金融工程(第二版)鄭振龍Chapter 4課件

1、第四章 遠期與期貨的運用1第一節(jié) 運用遠期與期貨進行套期保值2運用遠期（期貨）進行套期保值的類型4.1.1運用遠期（期貨）進行套期保值就是指投資者由于在現(xiàn)貨市場已有一定頭寸和風險暴露，因此運用遠期（期貨）的相反頭寸對沖已有風險的風險管理行為。運用遠期（期貨）進行套期保值主要有兩種類型：多頭套期保值（Long Hedge）空頭套期保值（Short Hedge）。 3(一）多頭套期保值多頭套期保值也稱買入套期保值，即通過進入遠期或期貨市場的多頭對現(xiàn)貨市場進行套期保值。擔心價格上漲的投資者會運用多頭套期保值的策略，其主要目的是鎖定未來買入價格。 （案例4.1）（二）空頭套期保值空頭套期保值也稱賣出套

2、期保值，即通過進入遠期或期貨市場的空頭對現(xiàn)貨市場進行套期保值。擔心價格下跌的投資者會運用空頭套期保值的策略，其主要目的是鎖定未來賣出價格。 （案例4.2）運用遠期（期貨）進行套期保值的類型4.1.14完美與不完美的套期保值4.1.2什么是完美的套期保值？若遠期（期貨）的到期日、標的資產(chǎn)和交易金額等條件的設定使得遠期（期貨）與現(xiàn)貨都能恰好匹配，從而能夠完全消除價格風險時，我們稱這種能夠完全消除價格風險的套期保值為“完美的套期保值”。 而不完美的套期保值 ，則是指那些無法完全消除價格風險的套期保值 。通常不完美的套期保值是常態(tài) 。5完美與不完美的套期保值4.1.2（一）基差風險所謂基差（Basis

3、）是指特定時刻需要進行套期保值的現(xiàn)貨價格與用以進行套期保值的期貨價格之差，用公式可以表示為b是特定時刻的基差，H是需要進行套期保值的現(xiàn)貨價格，G是用以進行套期保值的期貨價格。 7完美與不完美的套期保值4.1.2（一）基差風險基差最主要的用途就是用來分析套期保值的收益和風險。在1單位現(xiàn)貨空頭用1單位期貨多頭進行套期保值的情形下，投資者的整個套期保值收益可以表達為 （4.1）在1單位現(xiàn)貨多頭而用1單位期貨空頭進行套期保值的情形下，投資者的整個套期保值收益可以表達為 （4.2）其中下標的0和1分別表示開始套期保值的時刻和未來套期保值結束的時刻；代表當前時刻的基差，總是已知的；則代表未來套期保值結束時

4、的基差，是否確定則決定了套期保值收益是否確定，是否能夠完全消除價格風險1 。8完美與不完美的套期保值4.1.2（一）基差風險但如果期貨標的資產(chǎn)與需要套期保值的資產(chǎn)不是同一種資產(chǎn)，我們就無法保證 ；或者如果期貨到期日與需要套期保值的日期不一致，我們就無法保證套期保值結束時期貨價格與其標的資產(chǎn)價格一定會收斂，也就無法保證 。只要我們無法確定或，就無法保證，也就無法完全消除價格風險，無法獲得完美的套期保值。這里，源自的不確定性就被稱為基差風險。 10（一）基差風險不完美的套期保值雖然無法完全對沖風險，但還是在很大程度上降低了風險。通過套期保值，投資者將其所承擔的風險由現(xiàn)貨價格的不確定變化轉變?yōu)榛畹?/p>

5、不確定變化，而基差變動的程度總是遠遠小于現(xiàn)貨價格的變動程度。完美與不完美的套期保值4.1.2另外，任何一個現(xiàn)貨與期貨組成的套期保值組合，在其存續(xù)期內(nèi)的每一天基差都會隨著期貨價格和被套期保值的現(xiàn)貨價格變化而變化。基差增大對空頭套期保值有利而基差減小對多頭套期保值有利。 （表4-1 套期保值盈利性與基差關系 ） 11（一）基差風險套期保值類型受益來源條件多頭套期保值基差減小以下三者之一：（1）現(xiàn)貨價格的漲幅小于期貨價格的漲幅（2）現(xiàn)貨價格的跌幅大于期貨價格的跌幅（3）現(xiàn)貨價格下跌而期貨價格上漲空頭套期保值基差增大以下三者之一：（1）現(xiàn)貨價格的漲幅大于期貨價格的漲幅（2）現(xiàn)貨價格的跌幅小于期貨價格的

6、跌幅（3）現(xiàn)貨價格上漲而期貨價格下跌完美與不完美的套期保值4.1.212遠期（期貨）套期保值策略4.1.3在運用遠期（期貨）進行套期保值的時候，需要考慮以下四個問題：（1）選擇何種遠期（期貨）合約進行套期保值；（2）選擇遠期（期貨）合約的到期日；（3）選擇遠期（期貨）的頭寸方向，即多頭還是空頭；（4）確定遠期（期貨）合約的交易數(shù)量。14（一）合約的選擇合約的選擇需要考慮兩個問題：第一，在被套期保值的現(xiàn)貨既有遠期合約又有期貨合約交易的情況下，應選擇遠期還是期貨；遠期合約比較適合個性化需求與持有到期的情形； 期貨合約流動性較好，可以提前平倉，但往往可得的品種較少。另外，在期貨存續(xù)期內(nèi)可能會發(fā)生補交

7、保證金的情形。第二，在被套期保值的現(xiàn)貨與市場上可得的期貨合約標的資產(chǎn)不匹配的情況下，要選擇何種標的資產(chǎn)的合約。交叉套期保值的基差風險往往很大。在不可得的情況下，也要盡量選取與被套期保值的現(xiàn)貨資產(chǎn)高度相關的合約品種，盡量減少基差風險。 遠期（期貨）套期保值策略4.1.315（三）合約頭寸方向的選擇當價格的上升可能對投資者造成不利影響的時候，選擇多頭套期保值；價格的下跌可能對投資者造成不利影響的時候，選擇空頭套期保值。 遠期（期貨）套期保值策略4.1.317最優(yōu)套期保值比率的確定4.1.4（一）最優(yōu)套期保值比率的理解在1單位現(xiàn)貨空頭用n單位期貨多頭進行套期保值的情形下，投資者的整個套期保值收益可以

8、表達為 最優(yōu)套期保值比率就是使得套期保值收益對被套期保值的資產(chǎn)價格的變化敏感性為零的套期保值比率：可得： （4.5）式（4.5）體現(xiàn)了期貨最優(yōu)套期保值比率的本質(zhì)含義：它是期貨單價每變動一個單位，被套期保值的現(xiàn)貨單價變動的數(shù)量。反過來也就意味著1單位的現(xiàn)貨需要n單位的期貨頭寸對其進行套期保值，才能達到最優(yōu)的消除風險的效果。 18（二）最優(yōu)套期保值比率的估計最小方差套期保值比率的推導最小方差套期保值比率就是指套期保值的目標是使得整個套期保值組合收益的波動最小化，具體體現(xiàn)為套期保值收益的方差最小化。 （4.6）為使組合方差最小：一階條件：二階條件：可得：（4.7）注意：上述變量都是指在套期保值期結束

9、時刻的值。記住這點 ！最優(yōu)套期保值比率的確定4.1.419（二）最優(yōu)套期保值比率的估計實際中如何用OLS估計最小方差套期保值比率在實踐當中，尋找最優(yōu)套期保值比率的最簡單方法就是利用歷史數(shù)據(jù)估計一元線性回歸方程（4.8）中的系數(shù)b ，因為系數(shù)b反映了遠期（期貨）價格每變動一個單位，現(xiàn)貨價格變動的數(shù)量，正好與式（4.5）是具有內(nèi)在一致性的。并且系數(shù)b的計算公式與式（4.7）是一樣的，估計系數(shù)b即可得到最優(yōu)套期保值比率。注意，式中的遠期（期貨）合約的到期時間應等于套期保值所用遠期（期貨）合約到期時間與套期保值到期時間的差距! 最優(yōu)套期保值比率的確定4.1.420（二）最優(yōu)套期保值比率的估計最小方差套期保值比率的有效性檢驗最小方差套期保值比率的有效性可以通過檢驗風險降低的百分比來確定 （4.9）將式（4.6）與式（4.7）代入式（4.9）可得由于一元回歸方程式（4.8）的判別系數(shù)，因此實踐中我們通?？梢岳门袆e系數(shù)來檢驗套期保值的有效性，越接近1，套期保值的效果越好。 21最優(yōu)套期保值比率的確定4.1.4第二節(jié)運用遠期與期貨進行套利與投機22第二節(jié)運用遠期與期貨進行套利與投機二、運用遠期與期貨進行投機 遠期(期貨)與其標的資產(chǎn)價格變動的風險源是相同的，因此投機既可以通過遠期(期貨)實現(xiàn)，也可以通過現(xiàn)貨實現(xiàn)。然而，遠期(期貨)具有進入成本低、高杠桿效應等優(yōu)勢，這使得遠期（期貨）成為更好