠掌控的東西都會很有限，內(nèi)部人控制都會不可避免。對他來說，都不是一個好方式。從這個例子中，我悟出了一個道理，天下從來就沒有一個規(guī)范的公司治理結(jié)構(gòu)這回事。不同的公司要根據(jù)自己國家的企業(yè)文化和人們習慣的行為方式來尋找對其最為有效、也最為劃算的治理機制，也就是在特定約束條件下的最優(yōu)治理機制。放之四海而皆準的公司治理模式歷史上不存在，未來也不會

11、有。這里，有兩點含義是耍緊的。第一，公司治理機制是路徑依賴的，企業(yè)管理的實踐和歷史傳統(tǒng)在公司治理機制的確立和演進中是至關(guān)重要的。這也就是為什么各國的公司治理機制非常的不同，有些甚至看上去根本不現(xiàn)代的原因。比如，在華人社會的公司里、在像意大利這樣的歐洲國家的公司里，治理機制非常獨特。盡管從外面看，公司法所規(guī)定的治理結(jié)構(gòu)都存在，但公司實際的治理機制完全另外的一回事。第二，治理機制的選擇是要進行成本和收 益比較的，一個好的治理機制組合， 一定是在特定環(huán)境下凈收益 最大的組合。不過，對于如何判斷治理機制的凈收益、以及如何進行不同治理機制的組合，按照權(quán)威的Palgrave詞典在2000 年綜述性詞條中的

12、說法，我們還知之甚少。三、美式公司治理的五道防線國內(nèi)現(xiàn)在作為規(guī)范公司治理模式來推行的，或者說在我們的改革設(shè)計中有意無意中作為參照的， 實際上是美國式的一套公司 治理機制。美式公司治理機制經(jīng)過了 100多年的發(fā)展，現(xiàn)在已經(jīng) 發(fā)展成相當復雜的一套體系。根據(jù)防御經(jīng)理損害股東利益這個最 狹義、但也是最基本的動因，我把美式公司治理體系概括成道防線。我們常常抱怨中國上市公司的治理機制不健全，并不斷下決心要建立好的申國的公司治理機制。其實，比較中國和美國在這五道防線上的現(xiàn)狀，至少可以讓我們在兩方面進行思 考:第一，美式機制我們在多大程度上學得來 ；第二，如果學，什么是必要的前提條件。美式公司治理體系的第一道

13、防線是經(jīng)理報酬。中國有句古話，叫天下熙熙，皆為利來: 天下攘攘，皆為利往，說的是人們的一切經(jīng)濟活動本質(zhì)上是為 自己利益服務的道理。對這樣簡單的道理，美國人焉能不知。美 國的股東們非常清楚經(jīng)理的利益與自己的利益是不一致的，于是，他們想出的最簡單的招法就是通過巧妙的經(jīng)理報酬設(shè)計，把 經(jīng)理的個人利益與股東的利益（也就是公司價值）掛起鉤來，讓經(jīng)理在追求他個人經(jīng)濟利益的同時，為公司和股東創(chuàng)造財富。 開始 的時候，股東主要給經(jīng)理獎金。公司年度業(yè)績越好，經(jīng)理按一定 規(guī)則得到的獎勵就越多，股東的收益也就越大。但是，股東隨后 發(fā)現(xiàn)，在很多情況下，光是把報酬與短期的年度業(yè)績掛鉤還不行。經(jīng)理們會通過短期行為在支配資

14、源的過程中占盡好處，而使公司 的長遠發(fā)展受到損害。于是，股東們又創(chuàng)造了種種形式的長期激 勵性報酬，從而使經(jīng)理報酬不僅與公司短期業(yè)績相關(guān)， 而且也要 有與公司的長期業(yè)績掛鉤?，F(xiàn)在被炒的沸沸揚揚的股票認購期 權(quán)，就是經(jīng)理長期激勵性報酬的一種形式?？梢哉f，經(jīng)理報酬是 公司治理的第一道防線，也是最具有積極意義的防線， 是整個公 司激勵機制的核心。俗話說，強扭的瓜不甜。監(jiān)督固然重要，但 如果能通過適當?shù)募钍侄巫尳?jīng)理自己就把屁股坐到股東一邊 來，那才是上策。不過，激勵和約束總是彼此相關(guān)的，光有激勵，沒有約束， 是行不通的，激勵的效果也要大打折扣。膛蜘捕蟬，黃雀在后。在現(xiàn)代公司中，當經(jīng)理為了業(yè)績目標而努力

15、的時候， 在后面監(jiān)督 和約束著他的，就是公司的董事會。所以，董事會制度，我稱之 為美式公司治理體系的第二道防線。美國公司的董事會是在股東大會上選出來的，其主要工作就 是受股東之托，對公司大政方針進行決策， 對公司的經(jīng)營過程進 行監(jiān)督。董事會是股東的信任托管機構(gòu)，因為股東不直接參加經(jīng)營，所以，他們要選舉自己信得過的人代表自己管理公司。最初， 他們選舉大股東來參加董事會，他們認為，大股東股份多，如果 公司經(jīng)營成功，他們得到的就多，所以，在絕大多數(shù)股東看來，大股東不會拿自己的利益開玩笑，所以，在同股同權(quán)的制度下，大股東是可以信賴的。但是后來股東們逐漸認識到，大股東在控制公司的過程中可能會損害小股東的

16、利益，所以，建立一個獨立、公正的董事會，成了董事會改革的方向。從20世紀60年代開始，越來越多的美國公司開始聘任外部董事。他們中絕大多數(shù)是與企業(yè)沒有任何關(guān)系的獨立董事。獨立董事被認為是最中立的，他們在企業(yè)里面沒有任何利益，他們已經(jīng)具有了一定的社會身 份和社會地位，因此被認為不會被經(jīng)理班子收買， 可以維護股東 的合法權(quán)益。美國 公司的董事會下設(shè)若干委員會，執(zhí)行著不同 的功能。比如，完全有獨立董事組成的薪酬委員會，決定著經(jīng)理 報酬的水平相結(jié)構(gòu)，力求最大限度地激發(fā)經(jīng)理人的工作動機。然而，董事會畢竟只是受托機構(gòu)、而不是公司的所有者，他們可能會不盡職。在這種情況下，股東會怎么辦呢？他們就會親自出馬，在股

17、東大會上行使自己的表決權(quán)，提出更換、或者投票 改選董事會。這是美國公司治理體系的第三道防線。 股東大會的 斗爭、股東之間對于表決權(quán)的爭奪，在很大程度上會對董事會和 經(jīng)理形成壓力，如果由于董事會的懈怠和經(jīng)理人員的瀆職而使公司業(yè)績下降，有關(guān)當事人往往會被股東大會趕走，他們的聲譽會 一落千丈。在美國社會非常注重信譽、注重職業(yè)記錄的環(huán)境下， 被趕走是個人價值的最大貶值。在這個意義上，我們說，股東的 壓力是公司治理結(jié)構(gòu)的原動力，企業(yè)價值、公司業(yè)績和分紅是股 東衡量所有問題的基礎(chǔ)，也是企業(yè)運作的最終動力。那么，這樣一條防線是否永遠守得住呢？答案是否定的。如 果公司里的小股東多了，股東大會表決的時候就會出現(xiàn)

18、搭便車的 現(xiàn)象，每個人都不愿意出頭，都希望沾別人努力的光。當然，也 可能出現(xiàn)公司里大股東一手遮天的情況， 這都會導致正確的意見 在企業(yè)內(nèi)部不能被通過，經(jīng)理人員敗德行為不能及時得到糾正的 情況。在這種情況下，股東只能三十六計走為上，在資本市場 上出售股票走人。當股東大量出售股票的時候，公司的股價下跌，這就可能會引起資本市場上戰(zhàn)略投資者的注意，引發(fā)一個購并過 程。購并和接管活動，以及隨之而來的董事會改組和經(jīng)理班子變 動，是美式公司治理機制的第四道防線。在美國的資本市場上，存在著一批投資銀行家和戰(zhàn)略投資者，他們的一個重要的工作就是糾正市場中各種無效率的情況， 并從套利活動中獲取利潤。這批人每天都在尋

19、找著價值被低估的東西。當一個企業(yè)因為經(jīng)營過程效率低下、或者是經(jīng)理人員敗德行為過多時，股東一定會因為不滿而用腳投票，這必然會導致 企業(yè)價值的低估。于是，對于這批人來說，這就是獲利機會。他 們會著手收購公司，然后，通過改組董事會或經(jīng)理班子對企業(yè)的 經(jīng)營方向和格局進行調(diào)整，使企業(yè)的低效率情況得到矯正。 之后， 公司的價值一定會出現(xiàn)增加，他們就在這個價值增加的過程中分 一杯羹。無疑，對于不稱職的董事會和經(jīng)理來說，這就是可能會 危及他們飯碗和聲譽的接管威脅。對于股東來說，這是保證他 們利益不受侵犯的有效機制。除了上述四道防線之外，整個社會輿論的監(jiān)督和證券監(jiān)管機構(gòu)的規(guī)制，也構(gòu)成了保證股東利益的一條防線，我

20、們把它排在第五。美國證券市場有很多法律，美國證券監(jiān)管委員會(SEC)也有很多規(guī)制上市公司的規(guī)則，這些內(nèi)容都有效地約束了經(jīng)理行 為，保護了股東的利益。我們這里只通過一個例子，就可以看到 美國公眾巨大的社會約束力量，看出第五道防線的力量。按照美 國證監(jiān)會的要求，所有的上市公司都必須披露它在每個年度收入水平列前五名的經(jīng)理人員的詳細資料。披露出來的資料對于糾正公司治理上的問題是非常有意義的。依靠這些數(shù)據(jù)，經(jīng)濟學家或金融學家就可以比較出公司業(yè)績和經(jīng)理報酬之間的關(guān)系，揭示其 中的問題和不合理之處。這就為董事會、股東、甚至是戰(zhàn)略投資 者的決策提供了必要的依據(jù)。 為前面四條防線的工作提供堅實的 支持?？傊?，上面五條防線渾然一體，共同發(fā)揮著保證股東利益、 激勵和約束經(jīng)理人員的作用。四、我國上市公司治理問題的癥結(jié)在美式治理體系中，股東很顯然是一個中心環(huán)節(jié),股東的努力是一切機制作用的基礎(chǔ)。 沒有股東關(guān)鍵性的努力，治理機制的有效作用是不可想象的。對比國外的經(jīng)驗，我認為,中國上市公司不是在治理機制上有問題， 而是治理動力根本就不足。 換句話說,中國上市公司的治理機制不健全， 盡管方方面面的問題都有, 但核心問題還是出在股東層面， 在于國有股東無法有效維護自己的利益，在于國有產(chǎn)權(quán)的特殊關(guān)系沒有得到有效的處理。我經(jīng)常 問自己