XXXX年巴菲特致股東信(伯克希爾公司年報(bào)節(jié)選)

1、伯克希爾爾業(yè)績表表現(xiàn)與標(biāo)標(biāo)普5000指數(shù)數(shù)對比表表年份伯克希爾爾每股賬賬面價值值百分比比變動（1）標(biāo)普5000指數(shù)數(shù)百分比比變動（2）相對變動動（1）-（22）19655 23.8810.0013.8819666 20.33(11.7)32.0019677 11.0030.99(19.9)19688 19.0011.008.019699 16.22(8.44)24.6619700 12.003.98.119711 16.4414.661.819722 21.7718.992.819733 4.7(14.8)19.5519744 5.5(26.4)31.9919755 21.9937.22(15

2、.3)19766 59.3323.6635.7719777 31.99(7.44)39.3319788 24.006.417.6619799 35.7718.2217.5519800 19.3332.33(13.0)19811 31.44(5.00)36.4419822 40.0021.4418.6619833 32.3322.449.919844 13.666.17.519855 48.2231.6616.6619866 26.1118.667.519877 19.555.114.4419888 20.1116.663.519899 44.4431.7712.7719900 7.4(3.11

3、)10.5519911 39.6630.559.119922 20.337.612.77年份伯克希爾爾每股賬賬面價值值百分比比變動（1）標(biāo)普5000指數(shù)數(shù)百分比比變動（2）相對變動動（1）-（22）19933 14.3310.114.219944 13.991.312.6619955 43.1137.665.519966 31.8823.008.819977 34.1133.440.719988 48.3328.6619.7719999 0.521.00(20.5)20000 6.5(9.11)15.6620011 (6.22)(11.9)5.720022 10.00(22.1)32.1120

4、033 21.0028.77(7.77)20044 10.5510.99(0.44)20055 20066 18.4415.882.620077 11.005.55.520088 (9.66)(37.0)27.4420099 19.8826.55(6.77)20100 13.0015.11(2.11)20111 20122 14.4416.00(1.66)復(fù)合增長長率（119655-20012）19.77%9.4%10.33%總回報(bào)（19664-220122）5868817%74333%說明：119655和19966年年的財(cái)年年截止日日期為99月300日，1

5、19677年有115個月月，截止止至122月311日，其其他年份份財(cái)年與與日歷年年截止日日相同。19779年開開始，會會計(jì)準(zhǔn)則則要求保保險(xiǎn)公司司以市值值計(jì)算所所持有的的權(quán)益類類證券賬賬面價值值，而此此前準(zhǔn)則則要求以以市價和和歷史成成本價孰孰低計(jì)量量。上表表中，伯伯克希爾爾19778年前前的數(shù)據(jù)據(jù)已經(jīng)追追溯調(diào)整整以符合合準(zhǔn)則的的要求。除此之之外，所所有結(jié)果果依據(jù)原原始數(shù)據(jù)據(jù)進(jìn)行計(jì)計(jì)算。標(biāo)標(biāo)普5000指數(shù)數(shù)的變動動是稅前前收益，而伯克克希爾的的數(shù)據(jù)是是稅后收收益。如如果一個個類似伯伯克希爾爾的公司司擁有標(biāo)標(biāo)普5000指數(shù)數(shù)的業(yè)績績，并繳繳納相應(yīng)應(yīng)稅收，在標(biāo)普普5000回報(bào)為為正的年年份，其其業(yè)績會

6、會落后于于標(biāo)普5500，在標(biāo)普普5000指數(shù)為為負(fù)的年年份，其其回報(bào)會會超過標(biāo)標(biāo)普5000指數(shù)數(shù)。多年年下來，稅收負(fù)負(fù)擔(dān)將導(dǎo)致總總體回報(bào)報(bào)顯著落落后于指指數(shù)的變變動。 巴菲特220122年致股股東信伯克希爾爾哈撒韋韋有限公公司的股股東們： 20112年，伯克希希爾為股股東實(shí)現(xiàn)現(xiàn)了2441億美美元的回回報(bào)。我我們花了了13億億美元回回購股票票，因此此今年公司司凈值增增長了2228億億。A級級和B級級股票的的每股賬賬面價值值增長了了14.4%。過去的的48年年（即從從現(xiàn)任的的管理層層接管以以來），每股賬賬面價值值從199美元增增長到了了1144,2114美元元，復(fù)合合增長率率19.7%。 去年伯克

7、克希爾有有一些好好消息，但我們們還是先先從壞消消息說起起吧。一、逆境境前行，順境懈懈怠從未想過過，19965年年我運(yùn)作作的合伙伙公司接接手伯克克希爾以以來，一一個回報(bào)報(bào)2411億美元元的年份份相對業(yè)業(yè)績居然然是低于于平均水水平的。但是去年年的業(yè)績績的確低低于平均均水平，這是448年來來第9次次伯克希希爾的業(yè)業(yè)績落后后于標(biāo)普普5000指數(shù)的的回報(bào)（計(jì)算包包括的分分紅和股股價上升升）。需需要強(qiáng)調(diào)調(diào)的是，另外的的8次落落后中，標(biāo)普5000指數(shù)數(shù)增長都都超過115%。因此我們們在逆境境里干的的要好一一些。 迄今為為止，我我們從來來沒有在在按5年年衡量的的業(yè)績上上落后于于標(biāo)普，已經(jīng)實(shí)實(shí)現(xiàn)了443連勝勝（

8、記錄錄參見1103頁頁）。但但是標(biāo)普普指數(shù)過過去4年年連續(xù)取取得正回回報(bào)，并并且超過過了我們們。如果果20113年市市場繼續(xù)續(xù)實(shí)現(xiàn)超超越，我我們的55年期連連勝記錄錄就要終終結(jié)了。 不過有一一件事情情可以確確信：無無論伯克克希爾最最終業(yè)績績?nèi)绾危业暮虾匣锶瞬椴槔砻⒚⒏瘢ü镜牡母倍率麻L）和我都都不會改改變業(yè)績績標(biāo)準(zhǔn)。我們的的工作就就是以一一個比標(biāo)標(biāo)普指數(shù)數(shù)更快的的速度增增加公司司的內(nèi)在在價值我們們使用賬賬面價值值作為其其近似值值。如果果我們成成功了，即使各各年份的的波動難難以預(yù)測測，伯克克希爾的的股價長長期來看看會超越越標(biāo)普指指數(shù)。如如果我們們失敗了了，我們們沒有給給投資者者帶來任任何價值

9、值，因?yàn)闉橹苯淤I買一只低低費(fèi)率的的指數(shù)基基金也可可以獲得得同樣的的回報(bào)。 查理和我我相信，伯克希希爾的內(nèi)內(nèi)在價值值會持續(xù)續(xù)以略高高于標(biāo)普普指數(shù)的的水平增增長。我我們的信信心來源源于公司司優(yōu)秀的的業(yè)務(wù)，能干的的經(jīng)理人人團(tuán)隊(duì)，以及以以股東利利益為導(dǎo)導(dǎo)向的公公司文化化。我們們的相對對業(yè)績在在市場向向下或者者表現(xiàn)平平平的時時候要好好一些，而在市市場上漲漲強(qiáng)勁的的年份，我們將將會暫時時落后。 二、受限限于嚴(yán)格格的投資資甄選標(biāo)標(biāo)準(zhǔn)，合合適的收收購機(jī)會會仍需等等待 20112年第第二件令令人失望望的事情情是我沒沒有能進(jìn)進(jìn)行一筆筆大收購購。我瞄瞄準(zhǔn)了一一些大象象，但最最終空手手而回。不過220133年年初初我

10、們運(yùn)運(yùn)氣不錯錯。2月月，我們們達(dá)成協(xié)協(xié)議購買買一家全全資擁有有H.JJ.Heeinzz公司的的控股公公司500%股份份。另外外一半將將會由以以Jorrge Pauulo Lemmannn為首的的少數(shù)投投資者持持有，他他是巴西西著名的的商人和和慈善家家。我們們買不到到比這更更好的公公司了。Jorrge Pauulo長長期以來來都是我我的好朋朋友，并并且是一一位卓越越的經(jīng)理理人。他他為首的的投資人人團(tuán)隊(duì)和和伯克希希爾將會會各自出出資約440億美美元購買買持股公公司的普普通股。伯克希希爾還會會另外投投資800億美元元購買分分紅率99%的優(yōu)優(yōu)先股。優(yōu)先股股兩個優(yōu)優(yōu)勢大大大增加了了它的價價值：首首先它將

11、將會在特特定時刻刻以顯著著的溢價價被回購購，其次次這些優(yōu)優(yōu)先股還還允許我我們以象象征性的的價格購購買持股股公司55%的普普通股。1200億美元元的總投投資占用用了伯克克希爾去去年利潤潤的一大大塊。但但我們依依然擁有有大量的的現(xiàn)金，并在不不斷地累累積。所所以，我我們得繼繼續(xù)干活活；查理理和我再再次穿上上遠(yuǎn)征服服，繼續(xù)續(xù)獵象。 接下來是是20112年的的一些好好消息：一、五大大非保險(xiǎn)險(xiǎn)業(yè)務(wù)公公司成為為弱市中中的持續(xù)續(xù)增長黑黑馬 去年我我告訴大大家，BBNSFF、Isscarr、Luubriizoll、Maarmoon GGrouup和MMidAAmerricaan EEnerrgy我們盈盈利最好好

12、的5家家非保險(xiǎn)險(xiǎn)公司20012年年稅前利利潤將會會達(dá)到1100億億美元，它們確確實(shí)做到到了。盡盡管美國國經(jīng)濟(jì)增增長微弱弱，全球球多數(shù)經(jīng)經(jīng)濟(jì)體都都很疲軟軟，我們們的“五五駕馬車車”總利利潤1001億美美元，比比20111年增增加了約約60億億。 5家公司司里，只只有MiidAmmeriicann是伯克克希爾88年前就就擁有的的，其稅稅前利潤潤3.993億。后來，我們以以現(xiàn)金購購買了另另外5家家中的33家。在在收購第第5家，也就是是BNSSF的時時候，我我們支付付了700%的現(xiàn)現(xiàn)金，剩剩下的部部分增發(fā)發(fā)股票，使得發(fā)發(fā)行在外外的股份份增加了了6.11%。最最終結(jié)果果是，55家公司司為伯克克希爾貢貢獻(xiàn)

13、了997億美美元但只只產(chǎn)生了了一點(diǎn)點(diǎn)點(diǎn)攤薄。這與我我們的目目標(biāo)一致致，即不不僅僅是是實(shí)現(xiàn)增增長，而而是要實(shí)實(shí)現(xiàn)每股股價值的的增長。除非美美國經(jīng)濟(jì)濟(jì)出現(xiàn)危危機(jī)（我們預(yù)預(yù)期不太太可能），我們們的“五五駕馬車車”20013年年將會貢貢獻(xiàn)更高高的利潤潤，5位優(yōu)優(yōu)秀的CCEO們們將會印印證這個個事實(shí)。二、實(shí)現(xiàn)現(xiàn)現(xiàn)有業(yè)業(yè)務(wù)領(lǐng)域域的“補(bǔ)強(qiáng)型型“收購購盡管我去去年一筆筆大額收收購都沒沒做成，但是我我們各個個分支的的經(jīng)理人人比干的的比我好好多了。去年是是我們“補(bǔ)強(qiáng)型型”收購購創(chuàng)紀(jì)錄錄的一年年，我們們花了223億美美元，收收購了226家融融入我們們現(xiàn)有業(yè)業(yè)務(wù)的公公司。這這些交易易沒有讓讓伯克希希爾增發(fā)發(fā)任何股股票

14、。查查理和我我喜歡這這樣的收收購：通通常它們們是低風(fēng)風(fēng)險(xiǎn)的，不讓總總部承受受任何負(fù)負(fù)擔(dān)，并并且擴(kuò)展展了我們們的經(jīng)理理人施展展拳腳的的空間。 三、保險(xiǎn)險(xiǎn)業(yè)務(wù)經(jīng)經(jīng)營業(yè)績績持續(xù)增增長我們的保保險(xiǎn)業(yè)務(wù)務(wù)去年業(yè)業(yè)績喜人人。不但但為伯克克希爾貢貢獻(xiàn)了7730億億美元的的浮存金金用于投投資，還還貢獻(xiàn)了了16億億美元的的承保利利潤，這這是連續(xù)續(xù)實(shí)現(xiàn)承承保利潤潤的第110個年年頭。這這簡直就就是一個個怎么都都吃不完完的蛋糕糕。 GEIICO是是保險(xiǎn)業(yè)業(yè)務(wù)里的的領(lǐng)頭羊羊，它繼繼續(xù)擴(kuò)張張其市場場份額而而沒有犧犧牲其保保單質(zhì)量量。從119955年我們們收購GGEICCO以來來，它在在個人車車險(xiǎn)的市市場份額額從2.5%

15、增增長到了了9.77%。保保費(fèi)收入入從288億增長長到了1167億億。未來來還有巨巨大的增增長空間間等著它它。 GEICCO的卓卓越表現(xiàn)現(xiàn)應(yīng)歸功功于Toony Niccelyy和他手手下的227,0000名名員工。另外，我們還還要感謝謝我們的的Geccko。我們的的“小蜥蜥蜴”一直堅(jiān)堅(jiān)守在崗崗位上，告訴大大家如何何到GEEICOO.coom買更更便宜的的保險(xiǎn)，風(fēng)雨無無阻。當(dāng)當(dāng)我為大大家祈福福的時候候，我為為GEIICO祈祈禱兩次次。 四、投資資新晉表表現(xiàn)卓然然事實(shí)證明明，Toodd Commbs和和Tedd Weeschhlerr，我們們的新投投資經(jīng)理理，非常常聰明，而且正正直誠信信，除了了作

16、為組組合管理理人外，在許多多方面都都有益于于伯克希希爾，并并且他們們與公司司文化相相融。我我們和兩兩位一起起賺到了了大獎。20112年，他們都都以兩位位數(shù)的優(yōu)優(yōu)勢超過過了標(biāo)普普5000，這讓我我相形見見絀。我我們已經(jīng)經(jīng)將他們們各自管管理的資資金增加加到了約約50億億（部分分來自我我們子公公司的養(yǎng)養(yǎng)老金）。Toodd和和Tedd非常年年輕，他他們將會會在查理理和我離離開后掌掌管伯克克希爾巨巨額的投投資組合合。他們們接手以以后大家家可以安安心睡覺覺。 五、員工工人數(shù)再再創(chuàng)新高高，同時時總部人人員管理理效率持持續(xù)提升升伯克希爾爾年末的的雇員總總數(shù)創(chuàng)記記錄地達(dá)達(dá)到了2288,4622名（參參加1006

17、頁的的詳細(xì)信信息），比上年年增加117,6604名名。我們們總部的的員工人人數(shù)，依依然維持持在244名，暫時還還沒有任任何瘋狂狂的跡象象。六、四大大持股公公司業(yè)績績與持股股比例雙雙雙走高高伯克希爾爾的四大大投資美國運(yùn)運(yùn)通、可可口可樂樂、IBBM和富富國銀行行，都經(jīng)歷歷了一個個好年景景。我們們在4家家公司的的持股比比例都有有所增加加。我們們增持了了富國銀銀行（現(xiàn)現(xiàn)在的持持股比例例達(dá)8.7%，20111年末末未7.6%），和IIBM（6.00%，之之前為55.5%）。同同時，可可口可樂樂和美國國運(yùn)通的的股票回回購增加加了我們們的持股股比例。我們在在可口可可樂的持持股比例例從8.8%增增加到88.9

18、%， 在在美國運(yùn)運(yùn)通的持持股比例例從133.0%增加到到13.7%。伯克希希爾在這這四家公公司的持持股比例例未來還還會增加加。Maae WWestt說的的對：“好東西西越多越越精彩?！?這這四家公公司經(jīng)營營業(yè)績斐斐然，并并且由聰聰明、為為股東利利益考慮慮的經(jīng)理理人掌舵舵。在伯伯克希爾爾，我們們更愿意意擁有一一家收益益頗豐的的優(yōu)秀公公司非控控制權(quán)，而不不愿意擁擁有一家家業(yè)績平平平公司司1000%的控控制權(quán)。我們在在資本配配置上的的靈活性性，凸顯出我我們的一一個巨大大優(yōu)勢，那就是是可以限限制下屬屬公司，保證它它們只收收購那些些它們能能夠運(yùn)營營好的業(yè)業(yè)務(wù)。 以我們年年末的份份額計(jì)算算，20012年年

19、我們在在“四大大”上獲獲得的利利潤是339億。但在我我們報(bào)告告給你的的財(cái)報(bào)上上，我們們只計(jì)算算了我們們獲得的的分紅大約111億。但是請請不用懷懷疑：沒沒有記入入財(cái)報(bào)的的28億億利潤和和財(cái)報(bào)上上記錄的的具有同同樣價值值。 四四家公司司留存下下的利潤潤經(jīng)常用用于回購購，一方方面這增增加了我我們未來來所占的的盈利比比例，另另一方面面用于支支撐具有有良好前前景的投投資機(jī)會會。 去年在做做資本配配置的投投資決策策時，受受困于經(jīng)經(jīng)濟(jì)環(huán)境境“不確確定性”的CEEO們一一定非常常糾結(jié)（雖然他他們中的的不少人人所管理理的公司司盈利和和現(xiàn)金都都創(chuàng)下良良好的歷歷史紀(jì)錄錄）。在在伯克希希爾，我我們完全全沒有他他們的擔(dān)

20、擔(dān)心，相相反20012年年我們在在工廠和和設(shè)備上上投資了了98億億美元，其中約約88%投資在在美國，這比220111年增加加了199%，而而20111年是是我們之之前投資資的歷史史高點(diǎn)。不管智智者怎么么說，查查理和我我喜歡在在值得的的項(xiàng)目上上大筆投投資。我我們注意意到Gaary Alllan的的新歌里里唱到，“風(fēng)暴暴過后，又是一一場大雨雨”。我我們依然然腳踏實(shí)實(shí)地，而而且基本本確定220133年又會會是資本本支出達(dá)達(dá)到波峰峰的一年年，因?yàn)闉樵诿绹鴩?，機(jī)會會遍地都是是。在這里，給我的的CEOO伙伴們們的一點(diǎn)點(diǎn)想法：毫無疑疑問，未未來永遠(yuǎn)遠(yuǎn)是充滿滿不確定定性的，美國從從17776年開開始就一一直面

21、對對各種不不確定性性。只不不過在經(jīng)經(jīng)濟(jì)形勢勢趨緩的的時候，人們非非常在意意這些表表象，即即無以計(jì)計(jì)數(shù)的、一直存存在的各各種不確確定性，而在經(jīng)經(jīng)濟(jì)環(huán)境境太平無無事的時時候，他他們卻忽忽視隱性性的不確確定性。 美國公司司前景光光明。股股票也一一定會表表現(xiàn)良好好，因?yàn)闉樗鼈兊牡拿\(yùn)是是和公司司的業(yè)績績聯(lián)系在在一起的的。周期期性的困困難在所所難免，但是投投資者和和經(jīng)理人人卻處在一一個由他他們的喜喜好所影影響的游游戲中。（道瓊瓊斯工業(yè)業(yè)指數(shù)在在20世世紀(jì)里從從66漲漲到了111,4497，期間經(jīng)經(jīng)歷了四四次損失失慘重的的戰(zhàn)爭，一次大大蕭條和和多次的的衰退，最終依依然蹣跚跚上升了了17,3200%。而而且

22、不要要忘了，投資者者還收到到了不少少的分紅紅。）鑒于這個個游戲是是如此的的誘人，查理和和我認(rèn)為為嘗試依依據(jù)塔羅羅牌的排排列、“專家家”的預(yù)預(yù)測、或是商業(yè)周周期而在在股票市市場中進(jìn)進(jìn)進(jìn)出出出是一個個巨大的的錯誤，因此錯錯過這個個游戲的的風(fēng)險(xiǎn)比比呆在里里面要大大得多。 我自己的的故事就就是一個個戲劇性性的例子子：19942年年春天，美國當(dāng)當(dāng)時痛苦苦地經(jīng)歷歷著太平平洋戰(zhàn)爭爭帶來的的損失，而我購購買了我我的第一一支股票票。每天天的新聞聞頭條都都在訴說說更多的的困難。盡管如如此，沒沒有人談?wù)務(wù)摬淮_確定性；每個美美國人都都堅(jiān)信我我們會挺挺過來。我們的的國家從從那段痛痛苦到現(xiàn)現(xiàn)在的成成功讓人人吃驚：通脹調(diào)調(diào)

23、整后，人均GGDP從從19441年到到20112年間間翻了44倍。在在這期間間，每個個明天都都充滿不不確定性性。然而而，美國國的命運(yùn)運(yùn)一直都都非常清清晰：長長盛不衰衰。 如果你是是一個CCEO，因?yàn)槎潭唐谝蛩厮氐膿?dān)憂憂，擱置置了一個個巨大但但利潤豐豐厚的投投資項(xiàng)目目，請打打電話給給伯克希希爾，讓我們們來緩解解你的擔(dān)擔(dān)憂！總結(jié)來說說，查理理和我希希望通過過以下方方式來增增加我們們的每股股內(nèi)在價價值：（1）增強(qiáng)我我們分支支業(yè)務(wù)的的盈利能能力；（2）通通過“補(bǔ)補(bǔ)強(qiáng)型”的收購購進(jìn)一步步增強(qiáng)盈盈利能力力；（33）參與與到我們們投資對對象的增增長中去去；（44）當(dāng)伯伯克希爾爾的股價價明顯低低于內(nèi)在在價值時

24、時，回購購股票；（5）進(jìn)行大大額收購購。極少少情況下下，我們們也會通通過增發(fā)發(fā)伯克希希爾的股股票來最最大化最最終業(yè)績績。 一個世紀(jì)紀(jì)以后，我堅(jiān)信信BNSSF和MMidAAmerricaan EEnerrgy依依然會在在美國經(jīng)經(jīng)濟(jì)中扮扮演重要要角色。保險(xiǎn)業(yè)業(yè)務(wù)就更更不用說說，依然然對機(jī)構(gòu)構(gòu)和個人人具有重重要意義義而而且沒有有公司比比伯克希希爾給這這個領(lǐng)域域投資帶帶來更多多資源。當(dāng)我們們看到這這些以及及更多的的優(yōu)勢時時，查理理和我就就會非常?？春媚隳銈児舅镜那熬熬?。 內(nèi)在價值值 雖然查理理和我不不停談?wù)撜搩?nèi)在價價值，但但我們無無法告訴訴你伯克克希爾的的股票精精確的內(nèi)內(nèi)在價值值（其他他一些股股票也

25、很很難）。在20010年年的年報(bào)報(bào)里，我我們提出出了三個個要素，其中一一個是定定性的，我們認(rèn)認(rèn)為這是是衡量伯伯克希爾爾內(nèi)在價價值的關(guān)關(guān)鍵，相關(guān)分分析完整整復(fù)制在在了1004-1105頁頁。 這這里有兩兩個關(guān)鍵鍵量化要要素的最最新數(shù)據(jù)據(jù)：20012年年，我們們的每股股投資增增長了115.77%，達(dá)達(dá)到1113,7786，我們除除保險(xiǎn)和和投資外外的每股股稅前利利潤也增增長155.7%，達(dá)到到8,0085。 從119700年開始始，我們們的每股股投資以以每年119.44%的復(fù)復(fù)合速度度增長，我們的的每股盈盈利增速速則是220.88%。伯伯克希爾爾的估計(jì)計(jì)過去442年的的增速和和我們兩兩個主要要價值衡

26、衡量指標(biāo)標(biāo)的增速速非常接接近，這這并非巧巧合。查查理和我我樂于看看到這兩兩個方面面都增長長，但是是我們的的重點(diǎn)依依然將是是構(gòu)筑堅(jiān)堅(jiān)實(shí)的盈盈利能力力。 現(xiàn)在，讓讓我們了了解公司司四個主主要業(yè)務(wù)務(wù)板塊的的運(yùn)營情情況。它它們具有有差別巨巨大的資資產(chǎn)負(fù)債債結(jié)構(gòu)，以及全全然不同同的營收收情形。因此把把它們合合并到一一起將會會影響分分析。我我們將分分別討論論各個業(yè)業(yè)務(wù)，這這也是查查理和我我看待它它們的方方式。 保險(xiǎn)業(yè)務(wù)務(wù) 保險(xiǎn)業(yè)業(yè)務(wù)，伯伯克希爾爾的核心心業(yè)務(wù)，是多年年來驅(qū)動動我們不不斷擴(kuò)展展的引擎擎。財(cái)產(chǎn)產(chǎn)保險(xiǎn)公公司先收收取保險(xiǎn)險(xiǎn)金，事事后進(jìn)行行理賠支支付。在在一些極極端情況況下，比比如某些些工傷保保險(xiǎn)，

27、賠賠付可能能發(fā)生在在幾十年年之后。這種現(xiàn)現(xiàn)在收錢錢，將來來賠付的的模式讓讓我們持持有大量量的現(xiàn)金金（我們把把它稱作作“浮存存金”），但最終終它會支支付到別別人手中中。而我們可可以使用用這些浮浮存金為為伯克希希爾投資資。雖然然單筆的的保單和和索賠有有進(jìn)有出出，但是是我們持持有的浮浮存金總總額和保保費(fèi)收入入維持一一個穩(wěn)定定關(guān)系。所以，當(dāng)我們們的業(yè)務(wù)務(wù)擴(kuò)張時時，我們們的浮存存金規(guī)模模也擴(kuò)張張。我們們增長的的速度詳詳見下面面的表格格： 年份浮存金（百萬美美元）1970039 19800237 199001,6332 2000027,8871 2010065,8832 2012273,1125 去年我告

28、告訴大家家，我們們的浮存存金可能能保持平平穩(wěn)，甚甚至有可可能會在在將來有有所下降降，但我們們的保險(xiǎn)險(xiǎn)公司CCEO們們最終證證明我是是錯的。他們?nèi)トツ陰臀椅覀冊黾蛹恿?55億浮存金，我現(xiàn)在在預(yù)期220133年還會會有所增增加，但是更更多的增增長會越越發(fā)困難難。好消消息是，GEIICO的的浮存金金基本上上會保持持增長。但是在在Nattionnallly IIndeemniity的的再保險(xiǎn)險(xiǎn)部門，我們有有一些流流失的保保單，它它們的浮浮存金會會下降。如果我我們未來來確實(shí)出出現(xiàn)了浮浮存金的的下降，那它會會是非常常溫和的的，預(yù)計(jì)計(jì)每年不不會超過過2%。如果我我們的保保費(fèi)收入入超過了了總成本本和最終終的賠

29、付付支出，我們會會在利用用浮存金投投資獲得得的投資資收益之之外錄得得一個承承保利潤潤。賺到到這種利利潤的時時候，一一方面我我們在享享受持有有這些免免費(fèi)資金金的好處處，同時時我們還還因?yàn)槌殖钟匈Y金金而賺到到錢。這這就好像像你去銀銀行貸款款，銀行行還倒貼貼給你利利息。 不幸的是是，保險(xiǎn)險(xiǎn)公司實(shí)實(shí)現(xiàn)這個個美好結(jié)結(jié)果的強(qiáng)強(qiáng)烈愿望望導(dǎo)致了了激烈的的競爭，競爭如如此激烈烈以至于于大多數(shù)數(shù)年份，財(cái)產(chǎn)保保險(xiǎn)行業(yè)業(yè)整體都都在嚴(yán)重重承保虧虧損中運(yùn)運(yùn)行。這這筆虧損損，實(shí)質(zhì)質(zhì)上就是是整個行行業(yè)為了了獲得浮浮存金而而支付的的成本。舉個例例子，SStatte FFarmm，當(dāng)前前美國最最大且管管理良好好的保險(xiǎn)險(xiǎn)公司，截止

30、到到20111年前前的111年里有有8年都都錄得承承保虧損損（20012年年的財(cái)務(wù)務(wù)數(shù)據(jù)還還沒有公公布）。保險(xiǎn)行行業(yè)有很很多種虧虧錢的方方式，而而且這個個行業(yè)從從來不曾曾停止尋尋找新的的虧錢方方式。正正如前一一部分提提到的，我們已已經(jīng)連續(xù)續(xù)10年年錄得承承保利潤潤，我們們的這一一時期內(nèi)內(nèi)的稅前前利潤累累計(jì)1886億美美元。預(yù)預(yù)計(jì)未來來大部分分年份中中，我們們依然會會保持錄錄得承保保利潤。如果確確實(shí)如此此，那我我們的浮浮存金就就比免費(fèi)費(fèi)的資金金更誘人人。那我我們誘人人的浮存存金將會會如何影影響內(nèi)在在價值的的計(jì)算？當(dāng)伯克克希爾的的計(jì)算賬賬面價值值的時候候，所有有的浮存存金都作作為負(fù)債債被扣除除了，

31、就就好像我我們明天天就要兌兌現(xiàn)債務(wù)務(wù)，并且且再也無無法補(bǔ)充充回來。但是這這是一種種看待浮浮存金的的錯誤觀觀念，它它實(shí)際上上應(yīng)該被被看作一筆筆循環(huán)基基金。如如果浮存金是是無成本本并且是是長期存存在的，我相信信對伯克克希爾來來說，那那這筆債債務(wù)的真實(shí)實(shí)價值就就遠(yuǎn)比賬賬面上的的負(fù)債小小得多。 我們資產(chǎn)產(chǎn)賬面上上記錄的的，對應(yīng)應(yīng)保險(xiǎn)公公司的1155億億“商譽(yù)譽(yù)”部分分地抵消消了負(fù)債債賬面價價值的高高估。實(shí)實(shí)際上，這些商商譽(yù)代表表著我們們?yōu)楸ｋU(xiǎn)險(xiǎn)公司產(chǎn)產(chǎn)生浮存金的的能力所所支付的的價格。然而商商譽(yù)的賬賬面成本本，和它它的真實(shí)實(shí)價值毫毫無對應(yīng)應(yīng)關(guān)系。比如說說一家產(chǎn)產(chǎn)生持續(xù)續(xù)大額承承保虧損損的保險(xiǎn)險(xiǎn)公司，其

32、商譽(yù)譽(yù)應(yīng)該為為零，無無論其歷歷史成本本是多少少。 幸運(yùn)的是是，伯克克希爾的的情況不不是那樣樣。查理理和我相相信，我我們保險(xiǎn)險(xiǎn)公司的的是真實(shí)商商譽(yù)，因因?yàn)槲覀儌冊敢鉃闉橘徺I一一家能產(chǎn)產(chǎn)生類似似質(zhì)量的的浮存金金的保險(xiǎn)險(xiǎn)公司所所支付的的價格遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過賬賬面上記記錄的歷歷史成本本。浮存金的的價值是是我們認(rèn)認(rèn)為伯克克希爾的的內(nèi)在價價值明顯顯超過賬賬面價值值的一個個重要原因因。必須須再強(qiáng)調(diào)調(diào)一下，無成本本的浮存存金不應(yīng)應(yīng)該成為為對整個個產(chǎn)險(xiǎn)行行業(yè)平均均預(yù)期的的結(jié)果，因?yàn)樵谠诒ｋU(xiǎn)行行業(yè)里像像伯克希希爾獲得得的優(yōu)質(zhì)質(zhì)浮存金非非常之少少。在20111年之之前的445年中中，有337年整整個保險(xiǎn)險(xiǎn)行業(yè)的的保費(fèi)收收入

33、不能能覆蓋賠賠付支出出和成本本費(fèi)用。因此，整個行行業(yè)的有有形資產(chǎn)產(chǎn)回報(bào)水水平幾十十年來一一直低于于美國其其他行業(yè)業(yè)的平均均水平，而這也也將是一一個會持持續(xù)上演演的悲劇劇。另外一個個讓行業(yè)業(yè)的暗淡淡前景更更加不利利的事實(shí)實(shí)：保險(xiǎn)險(xiǎn)公司的的當(dāng)前利潤潤受益于于之前“遺留”下的高高收益?zhèn)鶄?，?dāng)當(dāng)資金未未來年份份重新進(jìn)進(jìn)行投資資時，就就不能再再獲得如如此高的的收益率率（也有可可能還要要過好些些年）。而目前的債債券市場場收益跑跑不過CCPI，那么這這個市場場實(shí)際上上是在損損耗資產(chǎn)產(chǎn)的，因因此保險(xiǎn)險(xiǎn)公司的的盈利在在債券到到期并重重新配置置時將會會遭受重重創(chuàng)。 伯克希希爾優(yōu)越越性之所所以存在在，是因因?yàn)槲覀?/p>

34、們有卓越越的經(jīng)理理人在運(yùn)運(yùn)營著我我們這個個不同凡凡響的保保險(xiǎn)公司司。讓我我將給大大家介紹紹一些主主要的公公司。 首先，浮存金金規(guī)模排排在第一一的是伯伯克希爾爾哈撒韋韋再保險(xiǎn)險(xiǎn)集團(tuán)，由Ajjit Jaiin領(lǐng)導(dǎo)導(dǎo)。Ajjit對對其他人人都不愿愿意承保保，或者者沒有足足夠資本本進(jìn)行承承保的風(fēng)風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行行承保。他的公公司集能能力、速速度、果果斷，以以及最重重要的，保險(xiǎn)專專業(yè)智慧慧于一身身。他從從未讓伯伯克希爾爾暴露于于與我們們的資源源不相稱稱的風(fēng)險(xiǎn)險(xiǎn)之下。實(shí)際上上，我們們比多數(shù)數(shù)大保險(xiǎn)險(xiǎn)公司在在規(guī)避風(fēng)風(fēng)險(xiǎn)方面面都更加加謹(jǐn)慎。舉例來來說，如如果保險(xiǎn)險(xiǎn)行業(yè)因因某項(xiàng)巨巨災(zāi)遭遇遇了25500億億美元的的虧損（

35、這是歷歷史上所所發(fā)生過過最大規(guī)規(guī)模虧損損的3倍倍），伯克克希爾當(dāng)當(dāng)年整體體上依然然能夠?qū)崒?shí)現(xiàn)盈利利，因?yàn)闉樗腥缛绱硕嗟牡睦麧檨韥碓?。其其他的大大保險(xiǎn)公公司和再再保險(xiǎn)公公司則會會出現(xiàn)大大額的虧虧損，有有些甚至至將面臨臨破產(chǎn)。 從119855年開始始，Ajjit已已經(jīng)創(chuàng)立立了一個個浮存金3350億億美元，實(shí)現(xiàn)巨巨額累計(jì)計(jì)承保利利潤的再再保險(xiǎn)公公司，這這是一項(xiàng)項(xiàng)任何其其他保險(xiǎn)險(xiǎn)公司的的CEOO都難以以望其項(xiàng)項(xiàng)背的成就。他也為為伯克希希爾貢獻(xiàn)獻(xiàn)了千百百億的利利潤。如如果你在在年會上上遇到AAjitt，請深深深鞠躬躬表示敬敬意。 我們還有有另外一一駕再保保險(xiǎn)馬車車，它屬屬于Geenerral Re，由

36、Taad MMonttrosss掌管管。最起起碼的，一家優(yōu)優(yōu)秀的保保險(xiǎn)公司司必須遵遵守四項(xiàng)項(xiàng)原則：（1）掌握所有有可能導(dǎo)導(dǎo)致保單單形成損損失的風(fēng)風(fēng)險(xiǎn)敞口口；（22）保守守地衡量量風(fēng)險(xiǎn)敞敞口實(shí)際際形成損損失的概概率以及及可能的的損失規(guī)規(guī)模；（3）設(shè)設(shè)定合理理的保費(fèi)費(fèi)，平均均來看，要能在在覆蓋潛潛在的損損失成本本和運(yùn)營營成本后后實(shí)現(xiàn)承承保利潤潤；（44）愿意意在收取取不了合合意的保保費(fèi)時放放棄保單單。 很多保險(xiǎn)險(xiǎn)公司順順利通過過前三條條，但在在第四條條上不及及格。它它們無法法在它們們的競爭爭對手也也爭搶的的業(yè)務(wù)上上回頭。古話說說，“別別人這么么干，我我也得這這么干”，這在在很多行行業(yè)都造造成了麻麻

37、煩，但但這在保保險(xiǎn)行業(yè)業(yè)造成的的麻煩尤尤其多。 Taad非常常明了保保險(xiǎn)行業(yè)業(yè)的四條條軍規(guī)，他的業(yè)業(yè)績證明明了這一一點(diǎn)。在在他的領(lǐng)領(lǐng)導(dǎo)下，Genneraal RRe的巨巨額浮存金比比無成本本的資金金還要誘誘人，并并且我們們預(yù)計(jì)這這種情況況依然會會繼續(xù)。我們尤尤其對GGeneerall Ree的國際際人壽再再保險(xiǎn)業(yè)業(yè)務(wù)充滿滿熱情，從19998年年我們收收購公司司以來，這項(xiàng)業(yè)業(yè)務(wù)持續(xù)續(xù)增長并并不斷盈盈利。 最后，是是GEIICO，62年年前我開開始入行行時投資資的保險(xiǎn)險(xiǎn)公司。GEIICO由由Tonny NNiceely掌掌管，他他18歲歲就加入入了公司司，到220122年，已已經(jīng)服役役51年年。T

38、oony的的成就讓讓我無法法相信自自己的眼眼睛。必必須說明明的是，他的業(yè)業(yè)績遠(yuǎn)不不是去年年GEIICO按按美國會會計(jì)準(zhǔn)則則報(bào)告的的6.88億美元元承保利利潤所能能說明的的。因?yàn)闉槟瓿醯牡臅?jì)準(zhǔn)準(zhǔn)則調(diào)整整，我們們在GEEICOO的承保保利潤中中計(jì)入了了4.11億的費(fèi)費(fèi)用，這和GGEICCO 220122年的運(yùn)運(yùn)營沒有有任何關(guān)關(guān)系，不不改變現(xiàn)現(xiàn)金、收收入、成成本和稅稅收項(xiàng)目目。實(shí)際際上，這這項(xiàng)減記記只是進(jìn)進(jìn)一步加加大了GGEICCO的內(nèi)內(nèi)在價值值和其賬賬面價值值之間的的差距。盡管公公司遭遇遇了歷史史上最大大的單筆筆損失，GEIICO依依然實(shí)現(xiàn)現(xiàn)了承保保利潤。虧損的的原因是是颶風(fēng)桑桑迪，它它給GEE

39、ICOO造成了了三倍于于卡特里里娜的損損失，后后者是之之前的記記錄保持持者。風(fēng)風(fēng)暴中損損毀的車車輛中446,9906輛輛是由GGEICCO承保保的，這這個巨大大的數(shù)字字，這也也反映了了GEIICO在在紐約地地區(qū)市場場份額的的領(lǐng)先地地位。去去年，GGEICCO在已已有投保?？蛻舻牡膹?fù)單率率（“粘粘度”）和詢價價轉(zhuǎn)化為為保單的的比例（“轉(zhuǎn)化化率”）上都有有顯著的的提升，這兩項(xiàng)項(xiàng)數(shù)據(jù)意意味著一一大筆利利潤：可可持續(xù)地地將客戶戶粘度提提高一個個百分點(diǎn)點(diǎn)，意味味著內(nèi)在在價值增增加超過過10億億美元。20112年GGEICCO實(shí)現(xiàn)現(xiàn)的增長長證明，人們查查詢公司司的保單單價格的的話，通通?？梢砸园l(fā)現(xiàn)購購買G

40、EEICOO的保險(xiǎn)險(xiǎn)可以省省下不少少錢。（打個電電話到11-8000-8847-75336或者者到網(wǎng)站站GEIICO.comm試一下下。記得得申明你你是伯克克希爾的的股東，這通常常能讓你你享受優(yōu)優(yōu)惠價。）除了我們們的三家家主要保保險(xiǎn)公司司外，我我們還有有一些小小保險(xiǎn)公公司，它它們的大大部分專專注于保保險(xiǎn)行業(yè)業(yè)的一些些細(xì)分領(lǐng)領(lǐng)域。整整體上，這些公公司一直直為我們們貢獻(xiàn)承承保利潤潤。另外外，正如如表格數(shù)數(shù)據(jù)顯示示的那樣樣，它們們也提供供了大量量浮存金。查理和和我感謝謝這些公公司和它它們的經(jīng)經(jīng)理人們們。 20112下半半年，我我們收購購Guaard Inssuraancee擴(kuò)大了了這個大大家庭。它是

41、一一家威爾爾克斯-巴里的的工傷保保險(xiǎn)公司司，主要要做一些些小額的的保單。Guaard的的年保費(fèi)費(fèi)規(guī)模大大約3億億美元。這家公公司在它它的傳統(tǒng)統(tǒng)業(yè)務(wù)和和它即將將提供的的新業(yè)務(wù)務(wù)上都有有很大的的發(fā)展?jié)摑摿Α?（百百萬美元元） 承保保利潤 年末末浮存金 保險(xiǎn)公司司 20122 20111 20122 20111 伯克希爾爾哈撒韋韋再保險(xiǎn)險(xiǎn) 304 -7144 34,8821 33,7728 通用再保保險(xiǎn) 355 144 20,1128 19,7714 政府員工工保險(xiǎn)公公司 680* 576 11,5578 11,1169 其他保險(xiǎn)險(xiǎn)公司 286 242 6,5998 5,9660 合計(jì)1625524

42、8 73,1125 70,5571 *備注：由于行行業(yè)會計(jì)計(jì)準(zhǔn)則調(diào)調(diào)整，減減少了44.1億億美元承承保利潤潤。在所有大大型保險(xiǎn)險(xiǎn)公司中中，我認(rèn)認(rèn)為伯克克希爾的的保險(xiǎn)公公司是全全球最好好的。我我們非常常有幸在在19667年33月以8860萬萬美元收收購了JJackk Riingwwaltt賣給我我們的兩兩家財(cái)產(chǎn)產(chǎn)保險(xiǎn)公公司。 受管制的的、資本本密集型型業(yè)務(wù) 這個板塊塊主要有有兩家公公司，BBNSFF（伯靈靈頓北方方圣特菲菲鐵路公公司）和MiidAmmeriicann Ennerggy（中中美洲能能源），它們有有一些重重要共同同特點(diǎn)區(qū)區(qū)別于我我們其他他的公司司。所以以，我們們在這里里把它們們單獨(dú)歸

43、歸為一類類進(jìn)行討討論，并并在美國國會計(jì)報(bào)報(bào)表中單單獨(dú)列示示它們的的合并資資產(chǎn)負(fù)債債表和營營收表。 它們們的一個個重要特特征是，兩家公公司都有有巨額的的長期受受管制的的資產(chǎn)投投資，這這些資產(chǎn)產(chǎn)部分由由大額長長期賬務(wù)務(wù)支持，伯克希希爾并不不承擔(dān)相相關(guān)的債債務(wù)責(zé)任任。它們們實(shí)際上上并不需需要我們們的信用用支持，因?yàn)樗鼈兙邆鋫淞己玫牡挠苣芰?，即即使在惡惡劣的環(huán)環(huán)境下也也能覆蓋蓋它們的的債務(wù)利利息。比比如在去去年疲軟軟的經(jīng)濟(jì)濟(jì)中，BBNSFF的利息息償還倍數(shù)數(shù)是9.6倍。（我們們對覆蓋蓋倍數(shù)的的定義是是稅前利利潤/利利息，而而不是EEBITTDA(息稅前前利潤)/利息息，一項(xiàng)項(xiàng)我們認(rèn)認(rèn)為被普普遍使

44、用用的錯誤誤指標(biāo)。） 在中美洲洲能源，有兩個個額外的的因素保保證它在在各種情情形下的的償債能能力：一是公司司抗周期期的盈利利特性，這源于于公司壟壟斷性地地提供一一項(xiàng)必須須服務(wù)，二是它多多元化的的盈利來來源，這這保護(hù)它它不會由由于某個個監(jiān)管部部門的措措施而遭遭受致命命沖擊。 每天，我我們的兩兩家公司司都在驅(qū)驅(qū)動著美美國經(jīng)濟(jì)濟(jì)：BNNSF承承擔(dān)了全全國155%（以以噸-英英里衡量量）的城城際間貨貨運(yùn)量，包括公公路、鐵鐵路、水水路、航航空以及及管道運(yùn)運(yùn)輸。BBNSFF的噸-英里運(yùn)運(yùn)量超過過其他任任何公司司，這個個事實(shí)意意味著BBNSFF是全國國經(jīng)濟(jì)循循環(huán)系統(tǒng)統(tǒng)最重要要的大動動脈。BBNSFF還以一一

45、種非常常節(jié)約能能源和環(huán)環(huán)境友好好的方式式在運(yùn)輸輸著貨物物，它運(yùn)運(yùn)輸一頓頓貨物5500英英里只需需一加侖侖柴油，卡車實(shí)實(shí)現(xiàn)同樣樣的運(yùn)力力大約要要使用44倍的能能源。中美洲能能源的電電力設(shè)施施為100個州的的零售客客戶服務(wù)務(wù)，只有一一家公用用事業(yè)持持股公司司為多個個州服務(wù)務(wù)。另外外，我們們是再生生能源方方面的領(lǐng)領(lǐng)導(dǎo)者：第一，9年前前就開始涉涉足新能能源行業(yè)業(yè)，到目目前為止止我們占占全國風(fēng)風(fēng)力發(fā)電電量的66%。第第二，在在建的三三個項(xiàng)目目完成后后，我們們將占有有全美太太陽能發(fā)發(fā)電量的的14%。 而這些類類似的項(xiàng)項(xiàng)目需要要巨額的的資本投投資。到到項(xiàng)目建建成為止止，我們們的再生生能源項(xiàng)項(xiàng)目將耗耗資133

46、0億美美元。我我們進(jìn)行行這樣的的投資是是因?yàn)槲椅覀冋J(rèn)為為它可以以提供匹匹配的回回報(bào)。在這方方面，我我們極大大信任未未來的監(jiān)監(jiān)管策略略，我們的的信心來來源于過過往的經(jīng)經(jīng)驗(yàn)，也也來源于于社會在在交通和和能源方方面會一一直需要要大量投投資的認(rèn)認(rèn)識。政政府為了了自己的的利益將將會合理理對待資資本提供供者，以以保證有有持續(xù)的的資金來來滿足必必須的公公共項(xiàng)目目。從我我們自身身的利益益出發(fā)，我們愿愿意去爭爭取監(jiān)管管者和它它們所代代表的人人民的認(rèn)認(rèn)可和批批準(zhǔn)。 我們的經(jīng)經(jīng)理人必必須在今今天就考考慮我們們的國家家明天會會需要什什么。能能源和交交通項(xiàng)目目需要很很多年才才能見到到效益；但一個個增長的的經(jīng)濟(jì)體體不能后

47、后知后覺覺，我們需要要扮演好好自己的的角色以以防止不不利情況況發(fā)生。大家可可能聽到到過我們們國家阻阻礙基礎(chǔ)礎(chǔ)設(shè)施建建設(shè)的言言論，但但對BNNSF和和多數(shù)的的鐵路來來說都不不是這樣樣。美國國的鐵路路系統(tǒng)正正處于一一個極佳佳的狀態(tài)態(tài)，這是是行業(yè)巨巨大投資資的結(jié)果果，但我我們沒有有滿足于于現(xiàn)狀：BNSSF將會會在20013年年支出440億美美元，大大約是其其折舊額額的2倍倍，并且且超過任任何鐵路路公司歷歷史上的的單年投投資額。 BNSFF的Maatt Rosse，中中美洲能能源的GGregg Abbel，是我們們兩位優(yōu)優(yōu)秀的CCEO。他們是是杰出的的經(jīng)理人人，創(chuàng)立立了為客客戶提供供良好服服務(wù)，為為股

48、東創(chuàng)創(chuàng)造良好好回報(bào)的的公司。我非常常感謝他他們，他他們也應(yīng)應(yīng)該得到到大家的的感謝。下面是他他們公司司的主要要業(yè)務(wù)數(shù)數(shù)據(jù)：凈利潤（百萬美美元） 中美洲能能源（持持股899.8%） 2012220111UK公用用 429 469 Iowaa公用 236 279 Westternn公用 737 771 管道 383 388 住房服務(wù)務(wù)公司 82 39 其他（凈凈額） 91 36 息稅前運(yùn)運(yùn)營利潤潤 1,9558 1,9882 利息 314 336 所得稅 172 315 凈利潤 1,4772 1,3331 歸屬于伯伯克希爾爾的凈利利潤 1,3223 1,2004 凈利潤（百萬美美元） BNSFF 2

49、012220111收入 20,8835 19,5548 運(yùn)營成本本 14,8835 14,2247 息稅前運(yùn)運(yùn)營利潤潤 6,0000 5,3001 利息（凈凈額） 623 560 所得稅 2,0005 1,7669 凈利潤 3,3772 2,9772 眼尖的讀讀者可能能已經(jīng)注注意到中中美洲能能源的利利潤表格格中的怪怪異。住住房服務(wù)務(wù)公司（Homme SSeviicess off Ammeriica Incc.）是是怎么回回事？這這樣一家家公司怎怎么會被被劃分到到“受管管制的，資本密密集的業(yè)業(yè)務(wù)”中中？ 實(shí)實(shí)際上，20000年我我們獲得得中美洲洲能源控控制權(quán)的的時候，它的就就在公司司中。那那時我

50、主主要關(guān)注注公司的的公用業(yè)業(yè)務(wù)，沒沒有關(guān)注注到住房房服務(wù)公公司，它它包括幾幾家房地地產(chǎn)經(jīng)紀(jì)紀(jì)公司。然而，從那時時起，住住房服務(wù)務(wù)公司就就不斷地地增加地地產(chǎn)經(jīng)紀(jì)紀(jì)公司（20112年增增加了33家），現(xiàn)在在美國主主要的大大城市擁擁有大約約16,0000名代理理人（我我們的房房地產(chǎn)經(jīng)經(jīng)紀(jì)公司司列示在在1077頁）。20112年，我們的的代理人人參與的的房屋銷銷售額達(dá)達(dá)4200億美元元，比220111年增長長33%。另外外，房屋屋服務(wù)公公司去年年購買了了Pruudenntiaal aand Reaal LLiviing 67%的特許許權(quán)業(yè)務(wù)務(wù)，它在在全國一一共有5544家家經(jīng)紀(jì)公公司加盟盟，并在在銷售

51、額額中收取取少量的的特許費(fèi)費(fèi)。我們們計(jì)劃55年內(nèi)收收購剩余余的份額額。今年年，我們們將逐步步把連鎖鎖加盟商商和特許許權(quán)公司司的品牌牌統(tǒng)一為為伯克希希爾哈撒撒韋住房房服務(wù)。 即便便在蕭條條時期，Ronn Peeltiier在在管理住住房服務(wù)務(wù)公司上上依然工工作出色色。現(xiàn)在在房地產(chǎn)產(chǎn)市場持持續(xù)恢復(fù)復(fù)，我們們期望利利潤未來來會有顯顯著的提提升。 制造、服服務(wù)和零零售業(yè)務(wù)務(wù) 我們在在這部分分的業(yè)務(wù)務(wù)種類繁繁多。我我們將通通過一個個合并的的資產(chǎn)負(fù)負(fù)債表和和營收表表來了解解整個部部門。 資產(chǎn)負(fù)債債表 220122年122月311日（百百萬美元元） 資產(chǎn) 負(fù)債和權(quán)權(quán)益 現(xiàn)金及現(xiàn)現(xiàn)金等價價物 5,3338 應(yīng)

52、付債券券 1,4554 應(yīng)收賬款款和應(yīng)收收票據(jù) 7,3882 其他流動動負(fù)債 8,5227 存貨 9,6775 流動負(fù)債債總和 9,9881 其他流動動資產(chǎn) 734 遞延所得得稅負(fù)債債 4,9007 流動資產(chǎn)產(chǎn)總和 總負(fù)債 233,1229 商譽(yù)和其其他無形形資產(chǎn) 26,0017 長期負(fù)債債和其他他負(fù)債 5,8226 固定資產(chǎn)產(chǎn) 18,8871 非控制性性權(quán)益 2,0662 其他資產(chǎn)產(chǎn) 3,4116 伯克希爾爾的權(quán)益益 48,6657 總資產(chǎn) 71,4333 負(fù)債與所所有者權(quán)權(quán)益 71,4333 營收表（百萬美元） 2012 2011 2010 收入 83,255 72,406 66,610

53、運(yùn)營成本 76,978 67,239 62,225 利息支出 146 130 111 稅前利潤 6,131 5,037 4,274 所得稅和歸屬于非空性權(quán)益的利潤 2,432 1,998 1,812 凈利潤 3,699 3,039 2,462 *20112年99月166起包括括Lubbrizzol的的利潤 符合美國國會計(jì)準(zhǔn)準(zhǔn)則（GGAAPP）的收收入和支支出數(shù)據(jù)據(jù)列示在在29頁頁。上表表中的運(yùn)運(yùn)營成本本是不符符合GAAAP準(zhǔn)準(zhǔn)則的,尤其是是它剔除除了一些些購買法法下的項(xiàng)項(xiàng)目，主主要是某某些無形形資產(chǎn)的的攤銷。我們列列示這些些數(shù)據(jù)是是因?yàn)椴椴槔砗臀椅艺J(rèn)為這這樣的調(diào)調(diào)整更準(zhǔn)準(zhǔn)確地反反映了整整塊業(yè)務(wù)

54、務(wù)真實(shí)的的成本和和利潤。我不打打算逐一一解釋所所有的調(diào)調(diào)整(有些是是細(xì)微并并且晦澀澀的),但是認(rèn)認(rèn)真的投投資者必必須要理理解不同同無形資資產(chǎn)之間間的本質(zhì)質(zhì)區(qū)別：一些無無形資產(chǎn)產(chǎn)的價值值隨時間間消耗殆殆盡，但但是另外外一些的的價值從從不耗減減,比如軟軟件，攤攤銷費(fèi)用用是真實(shí)實(shí)的成本本。然而而一些無無形資產(chǎn)產(chǎn)，比如如客戶關(guān)關(guān)系，按按購買法法的會計(jì)計(jì)準(zhǔn)則必必須攤銷銷，但是是它并非非真實(shí)的的成本。GAAAP并不不區(qū)分這這兩種攤攤銷。兩兩種攤銷銷費(fèi)用都都在計(jì)算算利潤時時計(jì)入成成本,盡管從從投資者者的角度度看，它它們是如如此不同同。在229頁列列示的美美國會計(jì)計(jì)準(zhǔn)則的的數(shù)據(jù)下下，該部部門6億億美元的的攤銷

55、費(fèi)費(fèi)用被計(jì)計(jì)入了成成本。我我們大致致認(rèn)為其其中的220%是是“真實(shí)實(shí)”的,這也是是我們上上面的表表格包括括的部分分,其他的的則不是是。這種種差別因因?yàn)槲覀儌冏隽朔欠浅６嗟牡氖召彾兊糜坝绊懢薮蟠?“非真真實(shí)”的的攤銷費(fèi)費(fèi)用還對對我們一一些主要要的投資資對象產(chǎn)產(chǎn)生影響響。IBBM近幾幾年進(jìn)行行了許多多小筆的的收購，并且定定期地報(bào)報(bào)告“調(diào)調(diào)整后的的營業(yè)利利潤”，一個剔剔除了某某些購買買法調(diào)整整的非GGAAPP數(shù)據(jù)。分析師師一般關(guān)關(guān)注這個個數(shù)據(jù)，他們也也的確應(yīng)應(yīng)該如此此。 富富國銀行行沒有強(qiáng)強(qiáng)調(diào)它的的一項(xiàng)“非真實(shí)實(shí)”攤銷銷費(fèi)用，據(jù)我所所知，也也沒有被被分析師師所注意意到。富富國銀行行報(bào)告的的盈利深

56、深受一項(xiàng)項(xiàng)“核心心存款的的攤銷”費(fèi)用所所累，這這似乎意意味著這這些存款款在迅速速的消失失,但是實(shí)實(shí)際情形形卻是存存款在不不斷增長長,去年這這項(xiàng)攤銷銷是155億。除除了在美美國會計(jì)計(jì)準(zhǔn)則下下，這項(xiàng)項(xiàng)異常巨巨大的攤攤銷在哪哪里都不不具有實(shí)實(shí)際意思思。今天天的會計(jì)計(jì)課到此此結(jié)束。為什么么沒有人人大聲要要求“再再多講一一點(diǎn)，再再講一點(diǎn)點(diǎn)？” 這個板塊塊的公司司銷售的的產(chǎn)品從從棒棒糖糖到噴氣氣式飛機(jī)機(jī)，有些公公司有非非常好的的經(jīng)濟(jì)特特性，它它們無杠杠桿條件件下的稅稅后有形形資產(chǎn)回回報(bào)率從從25%到1000%多多，其他一一些產(chǎn)品品的回報(bào)報(bào)率介于于12%-200%。但但也有少少數(shù)公司司回報(bào)率率很糟糕糕，這是

57、是我們在在資產(chǎn)配配置上所所犯下的的嚴(yán)重錯錯誤。 50多年年前，查查理就告告訴我，以合理理的價格格買入一一家優(yōu)秀秀的公司司比以一一個便宜宜的價格格買入一一家平庸庸的公司司劃算。盡管這這個道理理背后的的邏輯非非常清楚楚，我還還是時不不時地犯犯廉價收收購的毛毛病，其其結(jié)果有有些難以以接受，有些則則極其糟糟糕。幸幸運(yùn)的是是，我只只在進(jìn)行行小筆收收購的時時候犯毛毛病，我們的的大筆收收購?fù)ǔ３＝Y(jié)果都都不錯，有些甚甚至不僅僅僅是不不錯。把把這個板板塊看作作一個整整體的話話，這些些公司們們的業(yè)績績非常不不錯。他他們運(yùn)作作著2226億美美元的有有形凈資資產(chǎn)，并并獲得了了16.3%的的稅后回回報(bào)率。當(dāng)然，如果出出

58、價過高高，買入入一些具具有良好好經(jīng)濟(jì)特特性的公公司也可可能成為為一筆糟糟糕的投投資。我我們大多多數(shù)的收收購里都都支付了了遠(yuǎn)超有有形凈資資產(chǎn)的溢溢價，這這些成本本反映在在財(cái)報(bào)巨巨額的無無形資產(chǎn)產(chǎn)數(shù)據(jù)中中。不過過總體來來說，我我們收獲獲了與投投資額相相稱的回回報(bào)。而而且，這這些公司司的內(nèi)在在價值，遠(yuǎn)超它它們的賬賬面價值值。需要要說明的的是，在在保險(xiǎn)板板塊和受受管制的的行業(yè)板板塊，內(nèi)內(nèi)在價值值和賬面面價值之之間的差差距更加加巨大，而那里里才是真真正的大大贏家所所在之處處。 Marmmon公公司是一一個解釋釋內(nèi)在價價值和賬賬面價值值差別的的極好例例子?，F(xiàn)現(xiàn)在讓我我來告訴訴大家這這個詭異異的差別別源于何

59、何處。去去年，我我告訴大大家，我我們增持持了Maarmoon的股股票，持持股比例例升至了了80%（從220088年我們們收購時時的644%）；我還告告訴大家家，根據(jù)據(jù)美國會會計(jì)準(zhǔn)則則，我們們必須以以遠(yuǎn)低于于我們實(shí)實(shí)際支付付價格的的成本記記錄這筆筆交易。我花了了一整年年的時間間來思考考這條怪怪異的會會計(jì)準(zhǔn)則則，但是是沒有找找到任何何合理解解釋查理和和Marrc HHambburgg，我們們的CFFO，也也想不出出來。當(dāng)當(dāng)我得知知，如果果我們之之前沒有有擁有664%的的權(quán)益，那我們們20111年新新購買的的16%就可以以以實(shí)際際購買成成本入賬賬時，我我更加糊糊涂了。20112年（實(shí)際發(fā)發(fā)生在220

60、133年初，但追溯溯調(diào)整至至20112），我們又又購買了了Marrmonn額外的的10%股份，同樣奇奇怪的會會計(jì)要求求又出現(xiàn)現(xiàn)了。立立即減記記的7億億美元沒沒有影響響我們的的利潤，但是降降低了我我們的賬賬面價值值，因此此也降低低了20012年年公司的的凈資產(chǎn)產(chǎn)值。最最近100%的收收購價格格意味著著我們持持有Maarmoon另外外的900%股份份價值1126億億美元，但我們們賬面記記錄的價價值僅有有80億億。查理理和我認(rèn)認(rèn)為最近近的收購購價格代代表了真真實(shí)的價價值。如如果我們們是對的的，那我我們持有有Marrmonn的實(shí)際際價值至至少比賬賬面價值值高466億美元元。Marmmon是是一家多多元